2020年不锈钢期货年度投资策略报告：过剩格局未改，价格难言乐观.pdf

2020 年 年度 投资策略报告 敬请阅读免责条款 1 过剩格局未改，价格 难言乐观 2020 年 不锈 钢期货 年度 投资策略报告 姓 名：涂伟华 电 话： 0571-89715220 报告日期： 2019 年 12 月 16 日 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正。此外，作者薪酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接相关。结论不受任何第三方的授意、影响，特此申明。 摘要提示： 受制于自身供需矛盾和成本端扰动， 2019年不锈钢钢厂经营状况改善有限，但并未削弱钢厂增产积极性， 2019年不锈钢产量保持增长态势，且增速扩大。目前来看，近期电解镍大幅回调使得不锈钢成本再度下移，钢厂盈利迎来改善，因而短期减产积极性不高，同时未来国内外均有新增产量投产，高位供应压力仍将压制不锈钢价格。 2019年国内不锈钢表观需求保持增长态势，细分行业看亮点有限。在经济走弱背景下，不锈钢主要下游行业表现相对低迷，其对不锈钢需求拉动效应不明显。展望 2020 年，受益于地产交付的逐步释放家电行业或将迎来改善，汽车行 业将进入加库存周期，景气度也有望稳步复苏。 总之， 不锈钢行业产能过剩状态并未改变， 不锈钢供应压力依旧较大 ，而终端 需求前景 看好 ， 但弱复苏背景下利好相应有限，未来不锈钢价格 可能紧随镍生铁价格波动，仅维持微幅利润。2020年一季度不锈钢库存压力可能依然较大，二三季度供需格局缓解，四季度后不锈钢价格可能会因为成本端的下移而受拖累。 2020 年 年度 投资策略报告 敬请阅读免责条款 2 一、 不锈钢 期现价格走势 1、不锈钢 期价走势 图 1 不锈钢主力合约日 K 线图 数据来源：博易大师 宝城期货金融研究所 不锈钢期货自 2019/9/25 日上市以来，整体走势表现为弱势下行。上市初期， 尽管 电解镍强势上涨带来的成本利好支撑， 但受制于弱势基本面，不锈钢 期价表现为高位震荡 。 随后 在 成本端利好效应减退，加之旺季期间库存 显著增加 ，不锈钢期价国庆节后开启跌势，主力合约由最高 15820 元 /吨下跌至 14985 元/吨， 10 月录得 4.55%跌幅。进入 11 月之后，不锈钢库存依旧高企，供应压力持续高位， 而 旺季后需求改善有限， 叠加 电解镍期现价格大幅下跌引发成本塌陷，不锈钢期价 11 月 迎来 加速下跌，录得 6.54%跌幅。现阶段， 镍铁厂已进入亏损状态，成本下行的驱动效应减弱，市 场博弈将转入供需两端；印尼禁矿或将使得矿石供应受限，但镍铁能较好弥补，不锈钢产量受限不大，且未来新增产能较大，预计不锈钢供应压力依旧保持高位。与此相对应的，需求端 增量有限 ，制造业处于企稳复苏阶段，带来需求改善有限， 相反在国外冲击下出口压力加大，给予需求端冲击 。 2.不锈钢 现货价格走势 2019 年不锈钢不同品种价格走势有所差异， 200 系受制于自身弱势基本面，其价格呈现出趋势性下跌，而 300 系和 400 系因成本端扰动，下半年价格迎来一波反弹，但 10 月两者走势开始分化， 300 系 在电解镍下行和自身 弱势 基本面 驱动，价格标下为高位回落，而 400 系则延续高位震荡走势。 此外，不锈钢期货上市后，期现价格走势较为一致，期货上市初期佛山和无锡地区 304/2B 不锈钢钢卷震荡走高，国庆之后同样转弱下行，跌幅较为显著。 具体来看， 截至 12/06 日，无锡地区 201/2B 不锈钢价格为 7590 元 /吨，年度跌幅为 8.55%，其年度高点为 8600 元 /吨 。 300/400 系上半年价格同样弱势下行，与 200 系走势类似；进入 7 月份之后，在印尼禁矿利好消息刺激下，电解镍价格强势上涨，成本端上移推动 300/400 系价格反弹，纷纷于 10 月创下年内高点， 其中 304/2B 高点为 16150 元 /吨， 430/2B 高点为 8652.5 元 /吨。不过，由于供需矛盾依旧显著，在成本利好效应减退后，两者价格均迎来回调，而 300 系价格回调较大。