基础化工行业年度策略：精选周期龙头，布局优质成长.pdf

本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 1 页 / 共 19 页 基础化工 分析师 :顾敏豪 执业证书编号： S0730512100001 gumh00ccnew 021-50586308 精选周期 龙头，布局 优质 成长 基础化工 行业年度策略 证券研究报告 -行业年度策略 同步大市 （ 维持 ） 盈利预测和投资评级 公司简称 19EPS 20EPS 20PE 评级 万华化学 3.42 3.99 11.75 买入 华鲁恒升 1.57 1.73 9.68 买入 新和成 1.14 1.5 14.44 增持 日科化学 0.43 0.8 10.30 增持 基础化工 相对沪深 300 指数表现 相关报告 1 基础化工行业月报 :行业景气仍在寻底，继续关注业绩确定增长的企业 2019-11-11 2 基础化工行业月报 :进入三季报披露期，建议关注业绩确定增长的企业 2019-10-15 3 基础化工行业月报 :基建与消费刺激政策有望推动化工需求改善 2019-09-11 联系人： 李琳琳 电话： 021-50586983 传真： 021-50587779 地址： 上海浦东新区世纪大道 1600号 14楼 邮编： 200122 发布日期： 2019 年 11 月 25 日 投资要点 : 受 宏观经济 下行 以及 下游 需求 不足 等因素影响，化工产品价格回落幅度较大，行业收入、利润增速亦呈现下滑态势 ， 行业景气仍在下行 。三季度 中信基础化工板块整体毛利率为 19.86%，同比下降 2.24 个百分点，盈利能力连续八个季度下滑 。 2018 年下半年以来，化工行业固定资产投资增速开始出现上行，且多为龙头企业扩产。未来行业供给面预计将逐步宽松，集中度进一步提升。未来化工行业需求面仍存在下行压力，难有整体性投资机会，未来行业投资的机会以结构性机会为主。 未来 化工行业安全、环保监管 仍将 长期趋严，行业监管 进入新常态，优质 化工园区将成为稀缺 资源 。 随着 环保、安全等门槛将不断提升，具有产业链一体化、低成本优势、高产品质量的龙头企业有望持续提升市场份额，强者恒强的行业格局将继续持续。 关注 周期景气提升的子行业 。 目前维生素行业供需格局整体保持紧平衡状态，在生猪价格上涨以及国内扶持政策的推动下，未来我国生猪养殖数量有望回升，从而推动维生素等饲料添加剂的需求，带动维生素行业景气提升。 PVC 助剂 方面， 随着行业龙头亚星化学 产能被关停 ，CPE 行业 供给预计 将出现较大幅度的收缩，行业供 需格局有望重塑，推动 行业 景气 的 提升 。 布局 优质成长 股 的投资机会 。 受益芯片国产化的浪潮，未来电子化学品板块成长空间可观，确定性较强，建议关注具有国产化的电子化学品企业。 5G 通信技术即将迎来大规模商业化应用，对相关材料也带来的大量需求， LCP 材料由于其优异的性能有望成为 5G 手机的主流天线材料，相关企业有望受益。 维持行业 “同步大市” 的投资评级。投资策略上建议关注 万华化学、华鲁恒升以及维生素、 CPE、 电子化学品 以及 LCP 材料 相关企业 。 风险提示： 宏观经济大幅下滑 ;扩产 力度高于 预期；环保政策力度低于预期。 -6%1%8%15%22%29%36%43%2018-11 2019-03 2019-07基础化工 沪深 300 基础化工 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 2 页 / 共 19 页 内容目录 1. 前三季度化工行业回顾 . 4 1.1. 化工行业景气持续下行，利润增速同比下滑 . 4 1.2. 上市公司财 务分析：盈利能力总体呈下滑态势 . 5 1.3. 化工行业 2019 年展望 . 6 1.3.1. 投资增速开始向上，扩产集中于龙头企业 . 6 1.3.2. 下游需求仍处于下滑阶段，但最差时期已过 . 6 2. 安全环保监管进入常态，龙头企业强者恒强 . 7 2.1. 环保安全监管进入新常态 . 7 2.2. 退城入园迎来关键节点，园区 优势将成行业重要壁垒 . 10 3. 周期寻底，关注景气上行的子行业 . 11 3.1. 饲料需求有望恢复，维生素 A 和 E 供需改善 . 11 3.2. 供给端收紧， CPE 行业有望景气向上 . 12 4. 成长主线：芯片 国产化与 5G 商业化带来成长动力 . 13 4.1. 