OTC行业专题研究报告：把握流感主题、品牌提价和营销改善三大投资机会.pdf

把握 流感 主题 、 品牌提价和 营销改善三大投资机会OTC行业专题研究报告1天 风医药 郑薇 /杨烨辉团队郑薇 S1110517110003杨烨辉 S1110516080003潘海洋 S1110517080006王 金成 /李扬风险提示 ：流感疫情促进业绩程度低于预期，提价进展、幅度低于预期，营销改善进展、效果低于预期 行业评级：强于大市2018年 3月 9日证券研究报告OTC板块三大投资机会 -感冒药主题相关、品牌提价和营销改善感冒药品牌提价营销改善重点推荐华润三九康恩贝流感疫情超预期： 2017年 全年流感患病 人数 45.67万人，同比增长 48.92%； 2018年 1月患病人数达到 27.39万人，环比增长 124.92%，同比增长 809.86%，远高于往年同期 值。流感行情下感冒药销量有望高增长提振相关公司业绩。重点推荐华润三九和康恩贝；建议关注济川药业、以岭药业及精华制药 等 华润三九 ： 我们预计一季度感冒药整体增速超过 30%，按照去年单季度 6亿元基数，预计 2018年一季度新增营收 1.8亿元。按照感冒药类整体毛利率为 60%，净利率为 15%计算，感冒药带来新增净利润 0.27亿元。按照 2017年一季度 3.7亿元计算，新增净利润增速为 7%左右； 康恩贝 ： 我们预计 一季度复方鱼腥草增速超过 200%，乙酰半胱氨酸片增速近 100%； 假设 复方 鱼腥草和乙酰半胱氨酸整体毛利率为 70%，净利率为 15%，预计 2018年一季度复方鱼腥草、乙酰半管氨酸新增净利润分别为 1500万元和 375万元，预计合计新增净利润增速为 10%左右。重点推荐片仔癀云南白药提价是 OTC产品增厚业绩的重要方式，提价并不容易，除了消费升级前提外，两 个因素至关重要：一是品种自身具备稀缺性（原料稀缺或处方稀缺）；一 是 自身品牌 过硬 ， 尽管 有竞争对手 ，产品 力遥遥领先。重点推荐稀缺性个股片仔癀、云南白药 ； 建议关注 东 阿阿胶、广誉远、同仁堂、康恩贝、华润三九、佛慈制药 等。 片仔癀： 原料资源稀缺，主要原料天然麝香、蛇胆的供应需获得行政许可，持续存在成本 压力，基于稀缺性持续存在提价预期。 云南白药 ： 打造国民品牌，品牌优势明显 ，产品力强，云南白药 系列产品稳健增长，市场份额全市场领先，具备提价 能力；品牌 优势继续带动牙膏等衍生品收入延续增长，日化类产品日益 丰富；品牌 优势继续带动普药类发展，是三四线、四五线消费升级典型的受益品类，具备长期持续提价 能力。建议关注羚锐 制药葵花药业营销改善的核心为 产品销售由渠道拉动模式向终端驱动模式转变，提振业绩并减少业绩 波动， 主要表现为三类 ：拓展 终端 渠道、加大 终端 宣传、提价 并让利渠道 终端，从终端拉动销售。建议关注羚锐制药、葵花药业。 羚锐制药 ：加强自营团队建设，延长销售渠道人员协议至 5年，建立区域负责制；加大营销投入，扩大终端覆盖， 17年覆盖药店 10万家 ；大力发展诊所 团队，投放培元通脑胶囊与参芪降糖胶囊，成为业界增长新亮点 葵花 药业 ： 精细 化营销渠道改革，实行品牌模式下的“组合营销、控制营销”。 2017年上半年，品牌模式成立专注县级区域及以下的事业部和专注连锁药店事业部，打造黄金单品并奠定行业地位。 2017年，小儿肺热咳喘口服液（颗粒） 实现营收超过 6亿元。2OTC板块的 三 大投资机会 -感冒药主题、品牌提价和营销改善目录流感疫情下的 OTC个股机会1、 页4品牌提价的 OTC个股机会2、 页14营销改善下的 OTC个股机会3、 页25重点推荐个股4、 页3031、流感疫情下的 OTC个股机会4流感疫情下的 OTC投资逻辑 需求旺盛带动一季报业绩提升1. 流感疫情超出市场预期： 2017年流感人数同比增长 48.92%， 2018年一月流感人数同比增长 8倍。流感不但带动了“诊疗方案用药”的快速增长，也拉动了常规的感冒类药品的销量提升。2. 从行业及公司的相关跟踪数据来看，感冒药类的 OTC药品销售增速较快。如葵花药业公布的数据 看 ，小儿 肺热咳喘口服液（颗粒 ）被 国家卫计委列为 2018年流感防治推荐用药， 2016年销售额突破 6亿元。 