环保工程与服务行业2019年三季报综述.pdf

请 阅 读 正 文 之 后 的 信 息 披 露 和 重 要 声 明分 析 师 ： 费 瑶 瑶SAC 执 业 证 书 ： S0380518040001联 系 电 话 ： 0755-82830333（ 107）邮 箱 ： feiyywanhesec研 究 助 理 ： 潘 子 栋联 系 电 话 ： 0755-82830333（ 110）邮 箱 ： panzdwanhesec 看 好 运 营 类 企 业 ， 关 注 固 废 领 域 环 保 工 程 与 服 务 行 业 2019 年 三 季 报 综 述摘 要 ：行 业 整 体 行 情 ： 前 三 季 度 A 股 指 数 整 体 呈 现 上 涨 趋 势 ， 环 保 工程 与 服 务 行 业 在 前 四 个 月 基 本 保 持 大 盘 走 势 同 步 ， 但 5 月 份 之后 出 现 较 明 显 的 走 低 ， 主 要 是 由 于 2018 年 年 报 与 2019 年 一 季报 整 体 业 绩 表 现 不 佳 。 截 至 10 月 31 日 ， 上 证 综 指 较 年 初 上 涨19.23%， 沪 深 300 上 涨 31.04%， 创 业 板 指 上 涨 37.05%， SW 环保 工 程 与 服 务 II 下 跌 4.19%。 估 值 方 面 稳 定 在 27 倍 PE 左 右 ，较 去 年 有 所 回 升 ， 预 计 继 续 大 幅 下 行 的 可 能 性 较 小 。行 业 整 体 业 绩 ： 剔 除 ST 与 园 林 造 景 企 业 后 SW 环 保 工 程 及 服务 II 合 计 营 业 收 入 上 升 30.96%， 扣 非 后 归 母 净 利 下 降 4.69%，均 相 比 2018 年 有 较 大 改 善 。 整 体 毛 利 率 为 26.65%， 延 续 了 2015年 以 来 的 下 降 趋 势 ； 净 利 率 为 7.80%， 较 去 年 4.18%有 明 显 改善 。 管 理 与 销 售 费 用 率 相 比 2018 年 均 有 下 降 ， 但 财 务 费 用 率继 续 上 升 至 4.42%， 融 资 成 本 不 断 上 升 。 营 收 增 长 率 分 布 有 所改 善 ， 但 净 利 润 方 面 继 续 两 极 分 化 形 势 。细 分 行 业 情 况 ： 固 废 处 理 ： 营 收 增 长 率 提 升 较 大 ， 扣 非 后 归 母净 利 润 增 长 率 转 正 。 市 场 空 间 庞 大 ， 市 政 方 面 出 现 新 机 会 ； 多元 营 收 手 段 增 强 盈 利 能 力 。 水 务 与 水 处 理 ： 业 绩 表 现 乏 力 ， 但净 利 率 略 有 反 弹 。 现 金 流 状 况 一 般 ， 费 用 率 与 应 收 账 款 周 转 天数 继 续 上 升 。 工 程 类 企 业 面 对 经 济 下 行 与 融 资 成 本 上 升 压 力 较大 。 大 气 治 理 ： 较 去 年 有 较 大 好 转 ， 营 收 增 长 率 转 正 ； 扣 非 后归 母 净 利 率 降 幅 大 幅 收 窄 ； 毛 利 率 下 滑 但 净 利 率 回 升 。 节 能 与能 源 ： 前 三 季 度 营 收 、 利 润 率 等 数 据 大 幅 好 转 ， 但 可 见 财 务 费用 明 显 上 升 ， 现 金 流 状 况 依 然 不 佳 。 监 测 设 备 ： 营 收 盈 利 状 况较 为 稳 定 ； 应 收 账 款 周 转 天 数 上 升 ； 现 金 流 流 出 数 额 较 大 。投 资 逻 辑 与 建 议 ： 看 好 运 营 类 企 业 ： 经 济 下 行 压 力 仍 存 、 去 杠杆 后 融 资 成 本 较 高 ， 工 程 类 企 业 因 建 设 周 期 与 回 款 周 期 较 长 ，受 影 响 较 大 ； 垃 圾 分 类 等 政 策 性 行 动 不 断 快 速 推 开 ， 对 运 营 类企 业 利 好 更 为 迅 速 。 