截至 12/06 日，无锡地区 304/2B和 430/2B 价格分别收于 14990 元 /吨和 8552.5 元 /吨，较前期高点分别下跌 7.18%和 1.16%。 2020 年 年度 投资策略报告 敬请阅读免责条款 3 图 2 无锡不锈钢 价格走势 单位：元 /吨 数据来源： wind 宝城期货金融研究所 图 3 佛山 304/2B 冷轧不锈钢卷价格走势 单位：元 /吨 数据来源： wind 宝城期货金融研究所 图 4 无锡 304/2B 冷轧不锈钢卷价格走势 单位：元 /吨 数据来源： wind 宝城期货金融研究所 2020 年 年度 投资策略报告 敬请阅读免责条款 4 此外， 不锈钢品种间价差多因含镍不同所导致的， 在电解镍扰动较大时 可通过跟踪价差 变化来 研判成本驱动效应，而 2019 年下半年价差变化能较好解释价格运行逻辑。 7 月份以来印尼禁矿引发成本上行，驱动不锈钢价格上涨，而含镍较高的 300 系领涨，且与其他品种之间价差不断扩大，成本驱动效应显著。然而，国庆之后，价差高位震荡，预示着成本驱动效应在减弱，为此市场逻辑转为自身供需矛盾。 目前来看，品种间价差仍 处 相对高位，后续回调空间依然存在，预计 300/200 系价格将弱于 400系。 图 5 不锈钢品种价差走势 单位：元 /吨 数据来源： wind 宝城期货金融研究所 二、产量增加显著，供应压力延续 1、 国内 不锈钢 产量 延续增长 2019 年不锈钢产量延续增长态势，且增幅有所扩大。 特钢协会数据显示， 2019 年 1-9 月不锈钢粗钢累计产量为 2248.97 万吨， 同比增长 8.40%，增速有所扩大。细分品种来看， 200 系 /300 系不锈钢增量显著，同比分别增长 7.76%和 14.45%，而 400 系产量则下降 4.56%。 图 6 不锈钢年度产量 数据来源： wind 宝城期货金融研究所 2020 年 年度 投资策略报告 敬请阅读免责条款 5 图 7 不锈钢细分品种产量 数据来源： wind 宝城期货金融研究所 利润情况来看， 2019 年全年经营状况改善有限，多数时间处于盈亏平衡状态。近期受益于电解镍大幅下行， 304 不锈钢成本显著下移，为此 300 系不锈钢 价格虽延续弱势下行，但吨钢利润 则提升 350-550元 /吨。 图 8 不锈钢利润变化（模拟） 数据来源： wind 宝城期货金融研究所 2、 未来新增产能 依旧较高 2019 年不锈钢厂利润状况虽然改善有限， 并未削弱 钢厂增产积极性 。钢联数据显示，其样本钢厂的 月度产量各月均录得明显涨幅， 2019 年 1-11 月同口径下累计产量同比增长 11.83%，其中 300 系增幅为 8.65%。 图 9 不锈钢月度产量（同口径） 数据来源： Mysteel 宝城期货金融研究所 2020 年 年度 投资策略报告 敬请阅读免责条款 6 与此同时，未来国内仍有大量新增产能。尽管 印尼提前禁矿引发了市场对后市供应担忧，中国原本计划的 2020 年不锈钢投产高峰可能要延后， 2020 年 300 系不锈钢投产有较大不确定性。但是从长远来看，未来中国缺镍矿但并不缺镍铁，印尼镍铁可能会成为中国不锈钢生产中的重要镍原料，中国作为全球最主要的不锈钢生产和消费国，未来消费市场前景广阔，新增产能可能只是投产时间上延后，若有足够的利润刺激，将来依然可能陆续投产。 当前中国的不锈钢新增产能的来源以普碳钢产能置换为主。 2018-2019 年中国的不锈钢产能增量较小，但产量仍在持续攀升，预计 2020 年中国不锈钢产能和产量将继续上升，不过新增产能的具体的产能投产进度取决于企业资金、国家政策、以及行业利润等。 从国内不断新增的 不锈钢产能计划来看，钢厂对于未来不锈钢需求仍然有较强的信心。 表 1 不锈钢新增产能投产计划 数据来源： Mysteel 宝城期货金融研究所 3、国外 新增产能继续冲击国内市场 国外不锈钢新增产能主要源于印尼， 当前青山在印尼的三期不锈钢项目已经全部落地，后期主要关注重心是德龙印尼不锈钢，其一期 100 万吨产能可能延后 2020 年初投产。若该产能正式投放，印尼的不锈钢产能高达 400 万吨 /年，不过因印尼国内的消费市场较小，印尼不锈钢主要用于出口，前期以出口至中国为主。