2018年 1月，小葵花儿童药品类较上年同期增长 115.40%。3. 我们认为，感冒药品类销售的快速增长将带动相关个股一季度的业绩提升，对有助于提振 2018年全年业绩。通过行业筛选与比较，我们重点推荐： 华润三九和康恩贝，建议关注济川药业、以岭药业和精华制药 。56流感持续爆发， 2018年 1月患病人数是去年同期的 8倍图： 2010-2017年度流感数（万例）及发病率（ /100,000） 图： 2015-201第 7周南方、北方省份流感样病例占门急诊病例总数百分比的横向对比 近 4年数据横向比较，可以发现 今年流感水平远远高于过去 3年 ，而今年南方流感水平高出北方 1.1%，一方面是由于今年流感病例数较往年多，另一方面是由于第 7周处于春节假期门急诊病例数下降。 2017年全年流感患病人数 45.67万人，同比增长 48.92%，死亡人数 41人，发病率 33.1/10万，发病率逐年增高，流感病情不容忽视 。 国家卫计委数据显示， 2018年 1月流感患病 人数达到 27.39万人， 环比增长 124.92%，同比增长 809.86%，远高于往年同期值（ 2017年 1月 3.01万例， 2016年 1月 2.33万例， 2015年 1月 2.38万例）7时 隔七年，国家卫计委发布新版流感诊疗方案治疗方案对症治疗 抗病毒治疗 中医治疗 重症疾病治疗神经氨酸酶抑制剂（ NAI）如 奥司他韦、扎那米韦、帕拉米韦轻 症辨证治疗常用中成药包括金花清感颗粒、连花清瘟胶囊、清开灵颗粒（口服液）、疏风解毒胶囊、银翘解毒类、桑菊感冒类、银黄类制剂、莲花清热类制剂等资料来源：国家卫计委，天风证券研究所2018年 1月 9日 ，国家 卫计委再次更新流感诊疗方案，发布 流行性感冒诊疗方案（ 2018年版） 8感冒药 OTC的个股机会 -重点推荐华润三九和康恩贝公司名称 相关产品 关联产品市场销售情况 关键假设 预期业绩弹性贡献华润三九 “ 999”感冒灵、小儿感冒灵2016年“ 999感冒灵”和小儿感冒灵销售额合计销售额近 25亿元，营收占比为25%-30%2018年一季度感冒药整体增速为 30%左右，感冒药类净利率为 15%2018年一季度新增贡献净利润增速约 7%康恩贝 复方鱼腥草、乙酰半胱氨酸片 2017年预计金笛牌复方鱼腥草和乙酰半管氨酸片营收超过 2.5亿元复方鱼腥草和乙酰半胱氨酸一季度营收增速分别为200%和 100%，净利率为15%2018年一季度 新增贡献净利润增速约 10%济川药业 蒲地蓝口服液 2016年蒲地蓝口服液销售超过 20亿元，预计 2017年保持 15%以上增长 NA NA精华制药 正柴胡颗粒、金荞麦片 2017年预计正 柴胡颗粒和金荞麦片合计销售额超过 9000万元2018年一季度正柴胡饮颗粒+金荞麦片合计增长 80%，净利率 20%2018年一季度 新增贡献净利润增速约 11%葵花药业 小儿肺热咳喘口服液（颗粒） 2017年销售额超过 6亿元 NA NA以岭药业 连花清 瘟系列 2017年 销售额约 7.4亿 元 2018年一季度莲花清瘟增长100%，净利润率 15% 2018年一季度新增贡献净利润增速约 20%资料来源： Wind，公司网站，天风证券研究所表：感冒药相关产品及一季度业绩弹性测算9品种分析 -“ 999”感冒灵、小儿感冒颗粒、好娃娃“ 999”感冒灵资料来源： Wind，公司网站，天风证券研究所“ 999”感冒灵 解热镇痛。用于感冒引起的头痛，发热，鼻塞，流涕， 咽痛 2016年感冒药类营收超过 20亿元，2017年前三季度增速不足 10% 自 2017年四季度感冒药类维持高增长，我们预计 2018年一季度感冒药类产品将 保 持 25%以上增长小儿感冒颗粒 与 赛诺菲合作的“好娃娃”小儿感冒颗粒 疏风解表，清热解毒。