山西食醋产业发展现状及未来趋势.pdf

请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 1 食品饮料行业 报告原因： 专题研究 山西 食醋 产业发展现状及未来趋势 维持 评级 看好 2019 年 11 月 29 日 行业 研究 /专题报告 调味品 板块 近一年市场表现 报告 观点 我国食醋发展历史情况： 我国食醋酿造源远流长 ， 山西 老陈醋名列四大名醋之首 。 我国醋的起源从帝尧尧城制酸，历经夏商王朝的混酿作坊、春秋战国的民间作坊，秦皇汉统的的规模醋局；至魏晋时期酿醋工艺趋于完善，北魏时齐民要术共记述了大酢，秫米神酢等二十四种制醋方法；唐宋以来，由于微生物和制曲技术的进步和发展，至明代已有大曲、小曲和红曲之分，最终因山西老陈醋在明清时期的鼎兴而声名远播 。 清代以来形成公论的“中国四大名醋”， 山西 老陈醋名列四大名醋之首 。 山西食醋行业发展现状： 山西醋产量位居全国第一位，且主要分布在太原市清徐县。 1） 食醋行业竞争格局 ： 全国 醋企众多 ， 行业集中程度 较 低，地方醋企谋求全国化，酱油企业进军食醋 。 2） 山西醋产量位居全国第一位 ，全国专业生产食醋的有 3000 多家，山西全省近 130家醋企业。同时，根据 2018 年中国调味品协会中国调味品著名品牌企业 50 强 /100 强数据显示 在 38 家食醋企业中，山西食醋企业有 7家，其中紫林醋业和山西水塔分 别排名第二、三。另外，从产量上来说，目前中国食醋行业年产量接近 500 万吨，而山西食醋年产规模达到 80 多万吨，也就是说山西醋产量占到全国产量约 20%，位列中国食醋之首。 3）山西食醋地域分布较为集中，主要分布在太原市 清徐县 ，山西省内接近 80%食醋产量分布在太原市，其次是晋中市、吕梁市。 山西食醋行业发展存在的问题 ： 1） 山西醋企产业集中度不高，产业集群化仍有待发展 ， 山西食醋基本上以 山西老陈醋、老陈醋、陈醋、白醋、米醋 主要 产品 ， 果醋、保健醋和醋饮料等为辅助产品 ，区域内消费群体的认可度良好。虽然山西食醋醋企分布地区相对紧凑，但是，山西醋企产业集中度不高，山西醋企以中小企业甚至小微企业居多，多种家庭手工作坊式的生产方式也一直存在，食醋产品主要供应当地及周边地区消费 。 2） 山西食醋利润率偏低，资本市场介入不足 。 山西地区食醋生产企业众多，竞争较为激烈，同时，由于产品细分类别之间存在市场竞争差异，以及各主要区域消费水平、消费理念和消费偏好差异，导致整体售价与同行业 恒顺 醋业 存在一定差距 ， 山西醋普遍相关报告： 【山证食品】食醋行业深度报告：调味品产业的下一个桃花源：醋 分 析师： 和芳芳 执业证书编号： S0760519110004 Tel： 0351-8686801 邮箱： hefangfangsxzq 分析师：谷茜 执业证书编号： S0760518060001 Tel： 0351-8686775 邮箱： guqiansxzq 太原市府西街 69 号国贸中心 A 座 28 层 北京市西城区平安里西大街 28 号中海国际中心七层 山西证券股份有限公司 i618 -40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%调味发酵品 (申万 ) 沪深 300 证券研究报告：行业研究 /专题报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 2 每吨比镇江醋成本高 500 元 /吨左右，而售价却低 1000 多元 /吨，这极大的挤压了山西食醋的利润空间，导致其毛利率和净利率相对较低 。另外， 恒顺醋业是目前唯一一家醋企上市公司，虽然水塔醋业从 2015年底开始 IPO 辅导，已在证监局备案多年，但目前并未披露招股说明书情况；紫林醋业 2016 年 6 月 首次报送招股说明书申报稿，但是两家龙头醋企的上市步伐还在进行中 。 