关 注 固 废 领 域 ： 经 营 状 况 较 优 ， 年 内 业 绩确 定 性 较 高 ； 垃 圾 分 类 、 危 废 处 置 等 细 分 领 域 目 前 均 有 较 大 的市 场 空 间 ， 营 利 方 式 也 较 为 多 元 。 建 议 关 注 前 端 收 运 、 垃 圾 焚烧 与 危 废 处 理 等 细 分 领 域 ， 此 外 由 于 目 前 市 场 集 中 度 较 高 ， 头部 企 业 优 势 逐 渐 凸 显 ， 建 议 将 关 注 点 进 一 步 集 中 于 龙 头 企 业 。估 值 水 平 方 面 固 废 板 块 同 样 具 有 一 定 优 势 。风 险 提 示 ： 政 策 变 动 、 推 进 不 及 预 期 的 风 险 ； 宏 观 经 济 下 行 风险 ； 融 资 成 本 上 升 风 险 。2019 年 11 月 20 日行 业 研 究 报 告行 业 研 究 报 告2目 录一 、 行 业 整 体 情 况 .4（ 一 ） 板 块 行 情 表 现 .4（ 二 ） 行 业 业 绩 表 现 .5二 、 细 分 板 块 业 绩 情 况 .8（ 一 ） 固 废 处 理 .8（ 二 ） 水 务 与 水 处 理 .10（ 三 ） 大 气 治 理 .11（ 四 ） 节 能 与 能 源 .13（ 五 ） 监 测 设 备 .14三 、 投 资 逻 辑 与 建 议 .15（ 一 ） 看 好 运 营 类 企 业 .15（ 二 ） 关 注 固 废 领 域 .16四 、 风 险 提 示 .17行 业 研 究 报 告3图 表12019 年 年 初 至 10 月 份 环 保 工 程 与 服 务 II 行 业 指 数 走 势 （ %） .4图 表2环 保 工 程 与 服 务 II 历 史 PE 与 PB 走 势 （ 倍 ） .4图 表32019 年 前 三 季 度 申 万 一 级 行 业 营 收 同 比 增 速 .5图 表42019 年 前 三 季 度 申 万 一 级 行 业 净 利 润 同 比 增 速 .6图 表5环 保 工 程 与 服 务 板 块 营 收 情 况 （ 亿 元 ） .6图 表6环 保 工 程 与 服 务 板 块 扣 非 后 归 母 净 利 情 况 （ 亿 元 ） .6图 表7环 保 工 程 与 服 务 板 块 毛 利 率 与 净 利 率 （ %） .7图 表8环 保 工 程 与 服 务 板 块 期 间 费 用 率 （ %） .7图 表92018 年 营 收 增 长 率 分 布 情 况 （ 家 ） .7图 表102019 年 前 三 季 度 营 收 增 长 率 分 布 情 况 （ 家 ） .7图 表112018 年 归 母 净 利 增 长 率 分 布 情 况 （ 家 ） .7图 表122019 年 前 三 季 度 归 母 净 利 增 长 率 分 布 情 况 （ 家 ） .7图 表13环 保 板 块 内 企 业 细 分 .8图 表14固 废 处 理 行 业 历 年 营 收 （ 亿 元 ） .9图 表15固 废 处 理 行 业 历 年 扣 非 后 归 母 净 利 （ 亿 元 ） .9图 表16固 废 处 理 行 业 历 年 毛 利 率 与 净 利 率 （ %） .9图 表17固 废 处 理 行 业 历 年 期 间 费 用 率 （ %） .9图 表18固 废 处 理 行 业 应 收 账 款 周 转 天 数 （ 天 ） .9图 表19固 废 处 理 行 业 历 年 现 金 流 净 额 （ 亿 元 ） .9图 表20水 务 与 水 处 理 行 业 历 年 营 收 （ 亿 元 ） .10图 表21水 务 与 水 处 理 行 业 历 年 扣 非 后 归 母 净 利 （ 亿 元 ） .10图 表22水 务 与 水 处 理 行 业 历 年 毛 利 率 与 净 利 率 （ %） .10图 表23水 务 与 水 处 理 行 业 历 年 期 间 费 用 率 （ %） .10图 表24水 务 与 水 处 理 行 业 应 收 账 款 周 转 天 数 （ 天 ） .11图 表25水 务 与 水 