江西省2019年前三季度平台债市场回顾.pdf

Ji 要 点 1 2019 年前三季度江西省 平 台债市场发行 情况：1 、 江 西省平 台债 发行 规模 大幅 增长， 位居 中部 五省 2 第 一位；2、 江西 省平 台债 发 行主体 中，AA 级别 平台 债 发行主 体数 量最 多， 且 占 比较上 年同 期有 所提 升， 平 台债 发行 主体 级别 有一定 下沉 ； 从 发行 规模 看，AAA 级 别平台 债发 行 主体发 债规 模最 大； 从 发行品 种看 ，PPN 的 发行 数量增 长较 快；3、 江西 省 各区域 中， 省级 、南 昌市 和上饶 市的 平台 债发 行 比较活 跃， 债券 3 发行 规模 合计 占 据江 西省 平台 债发 行 总规 模 60% 以 上。 2019 年前三季度 江西省平 台债发行 成本情况：1 、 江 西省平 台债 发行 成本 整体 较低， 低于 全国 平均 水 平， 在 中部 五省 中 也 处于 较低水 平；2、2019 年前 三季度 ，江 西省 平台 债发 行成本 较上 年同 期有 所下 降；AAA 级 别和 AA + 级 别 的平台 债发行 成 本相 差较 小，AA 级 别的 平台 债发行 成本显 著高 于 AA + 级 别；3 、江 西省 各区 域中 ， 省级平 台债 发行 成本 最低 ，其次 分别 是南 昌市 和九 江市 。 截至 2019 年 9 月末江西省 平台债存续及到期情 况 ：1 、江西 省平 台债 存续 债券 规模 在 区域 分布 上集中 度较高 ，省 本级 遥遥 领先 ，在级 别分 布上 则相 对较 为分散 ；2 、在 中部 五省 中 ，江西 省平 台债 存续 主 体的数 量及 存续 债券 规模 虽处于 下游 水平 ， 但 AA + 级及以 上存 续主 体 的 数量 占比及 其存 续债 券规 模占 比较高 ；3 、江 西省 平台 债 存续主体 将于 20202021 年迎来 偿债 高峰 ， 且 2019 年 1012 月面 临一 定短 期偿债 压力 。 2019 年前三季度江西省调 级情况： 江 西省 平台 债存 续 主体 共发 生 5 次级 别调 整事件 ，且 均为 级别 上 调， 调 级原 因多 为公 司资 本实力 增强 、地 位进 一步 提升 。1本篇报告以中诚信国际 统计口径内 江西省平台债为样本，样本数据来源 于 choice 中的城投 债板块 ，报告对江西省平台债 2019 年前三季度 发行情况和存 续情况 进行统计分析。平台债发行 及存续主体主要为以基础设施投融资为主要职能的地方政 府融资平台，此外还 包括以国有经营性资产管理运营为主要职能的地方国有投资控股类公司， 及其他适用中诚信国际基础 设施投融资评级方法的地方国有企业。 2中部五省指湖北省、湖南省、安徽省、江西省和河南省。 3本报告中债券如无特殊说明 ，均指平台债 。 ccxi 江西省 2019 年前三季度平台债市 场回顾 政府与公共融资评级 部（ 武汉） 方华东、王 少强 、桂兰杰 、 钟婷 组 中诚信 国际 一、江 西省平台债 2019 年前三季度发行情况 分析 （ 一）2019 年前 三季度 ，江 西省 平 台债 发行 规 模大 幅增长 ，位 居中部 五省 第一位 2019 年以来在监管边际宽松、 宽信用政策出台、 债券市场利率水平整体下行等一系列因素 的驱动下，江西省平台债发行规模和发行数量大幅增长 。 2019 年 19 月， 江西省 平台债发行规模为 1,154.00 亿元， 同比增长 90.9% ， 较上年同期接 近翻倍增长，增速较快。和中部五省相比，2018 年 19 月，江西省平台债 发行规模为 604.40 亿元， 名 列第四位， 前 三位分别是湖北省、 湖南省和安徽省； 2019 年 19 月， 江西省 平台 债发 行 规模跃居中部五省第一位，增长幅度最大。 2019 年 19 月， 江西省平台债发行数量为 125 支， 同比增长 86.6% ； 平均 每支债券发行规 模为 9.23 亿元， 较上年 同期增加 0.21 亿元。 和 中部五省相比，2019 年 19 月， 江西省平台债 发行数量 和平均发行规模 的增幅均最高。 