通信行业2020年投资策略：科技自立驱动国产替代新机遇.pdf

识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 34 Table_Page 投资策略报告 |通信 证券研究报告 Table_Title 通信行业 2020 年投资策略： 科技自立 驱动国产替代新机遇 Table_Summary 核心观点 ： 2019 年行情回顾： 受到运营商年初公布的 5G 资本开支低于预期、美国对华为科技禁令以及 5G 牌照提前发放等一系列影响， 2019 年初至今，通信（中信）指数收益为 25.91%，沪深 300 指数为 29.62%，创业板指数为 38.09%，通信板块走势弱于沪深 300 指数。 2020 年网络建设预判： 1）接入网建设持续快速推进； 2）传输网核心器件迎来行业需求增长； 3）核心网国产化需求迫切。 产业链国产化趋势：供给格局依次国产化传导 。 在 网络设备 领域， 贸易摩擦下对科技自主的认知促进对安全性与可控性的要求，国产网络设备迎来了国产替代的机会。 在 光模块 领域， 随着 5G 以及数据中心叠加的机会将带来光模块的新增需求以及更新换代需求，预计本轮高端产品的需求将再次为光模块企业带来新的机会。 在 核心芯片 领域， 基站端国产芯片自主能力不足，国内半导体行业国产化率较低，国产替代需求较高。 在 光器件 领域， 更加复杂的 5G 承载网，将带来更多的无源光器件的需求。 在原材料领域， 受益于 5G 天馈一体化 方案，高频 PCB 用量需求放量。大陆企业积极布局高频覆铜板及 PTFE 领域，有望逐步实现国产替代。 2020 年通信行业展望： 5G 建设从网络到终端到应用预判 。 1）边缘计算 /流量提升对 IDC 建设的需求爆发，高速数通 PCB、光通信 将受益 ；2） 5G MASSIVE MIMO 技术在网络设备及终端的应用，对基础元器件有爆发式的需求； 3）专网通信建设将 增大对物联网设备的需求。 投资策略： 随着 5G 建设进入关键实施节点， 5G 投资进入价值阶段，后续行业走势或呈现分化现象，产业链中真正参与 5G 建设的优质公司 及终端应用相关公司 ，有望享受行业红利走出独立行情。 建议关注：广和通、华工科技、华正新材。 风险提示 ： 5G 推进不及预期、运营商资本开支下降、行业景气度下滑的风险。 Table_Grade 行业评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2019-12-15 Table_PicQuote 相对市场表现 Table_Author 分析师： 许兴军 SAC 执证号： S0260514050002 021-60750532 xuxingjungf 分析师： 张晓飞 SAC 执证号： S0260519010005 SFC CE No. BND704 010-59136696 zhangxiaofeigf 分析师： 滕春晓 SAC 执证号： S0260519080008 021-60750604 tengchunxiaogf 请注意，许兴军 ,滕春晓并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 Table_DocReport 相关研究： 通信行业 :通信行业 19Q3 公募基金持仓分析 2019-11-03 通信行业 :中国移动高管换届，运营商布局持续推进 2019-10-07 通信行业 :华为战略解析：四大领域协同扩张，构建生态促国产崛起 2019-09-11 Table_Contacts 联系人： 谢淑颖 0755-82792502 xieshuyinggf -6%5%16%27%38%49%12/18 02/19 04/19 06/19 08/19 10/19通信 沪深 300识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 34 Table_PageText 投资策略报告 |通信重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元 ) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元 /股） 