城投全景系列之二：山东：新旧动能转换期的“思变”.pdf

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究 报 告 【 债券深度报告 】 （ 2019-12-04） 山东： 新旧动能转换 期的“思变” 华创债券城投全景系列之 二 经济和产业方面， 山东省位于中国东部沿海地区 ， 2018 年末全省常住人口 1亿人，稳居全国第二名 ，全省共辖 16 个地级市 。 2018 年 GDP 总量为 76469.7亿元，排名全国第三 ， GDP 增速为 6.4%，人均 GDP 为 7.63 万元 /人 。 财政 结构 方面， 山东省财政实力位居前列 ， 2018 年全省一般公共预算收入为6485.4 亿元 ， 一般公共预算支出为 10099.00 亿元 ， 财政自给率为 64.22%，处于全国中等水平。 2018 年政府性基金收入为 6000.62 亿元，较去年增长 59.2%。 新旧动能转换方面， 山东省内产业多集中在农业和重化工业，经济增长潜力较弱，环保压力下企业转型问题较为突出，在 2018 年年初 国务院 设立山东新旧动能转换综合试验区之后，山东省政府通过财政支持，设立多支新旧动能转换基金，促进新旧动能转换重大项目落地， 而且省内多个城市提出新旧动能转换的产业方向， 山东省新旧动能转换工作有序推进 。 债务率方面， 经调整后山东省负债率水平（地方政府 债务余额 +城投有息负债） /GDP）为 34%左右，经调整后债务率水平（地方政府 债务余额 +城投有息负债） /（一般公共预算收入 +政府性基金收入 +转移支付）为 168%左右，位居全国 中下游水平 。 山东城投有息负债和地方政府债务余额水平均处于全国中等水平，分别为 14416 亿、 11261 亿元左右。 山东 省 有 3 个对应市县的债务化解方案，分别为济南市长清区、泰州市泰山区 以及 寿光市 。 山东 3 个市区多运用财政预算资金方式化解债务 ， 对隐性债务审核额度、具体的债务化解进展均有明确的规划安排 ，但 均未提及区域内城投平台转型问题。 各地级市的经济、财政和债务情况： 经济规模和经济增速 对比 ， 青岛市以 12001.5 亿元的 GDP 总量独占鳌头，占全省总额的五分之一，是排在第二位的济南的 1.5 倍，济南、烟台、潍坊、淄博的 GDP 总量 均 超过 5000 亿元 。从 GDP 增速角度看， 菏泽市以 7.9%的增速排在首位 ， 而东营、枣庄、滨州 GDP 增速未超过 5%，在全省排名相对靠后。从人均 GDP 来看，山东各市差异较大，东营，威海，青岛，烟台，淄博、济南六市的人均 GDP 均超过了 10 万元 /人，遥遥领先于其他各地级市。 债务状况对比 ， 地方政府债务余额方面， 青岛以 1272.1 亿位居全省首位，济南、潍坊分别以 1222.7 亿、 1147.5 亿元位居二、三位 。有息负债方面，青岛和潍坊规模较大，分别有近 3000 亿和 1331 亿元，济南、济宁、威海的也超过500 亿元。 经调整的债务率方面， 济宁、潍坊、威海、泰安、青岛的债务率均超过 200%，菏泽以 73.1%位居全省最低水平，同时也是全省唯一低于 100%的城市 。 全省城投平台梳理： 截至 10 月底，山东全省共 124 家城投平台，存量债券余额为 4715 亿元 ，其中 省本级平台 6 家，省会级平台 3 家，地级市级 30 家，区级 40 家，县级市级 26 家，县级 19 家 ，以下我们分别从经营和财务两方面筛选了重要指标，对省本级、地级市和区县级平台进行梳理。 主要结合财政收入和负债率维度，同时考虑各地 GDP 情况、财政赤字以及税收质量等指标，遵循“好地区的弱平台”甄选原则，则对比侧重点集中在平台所在区域的经济财政实力和债务负担上，可以看出 ： （ 1） 青岛和济南的综合实力明显高于其他地级市 ， 市本级平台的收益率相对偏低，可从区县级平台入手博取较高收益 ；（ 2） 烟台、淄博、东营、威海的整体实力处于第二档 ，可适当挖掘区域内主要的市级平台，并下沉至综合实力较强的区县级平台 ；（ 3）潍坊、济宁、泰安、临沂属于第三档 ， 主要挖掘区域内的市级平台，下沉区县级平台需相对谨慎 ； （ 4） 德州、聊城、菏泽、日照、滨州、枣庄属于第四档 ，区域内支柱产业较少，税基较为薄弱，参与地区城投平台要相对谨慎 。 风险提示： 宏观经济下行环境中，财政收入增速压力 加大 ；平台经营财务数据的来源和统计口径可能存在一定差别 。 