2020年A股年度策略展望：布局正当时，拨云将见日.pdf

请务必阅读最后特别声明与免责条款 ykzq 1 / 41 证 券 研 究报告 | 策略研究 投资策略研究 粤开证 券2020 年 A 股 年度策 略展望 ： 布局正当时，拨云将见日 2019 年 12 月 16 日 投资要点 分 析 师 ：康 崇利 执业编号：S0300518060001 电话：010-66235635 邮箱：kangchonglilxsec 分 析 师 ：廖 宗魁 执业编号：S0300518050001 电话：010-66235717 邮箱：liaozongkuilxsec 分 析 师 ：谭 韫珲 执业编号：S0300519090001 电话：010-66235716 邮箱：tanwenhuilxsec 分 析 师 ：殷 越 执业编号：S0300517040001 电话：021-51782237 邮箱：yinyuelxsec 相关研究 【粤开策略专题 （原联讯） 】 外资最新盘 点及测算 中长 线资金系列一 （附外资 最爱股票池） 2019-12-11 【粤开策略点评 （原联讯） 】 信贷社融超 预期，周期与科技共舞2019-12-11 【粤开策略点评 （原联讯） 】 中央经济工 作会议蕴含了哪些市场机会2019-12-13 【粤开策略大势研判】 中美经贸关系向好 助力沪指向 3300 点区域迈进 2019-12-15 核心观点：2019 年是 “超跌反弹年/ 拐点年” ， 是新 一轮 长牛 、 慢牛 的起 点 ， 2020 年则 是 “由 守转 攻年 ” 。 政策 面、 经济 面和 信 心面 在 2020 年都有望得 到趋势性的回暖， 市场受 到估值和盈利恢复的推动而逐步抬升， A 股有望挑 战 3700 点平 台 。 节奏 上看 ， 上半 年行 情演 进或 更 为确 实， 而下 半年 面临 的 不确定性可能增加 。 配置上建议布局稳增长发力端 、 人口老龄化与科技创新。 2019 年 行 情回 顾 ：长牛起点 2019 年 A 股整体行情涨幅不小， 截至 12 月 13 日， 上证 综指 年内 涨幅 19% ， 沪深 300 年内涨幅 31.8% 。然而 行情的演进却 是一波三折，中间受到外部 环境 、 国内 政策 等多 重因 素扰 动， 且不 同的 阶段 展现了不一样的结构性行情。 外 部 环 境： 稳定 与风 险并 存 美国经济处于“衰退征兆期” ，此时还处于有药可 治的阶段，美联储大概率 会使出浑身解数来阻止美国经济滑向衰退， 短期内美股的风险仍不大。 但中 长期 来看 ， 本轮 美国 货币 和财 政政 策的 空间 都弱 于以 往， 不容 易应 付经 济的 大幅恶化，叠加美股的估值相对偏高，存在一定的不确定性 。 过去两年，中美经贸关系复杂多变，经历了多个阶段的反反复复，对 A 股 市场产生了很大的扰动。 我们认为， 这种复杂而多变的状态在 2020 年还会 延续 。 具体 来看 ， 短期 内中 美已 就第 一阶 段经 贸协 议文 本达 成一 致， 经贸 关 系相对稳定；但 2020 年下 半年 ，随 着美 国大 选的 临近 ，会 给中 美 经贸关系 增加不少变数。 政 策 与 盈利 决定 行情 高度 与持 续性 政策 是快 变量 ， 盈利 是慢 变量 。 2019 年中央经济工作会议明确指出， “确保 全面建成小康社会和十三五规划圆满收官” ， 这都意味着经济工作的重 心将更加侧重稳增长。会议还强调“要保持宏观杠 杆率基本稳定” ，意味着 去杠杆将暂时告一段落，后面重点转向稳杠杆 。 根据自上而下的名义 GDP 与上市公司利润之间的关系，我们预计，在中性 的假设下，2020 年 A 股上市公司归母净利润增长为 7% 左右。从上市公司 三季 报的 情况 ， 盈利 的圆 弧底 已现 。 政策 的托 底仍 然是 推动 行情 演进 的发 动 机，而上市 公司的盈利状况要好于 2019 年，行情有望向更高的维度演进。 资 本 市 场改 革进 一步 深化 设立科创板并试点注册制，以及“深改 12 条” 的提 出， 是 2019 年中国资 本市场最重要的改革之一。 科创板的设立将以增量改革带动资本市场的存量 改制 ， 资本 市场 “深 改 12 条” 为我 国资 本市 场改 革提 供指 引。 2020 年则主 要瞄准“健全退出机制，稳步推进创业板和新三板改革。 ” 策略研究。