用于小儿风热感冒 2016年儿童药类营收超过 5亿元， 2017年前三季度增速超过 15% 考虑到流感因素，我们预计 2018年一季度儿童感冒药类产品将保持 30%以上增长好娃娃 2016年底华润三九与赛诺菲合作，“好娃娃”与儿科产品整合 华润 三九与太阳石药业强强联合，成立合资公司，华润三九持股 70% 依托华润三九的渠道优势，好娃娃品牌有望继续保持销售增长10品种分析 -复方 鱼腥草和乙酰半胱氨酸片资料来源： Wind，公司网站，天风证券研究所品牌 品种 是否处方药 治疗领域 药品分类 销售额 (2017年 H1) 同比去年同期金笛 复方鱼腥草合剂 OTC 感冒类用药 中药植物药 0.58亿 元 80%左右金康速力 汉防已甲素片 /乙酰半胱氨酸片 处方药 呼吸系统用药 化药 1.70亿 元 20%-25%金笛 -复方鱼腥草合剂 清热解毒。用于外感风热引起的咽喉疼痛；急性咽炎、扁桃腺炎有风 热 2017年上半年金笛增速同比增长 80%，预计 2017年全年同比增长 70%以上 2018年一季度我们预计金笛同比增长超过 200%，主因流感行情下，销售端供不应求，同时康恩贝2017年四季度将金笛从浙江推广到全国金 康速力 -乙酰半胱氨酸片 适用于慢性 呼吸感染的祛痰治疗 2017年上半年金康速力同比增长 24%，预计 2017年全年同比增长 30%以上 2018年一季度我们预计金康速力同比增长超过100%表：感冒药相关产品11品种分析 -蒲地蓝和小儿豉翘清热颗粒蒲地蓝消炎 口服液以 蒲公英为主 药，辅以苦地丁、板蓝根、黄芩等 4味中药配伍组合而成， 主要作用为清热解毒，抗炎消 肿，用于治疗疖肿、腮腺炎、咽炎、扁桃体炎等， 安全性高且无明显副作 用。0%5%10%15%20%25%30%35%40%0501001502002503002011 2012 2013 2014 2015 2016浦地蓝消炎口服液样本医院销售收入（百万元，左） YOY（ %，右轴）2011-2016年 复合增速达 31.6%，未 来 3年仍有望保 持 25%以上 2016年蒲地蓝实现收入 20 亿元 ， 其中 医 院端收入 15 亿元，同比增长23%， OTC 端收入 5 亿元，同比增长 50% 毛利 率方面， 2011年以来同比增速保持在 25%以上，呈逐年上升趋势 新 进 5 省医保助推医院端销售 。 17年新进河 北、河南、青海、吉林和黑龙江 5 省医保增补目 录，医保增补超预期，并潜在进入广 东、安徽、云南 、山 西、内蒙 古 5 省医保增补 目录 OTC 端收入有望提速 。 我们估计 17 年蒲地蓝 OTC端收 入增速为 30%-40%， OTC 的收入 占比上升到 25%左右 ，随着公司推广人数与药店覆盖数量增长，未来几年蒲 地蓝 OTC 端复合增长率有望 到达 50%以上 双限政 策长期利好抗 菌消炎类中成药口服制 剂。 国 家“限抗令”和“限用中药注射剂”政策对蒲地蓝消炎口服液销量的增长形 成利好主要用于 小儿风热感冒挟滞证，适用于风热 感冒、小儿便秘、小儿感冒和小儿咳嗽等资料来源： PDB数据库，天风证券研究所12品种分析 -正柴胡饮颗粒 &金荞麦片古方源远流长，市场接纳度高 正柴胡饮颗粒源自明代名方“正柴胡饮”用于外感风寒初起；金荞麦片为祖传秘方，具有清热解毒，排脓祛痰，止咳平喘的功效。 均曾名列国家二级中药保护品种，工艺技术国内领先，江浙沪抗感冒药领域影响力巨大，市场占有率领先，正柴胡饮颗粒江浙沪地区市占率逾 90%。 二次开发结合多样化战略，正柴胡饮合剂与金荞麦胶囊良好满足市场用药的多样化需求。明星产品，受流感影响高增长 公司 市场认可度极高，中药制剂产销比近 100%，正 柴胡饮 颗粒和金荞麦片为中药制剂重要产品，合计制剂销售占比近三分之一。 受流感疫情影响，公司正柴胡饮颗粒和金荞麦片春节前出现脱销状况，保守预计 2018年一季度正柴胡饮颗粒 +金荞麦片 合计增长 80%。资料来源：公司网站，天风证券研究所13品种分析：莲花清瘟胶囊 用于治疗流行性感冒属热毒袭肺证，清瘟解毒，宣肺泄热。连花清瘟组方中汇聚了三个朝代治疗热性病流行的著名方剂，对甲型流感病毒（ H1N1、 H3N2）、乙型流感病毒、禽流感病毒（ H5N1、 H9N2）、腺病毒等都有很好的抑制拮抗作用 。 国家 卫生计生委发布了 流行性感冒诊疗方案（ 2018年版） ，连花清瘟胶囊被列为流感推荐用药 感冒药类营收稳步增长，毛利率稳中有升，预测一季度连花清瘟系列同比增长 100%。 按照 15%净利润计算，预计 2018年一季度新增业绩弹性为 20%。 目前连花清瘟胶囊已申报 FDA临床研究中，持续推进中药国际化 。