国产替代推动电子化学品迎来成长机遇 . 13 4.1.1. 我国电子化学品需求旺盛 . 13 4.1.2. 政府扶持与产业转移推动电子化学品加速国产化 . 14 4.2. 5G 迎来商业化，推升 LCP 液晶材料需求 . 16 5. 投资策略与 重点公司 . 17 5.1. 维持行业 “同步大市 ”的投资评级 . 17 5.2. 行业投资主线 . 17 5.3. 重点公司 . 18 6. 风险提示 . 18 基础化工 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 3 页 / 共 19 页 图表目录 图 1： GDP 增长态势 . 4 图 2： 工业增加值同比增速 . 4 图 3： 化学原料及制品业收入利润增速 . 4 图 4： 化学行业 PPI 指数 . 4 图 5： 中信基础化工板块单季度毛利率（整体法） . 5 图 6： 化工各子行业毛利率环比变化 . 5 图 7： 化工各子行业净利率环比变化 . 5 图 8： 化学原料及制品业固定资产投资增速 . 6 图 9： 房地产新开工面积与销售面积累计增速 . 6 图 10： 房地产投资累计增速 . 6 图 11：汽车产量累计增速 . 7 图 12：彩电、空调产量增速 . 7 图 13：冰箱、洗衣机产量增速 . 7 图 14：布产量累计增速 . 7 图 15：生猪价格（元 /千克） . 11 图 16：仔猪养殖利润（元 /头） . 11 图 17：生猪存栏量环比增减（ %） . 11 图 18：能繁母猪存栏量环比增减（ %） . 11 图 19：维生素 A 价格走势（元 /千克） . 12 图 20：维生素 E 价格走势（元 /千克） . 12 图 21：我国 CPE 行业产能及产量 . 12 图 22： CPE 行业供给格局 . 12 图 23： PVC 需求结构 . 13 图 24： PVC 表观需求量 . 13 图 25：我国电子制造业维持较快增长 . 14 图 26：主要电子化学品市场增速 . 14 图 27：我国集成电路进口情况 . 14 图 28：半导体材料市场构成 . 15 图 29：我国半导体材料市场情况 . 15 图 30：化工行业整体估值 . 17 图 31：中信一级行业估值对比 . 17 表 1：近年来我国出台主要环保政策与文件 . 8 表 2：江苏省主要化工产品占全国产能比例 . 9 表 3：各省化工企业退城入园政策 . 10 表 4： 2014 年以来地方政府对集成电路产业的扶持政策 . 15 表 5： LCP 基材与 PI 基材对比 . 16 表 6：化工行业 2019 年投资策略 . 18 表 7： 重点公司估值分析表 . 18 基础化工 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 4 页 / 共 19 页 1. 前三季度化工行业回顾 1.1. 化工行业景气 持续下行 ，利润增速同比下滑 受内需增长乏力、金融去杠杆、中美贸易摩擦等多方面因素影响，我国宏观经济面临较大的下行压力。今年前三季度我国的 GDP 增速为 6.2%，环比 下降 0.1 个 百分点 ，增速较 2018年前 三 季度下降 0.5 个百分点。从工业增加值来看，前 10 月份全国规模以上工业增加值同比增长 5.6%，增速同比下降 0.8 个百分点，环比 持平 。前 10 月份化学原料及化学制品制造业工业增加值累计同比增长 4.0%，增速同比 持平 ，环比 下降 0.1 个百分点 。 图 1： GDP增长态势 图 2： 工业增加值同比增速 资料来源：中原证券、 wind 资料来源：中原证券、 wind 2016 年 下半年以来 ， 随着供给侧改革的推进，加上 国际油价的反弹 ， 化工品价格 开始持续上涨，化工行业收入、利润增速均出现回升。 2018 年 下半年以来，受原油价格下行以及需求下滑等因素影响，化工产品价格回落幅度较大 ， 行业收入、利润增速亦呈现下滑态势。 2018 年全年， 化学原料及化学制品制造业共实现营业收入 70147.5 亿元，同比增长 9.1%，实现利润总额 5146.2 亿元，同比增长 15.9%，增速自 8 月份以来持续下行。 2019 年 1-9 月， 化学原料及化学制品制造业 实现 营业收入 49572.4 亿元 。同比下滑 0.6%，实现 利润总额 3152.8 亿元，同比下滑 13%。 