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 ykzq 2 / 41 从更长期的角度看， 未来改革预期明确， 后续有望在保持市场稳定的情况下， 进一步提升对外开放水平， 优化投资者结构。 资本市场改革有助于提升整个 市场的活力及上升动力，A 股行情有望持 续受益。 潜 在 增 量资 金看 点 我们认为 2020 年潜 在增 量资 金的 主要 看 点将 以保 险 类资 金和 外资 为主 。 2020 年保险类资金入市或 近 6000 亿元：养老金“三大支柱”入市有望带 来近 1300 亿元 ； 商业 保险 资金 入市 规模 预计 在 2570-4627 亿元 。 外资 中长 期流入 A 股的趋势不会改变， 保守预期下每年净流入或达 2500 亿元 ， 乐观 预期下每年或将新增近 9000 亿元。 不必过度恐慌产业资本减持。2019 年减持激增的动因主要在 于 2018 年增 持回 购较 多、 解除 股权 质押 风险 诉求 等。 2020 年的减持压力不 会超出 2019 年的规模 。 由 守 转 攻之 年再 上平 台 我们认为，2020 年 市场将逐渐展开长牛第二轮，我们把它称之为“由守转 攻年 ” ，有 望挑 战更 高的 平台 。政 策面 、经 济面 和信 心面 在 2020 年都有望 得到趋势性的回暖，市场受到估值和盈利恢复的推动而逐步抬升。2020 年 相对 2019 年最 大的 不同 ， 可能 是盈 利这 个慢 变量 在逐 步起 更加 重要 的作 用， 盈利在各行业的恢复会更加普遍，行情的演进也将更为多元化。 上半年由于外部环境的稳定性更好， 又有稳增长政策发力的加持， 而且估值 处于风险收益比较好的状态， 行情更容易演进。 一旦进入下半年， 美国大选 的临近会增加外部环境很 多不 确定 性， 在经 济快 速下 行无 忧的 背景 下， 国内 政策也可能微调，A 股整体面临的风险反而会增加。 三 大 配 置主 线 后续稳增长政策有望进一步发力， 建议关注 ： 以厨 电、 玻璃 为代 表的 地产 竣 工链 ； 以汽 车和 家电 为代 表的 低估 值耐 用品 。 此外 ， 基建 稳增 长有 望持 续加 码，基建产业链存在补涨机会。 在高质量发展的背景下， 国家不断鼓励技术创新。 预计 5G 大趋势与国产替 代化 的发 展 机遇 有 望拉 动 科技 产业 的需 求 ，并 加速 相关 行 业公 司 的业 绩释 放。 从中 长期 角度 看， 拥有 核心 技术 、 人才 、 行业 壁垒 的科 技龙 头股 具备 投 资价值。 我国人口老龄化程度加剧， 带动医疗、 保险 行业 需求 提升 。 我国 2018 年 65 岁及以上人口占比达 11.9% ， 老龄 人口 比重 不断 增长 ， 带动 老年 人口 对医 疗 服务、保险保障的需求增加，长期看好医疗服务与保险行业。 风 险 提 示： 外部 不确 定性 增加 ，政 策宽 松不 及预 期， 经济 下行 压力 加大 策略研究。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 ykzq 3 / 41 目 录 一、2019 年行情回顾：长牛起点. 6 二、外部环境：稳定与风险并存 . 7 （一）美股会步入熊市吗？ . 7 （1 ）美国处于 衰退征兆期 . 8 （2 ）长期来看，留给美联储的政策空间越来越小 . 10 （二）中美经贸关系： 复杂而多变 .11 （1 ）2018 年以来中美经贸关系的四个阶段 .11 （2 ）中美经贸关系对 A 股的影响边际减弱 . 12 （3 ）2020 年中美经贸关系展望 . 13 三、政策与盈利决定行情高度与持续性 . 13 （一）政策继续托底经济 . 14 （1 ）货币政策相机抉择，总体偏宽松. 14 （2 ）财政政策将是 2020 年稳增 长的重心. 14 （二）盈利周期：圆弧底已现 . 16 四、资本市场改革进一步深化 . 18 （一）回顾 2019 ：科创板 深改 12 条 . 19 （1 ）科创板设立并试点注册制 . 19 （2 ）全面深化资本市场改革的 深改 12 条 . 20 （二）未来方向：资本市场改革预期明确 . 22 五、资金面的主要看点 . 22 （一）保险类资金：2020 年或 新增 近 6000 亿元 . 23 （1 ）险资是后市值得期待中长线增量资金. 23 （2 ）保险类资金入市或近 6000 亿元：养老金+ 商业保险资金. 23 （二）外资潜在空间测算: 每年净流入 2500-9000 亿元 . 