图：公司感冒药类产品营收及毛利率情况资料来源： Wind，公司网站，天风证券研究所0%10%20%30%40%50%60%70%80%0.01.02.03.04.05.06.07.08.02013 2014 2015 2016 2017 H1感冒药类营业收入（亿元） 感冒药类营收同比增长 毛利率资料来源： Wind，公司网站，天风证券研究所2、品牌提价的 OTC个股 机会14提价能力品牌 -产品力消费升级：消费者认可资源品 -稀缺性提价下的 OTC投资逻辑 品牌与稀缺性图： OTC药品提价的要素资料来源：天风证券研究所提价是 OTC药品增厚业绩的重要方式，近来 OTC药品频频 提价 ：提价在绝大多数情况下能提升品种盈利能力，作为典型的案例，东阿阿胶过去近 10年净利润增幅近 5倍，出厂价涨幅达到 8倍，由于驴皮限制了产销量，因此提价对业绩增长起到了决定性的作用；佛慈 制药 3月 1日公告对旗下浓缩丸等 100多个产品进行全线提价，出厂价平均上调 17.6%，零售价做相应调整，打响了今年上市公司药品提价第一枪。而在此之前 ，东 阿阿胶、广誉远、片仔癀、康恩贝等均对自己的主要或个别 OTC品种做了不同程度的 提价，均有望对各自公司业绩产生积极的推动作用。OTC品种提价，消费升级是前提，品牌和稀缺性是核心要素 ：对 OTC品种而言，提价往往能提振收入增厚利润，但大多数品种由于竞争基本充分，格局相对稳定，定价权往往不高，从提价的企业品种角度来看，两个因素至关重要：一是品种自身具备稀缺性（原料稀缺或处方稀缺）；一是自身品牌过硬，尽管有竞争对手，但产品力遥遥领先。而提价被消费者认可，前提则是消费升级，即消费者认可品牌及稀缺性带来的溢价，否则尽管产品能提价亦不能避免消费者的流失 。重点 推荐稀缺 性个股片仔癀、云南白药； 关注东阿阿胶、广誉远、同仁 堂、康恩贝、华润三九、佛慈制药等01,0002,0003,0004,00005001,0001,5002,0002009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016东阿阿胶净利润（百万元） 阿胶块出厂价走势（元 /kg）图 ：东阿阿胶历年净利润及阿胶块价格走势资料来源 ： wind，公司公告，天 风证券研究所15图：各阶层家庭月消费（千元）12 11642051015 3倍资料来源：智研咨询，天风证券研究所基础型消费高层次消费日常生活需求品牌消费个性化消费奢侈品品牌消费受益逻辑 品牌消费属于高层次消费，相比较个性化消费和奢侈品，受众群体更广 调查显示消费者对品牌的在意度高，民众对于品牌的重视程度已经凸显 品牌药品，尤其是日药用金额较低的药品，消费者对价格相对不敏感 未来五年，国内消费总量增长来自于中产阶级及富裕群体，高层次消费群体的崛起，购买能力更强消费升级背景下 ，品牌消费受益25.49%55.14%7.31%12.06%无所谓，不在意品牌会适当考虑品牌品牌粉丝，几乎某一种药品就用一种品牌其他图： 调查显示民众对于药品品牌在意度高图：消费层次结构资料来源：天风研究调查问卷，天风证券研究所16品牌 OTC提价能力足 品牌具备强溢价能力 品牌优势的企业更容易获得消费者青睐 销量稳中有升，市占率领先 品牌粉丝的积累使得提价容忍度高，价格相对不敏感提价对销量冲击不大资料来源：中国非处方药行业发展蓝皮书， wind，天风证券研究所图：华润三九感冒灵颗粒销售增速超过行业平均增速重点关注云南白药、康恩贝、华润三九、佛慈制药等 云南白药 打造国民品牌，品牌优势明显，云南白药系列产品稳健增长，市场份额全市场领先，具备提价能力 品牌优势继续带动牙膏等衍生品收入延续增长，日化类产品日益丰富 品牌优势继续带动普药类发展，是三四线、四五线消费升级典型的受益品类，具备长期持续提价能力 康恩贝 专注内生增长实行大品种战略，核心品种延续高增长。前三季度肠炎宁、珍视明系列等产品收入增速约为 70%，复方鱼腥草合剂营收增速超过 100%， OTC提价策略效果显著 华润三九 打造 999“感冒药家族”、“胃药家族”、“皮肤药家族”国民龙头品牌，在零售药店终端探索专业产品的学术推广模式，培育消费者自我诊疗习惯 品牌中药价值回归，与赛诺菲合作开拓健康消费品市场。