图 1 ：中部五省平台 债发 行规模对比（亿元） 图 2 ：中部五省平台 债发 行数量对比（支） 数据来源：choice ，中诚信国际整理 从各月发行情况来看，2019 年 1 月 江西省平台债发行数量 最高，2 月受春节影响发行数量 较小 ；3 月和 4 月是债 券发行高峰期， 发行数量和发行规模均较高；5 月发债数量 明显下滑 ， 6 月至 9 月发债数量逐渐回升 ，8 月和 9 月发债规模已经回升至较高水平 。 7 11 26 5 AAA AA+ AA AA- 6 9 15 5 AAA AA+ AA AA- 图 3 ：2019 年 19 月江西省 平台债 每月发行规 模（ 亿元）和发行数量（ 支） 数据来源：choice ，中诚信国际整理 （ 二）2019 年前三 季度 ，江 西省平 台债 发行主 体中 ，AA 级别 平 台债 发行 主体 数 量最 多， 且 占比 较上年 同期 有所提 升， 平台债 发行 主体级 别有 一定下 沉； 从 发行 规模 看，AAA 级别 平 台 债发 行主体 发债 规模最 大 ； 从发行 品种 看，PPN 的 发 行 数量 增长 较快 2019 年 19 月， 江西省 平台债发行主体合计 49 家， 其中 AAA 级别 的平台 7 家， AA + 级别 的平台 11 家，AA 级别 的平台 26 家，AA - 级别的平台 5 家，AA 级别的平台数量最多， 占比最 大。 相比 2018 年 19 月， AA 级别发债平台数量 增长最多， 从 15 家增长至 26 家， 占比从 42.86% 增长至 53.06% ，AA 级 别的平台发债比较活跃 ，平台债发行主体级别有 所 下沉。 图 4 ：2019 年 19 月江西省各级别 平台债发行 主体 数量（个） 图 5 ：2018 年 19 月江西省各级别 平台债发行 主体 数量（个） 数据来源：choice ，中诚信国际整理 从各级别 平台债发行主体 发债规模看，2019 年 19 月，江西省主体 级别为 AAA 、AA + 、 AA 和 AA - 的平台债发 行主体 发行规模占比分别为 45.57% 、 22.14% 、 29.51% 和 2.78% ， AAA 级 别 平台债发行主体 虽然数量较少， 但发债规模最大。 相比 2018 年 19 月，2019 年 19 月江西 省 AAA 和 AA + 级别的 平台债发行主体 发行债券规模占比变化不大，AA 级别的平台债发行 主 体 发 债 规 模 占 比 上 升 ，AA - 级 别 的 平 台 债 发 行 主 体 发 债 规 模 占 比 明 显 下 降 ， 从 7.51% 下滑至 22 15 23 7 AAA AA+ AA AA- 43 25 51 6 AAA AA+ AA AA- 45.57% 22.14% 29.51% 2.78% AAA AA+ AA AA- 46.99% 20.19% 25.31% 7.51% AAA AA+ AA AA- 2.78% 。 图 6 ：2019 年 19 月江西省各级别的 平台债发 行主 体发债规模分布 图 7 ：2018 年 19 月江西省各级别的 平台债发 行主 体 发债规模分布 数据来源：choice ，中诚信国际整理 2019 年 19 月， 江西省主体级别为 AAA 、AA + 、AA 和 AA - 的平台债 发行主体 发行债券数 量分别为 43 支、25 支、51 支和 6 支，平均每支债券发行规模分别为 12.2 亿元、10.2 亿元、 6.7 亿元和 5.3 亿元， AA 级别企业发债数量最多， 高级别的 平台债发行主体 平均每支债券发行 规模相对较高。相比 2018 年 19 月，除 AA - 平台债发行主体 发行数量下降外，其他级别 平台 债发行主体 发行数量均有较大增长， 其中， AA 级别平台发债 数量增长最多， 同比增长 122.74% 。 