证券分析师：周冠南 电话： 010-66500918 邮箱： zhouguannanhcyjs 执业编号： S0360517090002 联系人：陈甲 电话： 010-66500801 邮箱： chenjiahcyjs 10 月新增 3 家违约主体，违约率略有上升 华创债券 10 月信用观察月报 2019-11-13 湖南：起于京广线，聚焦长株潭 华创债券城投全景系列之一 2019-11-19 直击海外：从历次连任年看美国经济未来走势 华创债券 11 月海外月度观察 2019-11-21 【华创固收】债基的策略选择：拉久期 VS 加杠杆 债基、货基 2019Q3 季报点评 2019-11-25 2020 年利率债供给压力及其对货币政策的影响分析 华创债券 12 月流动性月报 2019-12-02 相关研究报告 华创证券研究所 债券 研究 债券深度报告 2019 年 12 月 04 日 债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 2 目 录 一、山东省经济总量大，正在寻找新动能 . 5 （一）山东省经济财政概况：经济体量靠前，整体债务负担中等偏低 . 5 （二）各 地级市经济财政概况：人均 GDP 整体不高，税收占比较高 . 6 二、山东三个市区推出的隐性债务化解方案 . 9 三、山东省各城投平台梳理 . 11 （一）山东省城投平台整体情况 . 11 （二）山东省省本级城投平台经营、财务数据梳理 . 11 （三）济南市城投平台 经营、财务数据梳理 . 12 （四）青岛市城投平台经营、财务数据梳理 . 13 （五）潍坊市城投平台经营、财务数据梳理 . 15 （六）济宁市城投平台经营、财务数据梳理 . 17 （七）威海市城投平台经营、财务数据梳理 . 18 （八）淄博市城投平台经营、财 务数据梳理 . 20 （九）临沂市城投平台经营、财务数据梳理 . 21 （十）滨州市城投平台经营、财务数据梳理 . 22 （十一）泰安市城投平台经营、财务数据梳理 . 23 （十二）东营、日照、德州市城投平台经营、财务数据梳理 . 24 （十三）聊城 、枣庄、菏泽市城投平台经营、财务数据梳理 . 26 四、四维度看地级市综合实力对比 . 27 五、风险提示 . 28 债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 3 图表目录 图表 1 全国各省 GDP（亿元）及 GDP 增速 . 5 图表 2 全国各省人均 GDP（万元 /人） . 5 图表 3 山东省 2014-2018 年产业结构及增速（ %） . 6 图表 4 山东省财政收支（亿元）及财政自给率 . 6 图表 5 2018 年各省债务率对比情况（单位：亿元） . 6 图表 6 历年山东各市 GDP（亿元）及 GDP 增速 . 7 图表 7 历年山东各市人均 GDP 及增速（万元 /人） . 7 图表 8 山东省各地级市一般公共预算收入（亿元） . 7 图表 9 山东省各地级市一般公共预算支出（亿元） . 7 图表 10 山东省各地级市政府性基金收入（亿元） . 8 图表 11 山东省各地级市税收收入（亿元） . 8 图表 12 山东省各地 级市历年财政自给率 . 8 图表 13 山东省各地级市历年预算赤字率 . 8 图表 14 山东省各地级市债务率情况（单位：亿元） . 9 图表 15 山东省部分地区市县的债务化解方案 . 10 图表 16 山东 3 个市区隐性债务化解举措 . 10 图表 17 山东省城投平台债券余额及数量 . 11 图表 18 山东省城投平台主体评级分布 . 11 图表 19 山东省本级城投平台经营状况梳理 . 11 图表 20 山东省本级城投平台财务状况梳理（单位：亿元） . 12 图表 21 济南市城投平台经营状况梳理 . 12 图表 22 济南市城投平台财务状况梳理（单位：亿元） . 13 图表 23 青岛市城投平台经营状况梳理 . 14 图表 24 青岛市城投平台财务状况梳理（单位：亿元） . 15 图表 25 潍坊市城投平台经营状况梳理 . 16 图表 26 潍坊市城投平台财务状况梳理（单位：亿元） . 17 图表 27 济宁市城投平台经营状况梳理 . 18 图表 28 济宁市城投平台财务状况梳理（单位：亿元） . 18 图表 29 威海市城投平台经营状况梳理 . 