具备提价能力 佛慈制药 佛慈品牌历史悠久，佛慈阿胶、安宫牛黄等知名度高，消费群体扎实 旗下浓缩丸等 100多个产品进行全线提价，出厂价平均上调17.6%，零售价相应调整，有望促进收入增长17稀缺性品种提价动力足 OTC稀缺性（原料或处方稀缺）品种能持续提价 稀缺性品种大多亦品牌力强，但其提价动力更足，主因在于原料稀缺带来的持续成本压力与处方稀缺赋予的强定价权 对于原料稀缺性品种而言，如果说一般的品牌OTC是高层次消费的基础版的话，那么原料稀缺性品种就好比高层次消费里的奢侈品或者个性化消费，其定位人群有限，价格往往较高，是名副其实的高端消费。如片仔癀、阿胶、精品安宫牛黄丸等 对于处方稀缺性而言，其需求刚性，难以替代，消费者价格不敏感，提价对销量影响不大。如片仔癀、云南白药、龟龄集等。资料来源：公司公告，天风证券研究所图：片仔癀 &东阿阿胶历年提价情况0%5%10%15%20%25%050100150200250300350400 片仔癀国内出厂价（元 /粒） 提价幅度0%10%20%30%40%50%60%70%05001000150020002500300035004000 东阿阿胶阿胶块出厂价（元 /kg）18 建议重点 关注稀缺属性标的片 仔癀、东阿阿胶 、云南白药、广 誉远、同仁堂等 片仔癀 国家一级中药保护品种，处方、公司双绝密；原料 资源稀缺，主要原料天然麝香、蛇胆的供应需获得行政 许可，持续存在成本压力 公司 2016年 6月提高片仔癀出厂价和终端价， 2017年 5月和 7月又分别提升内销价格和外销价格，国内终端价格由 500提升至 530元 /粒，海外供应价在 45美元 /粒的基础上平均提价2.5%，基于原料稀缺性等持续存在提价预期。 东阿阿胶 2017年 11月，重点产品东阿阿胶、复方阿胶浆出厂价分别上调 10%、 5%，零售价亦做相应调整。这是继去年 11月以来，公司再次的提价 上游驴皮资源持续紧张导致阿胶块销量相对平稳，近年来销量在 1200-1300吨范围内，近几年提价对销量的影响 不大 云南白药 云南白药是国家一级中药保护品种，其处方国家绝密级，是代表性的处方稀缺性品种 广誉远 品牌宣传持续加强，龟龄集、定坤丹、安宫牛黄等国药品牌知名度不断深入；采取积极的价格策略，促进收入增长明显 同仁堂 中药名门，底蕴深厚，经典名方众多，安宫牛黄丸（精品）等具备长期提价能力图 ：五个典型的稀缺性 OTC品种资料来源 ：各公司官网， 天风证券研究所193、营销改善下的 OTC个股机会2021营销改善下的 OTC投资逻辑 模式转变提振业绩向终端驱动销售模式转变 具体措施拓展终端渠道加大终端宣传提价并让利终端代表案例 增加销售人员数量 建立新的销售渠道拓展基层 建立体验馆 产品提价后，让利终端 终端盈利提升后，有动力推广产品，反哺产品的销售 羚锐制药 2016年大力建设诊所团队，产品已覆盖全国各地 我们预计片 仔 癀已在全国设立超过 100家体验馆，借助终端渠道推广产品 东阿阿胶由传统渠道拉动开始注重终端地推销售，提高产品周转率 羚锐制药在药店做品牌建设活动，通过药店地推等保持 OTC品类稳健增长 片仔癀通过提价，终端的利润空间更大，带动终端推广产品的积极性 康恩贝实行“大品牌大品种工程”，通过渠道让利终端，使得原有单店的销售规模快速增长 通过地推等进行品牌建设 试行体验式营销 主要表现为产品销售由渠道拉动模式向终端 驱动 模式转变，提振业绩并减少业绩波动性，主要表现为三类： 拓展终端渠道 加大终端宣传 提价并让利渠道终端建议关注营销改善明显的相关个股 羚锐制药、葵花药业 等资料来源： Wind，天风证券研究所22羚锐制药 -增派人员扩大终端覆盖 ，引入“控 销 +合伙人制”膏剂类营收及净利润情况（亿元）深化营销渠道改革，扩大终端覆盖 贴膏产品享誉多年，通络祛痛膏、壮骨麝香止痛膏连续多届荣登中国药品品牌榜，且双双入选 国家医保目录（ 2017版） ，另外前者还入选国家 基本药物目录 。 加强自营团队建设，延长销售渠道人员协议至 5年，建立区域负责制；加大营销投入，扩大终端覆盖， 17年覆盖药店 10万家 ；大力发展诊所 团队，投放培元通脑胶囊与参芪降糖胶囊， 成为公司增长 新 亮点。