从 PPI 指数 上来看， 2019 年 10 月 化学原料及化学制品制造业 PPI 指数同比下降 6.2%， 降幅 环比扩大 0.7 个 百分点， 自 2019 年 1 月 以来连续 10 月 为负。 图 3： 化学原料及制品业收入利润增速 图 4： 化学 行业 PPI指数 资料来源：中原证券、 wind 资料来源：中原证券、 wind 从盈利能力来看， 三 季度中信基础化工板块整体毛利率为 19.86%，同比下降 2.24 个百分0%2%4%6%8%1 0 %1 2 %1 4 %1 6 %2006-032006-092007-032007-092008-032008-092009-032009-092010-032010-092011-032011-092012-032012-092013-032013-092014-032014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-09G D P :累计同比0%5%1 0 %1 5 %2 0 %2 5 %3 0 %工业增加值 :累计同比 工业增加值 :化学原料及化学制品制造业 :累计同比- 1 0 0 %- 5 0 %0%5 0 %1 0 0 %1 5 0 %2 0 0 %01 0 0 0 02 0 0 0 03 0 0 0 04 0 0 0 05 0 0 0 06 0 0 0 07 0 0 0 08 0 0 0 09 0 0 0 01 0 0 0 0 02006-022006-082007-022007-082008-022008-082009-022009-082010-022010-082011-022011-082012-022012-082013-022013-082014-022014-082015-022015-082016-022016-082017-022017-082018-022018-082019-022019-08化学原料及化学制品制造业 :主营业务收入（亿元）化学原料及化学制品制造业：利润总额（亿元）化学原料及化学制品制造业 :主营业务收入 :累计同比化学原料及化学制品制造业 :利润总额 :累计同比- 1 0 %- 5 %0%5%1 0 %1 5 %2 0 1 0 - 0 1 2 0 1 1 - 0 1 2 0 1 2 - 0 1 2 0 1 3 - 0 1 2 0 1 4 - 0 1 2 0 1 5 - 0 1 2 0 1 6 - 0 1 2 0 1 7 - 0 1 2 0 1 8 - 0 1 2 0 1 9 - 0 1P P I :化学原料及化学制品 制造业 :当月同比基础化工 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 5 页 / 共 19 页 点，环比下降 1.66 个百分点，盈利能力连续 八 个季度下滑。化工行业盈利能力的下行主要受化工产品价格下跌所致。 2018 年下半年以来化工产品价格出现较大幅度回落，推动了行业整体毛利率与利润的下行。 图 5： 中信基础化工板块单季度毛利率（整体法） 资料来源：中原证券、 wind 1.2. 上市公司财务分析：盈利能力 总体呈 下滑态势 从上市公司的财务数据看， 2019 年三季度以来，中信基础化工板块整体盈利能力环比有所下滑，全行业整体毛利率环比下滑 1.66 个百分点至 22.09%。分板块看，各子行业的盈利能力多数 下滑 。 25 个中信子行业中， 6 个子行业的毛利率环比有所提升 ,19 个子行业环比下滑。其中钾肥、磷化工 、民爆用品 板块的毛利率提升幅度较大，分别提升 2.80、 1.85、 1.23 个百分点。无机盐 、 磷肥 、 其他化学制品 等行业的毛利率下滑幅度较大，分别下降 7.41、 6.96 和 6.79 个百分点。 净利率方面， 2019 年三季度中信基础化工板块整体净利率为 5.65%，环比下滑 2.32 个百分点。 25 个子行业中， 6 个子行业的净利率环比提升 ,19 个子行业净利率环比下滑。其中 塑料制品、 涂料油漆 和 涤纶 板块 净利率 环比提升幅度较大，而 氮肥 、 磷肥你 、无机盐等子行业环比下滑幅度较大。 