图 8 ：2019 年 19 月江西省各级别的 平台债发 行主 体发债支数（支） 图 9 ：2018 年 19 月江西省各级别的 平台债发 行主 体 发债支数（支） 数据来源：choice ，中诚信国际整理 从债券品种看， 2019 年 19 月， 江西省平台 债短期融资券 （含超短） 发行数量最多， 占比 32.0% ， 其次 分别是中期票据、 企业债、 定向 工具、 公司债、 资产证 券化， 占比分别为 24.8% 、 16.0% 、15.2% 、10.4% 和 1.6% 。相比 2018 年 19 月，江西省平台债中定向工具 的发行数量占 比大幅提升，从 3.0% 上升至 15.2% ，定向工具均为 PPN ，PPN 发 行方案更加简单灵活， 一些 未发行过 PPN 的公司 2019 年陆续开始发行 PPN 。 图 10：2019 年 19 月江西 省平台债发行品种分 布 图 11 ：2018 年 19 月江西省平台债发行品种分 布 数据来源：choice ，中诚信国际整理 从债券 发行 期限看，2019 年 19 月，江西省 平台债 3 至 5 年（含 5 年）发行数量最多， 占比 35.2% ，其次分别 是一年以内（含 1 年） 、5 至 7 年（含 7 年） 和 1 至 3 年（含 3 年） ，占 比分别为 32.8% 、 16.0% 和 13.6% 。 相比 2018 年 19 月， 江西省平台债发行期限总体变化不大， 仍以 3 至 5 年（含 5 年） 和一年以内（含 1 年）为主。 图 12：2019 年 19 月江西 省 平台债发行期限分 布 图 13 ：2018 年 19 月江西 省 平台债发行期限分布 数据来源：choice ，中诚信国际整理 （ 三）2019 年前三 季度 ，江 西省各 区域 中，省 级、 南昌市 和上 饶市的 平台 债 发行 比较 活 跃 ，债 券发行 规模 合计占 据江 西省 平 台债 发行 总 规模 60% 以上 从江西省省级和各城市 的平台债发行规模看，2019 年 19 月和 2018 年 19 月，省级、南 昌市和上饶市的 合计发行规模占全省的比例分别为 74.07% 和 63.13% ， 均 占据全省发债规模的 一半以上。 南昌市 和上 饶市债券发 行比较 活跃 ， 其发债规 模远高 于排 名第四城市 的发债 规模 ， 其中， 南昌市政公用投资控股有限责任公司、 上饶投资控股有限公司、 上饶城市建设投资开发 集团有限公司发债比较活跃 ，2019 年 19 月 发债规模分别为 78.0 亿元、78.0 亿元和 53.0 亿 元 。2019 年 19 月， 景德镇市债券发行相对活跃，发债规模位列第四，其次是宜春市、赣州 市、九江市等。宜春市和鹰潭市发债规模同比增长较快，2018 年 19 月分别位列第十一名和 第十二名，2019 年 19 月上升至第五名和第八名。 图 14 ：2019 年 19 月江西 省各区域平台债 发债 规模 （亿元）和数量（支 ） 图 15 ：2018 年 19 月江西 省各区域平台债发债 规模 （亿 元）和数量（支） 数据来源：choice ，中诚信国际整理 二、2019 年 前三 季度 江 西省 平台债 发行 成本分 析 （ 一） 江 西省平 台债 发行 成本 整体较 低， 低 于全 国平 均水平， 和中 部五 省相 比也处 于较低 水平 2019 年 1 月、3 月、4 月、8 月和 9 月，江西 省 AA + 级别 5 年期平台 债 的平均发行利率分 别为 4.28% 、4.49% 、4.45% 、4.18% 和 4.17% ， 每月的发行利率均低于全国平均水平 0.240.77 个百分点；平均发行利差分别为 135BP 、145BP 、122BP 、124BP 和 124BP ，低于全国平均水 平 2379BP ，发行成本相对较低。 图 16：2019 年 19 月全国 及江西省 平台债的月 度平 均发行利率（% ）和利差 （BP ）分 析（以 AA + 级别 5 年期平 台债 为样本） 数据来源：choice ，中诚信国际整理 2019 年 19 月， 江西省 AA + 级别 5 年期平台债 的平均发行利率为 4.39% ， 低于全国平均利 率 4.82% ， 发行 成本较 低 ； 相比中部五省， 江 西省的平均利率也处于较低水平， 仅高于河南省， 低于湖北省、 湖南省和 安徽省。 