3） 科技创新度不强，产业化进程较短 ， 虽然山西醋企也在不断的创新，但山西食醋企业在市场竞争中并未找准自己的位置，不仅产品大范围趋同，在技术创新领域也并未树立独有优势，可见企业对于技术创新的重视程度仍然较为薄弱 。 山西食醋行业发展趋势 ： 首先 ， 山西老陈醋作为国家地理标志性产品，且近年来山西省各级政府的，扶持力度加大； 其次， 山西食醋仍具有量价齐升的空间 ，科技发展助力产业升级 ； 再次 ， 食醋不仅是一种调味品，更是一种健康食品 ；另外 食醋多元化发展还可以向饮料和休闲食品拓展，从而表现出美味生活新概念 ； 最后 ， 餐饮定制促进食醋产业增长，品牌宣传渠道和手段更趋多样 。 重点公司关注 ： 山西老陈醋业内存在多个品牌阵营，龙头品牌主要是紫林、水塔、东湖和宁化府，每个品牌均有各自的主销区域市场。总体而言，山西老陈醋这一醋业子板块发展较为缓慢，各大老陈醋品牌整体规模效益与全国龙头恒顺醋业还有差距，其实， 山西 老陈醋的独特工艺使其产品附加值高，兼具价格和市场规模上升空间。 山西 老陈 醋的特有价值和历史品牌，将来有望在食醋市场雄霸一方。 建议关注 山西 龙头醋企 ：紫林醋业 、 水塔醋业 风险提示 ： 宏观经济风险、食品安全风险、市场风格转变风险 证券研究报告：行业研究 /专题报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 3 目录 1. 我国食醋发展历史情况 .4 1.1 食醋酿造源远流长，我国以谷物醋为主 .4 1.2 食醋区域特征显著，山西老陈醋名列四大名醋之首 .5 1.3 山西老陈醋 具有独特的酿造工艺，山西人素有“老醯儿”之称 .6 2、山西食醋行业发展现状 .10 2.1 调味品处于成长期的中后期阶段，醋板块未来增速较高 .10 2.2 醋企多 而不强，行业集中程度低 .12 2.3 山西醋产量位居全国第一位，且主要分布在太原市清徐县 .13 3、山西 食醋行业发展存在的问题 .15 3.1 山西醋企产业集中度不高，醋企品牌力尚不足 .15 3.2 山西食醋利润率偏低，资本市场介入不足 .17 3.3 科技创新度不 强，产业化进程较短 .18 4. 山西食醋行业未来发展趋势 .19 4.1 国家地理标志产品傍身，政策扶持 不断出新 .19 4.2 山西食醋仍具有量价齐升的空间，科技发展助力产业升级 .21 4.3 开 拓多元化经营理念，食醋美味生活新概念 .22 4.4 餐饮定制促进食醋产业增长，品牌宣传渠道和手段更趋多样 .24 5.重点公司关注 .27 5.1 紫林醋业 .28 5.2 山西水塔 .29 6.投资风险 .30 证券研究报告：行业研究 /专题报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 4 1. 我国食醋发展历史情况 1.1 食醋 酿造源远流长， 我国以谷物醋为主 我国以谷物醋为主 。 世界上的食醋主要有以中国为代表的东方食醋（谷物醋）和以欧洲诸国、美国为代表的西方食醋（果醋）为主。中国作为世界上最早酿制谷物醋的国家，制醋历史源远流长，至今已有 4000 年历史。 图 1：传统食醋版图 资料来源： 公开资料整理 ，山西证券研究所 我国食醋酿造源远流长 。 中国古代食醋是一种变酸的酒类，微有苦味，故称苦酒； 夏商时代，古人尚不具备酿酒不会变 酸的技术和保证条件，将酒和醋作坊合办在一起，甘者为酒，酸者为醋；到了殷商时期酿醋行业初现，逐渐与酿酒分离，成为一种新的行业； 醋，古汉字为“酢”，又作“醯”，周礼有“醯人掌共醯物“的记载，可以确认，中国食醋西周已有，醋不仅是供周王室所用，民间日常生活也经常用到醋， 也就是东周春秋时期遍及城乡。 