业绩扎实，成长稳健 通络祛痛膏、壮骨麝香止痛膏是主力产品， 2016年销额占比近 70%；业绩增长态势持续向好，老龄化预期有望带来持续放量。 控销 +合伙人（承包）制， 全面深化营销改革（梳理机制、增派人员、扩大覆盖 ），经营质量持续向上，充分挖掘已有品种潜力，带动二线产品增长。 产品多样化战略。立足成熟的膏剂技术，研制发展舒腹贴膏、芬太尼透皮贴剂在内的膏剂产品；同时口服药伴随疾病谱演变业绩持续扩张， 5年 CAGR达 20%，未来有望持续放量。资料来源：公司网站，天风证券研究所 资料来源： Wind，天风证券研究所0%5%10%15%20%25%30%35%40%0246810122012 2013 2014 2015 2016膏剂类营业收入 增速资料来源： Wind，医药网，天风证券研究所23葵花药业 -渠道 +宣传 +品类，业绩重振迎来戴维斯双击葵花药业 营收及净利润情况（亿元）渠道 +宣传 +品类 =小儿药领头羊 小儿肺热咳喘口服液（颗粒）为代表的“小葵花”儿童抗感冒 产品数量、销售规模、品牌影响力行业 领跑，市场份额长期占据第一；秋梨润肺膏作为潜在黄金品种受到大力培植。 精细化营销渠道改革，实行品牌模式下的“组合营销、控制营销”。 2017年上半年，品牌模式成立专注县级区域及 以下和 专注连锁药店事业部，打造黄金单品并奠定行业地位 。 “小葵花”品类 2018年 1月营收达到 2.38亿元，同比增长115.4%，小儿肺热咳喘口服液（颗粒） 2017年进入国家医保， 并被 列入 2018流感防治推荐药物， 17年销售额突破 6亿元，未来有望持续放量攻克 渠道 难题，重振业绩雄风 处方药品牌药的扁平化代理模式与普药直销模式使得公司能够快速适应药品流通变革，普药解决配送堵塞问题后公司重新步入正轨。18年 1月营收 5亿元，同比增长 101.63%；同时，销售费用率的下降使得归母净利润增长远高于营收。 打造“精品药”工程，推进儿童药战略。布局合理（儿童药、健康产品、海外市场），渠道优势明显（合作千家流通企业），宣传面面俱到（方式内容俱佳）。有望进一步确立巩固公司现有优势以及行业地位。资料来源：公司网站，天风证券研究所资料来源： Wind，天风证券研究所-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.0045.002013 2014 2015 2016 2017营业收入 归母净利润 营收增长率 归母净利润增长率亚宝药业 -销售资源向终端倾斜，渠道销售扁平化品牌深入人心，渠道驱动向终端驱动改革 健脾温中，散寒止泻 。 纯中草药萃取 ,适用于 小儿泄泻，腹痛的辅助治疗 。公司通过广告营销形成的品牌深入人心，广告品牌记忆度超过 60% 2016年公司由渠道驱动 模式 向终端拉动模式进行改革，销售资源向终端进行倾斜，实行渠道销售的扁平化 。2016年进行终端驱动营销改革，短期业绩下滑后，2017年业绩恢复性反弹 丁 桂儿脐贴作为主要的软膏剂品种，是亚宝药业销量最大的单品。 积极推行与 经销商 仓储信息的数据直连，营销改革初见成效 。 合作经销商由 50余家增加至 800余家并全部实现数据直连，商务销售网络覆盖 32万家药店和 诊所 。软 膏剂类营收及净利润情况（亿元）-40%-20%0%20%40%60%80%100%0.01.02.03.04.05.06.07.08.02013 2014 2015 2016 2017 H1软膏剂营收（亿元） 软膏剂类营收同比增长 毛利率资料来源： Wind，天风证券研究所244、重点推荐个股2526华润 三九 -业绩稳健增长，产品结构不断优化业绩弹性测算：感冒药销量增长带动一季度净利率增速提高 7% 2016年感冒药类营收超过 20亿元，儿童药（包括小儿感冒药）营收约为 5亿元，预计感冒药占整体营收 25-30% 2017年四季度，感冒药类单季度营收增长 30%，按照 6亿元营收基数测算，新增营收和净利润分别为 1.8亿元和 0.27亿元 2018年一季度，同样按照 6亿元基数测算，新增净利润 0.27亿 元，按照 2017年一季度 3.7亿元计算，净利润增速增长 7%左右关键假设 2017年四季度感冒药类药品增速为 30%， 2018年一季度感冒药整体 