然而这些出口受到中国国内不锈钢企业的反对，中国自 2019 年 3 月底开始对欧盟、日本、韩国、印尼等国家实施反倾销措施，同时未来韩国亦可能对印尼不锈钢出台反倾销措施。预估印尼不锈钢在产能消化途径的问题解决之前，其投产可能会相对谨慎。 不过，由于成本上优势依旧显著， 在寻找到新的消费市场之前，印尼 或 以出口镍铁为主 ；一旦 中国取消对印尼的不锈钢进口关税，国内不锈钢市场产生巨大的冲击。 不锈钢厂炼钢产能（万吨）系列 预计投产时间 途径青山青拓 90 400 系 201 8 年 7 月份已投产 普碳钢置换产能广青金属 100 200 /300 系 201 9 年 2 月转产 普碳钢转产不锈钢宝钢德盛 80 200 /300 系 201 9 年已投 置换产能山东盛阳金汇 70 200 系 原 20 19 年/推迟-20 20 年 普碳钢置换产能山东鑫海 100 300 系 原 20 20 年 Q 1/ 推迟-不定 置换产能柳钢集团 146 200 /300 系 202 0 年 4 月份 普碳钢置换产能江苏德龙 135 300 系或其他 202 0 年 1 2 月份 普碳钢置换产能太钢不锈 100 300 /400 系 原 20 20 年/推迟 20 21 年 普碳钢置换产能临沂金海汇 50 300 系 原 20 20 年/推迟-不定 产能尚未置换山东盛阳金汇 50 300 系 原 20 20 年/推迟-不定 普碳钢置换产能内蒙古明拓 80 400 系 原 20 20 年/推迟-不定 普碳钢置换产能内蒙古毕氏 100 300 系 原 20 20 年/推迟-不定 普碳钢置换产能山东鑫海 200 300 系 202 1 年或以后 置换产能宝钢德盛 270 300 /400 系 202 1 年或以后 置换产能临沂钢铁投资集团 170 300 /400 系 202 1 年或以后 置换产能柳钢中金 430 200 /300 系 产能计划中 置换产能戴南地区 100 旧产能置换指标 置换产能2020 年 年度 投资策略报告 敬请阅读免责条款 7 表 2 印尼 不锈钢产能投产计划 数据来源： Mysteel 宝城期货金融研究所 小结： 受制于自身供需矛盾和成本端扰动， 2019 年 不锈钢 钢厂经营状况 改善有限 ，但 并未削弱钢厂增产积极性， 2019 年不锈钢 产量 保持 增长态势 ， 且增速扩大。目前来看， 近期电解镍大幅回调使得不锈钢成本再度下移，钢厂盈利迎来改善，因而短期减产积极性不高，同时未来国内外均有新增产量投产，高位供应压力仍将压制不锈钢价格。 三、需求存改善预期 1、不锈钢 表观需求保持增长 不锈钢因为其独特良好的耐腐蚀、耐高温等特性而被广泛应用于餐具、白色家电、化工、能源、交通、建筑等多个领域。此外，各种高端不锈钢广泛应用于石油化工、电站高压、锅炉、核电能源、装备制造、航空航天、海洋工程和军工等工业领域。据不锈钢协会数据显示， 2018 年我国不锈钢粗钢表现消费量 2132 万吨，同比增长 7%。按下游行业分，金属制品占比 27.61%，建筑业占比 24.57%，工程机械18.40%，交通 11.09%，电力机械 11.04%，机动车辆和零部件占比 7.29%。 图 10 不锈钢下游行业用量占比 数据来源：不锈钢协会 宝城期货金融研究所 经济 下行 背景下， 2019 年 全球 不锈钢需求延续增长态势。国际不锈钢协会数据显示， 2019 年全球不锈钢消费量预期增长 2.4%，主要是源于中国高速增长， 其 预计增幅为 8.6%，而扣除中国其他地区均呈现不同幅度下跌，欧美地区消费降速显著。此外，协会对 2020 年不锈钢需求依旧乐观，除了看好中国需求外，其他地区将迎来改善，预计 2020 年全球不锈钢需求量增长 4.4%，其中中国增速为 7.2%。 2020 年 年度 投资策略报告 敬请阅读免责条款 8 图 11 不锈钢消费量预测 （国际不锈钢协会） 数据来源： ISSF 宝城期货金融研究所 具体国内来看， 2019 年中国不锈钢表观消费量增长 态势 。 不锈钢协会数据显示， 2019 年 1-9 月我国不锈钢表观消费量累计值为 1853.12 万吨，同比增长 11.37%，增速较去年同期有所放缓。