江西省 AA + 级别 5 年期平台债的平均发行利差为 137BP ， 低 于 全国平均利差 180BP 。 图 17：2019 年前三季度全 国及中部五省 平台债 平均 发行利率（% ）和利差（BP ）对比 分析 （以 AA + 级别 5 年期平台债为样本） 数据来源：choice ，中诚信国际整理 （二 ）2019 年前 三季度， 江西 省平台 债发行 成本 较上 年同期 有所 下降；AAA 级别和 AA + 级 别的 平台债 发行 成本相 差较 小，AA 级别 的平 台债 发行成 本显 著高于 AA + 级别 2019 年以来全国平台债发行成本有所回落，2019 年 19 月江西省平台债发行 成本较上年 同期也有所下降。 2019 年 19 月， 江西省 AA 级别平台债 3 年期、 5 年期的平均发行利率分别 为 6.21% 和 5.97% ，上 年同期的平均发行利率分别为 6.97% 和 6.82% ，发行成本整体回落。 2019 年 19 月，江西 省 AAA 级别的平台债 1 年期、3 年期和 5 年 期的 平均发行利率 分别 为 3.35% 、4.96% 和 4.30% ，AA + 级别的平台债 1 年期、3 年期和 5 年期的的 平均发行利率 分别 为 3.39% 、4.68% 和 4.54% ，AAA 级别和 AA + 级别的平台债各期限发行成本均 相差不大。AA 级别平台债发行 成本明显高于 AA + 级别， AA 级别平台债 各期限的平均发行利率 比 AA + 级别至 少 高 1.36 个百分点 。 图 18 ：2019 年前三季度江 西省各级别 平台债 平 均发 行 利率 图 19：2018 年前三季度江 西省各级别 平台债平 均发 行 利率 数据来源：choice ，中诚信国际整理 （三 ）2019 年前三 季度 ，江 西省各 区域 中，省 级 平 台债发 行 成 本最低 ，其 次分别 是南 昌 市 和九 江市 从江西省各区域来看， 2019 年 19 月， 省本级的平均发行利率最低， 其次是南昌市和九江 市， 分别为 3.11% 、4.10% 和 4.22% ， 萍乡市的 平均发行利率最高， 为 7.21% ， 其他城市的平 均 发行利率介于 5.41% 和 6.15% 之间。 省级平台债 级别普遍较高， 发行成本相对较低。 2019 年 19 月， 九江市发债的 平台债发行主体 均为市级平台， 发行成本相对较低； 萍乡市 的平台债发行主 体 均为区县级平台， 主体级别均为 AA， 而且发行期限为 5 至 7 年， 期限较长， 发行成本相对 较高。 图 20：江西省各区域 平台 债 平均发行利率对比 数据来源：choice ，中诚信国际整理 三、江 西省平台债存续债 券概况 （ 一） 江 西省平 台债 存续 债券 规模 在 区域 分布上 集中 度较高， 省本 级遥 遥领 先； 在级 别分 布 上则 相对较 为分 散 截至 2019 年 9 月 30 日， 江西省平台债各类 存续主体大致可分为三个梯队。 第一梯队为上 饶市、 九江市及赣州市， 存续主体数量均在 10 家之上； 第二梯队为南昌市、 萍乡市、 宜春市、 省本级、 吉安市及新余市， 存续主体数量在 69 家之间， 其中经济及财政实力与宜春市有一定 差距的萍乡市， 其发债存续主体与宜春市拥有同等数量； 第三梯队为景德镇市、 鹰潭市及抚州 市，存续主体数量均为 4 家。总体来看，经济发展靠前的地市 平台债存续主体数量较多。 剔除 无公开级别的债券发行主体后， 江西省 具有公开级别的 存续平台债发行主体中， 主体 信用等级为 AAA、 AA + 、 AA 和 AA - 及以下的存 续平台债发行主体 占比分别为 8.54% 、 12.20% 、 56.10% 和 23.17% ； 其 中 AAA 级存续平台债 发行主体全部集中在省本级、 南昌市、 上饶市及赣 州市，该区域 AA + 级别存续平台债发行主体占江西省的比重亦高达 80% 。 