所以，我国醋的起源从帝尧尧城制酸，历经夏商王朝的混酿作坊、春秋战国的民间作坊，秦皇汉统的的规模醋局；至魏晋时期酿醋工艺趋于完善，北魏时 齐民要术共记述了大酢，秫米神酢等二十四种制醋方法；唐宋以来，由于微生物和制曲技术的进步和发展，至明代已有大曲、小曲和红曲之分，最终因山西老陈醋在明清时期的鼎兴而声名远播。 美国 苹果 /麦芽醋消费大国 欧洲 水果醋 液体深层发酵酿醋的代表 意大利 香脂醋 世界上最著名的葡萄醋 中国 谷物醋 四大名醋 日本 米醋 100 多种保健醋 证券研究报告：行业研究 /专题报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 5 图 2： 我国食醋行业发展阶段 资料 来源： 公开资料 整理，山西证券研究所 1.2 食醋区域特征显著， 山西 老 陈醋名列四大名醋之首 清代以来形成公论的“中国四大名醋”， 山西 老陈醋名列四大名醋之首。 中国酿醋史上的名醋甚多 ， 钩沉史籍文献：汉代至北朝年间北方的黄河流域便有大酢、神酢、千岁苦酒、乌梅苦酒、蜜苦酒、糟酢等数十种；唐代有醇酢、桃花醋； 宋 代有千里酸；元代有杏花酸、苦苏酸等，可谓名醋辈出，最著名者莫过于清代以来形成公论的“中国四大名醋” 。 1934 年我国著名微生物、酿造专家鼻祖方心 芳先生的山西醋中讲：“我国醋之最著名者，首推山西醋与镇江醋 ， 如 今发展为四大名醋：山西老陈醋、镇江香醋、福建永春醋 (又称 “ 红曲老醋 ” )， 阆中保宁醋 。 山西老陈醋选用优质高粱、大麦、豌豆等五谷，经“蒸、酵、熏、淋、陈”五 大工艺酿制而成，位居中国四大名醋之首，素有“天下第一醋”的盛誉 ； 镇江香醋又称镇江醋，是江苏著名特产，以糯米为主要原料，采用黄酒及固态醋酸发酵工艺酿制，“酸而不涩 ， 香而微甜 ，色浓味鲜”； 四川麸醋以保宁醋为代表，保宁醋是四川阆中的传统名产， 以麸皮为主要原料，采用药曲发酵而成，味酸而醇厚，有独特芳香气味 ； 永春老醋产自福建，又称乌醋或福建红曲老醋， 以粳米为主要原料，采用红曲发酵而成，产品不涩而甜美，芳香醇厚 。 表 1：中国醋业四大派系及特点 四大名醋 主要原 料 生产周期 特点 主要生 产商 销售地区 代表产品 证券研究报告：行业研究 /专题报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 6 山 西 老陈醋 优质高粱 从老陈醋的大曲制备到酿造完成要经过“蒸酵熏淋陈”五大”工艺，需要 1年以上的生产周期才能实现 色泽呈深褐色或红棕色，食之酸、绵、甜、香、鲜。山西老陈醋含有多种有机酸和丰富的氨基酸，并富含黄酮和川芎嗪两种特征成分。 紫 林 醋业 ； 水塔醋业； 山西 老 陈醋 集 团（ 东 湖老醋）、太 原 宁化府 北京、河北、山西、河南、山东、东三省、内蒙、湖北、湖南、安徽、陕西等 镇 江 香醋 优质糯米 历经制酒、制醅、淋醋三大过程、大小 40 多道工序，约180 天以上时间的贮存，独具“酸而不涩，香而微甜，色浓味鲜，愈存愈醇”的特色。 独具“酸而不涩，香而微甜，色浓味鲜，愈存愈醇”的特色。以江南使用该醋为最多 江 苏 恒顺醋业 上海、江苏、浙江、安徽、山东等 四 川 保宁醋 小麦、大米、麸皮 它以纯粮为料，名贵中药为曲，“松华”井水为体，采用麸醋工艺和现代科技，以 42 道工序精酿而成，发酵周期 30-50 天，陈酿期可长可短，最长达 30 年。 保宁醋始于公元 936年，是中国四大名醋中唯一的药醋，四川麸醋的鼻祖独具“色泽红棕、酸味柔和、醇香回甜、绿色健康”的特点 四 川 保宁 醋 有限公司 四川、云南、贵州、重庆等 福 建 永春老醋 优质糯米、红曲、芝麻 其酿制工艺主要以优质糯米、红粬、芝麻、白糖等原料，用独特配方、精工发酵、陈酿多年而成 色泽棕黑，酸而小涩、酸中带甜，具有一种令人愉快的香气。这种醋特色在于加入了芝麻进行调味调香 福 建 永春 老 醋醋 业 有限 责 任公司 福建沿海等东南地域 资料来源：网上公开资料 ，山西证券研究所 1.3 山西 老 陈 醋 具有独特的酿造工艺 ，山西人素有“老醯儿”之称 山西老陈醋区别于其他三大名醋 ， 最主要的方面就是其独特的酿造工序和技艺 。 