处 理 行 业 历 年 现 金 流 净 额 （ 亿 元 ） .11图 表26工 程 类 与 运 营 类 企 业 营 收 增 长 率 情 况 .11图 表27工 程 类 与 运 营 类 企 业 归 母 净 利 润 增 长 率 情 况 .11图 表28大 气 治 理 行 业 历 年 营 收 （ 亿 元 ） .12图 表29大 气 治 理 行 业 历 年 扣 非 后 归 母 净 利 （ 亿 元 ） .12图 表30大 气 治 理 行 业 历 年 毛 利 率 与 净 利 率 （ %） .12图 表31大 气 治 理 行 业 历 年 期 间 费 用 率 （ %） .12图 表32大 气 治 理 行 业 应 收 账 款 周 转 天 数 （ 天 ） .13图 表33大 气 治 理 行 业 历 年 现 金 流 净 额 （ 亿 元 ） .13图 表34节 能 与 能 源 行 业 历 年 营 收 （ 亿 元 ） .13图 表35节 能 与 能 源 行 业 历 年 扣 非 后 归 母 净 利 （ 亿 元 ） .13图 表36节 能 与 能 源 行 业 历 年 毛 利 率 与 净 利 率 （ %） .14图 表37节 能 与 能 源 行 业 历 年 期 间 费 用 率 （ %） .14图 表38节 能 与 能 源 行 业 应 收 账 款 周 转 天 数 （ 天 ） .14图 表39节 能 与 能 源 行 业 历 年 现 金 流 净 额 （ 亿 元 ） .14图 表40监 测 设 备 行 业 历 年 营 收 （ 亿 元 ） .14图 表41监 测 设 备 行 业 历 年 扣 非 后 归 母 净 利 （ 亿 元 ） .14图 表42监 测 设 备 行 业 历 年 毛 利 率 与 净 利 率 （ %） .15图 表43监 测 设 备 行 业 历 年 期 间 费 用 率 （ %） .15图 表44监 测 设 备 行 业 应 收 账 款 周 转 天 数 （ 天 ） .15图 表45监 测 设 备 行 业 历 年 现 金 流 净 额 （ 亿 元 ） .15图 表46各 细 分 行 业 资 产 负 债 率 情 况 （ %） .16图 表47各 细 分 行 业 PE（ TTM） 情 况 （ 倍 ） .17行 业 研 究 报 告4一 、 行 业 整 体 情 况（ 一 ） 板 块 行 情 表 现今 年 前 三 季 度 A 股 指 数 整 体 呈 现 上 涨 趋 势 ， 环 保 工 程 与 服 务 行 业 在 前 四 个月 基 本 保 持 了 与 大 盘 走 势 的 同 步 ， 但 在 5 月 份 及 之 后 出 现 了 比 较 明 显 的 偏离 ， 低 于 大 盘 走 势 ， 主 要 是 由 于 2018 年 年 报 与 2019 年 一 季 报 整 体 业 绩 表 现不 佳 。 截 至 10 月 31 日 ， 上 证 综 指 较 年 初 上 涨 19.23%， 沪 深 300 上 涨 31.04%，创 业 板 指 上 涨 37.05%， SW 环 保 工 程 与 服 务 II 下 跌 4.19%。图 表 1 2019 年 年 初 至 10 月 份 环 保 工 程 与 服 务 II 行 业 指 数 走 势 （ %）资 料 来 源 ： Wind， 万 和 证 券 研 究 所估 值 方 面 环 保 工 程 与 服 务 II今 年 二 季 度 后 PE基 本 稳 定 在 27倍 左 右 ， 较 2018年 有 一 定 反 弹 ； 结 合 前 三 季 度 的 业 绩 情 况 判 断 ， 估 值 继 续 大 幅 下 行 的 可 能性 较 小 。图 表 2 环 保 工 程 与 服 务 II 历 史 PE 与 PB 走 势 （ 倍 ）行 业 研 究 报 告5资 料 来 源 ： Wind， 万 和 证 券 研 究 所（ 二 ） 行 业 业 绩 表 现公 用 事 业 行 业 整 体 表 现 均 较 好 。 