图 21：江西省平台债存续 主体数量区域分布 图 22 ：江西省平台债存续 主体数量级别分布 资料来源 ：choice ，截至 2019 年 9 月 30 日 平台债 存续债券规模方面， 截至 2019 年 9 月 30 日， 江西省平台类债券总余额 3,237.02 亿 元， 从区域分布来看， 省本级平台类债券余额远超其他地市， 到期债券规模为 960.70 亿元， 占 债券总余额的比例达 29.68% ；南昌市及上饶市平台债余额紧跟其后，到期债券规模分别为 487.03 亿元和 456.72 亿元，占债券总余额的比例分别为 15.05% 和 14.11% 。从级别分布来 看， AAA 级、AA + 级、AA 级 和 AA - 级及以下的平台债余额占比分别为 36.46% 、28.71% 、29.46% 和 5.37% 。 总体来看， 江西省存续 平台债规模在区域分布上集中度较高， 省本级遥遥领先， 在 级别分布 上则相对较为分散。 图 23：江西省存续平台债 余额的区域分布 图 24：江西省存续平台债 余额的级别分布 资料来源 ：choice ，截至 2019 年 9 月 30 日 （ 二） 在 中部五 省中 ， 江 西省 平台债 存续 主体 的 数量 及存续 债券 规模虽 处于 下游水 平， 但 AA + 级 及 以上存 续主 体 的 数量 占比及 其 存 续债券 规模 占比较高 截至 2019 年 9 月 30 日， 在中部五省中， 江西 省 存续主体数量及存续债券规模均处于邻近 五省中的第四位， 位于下游水平。 但从平台债存续 主体的平均存续债券规模 （平台 债存续规模 / 平台债存续 主体存续数量） 来看， 江西省位 于邻近五省的第二位 ， 其平台债存续 主体的平均存 续债券规模为 39.32 亿元。 图 25：江西省平台债存续 主体的平均存续债券 规模 对比（亿元） 资料来源 ：choice ，截至 2019 年 9 月 30 日 级别分布方面， 截至 2019 年 9 月 30 日， 从存续主体数量来看， 江西省 AA + 级及以上存续 主体数量占比 20.73% ，处于中部五省中游水平 ；从存续债券规模来看，江西省 AA + 级及以上 存续债券规模占比 65.17% ，处于中部五省上游水平 。 图 26：AA + 级及以上存续 主体数量占比（% ） 图 27：AA + 级及以上存续 债券规模占比（% ） 资料来源：choice ，截至 2019 年 9 月 30 日，样本剔除没有和 其他无法获得公开级别的发行主体 总体来看， 江西省 平台债存续 主体的存续数量及存续债券规模在邻近五省中虽处于中下游 水平， 但江西省 平台债存续 主体的平均存续债券规模居于第二位； 同时， 江西省 AA + 级及以上 存续主体数量 占比 及存续债券规模 占比均处于中上游水平。 （ 三） 江西 省 平台 债存续 主体 将于 20202021 年 迎来 偿债高 峰， 且 2019 年 1012 月 面临 一 定短 期偿债 压力 从平台债 到期分布情况看，江西省 2019 年 1012 月、20202022 年、2023 年及以后的到 期债券规模分别为 204.15 亿元、611.14 亿元、753.69 亿元、429.67 亿元和 1,238.37 亿元， 到 期债券规模 占比（当 期 到期 平台债 规模/ 平台 债 存续规模 ）分别为 6.31% 、18.88% 、23.28% 、 13.27% 和 28.26% ，江 西省将于 20202021 年迎来偿债高峰，且面临一定短期偿债压力。 图 28：江西省平台债到期 分布情况（亿元） 资料来源 ：choice ，截至 2019 年 9 月 30 日，含权债券 到期规模 的统计 假设行 权日 放弃行权 从地市级来看， 省本级、 九江市及吉安市的偿债压力集中在 20202021 年， 两年合计到期 债券规模分别为 511.60 亿元、79.00 亿元和 72.48 亿元，占当地平台债存续规模 的比重分别为 53.25% 、45.93% 和 54.74% ；同时，省本级于 2019 年 1012 月需偿还 到期债券 131.00 亿元 ， 占 当地平台债 存续规模的 13.64% ， 短期偿债压力较大。 南昌市 存续债券规模居江西省第二位， 仅次于省本级之后， 但到期债券规模分布较为分散，20202022 年基本在 6590 亿元之间。 