增速为 30%左右 感冒药类整体毛利率为 60%，净利率为 15%资料来源： Wind，公司网站，天风证券研究所短期感冒药销量增长提振业绩，预计 带动一季度净利率增速提高 7%自我诊疗业务延续快速增长，处方药产品结构调整初见成效 公司于 2017年初 将原有业务拆分为三条业务线，包括品牌 OTC 业务部、专业品牌部 及大 健康事业部，分别负责感冒、胃肠、皮肤用药等核心品类；儿科、 妇科 、骨科系列产品以及肝病用药“易善复”；保健食品、药妆等产品线 ，与赛诺菲合作值得期待 2017年 3月， 公司 与 赛诺菲共同设立的合资公司“三九赛诺菲”，将将重点发展 儿科 、妇科品类的业务，打造“ 999”小儿感冒药、“好娃娃”以及 “康妇特”等品牌，同时独家负责赛诺菲全球非处方药旗舰产品易善复在中国市场 的经销 和 推广。预计公司 2017-2019 年 EPS 分别为 1.44、 1.69、1.98 元，目标价 30.2元，维持“增持”评级图：营收及毛利率情况（亿元）-15%-10%-5%0%5%10%15%20%01020304050607080901002013 2014 2015 2016 2017 H1营业收入 扣非后净利润营业收入增速 扣非后净利润增速27康恩贝 -大品种战略已显成效，专注内生增长聚焦核心业务资料来源： Wind，公司网站，天风证券研究所业绩弹性测算：感冒药销量增长带动一季度净利率增速提高 10% 2018年一季度复方鱼腥草新增营收 1亿元，净利润新增 1500万 元 2018年一季度乙酰半管氨酸新增营收 2500万元，新增净利润 375万 元 按照 2017年一季度净利润 1.8亿元计算，预计感冒药类销量增长带动净利率增速提升 10%左右关键假设 假设复方鱼性草一季度销售额超过 1.5亿元， 2017年一季度基数较低仅为 5000万元 左右 假设乙酰半胱氨酸营收同比增长超过 100% 复方鱼腥草和乙酰半胱氨酸整体毛利率为 70%，净利率为 15%短期复方鱼腥草和乙酰半胱氨酸片销量增长提振业绩，预计 带动一季度净利率增速 提高 10%大品种战略已显成效， OTC 类大品种持续高 增长 预计肠炎宁 、珍视 明系列等产品收入增速约为 70%，复方鱼腥草合剂营收增速 超过 100% 公司的利润结构逐步改善， 16 年贵州 拜特 净利润占整体净利润近 70%，预计 17 年贵州拜特净利润占比下降 至 40-45% 公司共 15 个品种新进国家医保目录，包括肠炎宁颗粒、汉防 己甲 素片等重点品种，预计 18 年仍有增长较大的增长 潜力预计 17-19 年 EPS 分别为 0.32、 0.42 和 0.55 元，目标价 9.60元，维持“买入” 评级表 ：康恩贝盈利预测表图：营收与净利润增长情况 渠道崛起， 18年销量快速增长有望延续 ： 2017年片仔癀销量预计销量增长超过 30%， 2018年随着渠道广度、深度进一步拓展（体验馆 2017年初 70家左右 ，我们认为 2018年初已达到 110家左右），销量有望继续快速增长。 2017年业绩增长 47.45%： 公司 2017年度快报收入为 37.27亿元，同比大增 61.42%，归母净利润为 7.91亿元，同比大增 47.45%，。 2017年扣非后净利润为 7.61亿元，同比大增 45.73%，显示出良好的经营态势。业绩高增长的核心原因是母公司片仔癀药业产品（主要是片仔癀系列产品）销售增长带动，通过对公司 16年年报及 17年三季报费用分析预计全年销售费用相对平稳增长，也使得净利润增速超过片仔癀系列产品的收入增速。 中短期：量快速增长 &价有望继续上行： 我们测算 2017年片仔癀折合锭剂销量超过 400万粒，同比增长超过 30%，实现放量增长。后续通过持续推进营销改革（继续新设片仔癀体验店、建设 VIP会员体系、加强品牌宣传）有望推动片仔癀销量持续快速增长， 18年预计量增长 20%+。公司 2017年前三季度肝病用药整体毛利率下降 2.01个百分点，预计上游仍存在一定的成本压力。后续存在持续的提价预期，公司温和的提价利于应对上游存在的成本压力，也对收入端及利润端有积极作用。 长期：“一核两翼”稳步推进： 公司大力发展日化业务， 2017年前三季度日用、化妆品收入 2.45亿元，同比增长 41.41%。