2019 年 前 三 季 度 ， 在 申 万 28 个 一 级 行 业 中 ，环 保 工 程 与 服 务 II 所 属 的 SW 公 用 事 业 合 计 营 收 比 上 年 同 期 增 长 14.63%，排 名 第 十 ； 合 计 净 利 增 长 32.43%， 排 名 第 六 。 在 经 济 下 行 压 力 依 然 存 在 的情 况 下 ， 需 求 较 为 稳 定 的 公 用 事 业 板 块 依 然 给 出 了 较 好 的 表 现 。图 表 3 2019 年 前 三 季 度 申 万 一 级 行 业 营 收 同 比 增 速资 料 来 源 ： Wind， 万 和 证 券 研 究 所行 业 研 究 报 告6图 表 4 2019 年 前 三 季 度 申 万 一 级 行 业 净 利 润 同 比 增 速资 料 来 源 ： Wind， 万 和 证 券 研 究 所在 SW 环 保 工 程 及 服 务 II 的 全 部 48 家 企 业 中 ， 在 剔 除 一 家 ST 企 业 与 一 家园 林 造 景 为 主 的 企 业 后 ， 剩 余 46 家 的 合 计 营 业 收 入 上 升 30.96%， 扣 非 后 归母 净 利 下 降 4.69%， 均 相 比 2018 年 有 较 大 改 善 。 46 家 企 业 整 体 毛 利 率 为26.65%， 相 比 2018 年 的 29.50%下 降 了 近 三 个 百 分 点 ， 延 续 了 2015 年 以 来 的下 降 趋 势 ； 净 利 率 为 7.80%， 相 较 2018 年 的 4.18%有 明 显 改 善 。 费 用 率 方 面 ，管 理 与 销 售 费 用 相 比 2018 年 均 有 下 降 ， 但 财 务 费 用 继 续 上 升 至 4.42%， 融资 成 本 不 断 上 升 。图 表 5 环 保 工 程 与 服 务 板 块 营 收 情 况 （ 亿 元 ） 图 表 6 环 保 工 程 与 服 务 板 块 扣 非 后 归 母 净 利 情 况 （ 亿 元 ）资 料 来 源 ： Wind， 万 和 证 券 研 究 所 资 料 来 源 ： Wind， 万 和 证 券 研 究 所行 业 研 究 报 告7图 表 7 环 保 工 程 与 服 务 板 块 毛 利 率 与 净 利 率 （ %） 图 表 8 环 保 工 程 与 服 务 板 块 期 间 费 用 率 （ %）资 料 来 源 ： Wind， 万 和 证 券 研 究 所 资 料 来 源 ： Wind， 万 和 证 券 研 究 所对 46 家 企 业 前 三 季 度 的 营 收 与 归 母 净 利 增 长 率 情 况 按 0、 10%、 25%和 50%作 为 分 界 点 进 行 统 计 。 可 以 发 现 2019 年 前 三 季 度 的 营 收 增 长 率 分 布 情 况 略优 于 2018 年 ； 归 母 净 利 增 长 率 分 布 继 续 呈 现 出 明 显 的 两 极 分 化 趋 势 。图 表 9 2018 年 营 收 增 长 率 分 布 情 况 （ 家 ） 图 表 10 2019 年 前 三 季 度 营 收 增 长 率 分 布 情 况 （ 家 ）资 料 来 源 ： Wind， 万 和 证 券 研 究 所 资 料 来 源 ： Wind， 万 和 证 券 研 究 所图 表 11 2018 年 归 母 净 利 增 长 率 分 布 情 况 （ 家 ） 图 表 12 2019 年 前 三 季 度 归 母 净 利 增 长 率 分 布 情 况 （ 家 ）资 料 来 源 ： Wind， 万 和 证 券 研 究 所 资 料 来 源 ： Wind， 万 和 证 券 研 究 所行 业 研 究 报 告8二 、 细 分 板 块 业 绩 情 况对 于 上 文 所 述 的 46 家 企 业 ， 我 们 以 其 主 营 业 务 领 域 对 其 进 行 细 分 ， 划 分 为固 废 处 理 、 水 处 理 与 水 务 、 大 气 治 理 、 节 能 与 能 源 、 监 测 设 备 等 五 大 细 分行 业 ， 对 每 个 细 分 行 业 的 营 收 、 扣 非 后 归 母 净 利 润 、 净 利 率 与 毛 利 率 等 数据 进 行 统 计 。