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 中国联通 600050.SH RMB 5.74 2019-10-22 买入 7.17 0.19 0.24 30.48 22.73 2.27 1.95 4.0 4.9 星网锐捷 002396.SZ RMB 35.48 2019-10-29 买入 36.00 1.20 1.42 28.90 23.25 15.70 11.72 16.0 15.9 华工科技 000988.SZ RMB 19.99 2019-10-28 买入 22.50 0.50 0.69 40.24 34.47 26.70 19.13 8.4 10.5 数据来源： Wind、广发证券发展研究中心 备注 ：表中估值指标按照最新收盘价计算，港 股 中兴通讯 货币单位 中 EPS 以 RMB 计价 。 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 34 Table_PageText 投资策略报告 |通信目录索引 一、 2019 年通信行业行情回顾 . 6 二、 2020 年网络建设预判 . 7 （一） 接入网建设持续快速推进 . 7 （二） 传输网核心器件迎来行业需求增长 . 10 （三） 核心网国产化需求迫切 . 12 三、产业链国产化趋势：供给格局依次国产化 传导 . 13 （一） 网络设备：搭建通信网络的基础物理架构 . 13 （二） 光模块：产业东移，竞争环境改善 . 16 （三） 核心芯片 ：自主创新能力亟待加强 . 19 （四） 光器件：受益 5G 承载网结构变化 . 21 （五） 原材料： PCB 及覆铜板国产替代趋势 . 24 四、 2020 年通信行业展望： 5G 建设从网络到终端到应用预判 . 26 （一） 边缘计算 /流量提升对 IDC 建设的需求爆发，高速数通 PCB、光通信 . 26 （二） 5G MASSIVE MIMO 技术在网络设备及终端的应用，对基础元器件有爆发式的需求 . 27 （三） 专网通信建设将增大对物联网设备的需求 . 30 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 / 34 Table_PageText 投资策略报告 |通信图表索引 图 1： 2019 年至今各板块累计收益走势 . 6 图 2： 2012-2019 年通信板块、主板、创业板 PE(LYR)走势 . 6 图 3： 5G 业务发展三大阶段 . 7 图 4：从 4G 基站数到 5G 基站建设推演（万座） . 8 图 5： 5G 时代下承载网的全新架构方式 . 11 图 6：电信城域 OTN 网络架构设计 . 12 图 7： 5G 核心网相比于 4G 核心网的演化 . 12 图 8：主要网络设备网络中位置示意图 . 13 图 9：网络设备产业链 . 14 图 10： 2014-2020 全球网络设备市场规模（亿美元） . 14 图 11： 2014-2020 中国网络设备市场规模（亿美元） . 14 图 12：全球网络设备细分市场竞争格局 . 15 图 13：行业整合与海外龙头聚焦芯片业务的趋势带来光模块行业竞争环境改善 16 图 12： 2010-2016 年中国光模块企业市场份额从 19%增长到 36% . 17 图 16：一款 2004 年推出的接入光模块价格趋势与产能规律 . 18 图 17：光通信产业链各类公司平均净利率趋势及其主要原因 . 19 图 18：中国 半导体消费量和产量（亿美元） . 20 图 19： 中国半导体消费量和产量增长率 . 20 图 20：基于光传送网的 5G 端到端承载网示意图 . 22 图 21：光器件一览 . 23 图 22：全球主要光纤连接器生产主要厂商分布 . 23 图 23：光纤连接器未来增长点 . 24 图 24：中国大陆覆铜板进出口情况 . 25 图 25：全球数据流量历年变化及预测 . 26 图 26： 中国 IDC 市场规模（左轴：市场规模，右轴： YOY） . 27 图 27： 中国 IDC 市场规模（左轴：市场规模，右轴： YOY） . 27 图 28：基站天线技术演进 . 28 图 29：传统网络覆盖与 Massive MIMO 网络覆盖对比 . 