19 图表 30 威海市城投平台财务状况梳理（单位：亿元） . 20 图表 31 淄博市城投平台经营状况梳理 . 21 图表 32 淄博市城投平台财务状况梳理（单位：亿元） . 21 债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 4 图表 33 临沂市城投平台经营状况梳理 . 22 图表 34 临沂市城投平台财务营状况梳理（单位：亿元） . 22 图表 35 滨州市城投平台经营状况梳理 . 23 图表 36 滨州市城投平台财务状况梳理（单位：亿元） . 23 图表 37 泰安市城投平台经营状况梳理 . 24 图表 38 泰安市城投平台财务状况梳理（单位：亿元） . 24 图表 39 东营、日照、德州市城投平台经营状况梳理 . 25 图表 40 东营、日照、德州市城投平台财务状况梳理（单位：亿元） . 25 图表 41 聊城、枣庄、菏泽市城投平台经营状况梳理 . 26 图表 42 聊城、枣庄、菏 泽城投平台财务状况梳理（单位：亿元） . 27 图表 43 山东地级市 GDP 增速和人均 GDP . 27 图表 44 山东地级市财政自给率和预算赤字率（ %） . 27 图表 45 山东地级市税收质量和政府性基金收入 . 28 图表 46 山 东地级市综合财力和经调整的负债率 . 28 债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 5 山东省位于中国东部沿海地区 ，省域面积 15.71 万平方公里，居黄河下游，由内陆和山东半岛两部分构成 ， 内陆部分自北而南与河北、河南、安徽、江苏 4 省接壤 ， 山东半岛突出于 渤海 、 黄海 之中，同 辽东半岛 遥相对峙 ， 自然禀赋得天独厚。 山东是儒家文化的发源地，历史悠久，矿产、生物资源丰富。 2018 年末全省常住人口 1 亿人，稳居全国第二名。 我们将分别从 山东 省各地级市历年经济财政状况、 山东 省下属市县的债务化解方案、地方城投平台的主要经营和财务指标 ， 四维度对比各地级市的综合实力四个部分进行梳理 。 一 、 山东省经济总量大 ， 正在 寻找新动能 （一）山东省经济财政概况：经济体量靠前，整体债务负担中等偏低 山东省经济实力 排名全国前三 ， 但人均 GDP 不高 。 2018 年 GDP 总量为 76469.7 亿元，排名全国第三 ， 人均GDP 为 7.63 万元 /人 ，高出全国平均水平 6.5 万元 /人，处于中上游水平， GDP 增速为 6.4%，略低于全国平均水平。全省三次产业结构比为 6.5： 44.0： 49.5，工业作为山东经济发展的主要动力，发展十分强劲，生产水平逐步提升，服务业作为主引擎的作用也在逐渐凸显 。 但总体而言，三大产业增速均有逐步放 缓的趋势。 全省共辖济南、青岛、淄 博、枣庄、东营、烟台、潍坊、济宁、泰安、威海、日照、临沂、德州、聊城、滨州、菏泽 16 个地级市（莱芜市于 2019 年撤销，调整为归济南市管辖）。 山东省财政实力位居前列，财政收支质量稳步提升。 2018 年全省一般公共预算收入为 6485.4 亿元， 排名全国第五，其中，税收收入占一般公共预算收入的比重为 75.5%，较去年提高 3.0 个百分点。 一般公共预算支出为 10099.00亿元， 排名全国第三， 财政自给率 为 64.22%，处于全国中等水平。 2018 年 政府性基金收入为 6000.62 亿元，较去年增长 59.2%， 增幅较高的主要原因是国有土地使用权出让收入大幅增长 。 图表 1 全国各省 GDP（亿元）及 GDP 增速 图表 2 全国各省人均 GDP（万元 /人） 资料来源： wind、华创证券 资料来源： wind、华创证券 经济转型期，关注山东省新旧动能转换的方向与方式。 山东省 GDP 规模虽然达到全国第三，仅次于广东和江苏，但省内产业多集中在农业和重化工业，经济增长潜力较弱，近年在大气污染防治等环保压力下，山东省重化工业企业的经营压力有所提升，省内工业企业转型问题较为突出，因此在 2018 年 1 月 3 日，国务院正式批复山东新旧动能转换综合试验区建设总体方案（国函 2018 1 号），同意设立山东新旧动能转换综合试验区 ，积极促进 新旧动能转换 。 2019 年年初以来，济南设立新旧动能转换先行区，聊城举行新旧动能转换基金项目推介会，山东省政府通过财政支持，设立多支新旧动能转换基金，带动相关股权投资和银行信贷资金，促进新旧动能转换重大项目落地，山东省新旧动能转换工作有序推进。 