图 6： 化工各子行业毛利率环比变化 图 7： 化工各子行业净利率环比变化 资料来源：中原证券、 wind 资料来源：中原证券、 wind 0%5%10%15%20%25%30%2 0 1 6 Q 1 2 0 1 6 Q 2 2 0 1 6 Q 3 2 0 1 6 Q 4 2 0 1 7 Q 1 2 0 1 7 Q 2 2 0 1 7 Q 3 2 0 1 7 Q 4 2 0 1 8 Q 1 2 0 1 8 Q 2 2 0 1 8 Q 3 2 0 1 8 Q 4 2 0 1 9 Q 1CS 基础化工毛利率（整体法）0%5%10%15%20%25%30%35%40%CS氮肥CS钾肥CS磷肥CS复合肥 CS农药CS涤纶CS氨纶CS粘胶CS锦纶CS树脂CS纯碱CS氯碱CS无机盐CS氟化工CS有机硅CS磷化工CS聚氨酯CS其他化学原料 CS日用化学品 CS民爆用品CS涂料涂漆CS印染化学品 CS橡胶制品CS塑料制品CS其他化学制品2 0 1 9 Q 2 2 0 1 9 Q 3- 1 0 %-5 %0%5%10%15%20%25%CS氮肥CS钾肥CS磷肥CS复合肥 CS农药CS涤纶CS氨纶CS粘胶CS锦纶CS树脂CS纯碱CS氯碱CS无机盐CS氟化工CS有机硅CS磷化工CS聚氨酯CS其他化学原料 CS日用化学品 CS民爆用品CS涂料涂漆CS印染化学品 CS橡胶制品CS塑料制品CS其他化学制品2 0 1 8 Q 4 2 0 1 9 Q 1基础化工 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 6 页 / 共 19 页 1.3. 化工行业 2019 年展望 1.3.1. 投资增速 开始 向上 ， 扩产 集中于 龙头企业 2012 年以来 ，随着 行业景气下行，化工 行业固定资产投资增速不断放缓， 2016 年全年投资出现负增长， 并 在之后的 2 年内持续 处于低位。 2018 年下半年以来，化工行业固定资产投资增速开始出现上行 。 2019 年 1-10 月，化学原料及化学制品制造业完成固定资产投资 累计同比增长 6.6%，同比提升 3.8 个百分点 。随着 行业固定资产投资的提升 ， 未来行业供给面预计将逐步宽松 。 从上市公司在建工程来看，化工企业的固定资产投资主要为龙头企业的扩产 。随着龙头企业规模优势 与竞争力 的不断提升， 未来行业的集中度将进一步集中于龙头企业 ， 强者恒强成为行业的 重要 特征 。 图 8： 化学原料及制品业固定资产投资增速 资料来源：中原证券、 wind 1.3.2. 下游需求 仍处于 下滑阶段， 但最差 时期已过 从下游 需求 来看， 化工行业下游需求 仍然 较差，多数领域需求处于下滑阶段 。从 房地产领域的 数据来看， 今年 1-10月，房地产开工和销售面积分别为 18.56亿平方米和 13.33亿平方米，同比增长 10.0%和 0.1%。 10 月份销售 面积增速 实现转正 ，但 总体 仍处于较低位置 。房地产固定资产投资增速方面，今年 1-10 月，房地产固定资产投资 10.96 万亿 ，同比增长 10.3%，同比提升 0.6 个百分点。 近年来 房地产 投资 开工增速保持在较高水平，随着 2-3 年 建设周期 完成之后，有望对部分房地产后周期品种 需求 带来拉动 。 图 9： 房地产新开工面积与销售面积累计增速 图 10： 房地产投资累计增速 资料来源：中原证券 、 wind 资料来源：中原证券、 wind - 1 0 %0%1 0 %2 0 %3 0 %4 0 %5 0 %02 0 0 04 0 0 06 0 0 08 0 0 01 0 0 0 01 2 0 0 01 4 0 0 01 6 0 0 02009-022009-072009-122010-052010-102011-032011-082012-012012-062012-112013-042013-092014-022014-072014-122015-052015-102016-032016-082017-012017-062017-112018-042018-092019-022019-07化学原料及化学制品制造业 :固定资产投资完成额（亿元） 同比- 4 0 %- 2 0 %0%2 0 %4 0 %6 0 %8 0 %05 0 0 0 01 0 0 0 0 01 5 0 0 0 02 0 0 0 0 02 5 0 0 0 02010-022010-072010-122011-052011-102012-032012-082013-012013-062013-112014-042014-092015-022015-072015-122016-052016-102017-032017-082018-012018-062018-112019-042019-09房屋新开工面积 :累计值 商品房销售面积 :累计值房屋新开工面积 :累计同比 