29 图 30： 2009 年 -2018 年中国专网通信行业市场规模与同比增长率 . 31 图 31： 2018 年中国各领域专网通信需求占比 . 31 图 32： 2014 年 -2019 年中国物联网市场内规模统计及预测 . 32 表 1：主要省市 5G 基站规划及时间表 . 8 表 2： 5G 各细分市场预计所需光模块数量及对应市场空间 . 11 表 3：近年我国信息安全相关政策梳理 . 15 表 4：近年全球光模块公司重要调整 . 16 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5 / 34 Table_PageText 投资策略报告 |通信表 5：基站端全球主要产家和国内替代产家 . 21 表 6：手机端芯片全球产家和国内替代产家 . 21 表 7：光器件分类与主要功能 . 22 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6 / 34 Table_PageText 投资策略报告 |通信一、 2019 年通信行业行情回顾 2019年初至今，通信（中信）指数收益为 28.97%，沪深 300指数为 31.81%，创业板指数为 40.37%。受运营商年初公布的 5G资本开支低于预期、美国对华为科技禁令以及 5G牌照提前发放等一系列影响，通信板块走势弱于沪深 300指数及创业板。 图 1： 2019年至今各板块累计收益走势 数据来源： Wind，广发证券发展研究中心 截至 2019年 12月 13日，通信（中信）市盈率（ TTM）为 96.20倍，沪深 300市盈率（ TTM）为 12.01倍，创业板市盈率（ TTM）为 53.66倍。虽然通信板块整体估值较高，但大部分真正受益于全球 5G建设的公司估值仍处较低区间。随着 5G牌照落地，通信行业炒概念、炒发牌的投资逻辑将得到减弱， 5G投资进入价值阶段，后续行业走势或呈现分化现象，产业链中真正参与 5G建设的优质公司，有望享受行业红利走出独立行情。 图 2： 2012-2019年通信板块、主板、创业板 PE(LYR)走势 数据来源： Wind，广发证券发展研究中心 -5%5%15%25%35%45%55%通信（中信） 沪深 300 创业板指050100150通信（中信） 沪深 300 创业板指识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 7 / 34 Table_PageText 投资策略报告 |通信二、 2020 年网络建设预判 无论从接入网、传输网、骨干核心网来看， 5G建设都进入到了关键的实施节点。三大运营商与中国广电于 2019年 6月 6日发放，正式拉开了中国 5G网络建设的序幕。 2019年 10月底，工信部颁发中国首个 5G无线电通信设备许可证，标志着 5G基站设备正式接入公用电信商用网络， 5G网络建设正式开始。 对于运营商的 5G网络建设周期，我们有三个阶段的预判： 1） 5G发展初期（预计 2019-2020年）：以 4G托底 eMBB场景，做厚网络容量层。该阶段是 4G周期的延续，以保障 eMBB场景即移动宽带传输速度为主。依托于现有的站址资源，运营商利用新增的频谱资源和 Massive MIMO等技术做厚网络容量层，用于分流 LTE网络数据流量及满足内容应用由标清、高清、 4K、 8K到 VR/AR等不断增长，避免因 “容量瓶颈 ”而导致运营商流量收入和用户体验下滑。 2） 5G发展中期（预计 2021-2022年）：局部建设部署 5G网络，扩展 URLLC业务至垂直应用领域。 运营商在 5G建设周期的不同时间点上将选择不同的网络部署路径。 5G网络的初期需求主要集中在热点区域，运营商将通过精准覆盖、集中规划，以局部热点区域部署为主，加密补充基站网络的覆盖和容量。另一方面将同时支持 eMBB和 URLLC业务，将网络能力向智能驾驶、移动医疗等垂直领域逐步扩展，战略性进入行业应用业务领域。 3） 5G发展成熟期（预 计 2023-2025年）：超密集的独立组网全覆盖，万物互联成为可能。 随着 5G建设的推进，运营商将逐渐完成超密集的全覆盖独立组网。 eMBB和 URLLC业务进入成熟化阶段，新型 mMTC业务逐步实现，并与 AI、云、边缘、物联网、大数据等技术融合进而实现构建全连接的世界。 