图 表 13 环 保 板 块 内 企 业 细 分固 废 处 理 水 处 理 与 水 务 大 气 治 理 节 能 与 能 源 监 测 设 备中 国 天 楹 世 纪 星 源 清 新 环 境 富 春 环 保 盈 峰 环 境启 迪 环 境 华 控 赛 格 三 维 丝 科 融 环 境 雪 迪 龙旺 能 环 境 京 蓝 科 技 中 环 装 备 神 雾 环 保 先 河 环 保东 江 环 保 南 方 汇 通 永 清 环 保 隆 华 科 技 聚 光 科 技盛 运 环 保 国 统 股 份 远 达 环 保 天 壕 环 境维 尔 利 万 邦 达 德 创 环 保 迪 森 股 份惠 城 环 保 碧 水 源 绿 色 动 力中 再 资 环 中 电 环 保 中 材 节 能瀚 蓝 环 境 巴 安 水 务 伟 明 环 保上 海 环 境 兴 源 环 境高 能 环 境 津 膜 科 技博 世 科环 能 科 技久 吾 高 科上 海 洗 霸博 天 环 境资 料 来 源 ： Wind， 万 和 证 券 研 究 所（ 一 ） 固 废 处 理固 废 板 块 在 五 大 细 分 板 块 中 相 对 表 现 良 好 ， 2019 年 前 三 季 度 营 收 383.54 亿元 ， 比 去 年 同 期 增 长 56.58%， 延 续 了 此 前 数 年 的 增 长 趋 势 ， 增 长 率 相 较 于2018 年 亦 有 较 大 提 升 ； 扣 非 后 归 母 净 利 润 30.31 亿 元 ， 较 去 年 同 期 增 长3.99%， 增 长 率 由 负 转 正 。 我 们 认 为 一 方 面 国 内 固 废 处 理 市 场 空 间 依 然 庞 大 ，工 业 需 求 不 减 ， 市 政 方 面 垃 圾 分 类 政 策 的 推 开 又 创 造 了 新 的 市 场 机 会 ； 另一 方 面 ， 固 废 企 业 营 收 手 段 更 为 多 元 ， 除 垃 圾 处 理 费 用 外 ， 焚 烧 发 电 、 资源 回 收 等 方 式 均 可 带 来 收 入 ， 提 升 了 其 盈 利 能 力 。行 业 研 究 报 告9图 表 14 固 废 处 理 行 业 历 年 营 收 （ 亿 元 ） 图 表 15 固 废 处 理 行 业 历 年 扣 非 后 归 母 净 利 （ 亿 元 ）资 料 来 源 ： Wind， 万 和 证 券 研 究 所 资 料 来 源 ： Wind， 万 和 证 券 研 究 所图 表 16 固 废 处 理 行 业 历 年 毛 利 率 与 净 利 率 （ %） 图 表 17 固 废 处 理 行 业 历 年 期 间 费 用 率 （ %）资 料 来 源 ： Wind， 万 和 证 券 研 究 所 资 料 来 源 ： Wind， 万 和 证 券 研 究 所固 废 企 业 前 三 季 度 毛 利 率 24.60%， 持 续 了 此 前 的 下 滑 趋 势 ， 除 经 济 下 行 的压 力 外 ， 市 场 竞 争 的 不 断 加 强 也 是 原 因 之 一 。 但 净 利 率 上 扬 至 8.62%， 一 大原 因 是 期 间 费 用 率 营 收 占 比 在 前 三 季 度 出 现 了 较 明 显 下 降 。 由 于 固 废 企 业主 要 以 运 营 为 主 ， 回 款 速 度 较 快 ， 因 此 在 现 金 流 方 面 的 压 力 相 对 较 小 ， 应收 账 款 周 转 天 数 并 未 出 现 大 幅 上 升 ， 今 年 前 三 季 度 该 项 数 值 为 127.5 天 ， 较2018 年 有 一 定 下 降 。图 表 18 固 废 处 理 行 业 应 收 账 款 周 转 天 数 （ 天 ） 图 表 19 固 废 处 理 行 业 历 年 现 金 流 净 额 （ 亿 元 ）行 业 研 究 报 告10资 料 来 源 ： Wind， 万 和 证 券 研 究 所 资 料 来 源 ： Wind， 万 和 证 券 研 究 所（ 二 ） 水 务 与 水 处