0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%1 0 %02 0 , 0 0 04 0 , 0 0 06 0 , 0 0 08 0 , 0 0 01 0 0 , 0 0 01 2 0 , 0 0 0广东江苏山东浙江河南四川湖北湖南河北福建上海北京安徽辽宁陕西江西重庆广西天津云南内蒙古山西黑龙江吉林贵州新疆甘肃海南宁夏青海本地 G D P ( 亿元 ) G D P 增速 ( 右轴 )1 1 . 56 .50246810121416北京上海天津江苏浙江福建广东山东内蒙古湖北重庆陕西辽宁吉林宁夏湖南海南河南新疆四川河北安徽青海江西山西黑龙江广西贵州云南甘肃人均 G D P ( 万元 / 人 ) 全国人均 G D P债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 6 图表 3 山东省 2014-2018 年产业结构及增速 （ %） 图表 4 山东省财政收支（亿元）及财政自给率 资料来源： wind、华创证券 资料来源： wind、华创证券 相对于其他 多数 省份，山东省整体债务负担较低。 债务率方面， 经调整后山东省负债率水平（地方政府债务余额 +城投有息负债） /GDP）为 34%左右，经调整后债务率水平（地方政府债务余额 +城投有息负债） /（一般公共预算收入 +政府性基金收入 +转移支付）为 168%左右，位居全国较低水平。山东城投有息负债和 地方政府 债务余额水平均处于全国中等水平，分别为 14416 亿、 11261 亿元左右， GDP 和综合财力水平较高，因此债务率水平处于全国中等偏低水平。 图表 5 2018 年各省债务率对比情况 （单位：亿元） 资料来源 ： wind、华创证券 （二）各地级市经济财政概况：人均 GDP 整体 不高 ，税收占比较高 山东省各地级市经济发展水平总体 较为 强劲，但内部分化依然 较大 。 从 GDP 总量角度看， 2018 年全省各地级市 GDP 总量均在 2000 亿元以上，其中，青岛市以 12001.5 亿元的 GDP 总量独占鳌头，占全省总额的五分之一，是排在第二位的济南的 1.5 倍，济南、烟台、潍坊、淄博的 GDP 总量超过了 5000 亿元， 济宁、临沂、东营、泰安、威海、德州、聊城、菏泽 的 GDP 总量超过了 3000 亿元。 从 GDP 增速角度看，菏泽市以 7.9%的增速 位居第一 ，青岛市与济南市以 7.4%的增速紧随其后，而东营、枣庄与滨州的 GDP 增速未超过 5%，排在全省末尾，其中滨州 GDP增速仅为 1.5%。 从人均 GDP 来 看， 山东各市差异较大，东营、威海、青岛、烟台、淄博、济南六市的人均 GDP 均超过了 10 万元 /人，遥遥领先于其他各地级市，而排在末位的菏泽市人均 GDP 仅 3.52 万元 /人。 0%1 0 0 %2 0 0 %3 0 0 %4 0 0 %5 0 0 %6 0 0 %01 0 , 0 0 02 0 , 0 0 03 0 , 0 0 04 0 , 0 0 05 0 , 0 0 06 0 , 0 0 0天津北京江苏贵州重庆云南广西陕西湖北浙江四川甘肃湖南青海江西新疆吉林海南辽宁福建山东内蒙古广东上海河南安徽河北宁夏黑龙江山西区域内城投有息负债规模 地方政府债务余额一般公共预算收入 + 政府性基金收入 经调整的负债率经调整的债务率债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 7 图表 6 历年山东各市 GDP（亿元）及 GDP 增速 图表 7 历年山东各市人均 GDP 及增速 （万元 /人） 资料来源： wind、华创证券 资料来源： wind、华创证券 山东省各地级市的财政收入差异相对较大。 青岛市一般公共预算收入高达 1231.91 亿元，是第二名济南市的 1.6倍，末位 （除莱芜之外） 枣庄市的 8.4 倍，排在其后的济南、烟台、潍坊的一般公共预算收入在 500 亿元 -1000 亿元之间，其余各市一般公共预算收入均低于 500 亿元。 值得一提的是， 济南市一般公共预算收入总量虽排名第二，但其 2018 年 增长率为 11.2%，比青岛市高出 4.7 个百分点 ， 远超排在其后的四个城市，且已经连续四年保持 10%左右的增速，发展潜力巨大。此外，日照连续三年均保持 10