图 3： 5G业务发展三大阶段 数据来源：中国联通 5G 无线网演进策略研究 （移动通信 2017 年 9 期 于黎明、赵峰著） ，广发证券发展研究中心 （一） 接入网建设持续快速推进 2017年 11月 28日，国家发改委发布 关于组织实施 2018年新一代信息基础设施建设工程的通知 ，支持 5G建设并对 5G规模组网建设 提出明确要求： U R LL C阶段一eMBBLT E 演进 NR阶段二LT E 演进 NR阶段三LT E 演进 NReMBB eMBBm M T C U R LL C mM T C U R LL C mM T C识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 8 / 34 Table_PageText 投资策略报告 |通信 在 6GHz以下频段，在不少于 5个城市开展 5G网络建设，每个城市 5G基站数量不少 50个，形成密集城区连续覆盖； 全网 5G终端数量不少于 500个； 向用户提供不低于 100Mbps、毫秒级时延 5G宽带数据业务； 至少开展 4K高清、增强现实、虚拟现实、无人机等 2类典型 5G业务及应用。 现实的 5G建设中，我们预测 5G基站总数将达到 4G基站数的 1.3至 1.5倍，根据工信部的数据，截至 2018年底，我国 4G基站数达到 372万座，则我们预测 5G基站总数将超过 500万座。 图 4：从 4G基站数到 5G基站建设推演（万座） 数据来源：三大运营商财报，广发证券发展研究中心 各省市基站持续快速建设中，预计年底建设突破 13万个基站。 自从 6月发放牌照后，各省市快速出台政策、规划加速进行 5G基站网络的部署。根据 C114网报道，截至 11月，中国信息通信研究院副院长王志勤发表演讲时透露，我国积极部署 5G网络，目前已经建成 8.6万个，预计到年底突破 13万个。据了解，三大运营商此前原定到年底建设 10万个 5G基站，其中，中国移动计划建设 5万个。中国铁塔也表示，预计会接到来自三大运营商的 10万个 5G基站建设需求。 从各省市的规划来看，大部分主要城市将在 2020年实现主要区域的 5G信号覆盖，2022年实现全市的信号覆盖。 其中，北上深等一线城市规划进度更快。根据 C114网信息，北京预计在 2021年实现首度功能核心区、北京城市副中心、“三城一区”、商务中心区、奥林匹克中心区等重点功能区的 5G网络覆盖；上海预计在2019年实现中心城区和郊区重点区域全覆盖， 2020年实现全市覆盖；深圳预计2020年底，实现全市 5G网络全覆盖。 表 1： 主要省市 5G基站规划及时间表 省 /市 5G 基站规划数 （个，累计） 截止年份 5G 信号覆盖时间表 01002003004005006000204060801001201402014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E4G基站新增（左轴） 5G基站新增（左轴）4G基站总数（右轴） 5G基站总数（右轴）识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 9 / 34 Table_PageText 投资策略报告 |通信北京市 15000 2019 年底 2021 年，北京预计实现首都功能核心区、北京城市副中心、“三城一区”、商务中心区（ CBD）、奥林匹克中心区等重点功能区的 5G 网络覆盖 上海市 10000 2019 年底 2019 年，实现中心城区和郊区重点区域全覆盖； 2020 年，实现全市域覆盖 30000 2021 年底 重庆市 30000 2020 年底 力争到 2020 年实现主城区 5G 网络全覆盖 天津市 10000 2020 年底 - 广东省 60000 2020 年底 到 2020 年底，珠三角中心城区 5G 网络基本实现连续覆盖和商用； 到 2022 年底，珠三角建成 5G 宽带集成群，粤东粤西粤北主要城区实现 5G 网络连续覆盖 176685 2022 年底 浙江省 30000 2020 年底 2020 年，实现设区市城区 5G 信号全覆盖、重点区域连片优质覆盖； 2022 年，实现县城及及重点乡镇以上 5G 信号全覆盖； 2025 年，实现所有 5G 应用区域全覆盖 80000 