商品房销售面积 :累计同比0%5%1 0 %1 5 %2 0 %2 5 %3 0 %3 5 %4 0 %4 5 %02 0 0 0 04 0 0 0 06 0 0 0 08 0 0 0 01 0 0 0 0 01 2 0 0 0 01 4 0 0 0 02006-022006-082007-022007-082008-022008-082009-022009-082010-022010-082011-022011-082012-022012-082013-022013-082014-022014-082015-022015-082016-022016-082017-022017-082018-022018-082019-022019-08房地产开发投资完成额 :累计值 房地产开发投资完成额 :累计同比基础化工 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 7 页 / 共 19 页 2018 年下半年以来，我国汽车行业景气快速下行，产销量大幅下滑， 2019 年以来仍延续了下行的态势。 今年 1-10 月，我国汽车累计产量 2029.3 万辆，同比 下滑 11.0%， 跌幅 有所收窄。 汽车产量 的下滑 预计将对汽车相关领域的化学品需求带来较大压力，如涂料、车用改性塑料等 ；家电方面， 今年 1-10 月我国 彩电 产量 15595.6 万台，同比下滑 3%； 空调产量 18331.7万台，同比增长 6.2%； 冰箱 产量 7110.9 万台，同比增长 3.8%； 洗衣机产量 6341.5 万台，同比增长 7.6%。 总体来看，家电需求保持平稳增长，有望对化工品需求带来一定支撑。 纺织服装方面， 1-10 月布产量 147.5 亿米，同比 下滑 2%，纱产量 2431.1 万吨，同比 下滑 0.3%。总体而言， 化工行业 多数的 下游 需求仍然 乏力 。 图 11： 汽车产量累计增速 图 12： 彩电、 空调 产量增速 资料来源：中原证券 、 wind 资料来源：中原证券、 wind 图 13： 冰箱、 洗衣机产量 增速 图 14： 布 产量累计增速 资料来源：中原证券 、 wind 资料来源：中原证券、 wind 2. 安全环保监管 进入 常态 ，龙头 企业 强者恒强 2.1. 环保安全 监管进入新 常态 近年来我国环保领域各类政策密集出台，从具体的防治目标、处罚措施，问责机制等各方面进行了全方位的规划。 2013 年以来，大气污染防治行动计划、水污染防治行动计划、土壤污染防治行动计划等政策陆续出台，针对各类污染物治理提出了明确的目标。 2015 年，被称为史上最严的新环保法开始实施，在打击环境违法犯罪方面力度空前，也取得了重要的成果。此外排污许可证、环境 保护 税等政策的出台，明确了企业生产运营期排污的法律依据。 - 4 0 %- 2 0 %0%2 0 %4 0 %6 0 %8 0 %1 0 0 %1 2 0 %1 4 0 %1 6 0 %05 0 01 0 0 01 5 0 02 0 0 02 5 0 03 0 0 03 5 0 02008-012008-062008-112009-042009-092010-022010-072010-122011-052011-102012-032012-082013-012013-062013-112014-042014-092015-022015-072015-122016-052016-102017-032017-082018-012018-062018-112019-042019-09汽车产量 :累计值（万辆） 汽车产量 :累计同比- 6 0 %- 4 0 %- 2 0 %0%2 0 %4 0 %6 0 %8 0 %1 0 0 %1 2 0 %05 0 0 01 0 0 0 01 5 0 0 02 0 0 0 02 5 0 0 02007-012007-072008-012008-072009-012009-072010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-07产量 :彩电 :累计值 产量 :空调 :累计值 产量 :彩电 :累计同比 产量 :空调 :累计同比- 4 0 %- 2 0 %0%2 0 %4 0 %6 0 %8 0 %1 0 0 %1 2 0 %1 4 0 %01 0 0 02 0 0 03 0 0 04 0 0 05 0 0 06 0 0 07 0 0 08 0 0 09