25 （1 ）外资中长期流入 A 股的趋势不会改变 . 25 （2 ）未来 5-8 年，外资每年净流入或达 2500-9000 亿元 . 26 （三）不必过度恐慌产业资本减持 . 27 六、由守转攻之年 再上平台 . 28 （一）大盘有望站上 3700 平台：技术、估值与盈利视角 . 28 （1 ）技术的视角 . 28 （2 ）估值与盈利的视角. 29 （二）行情发展的节奏：上半年或更为确实 . 30 （1 ）为什么我们更看好 2020 年上半年？. 30 （2 ）2020 年下半年容易起变化 . 31 七、三大配置主线 . 31 （一）配置主线一：稳增长发力方向 . 31 （1 ）地产竣工链：厨电、玻璃等. 32 （2 ）耐用品消费链：汽车和家电. 32 （3 ） 稳增长 利好基建产业链 . 34 （二）配置主线二：大科技 . 34 （1 ）5G 带动产业链复苏. 35 策略研究。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 ykzq 4 / 41 （2 ）手机产业链：新技术刺激新需求. 36 （3 ）云时代周期到来 . 36 （4 ）半导体是科技创新的核心动力 . 37 （三）配置主线三：人口老龄化 . 37 （1 ）看好医疗服务长期增长空间. 38 （2 ）保险行业需求广阔. 39 图表目录 图表 1 ： 2020 年股价驱动因子模型 . 6 图表 2 ： 2019 年市场回顾 . 7 图表 3 ： 2019 年美股的三次调整. 8 图表 4 ： PMI 低于 45 ，大概率出现衰退 . 8 图表 5 ： 美国就业依然不错 . 9 图表 6 ： 美联储预计 2020 年将按兵不动 . 10 图表 7 ： 美联储相对以往周期的政策空间偏小 .11 图表 8 ： 中美经贸关系对市场的影响 . 12 图表 9 ： 中美经贸磋商的一些主要 领域 . 13 图表 10 ： 贷款利率下行幅度并不明显 . 14 图表 11 ： 2018 与 2019 年中央经济工作会议比较 . 15 图表 12 ： 上市公司归母净利润增长有所企稳 . 16 图表 13 ： 工业产成品存货接近拐点区域 . 17 图表 14 ： 我国资本市场发展 历程 . 18 图表 15 ： 科创板和其他板块的对比 . 19 图表 16 ： 科创板开板影响 . 20 图表 17 ： 深改 12 条 内容 . 21 图表 18 ： 基本养老保险基金 5 年 CAGR 为 10.28% . 24 图表 19 ： 社保基金 5 年 CAGR 为 7.8% . 24 图表 20 ： 企业年金 5 年 CAGR 为 16.37% . 24 图表 21 ： 2019H1 企业年金权益类养老产品占比 7%. 24 图表 22 ： 险资运用余额 5 年 CAGR 为 11.95% . 24 图表 23 ： 险资入市比例近 5 年约 12.71% . 24 图表 24 ： 近两年北 上资金净流入加速 . 25 图表 25 ： 相对韩国、台湾地区，外资对 A 股的持股市值占比小 . 25 图表 28 ： 2019 年重要股东净减持规模 近 2800 亿元. 27 图表 29 ： 2020 年解 禁规 模 与 2019 年持平. 27 图表 30 ： 2020 年 1 月 A 股解禁压力最大 . 27 图表 31 ： 沪指预测的技 术视角 . 29 图表 32 ： 沪指估值中位数约 15.4 倍 . 29 策略研究。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 ykzq 5 / 41 图表 33 ： 长期震荡收敛后必有大趋势 . 31 图表 34 ： 2014 年以来竣工缺口持续扩大 . 32 图表 35 ： 厨电零售额略滞后于房屋竣工 . 32 图表 36 ： 汽车政策实施期， 板块具有明显的相对收益 . 32 图表 37 ： 2009-2013 政策刺激下家电超额收益大. 32 图表 38 ： 汽车刺激政策带来行业增长快速回升 . 33 图表 39 ： 以油烟机为例农村家电市场广阔 . 33 图表 40 ： A 股科技股市值及占比. 34 图表 41 ： 通讯技术更新换代下估 值先行 . 35 图表 42 ： 4G 网络商用初期市场渗透率增速快 . 36 图表 43 ： 全球云计算规模 . 37 图表 44 ： 全球基础设施即服务规模(IaaS) .