在宋代前主要酿制米醋， 随着酿醋技术的发展，从宋代以后开始，逐步以高粱代替小米作为酿醋主要原料，因陈酿老醋而知名，至清顺治年形成了完善的山西老陈醋酿制技艺 。 清顺治年间，清徐老醋坊技师不断总结，反复实践，在酿制陈年白醋的基础上，增加熏醅工序，改变了醋的色泽，促进脂化作用，抑制菌群的过旺繁殖，此举即“熏蒸法”。同时增加“夏伏晒、冬捞冰”的陈证券研究报告：行业研究 /专题报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 7 酿工艺，逐渐酿制成色泽黑紫，液体清亮、 酸香浓郁、食之绵柔、醇 厚不涩的山西老陈醋，被誉为“天下第一醋”， 因此形成了 “蒸、酵、熏、淋、陈”五步酿醋工艺，也正是这一突破性的创造使得山西老陈醋名列中国四大名醋之首。 图 3：山西老陈醋工艺流程图 资料 来源： 公开资料 整理，山西证券研究所 山西老陈醋在明清时期处于鼎盛时期，后来 山西省食醋企业的发展大致经历了四 个阶段 。第一是醋作坊阶段，如今许多知名食醋企业的前身就是醋作坊，比如东湖前身是“美和居”醋坊，宁华府前身是“益源庆”醋作坊，四眼井前身是“饪泉庆”醋坊，通宝前身是“通宝醋坊”，这一阶段食醋行业主要的组织形式就是大大小小的醋作坊 ； 第二 是整合阶段，这个阶段为建国以后至改革开放初期，为了响应政府号召，许多醋作坊合营成立醋厂，比如 1956 年“美和居”等二十一家制醋作坊合营成立了山西清徐曲醋厂即现在 的山西老陈醋集团有限公司（东湖老醋） ， 70 年代末 80 年代初成立的水塔 ； 第三是民营企业兴起阶段， 20 世纪 90 年代以后，许多民营食醋企业纷纷成立，山西 省四大食醋品牌之一的紫林就是在这一阶段成立的；第 四 是 质量控制阶段， 山西食醋产业的规模变化以 2003 年 QS 认证的颁布为分水岭，在此之前全省有上千家醋企， QS 认 证的实施 加大了食醋酿造的门槛， 省内企业大幅缩减，而 2014 年 10 月山证券研究报告：行业研究 /专题报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 8 西老陈醋产品质量新标准出台实施 后，又间接淘汰了一批食 醋企业 ，截止目前 山西全省 有 近130 家醋企业 。 图 4：山西老陈醋发展阶段 资料来源 ：网上公开资料，山西证券研究所 山西人素有“老醯儿”之称 。 人说山西好地方，地肥水美醋更香 ，山西人善制醋，是因为山西人爱吃醋，在山西民间有无醋不成味之说， 山西人素有“老醯儿”之称 。 山西醋种繁多，根据 山西食醋分类团体标准 ，按食醋种类、原料、发酵工艺将山西食醋划分为：山西老陈醋、老陈醋、山西陈醋、陈醋、山西小米醋和其他粮食醋等六大类。 首先， 山西陈醋以 高粱麸皮为主要原料，以稻壳和谷壳为辅料，以大麦、豌豆为原料制作的大曲作为糖化发酵剂，经酒精发酵后采用固态醋酸发酵，再经熏酷、陈酿等工艺酿造而成的食醋 ，陈酿期 3-6 个月 ，由于生产商不同，所以名称分别叫 陈醋 ，例如紫林陈醋、水塔陈醋等 ；其次， 陈酿一年 及 以上才可成为 “ 老陈醋 ” ， 经过 “夏伏晒，冬捞冰”， 按照陈放期来算，老陈醋可分为一年、两年、三年、五年、十年等 ， 其比重、浓度、粘稠度、 可溶性固形物 以及不挥 发酸、总糖、还原糖、总酯、氨基酸态氮等质量指标，均可名列全国食醋之首。 但是， 并非 所有的 老 陈 醋都叫山西老陈醋 。 山西老陈醋的质量标准更为严格， 识别山西老陈醋的特征需要：看名称、看酸度、看地理标志、看产品标准代号 ，如果不符合山西老陈醋的特征，由于 老陈醋 生产商不同，名称分别叫 老陈醋，例如紫林老陈醋、水塔老陈醋、东湖第一是醋作坊阶段 如今许多知名食醋企业的前身就是醋作坊，比如东湖前身是“美和居”醋坊，宁华府前身是“益源庆”醋作坊，四眼井前身是“饪泉庆”醋坊。 