主要来自于牙膏的增长驱动。我们预计牙膏全年销售有望达亿元，作为比肩云南白药的定位于高端市场的牙膏，长期增长潜力巨大，借助上海家化的渠道资源，有望持续快速放量，创造公司业绩新增长点。子公司漳州片仔癀上海家化新增促销费、广告及业务，牙膏的市场推广持续深入。 盈利预测 &估值评级： 我们预计公司 2017-2019年 EPS分别为 1.31、 1.79、 2.34元，对应 PE分别为 53、 41、 31倍， 考虑到公司的稀缺性，“一核两翼”战略持续推进，看好公司持续快速的发展，维持“增持评级” 。表：片仔癀盈利预测-20%0%20%40%60%01002003004005006002007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016净利润（百万） 增速图：公司业绩快速增长（ 2007-2016）资料来源：公司公告，天风证券研究所片仔癀（ 600436）：片仔癀持续放量引领业绩高增长28 业绩有望平稳增长： 公司 2017年三季报：实现营收、归母净利润、扣非后归母净利润分别为 180.08、 26.05、 24.31亿元，同比增长 10.56%、 10.39%、 7.76%，符合市场预期。其中 Q3营收、归母净利润、扣非后归母净利润分别为 60.47、 10.40、 9.95亿元，分别同比增长 3.64%、 7.02%、 6.34%。展望全年，公司将加快建设大健康平台，使“治、疗、养、护”多个产品形成产品生态，对公司业务形成有效支撑，并有序推进公司混改，进一步突破体制机制，增强经营灵活性和经营效率，逐步推进资源整合及外延步伐，有望实现稳健的业绩增长。 新白药起航值得期待： 报告期内，公司大股东白药控股完成了混改第二步，引入江苏鱼跃，白药控股的股权结构变更为云南省国资委、新华都、江苏鱼跃分别持有 45%、 45%、 10%的股权。白药控股引入江苏鱼跃作为长期战略合作伙伴，一方面可以解决决策僵局的情况，提升效率，同时江苏鱼跃其产业资源和产品渠道，与白药控股具有较强的产业协同效应。同时白药控股混改的落地，意味着公司未来将在外延领域（如大健康等）大展宏图，控股股东 -上市公司的资源整合亦值得期待。 看好大健康龙头新阶段的不断发展，维持“买入”评级： 公司牙膏、医药公司、中药资源事业部均稳健表现，延续良好的发展势头，预计 2017-2019年 EPS分别为 3.16、 3.57、 4.01元，对应 pe分别为 33、 29、 26倍，公司作为大健康领军企业，品牌优势明显，可开发潜力巨大，国改突破开启了发展新篇章，看好长期发展。我们给予公司 2018年 36倍 PE，对应 6个月目标价128.52元，维持“买入”评级。表：云南白药盈利预测资料来源：公司公告，天风证券研究所图：公司混改大突破云南白药（ 000538）：新白药再启征程29分析师声明本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。一般声明除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“天风证券”）。未经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。本报告是机密的，仅供我们的客户使用，天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，天风证券及 /或其关联人员均不承担任何法律责任。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和 /或交易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。天风证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。特别声明在法律许可的情况下，天风证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资者应当考虑到天风证券及 /或其相关人员可能存在影响本报告