上 饶市将于 2021 年迎来偿债高峰， 当年到期债券规模占比为 30.73% ； 赣州市到期债券规模则较 为分散，20202022 年基本在 3555 亿元之间 。景德镇市经济及财政实力虽处于江西省下游， 但 存续债券规模 居江西省第四位， 合计为 199.70 亿元， 20202022 年到期债券规模 在 2835 亿 元之间。 宜春市 存续债券规模不大，20202022 年到期债券规模基本在 1530 亿元之间。 而经 济财政实力较弱的抚州市、 萍乡市、 鹰潭市及新余市 存续债券规模有限， 分别为 115.20 亿元、 113.72 亿元、93.00 亿元和 76.20 亿元。 图 29：江西市各地市平台 债 到期分布情况（亿 元） 资料来源 ：choice ，截至 2019 年 9 月 30 日，含权债券 到期规模 的统计 假设行 权日 放弃行权 四、江 西省 平台债存续 主 体级别调整事件 2019 年 110 月， 江西省 平台 债存续 主体 共发生 5 次级 别调 整事件 ， 且 均为 级别上 调， 调 级 原因 多为公 司资 本实力 增强 、 地位 进一 步提升 。 其中江西省铁路投 资集团有限责任公司 （以 下简称 “ 江西铁投 ” ） 、 南 昌市城市建设投资发展有限公司的主体信用等级均从 AA + 上调为 AAA ， 共同的 主要 调整原因为资本实力增强及资产负债率下降； 此外， 江西 铁投除新增航空投资建设 职能外， 在建铁路建设项目的资本金 来源也进一步明确， 由省财政、 公司、 沿线市县按一定比 例 合 理分 担。 上饶 市国有 资 产经 营集 团有 限公司 （ 以下 简称 “ 上饶 国资 ” ） 、景 德镇 市国 资运营 投资控股集团有限责任公司 （以下简称 “ 景德镇 国资 ” ） 及抚州市投资发 展 （集团） 有限公司 （以 下简称 “ 抚州投资 ” ） 的 主体信用等级均从 AA 上调为 AA + ， 共同的调整原因为得到股东或政府 的资金及资产注入等；此外，上饶国资新增航空运营业务，景德镇国资 2018 年基础设施建 设 收入大幅增长，抚州投资在多家企业股权划入的背景下主营业务区域专营性明显增强。 表 1 ：2019 年江西省平台 债存续 主体级别调整 事件 资料来源 ：choice ，截至 2019 年 9 月 30 日 五、小 结 2019 年前三季度 ， 江西省平台债发行规模大幅增长， 位居中部五省第一位； 江西省平台债 发行主体中，AA 级别 平台债发行主体数量最多， 且占比较上年同期有所提升， 平台债发行主 体级别有一定下沉； 从 发行 规模看， AAA 级别 平台债发行主体发债规模最大； 从发行品种看， PPN 的发行数量增长较快； 从江西省各区域看， 省级、 南昌市和上饶市的平台债发行比较活跃， 债券发行规模 合计 占据江西省平台债发行总规模 60% 以上。 2019 年前三季度 ， 江西省平台债发行成本整体较低， 低于全国平均水平， 在中部五省中 也 处于较低水平；2019 年前三季度， 江西省平台债发行成本较上年同期有所下降；AAA 级别 和 AA + 级别的平台债发行成本相差较小，AA 级 别的平台债发行成本显著高于 AA + 级别；江西省 各区域中，省级平台债发行成本最低，其次分别是南昌市和九江市 。 江西省 平台 债存续及到期方面， 截至 2019 年 9 月末，江西省平台债存续债券规模 在 区域 分布上 集中度较高， 省本级 遥遥领先， 在级别分布上则相对较为分散 ； 在中部五省中 ， 江西省 平台债存续主体 的 数 量及 存 续 债 券 规 模虽 处 于下 游 水 平 ， 但 AA + 级及 以 上 存 续 主 体 的 数 量占 比及 其存续债券 规模占 比 较高；江西省 平台债 存续 主体将于 20202021 年迎来偿债高峰 ， 且 2019 年 1012 月面临一定短期偿债压力。 2019 年前三季度江西省调级情况： 江西省平台债存续 主体共发生 5 次级别调整事件， 且均 为级别上调， 调级原因多为公司资本实力增强、地位进一步提升 。