第二是整合阶段 这个阶段为建国以后至改革开放初期，为了响应政府号召，许多醋作坊合营成立醋厂，比如 1956年“美和居”等二十一家制醋作坊合营成立了山西清徐曲醋厂即现在的东湖 第三是民营企业兴起阶段 20世纪 90年代以后，许多民营食醋企业纷纷成立，山西省四大食醋品牌之一的紫林就是在这一阶段成立的 。 第四是质量控制阶段 山西食醋产业的规模变化以 2003 年 QS 认证的颁布为分水岭，在此之前全省有上千家醋企， QS 认证的实施加大了食醋酿造的门槛，省内企业大幅缩减 。 证券研究报告：行业研究 /专题报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 9 老陈醋、清泉老陈醋等。 山西老陈醋 具有下列特征： （ 1） 真正的山西老陈醋，“山西老陈醋”五字连用，字体字号颜色一致； （ 2）总酸度由4.5 度提高到 6 度及以上，山西老陈醋中不得添加苯甲酸钠。（ 3）山西老陈醋是山西 国家地理标志保护产品，对山西老陈醋的地域范围、生产工艺、产品质量指标和专用标志使用等作了明确规定，原产地地域范围即山西省太原市清徐县、杏花岭区、万柏林区、小店区、迎泽区、晋源区、尖草坪区；晋中市榆次区、太谷县。 （ 4）山西老陈醋的 生产工艺及产品产量执行GB/T19777-2013 地理标志产品山西老陈醋 。 图 5： 识别山西老陈醋看名称和酸度 图 6： 识别老陈醋看地理标志和产品标准代号 资料来源： 紫林醋业天猫旗舰店 ，山西证券研究所 资料来源： 紫林醋业天猫旗舰店 ，山西证券研究所 表 2：山西老陈醋和山西陈醋的比较 序号 山西老陈醋 山西陈醋 1 总酸度 总酸 6.00g/100ml， 也就是不低于 6 度， 不得添加苯甲酸钠 （食品防腐剂） 3.5.g/100ml 总酸 5.5/100ml， 不含或者少含 苯甲酸钠 2 陈酿期 1年 及 以上， 经过 “夏伏晒，冬捞冰” 陈酿， 陈酿期变长会 提高总酚含量、 总黄酮含量 、 高氨基酸的含量等， 因此 营养价值会提高。 3-6 个月 3 原材料和 国家地理标志保护产品，在原产地域保护范围内，以高粱麸皮 高粱麸皮为主要原料，证券研究报告：行业研究 /专题报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 10 辅料 为主要原料，以稻壳和谷壳为辅料，以大麦、豌豆为原料制作的大曲作为糖化发酵剂 ， 经酒精发酵后采用固态醋酸发酵，再经熏酷、陈酿等工艺酿造而成的食醋统称为山西老陈醋。 所用高粱应符合 GB/T 8231的规定，鼓皮、大麦、豌豆应符合 GB 2715规定，主要采自山西省忻定盆地和太原盆地 。 以稻壳和谷壳为辅料，以大麦、豌豆为原料制作的大曲作为糖化发酵剂 4 色泽 色泽呈深褐色或红棕色，食之酸、绵、甜、香、鲜 琥珀色或红棕色 资料来源 ：网上公开资料，山西证券研究所 图 7： 山西老陈醋代表产品 图 8： 老陈醋代表产品 资料来源： 紫林醋业 天猫旗舰店 ，山西证券研究所 资料来源： 水塔醋业天猫旗舰店 ，山西证券研究所 2、 山西食醋行业 发展现状 2.1 调味品处于成长期的中后期阶段，醋板块未来增速较高 从当前调味品行业增速来看，增速逐步放缓，品类发展也逐渐完善成熟。 调味品细分品种非常多，包括酱油、食醋、蚝油、复合调味料 等，属于多品类大市场。从内部各子品类来 看，由于消费习惯和渗透率的不同，各个子品类则处于不同的发展阶段： 复合调味料目前处于发展早期 ； 味精已处于衰退期，竞争高度垄断，市场份额正逐步被高鲜酱油、鸡精 等替代；食盐差异化小，历经数千年发展已相对成熟，变化空间不大；酱油渗透率 高，已形成数家规模化的成熟企业，但细分领域差异化创新仍存在机会 ，故属于成熟期的早期阶段； 蚝油上市的时间比较晚 ，渗透率不高，仍处于成长阶段；料酒经过前期的市场培 育导入，正处于快速放量上升期，