不过，需注意的是，表观消费量高速增长主要源于产量提升，在出口受压制背景下，高产量转化为高位库存，终端需求实际改善有限，直接体现就是细分行业需求缺乏亮点。 图 12 我国 不锈钢 表观消费量 数据来源：不锈钢协会 宝城期货金融研究所 2、细分行业需求无亮点，但未来存改善预期 （ 1）、日用制品行业低迷 不锈钢由于其防腐蚀的特性被广泛用于各种日用品的制造，包括勺子、餐盘、杯子、汤盆和锅等。我国不锈钢日用品产量在 21 世纪初出现爆发式增长，到 2010 年年产量超过了 250 万吨，随后我国不锈钢2020 年 年度 投资策略报告 敬请阅读免责条款 9 日用品产量有所回落。 2018 年我国不锈钢日用品产量为 142.3 万吨，同比下降 35%。最近十年，我国不锈钢日用品年均产量维持在 150 万吨以上，保持较大规模。 图 13 不锈钢日用制品产量 数据来源： wind 宝城期货金融研究所 然而， 2019 年不锈钢日用品制品行业表现较为低迷。数据显示， 2019 年 1-10 月广东潮州不锈钢制品业规模以上工业累计增加值 12.6 亿元，同比下降 1.70%，低基数背景下增速下滑更加直观反映出行业低迷格局。 日用制品行业低迷主要源于贸易战引发出口下滑以及国内经济下行压力，鉴于近期宏观经济数据显示国内经济有所企稳，而贸易战带来的冲击在减弱，日用制品需求将迎来改善。 图 14 广东潮州不锈钢制品业增加值和同比增速 数据来源： wind 宝城期货金融研究所 （ 2）、 家电行业分化 不锈钢制品在白色家电行业的用途主要有冰箱面板，洗衣机内筒、冰箱内胆等。目前，家用电器行业所用不锈钢主要是 304、 430 等种类。白色家电行业的快速发展期在 2008 年至 2013 年， 2013 年以后的白色家电行业经历了一段时间的整理期。除此之外，不锈钢也被广泛应用与厨房小家电当中，如电饭锅、电水壶、电压力锅和微波炉等。 2019 年主要家电产量有所分化，空调和洗衣机增量显著，而彩电产量表现为下降。具体来看， 1-10月家用洗衣机累计产量为 6341.50 万台， 同比增长 7.60%，依旧保持高速增长。空调累计产量为 18331.70万台，同比增长 6.20%，增速在持续放缓。电冰箱产量增长 3.80%芝 110.90 万台，增速保持平稳。彩电产量增速持续下降， 1-10 月累计产量为 15595 万台，同比下降 3.0%，降幅仍在扩大。 2020 年 年度 投资策略报告 敬请阅读免责条款 10 图 15 主要家电产量和同比变化 数据来源： wind 宝城期货金融研究所 展望后市，由于 开工及竣工面积差额自 2016 年后持续加大， 但 2019 年三季度 开始竣工数据 便呈现出 逐月好转且增速提升的迹象，考虑到家电需求将于房屋竣工交付后产生，受益于地产交付的逐步释放家电行业或将迎来改善，继而带来不锈钢需求向好。 （ 3）、 汽车行业 有望复苏 汽车行业不锈钢用量空间较大 。 在汽车行业中不锈钢主要应用于汽车排气系统、发动机零部件、燃油箱和装饰用零部件。其中排气系统的不锈钢用量达到整车不锈钢用量的一半以上。排气系统应用的不锈钢主要是铁素体型和奥氏体型，具体包括 304、 308、 321、 409 和 430 等型号，形状主要为管材。同时，不锈钢作为一种轻型材料，在发动机零部件等领域也有广泛的应用。 2019 年我国汽车行业延续调整， 销量数据持续下滑， 2019 年 1 月 -10 月汽车销量 2063.9 万辆，同比下降 9.7%；广义 &狭义乘用车整体销量为 1717.4 万辆和 1685.8 万辆，同比下滑 11.03%和 10.98%。我们认为主要原因： 1）经济下行压力大，房价产生挤出效应，购车主力的三四线城市消费者购买力下降 ；2）中美贸易战的持续冲击，进口车关税、合资股比限制等行业政策仍不明朗 ； 3）国五国六换挡期，消费者意愿受抑制 。 不过， 从库存角度来看， 行业库存已处近几年的底部，汽车行业产成品存货 同比 已降至 负 10.6%。 我们预计，随 4 季度消费情绪回暖，行业逐步进入加库存周期，带动明年销量重回正增长 。总之， 去库结束 后，行业将进入 加库存周期，景气度有望稳步复苏 。