2022 年底 湖南省 2700 2019 年底 2020 年，在全省 14 个市州城区部署基站，在长沙实现 5G 的规模化商用； 2021 年，基本完成 14 个市州主城区、重要功能区、重点应用区规模组网并全面实现商用 18700 2020 年底 48700 2021 年底 湖北省 5000 2019 年底 2019 年，优先覆盖武汉大型交通枢纽、军运会场馆等热点地区； 2021 年，实现武汉市 5G 网络全覆盖，宜昌、襄阳等有条件的地方主城区全覆盖，逐步覆盖全省县级以上区域的重要交通设施（车站、机场、港口）、县级医院和 3A 以上旅游景区 50000 2021 年底 江苏省 10800 2019 年底 - 55000 2020 年底 山东省 - - 2019 年，开展商用试验和选点部署，完成济南、青岛、烟台核心城区区域覆盖，建成 5G 网络示范区； 2020 年，完成市区政府机构、热门景点、大型场馆、交通枢纽等有重点应用需求的区域网络覆盖，主城区提供 5G 商用服务，加强重要建筑物内室分系统建设； 2023 年，逐步覆盖重点乡镇、农村，提升室分系统建设规模，优化室内外网络覆盖广度和深度。 河北省 10000 2020 年底 2020 年底，雄安新区、冬奥张家口赛区、石家庄主城区实现5G 网络覆盖； 2022 年底，其他各市（含定州、辛集市）主城区实现 5G 网络覆盖 70000 2022 年底 江西省 20940 2020 年底 以南昌市、鹰潭市试点为引领，各设区市全面启动 5G 网络规模化部署； 2020 年，基本实现全省覆盖重点区域和重点应用场景的 5G识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 10 / 34 Table_PageText 投资策略报告 |通信网络覆盖； 2023 年，力争实现全省重点城镇以上地区 5G 网络覆盖 广西省 3000-6000 2019 年底 2019 年底，南宁市重点区域实现 5G 网络连续覆盖和商用，柳州、桂林、玉林等城市开通 5G 网络商用； 2020 年底，实现 14 个设区市重点核心区域 5G 网络连续覆盖， 8 个设区市主要城区实现 5G 网络连续覆盖及商用； 2021 年底，全区完成 5G 规模组网， 14 个设区市主要城区实现 5G 网络连续覆盖及商用，县乡重点区域开通 5G 网络及商用 20000 2020 年底 确保 4 万，力争 5 万 2021 年底 数据来源：公众号： 5G 产业圈，广发证券发展研究中心 （二） 传输网核心 器件迎来行业需求增长 运营商在 5G建设初期将采用 NSA部署策略，推动 LTE向 5G平滑演进，节约 5G建设成本，但将逐渐建设起 SA方案。 5G主要有两种部署方案：独立组网（ SA）和非独立组网（ NSA）。 SA将形成全新的 5G网络，包括新基站、 传输网 和核心网。 NSA则是借助已有的 4G基础设施，将 5G小基站部署在高业务密度区域。制约 SA覆盖能力的是上行覆盖能力，若基于纯 SA方案， 5G投资额将大大增加。同时 NSA方案标准完成时间较 SA方案早 6-9个月，采用 NSA方案将能够更早提供 5G网络服务。因此部分运营商在建设前期将采 用 NSA方案，以低频作为上行频段、高频为下行频段，弥补 3.5G的覆盖不足，在后期逐渐搭建 SA方案。 预计 2020年第一个季度三大运营商将正式启动向 SA网络的演进升级。 根据 C114网消息， 12月 4日中国联通网络技术研究院首席科学家唐雄燕表示：电信与中国联通共建共享 5G无线接入网，初期实现 NSA共享，控制性部署 NSA，以 SA为目标，2020年 Q1启动网络向 SA的演进升级。 SA网络升级将带动 5G传输网的建设，核心器件迎来行业需求增长。 与 4G网络时代的“先传输网、后无线网”的节奏不同， 5G网络由于存在 NSA组网的方案，传输网建设进度落后于无线网。而预计 2020年 Q1执行的 SA网络演进，将加速 5G传输网的建设，传输网核心器件（光模块、光器件）也有望迎来需求增长。 为满足 5G的多样化需求， 3GPP提出 CU-DU-AAU架构 ，更加复杂的架构也带来 5G传输网核心器件需求的弹性 。 以往 4G接入网主要由 BBU（基带处理单元）、 RRU（射频拉远单元）、馈线、天线组成。