2020年沥青期货投资策略：供需格局改善，沥青价格中心上移.pdf

GUANGZHOUFUTURES RESEARCH1请 参 阅 最 后 一 页 的 重 要 声 明 1期货研究报告年度视野供需格局改善，沥青价格中心上移2020 年沥青期货投资策略研究所2019-12-15GUANGZHOUFUTURES RESEARCH1请 参 阅 最 后 一 页 的 重 要 声 明table_main 行 业 深 度 模 板期 货 研 究 报 告 年 度 视 野供 需 格 局 改 善 ， 沥 青 价 格 中 心 上 移 2020年 沥 青 期 货 投 资 策 略宏 观 背 景 ： 全 球 经 济 增 长 放 缓尽 管 全 球 主 要 央 行 货 币 政 策 趋 向 宽 松 ， 但 受 累 于 全 球 贸 易 摩擦 持 续 ， 2019 年 以 来 全 球 经 济 增 长 持 续 放 缓 ， 全 球 贸 易 、 制 造 业 、投 资 、 商 业 及 消 费 者 信 心 均 被 削 弱 。 JP Morgan 全 球 制 造 业 PMI和 服 务 业 PMI 指 数 在 2019 年 前 十 个 月 明 显 回 落 ， 显 示 全 球 经 济增 长 放 缓 。运 行 态 势 ： 呈 现 大 幅 上 涨 后 震 荡 回 调 走 势经 历 了 2018 年 大 跌 之 后 ， 2019年 沥 青 期 价 整 体 呈 现 大 幅 上涨 后 震 荡 回 调 走 势 。 2019年 1月 份 开 始 ， 沥 青 期 价 跟 随 原 油 价 格快 速 上 涨 ， 低 库 存 、 油 价 利 好 、 沥 青 较 强 的 需 求 预 期 是 推 动 沥 青价 格 快 速 上 涨 的 原 因 ； 但 进 入 5月 份 ， 沥 青 资 源 供 应 不 断 增 加 ，厂 库 及 社 会 库 存 不 断 累 积 ， 市 场 看 空 气 氛 加 重 ， 沥 青 价 格 调 头 向下 ； 2019 年 下 半 年 ， 沥 青 跟 随 油 价 维 持 区 间 震 荡 走 势 ， 整 个 市 场内 沥 青 资 源 充 裕 ， 终 端 道 路 需 求 证 伪 ， 因 全 球 经 济 低 迷 带 来 消 费旺 季 不 旺 ， 抑 制 了 沥 青 价 格 。行 情 展 望 ： 供 需 格 局 改 善 ， 沥 青 价 格 中 心 上 移总 体 来 看 ， 2020 年 受 到 供 应 端 资 源 偏 紧 、 进 口 持 续 萎 缩 、 沥青 厂 开 工 维 持 中 低 位 运 行 态 势 ， 2020年 国 内 沥 青 供 应 维 持 大 体 稳定 或 小 幅 上 扬 ； 而 需 求 端 因 ” 十 三 五 “ 规 划 最 后 一 年 、 基 建 加 大投 入 、 宏 观 氛 围 转 好 等 支 撑 ， 沥 青 整 体 需 求 将 得 到 改 善 ， 预 计 2020年 沥 青 价 格 重 心 将 有 所 抬 升 。table_invest 0416震 荡 偏 强马 琛ma.chengzf2010020-23382623执 业 证 书 编 号 ： F3039125发 布 日 期 ： 2019 年 12 月 15 日市 场 表 现BU 主 连table_industrytrendtable_indusname BU行 业 深 度 研 究 报 告table_page 原 油 期 货请 参 阅 最 后 一 页 的 重 要 声 明目录一、2019 年行情回顾.41.1、2019 年沥青价格走势.41.2、国际油价走势. 5二、供需分析. 62.1、沥青产量同比大增. 62.2、沥青厂开工率. 82.3、沥青进出口. 92.4、沥青库存. 122.5、沥青需求. 13三、其他因素分析.143.1、委内瑞拉原料供应.143.2、IMO 新规影响.16四、后市展望.16附: 五、聚焦 IMO 政策下的燃料油期货. 175.1、新加坡高硫燃料油市场”跌宕起伏“.175.2、新加坡燃料油裂解价差深度贴水.195.3、IMO 政策解读.20行 业 深 度 研 究 报 告table_page 原 油 期 货4一、2019 年行情回顾1.1、2019 年沥青价格走势图 1：沥青主力合约 2019 年价格走势数据来源：文华财经经历了 2018 年大跌之后，2019 年沥青期价整体呈现大幅上涨后震荡回调的走势。2019 年 1 月份开始，沥青期价跟随原油价格快速上涨，2019 年 1-4 月份沥青期价从年初的 2578 元/吨上涨至 3660 元/吨，涨幅达 1082 元/吨，或 41.97%，低库存、油价利好、沥青较强的需求预期是推动沥青价格快速上涨的原因。但进入 5 月份，沥青资源供应不断增加，厂库及社会库存不断累积，市场看空气氛加重，沥青价格调头向下，一度在 6 月下旬下滑至 2884 元/吨，跌幅达 776 元/吨，或 21.21%。随后，沥青期价跟随原油价格震荡上扬。2019 年下半年，沥青期价跟随油价维持区间震荡走势，尽管委内瑞拉原料供应趋于紧张、但前期积累原料库存、加之转关以及稀释沥青、冷湖、中东原油的补给，供应并未出现明显紧张，反而因沥青生产利润较好，沥青厂开工积极，整个市场内沥青资源充裕，而终端道路需求证伪，因全球经济低迷带行 业 深 度 研 究 报 告table_page 原 油 期 货5来消费端旺季不旺，均抑制了沥青价格。图 2：BU 与 WTI 价格走势 图 3：沥青山东基差数据来源：Wind2019 年 2-5 月份，山东地区沥青基差持续在零轴偏上位置徘徊，至 5 月下旬明显走强，直至 6 月初达到 544 元/吨的年内最高点，表明现货市场较为强势，与原料成本抬升有较为密切的关系。沥青期现套利机会出现，目前沥青的期现市场主要集中在山东、江苏两地。上半年期现套利入场时间主要集中在一季度，5月中下旬为较为合适的离场时间。进入下半年，沥青终端道路需求证伪，委内瑞拉原料供应炒作一段时间后，供应端似乎并未受到影响，沥青期货持续贴水于现货，期现套利窗口基本处于关闭状态。随着沥青期现业务的不断成熟与规模化，贸易商采购、销售的方式更为灵活。2019 年大多数时间内，沥青期货深度贴水现货，贸易商可提前在期货盘面锁定销售价格，生产商也可以提前锁定利润，在期货盘面上卖出交割，亦有效缓解了炼厂库存压力。1.2、国际油价走势沥青是原油经过蒸馏后的残渣，是原油直接的产出品，观察历史数据显示，沥青与全球三大原油期货行 业 深 度 研 究 报 告table_page 原 油 期 货6价格均有着较强相关性。2018 年 5 月下旬以来，特朗普颁布新政令，禁止与委内瑞拉进行石油交易，此后美国政府对委内瑞拉的制裁不断升级，使得马瑞原油的供应出现萎缩，令 2019 年沥青期价走势强于外盘原油。国际油价在 2018 年四季度经历了高台跳水行情后，2019 年 1-4 月份，因受到美股大涨、欧佩克减产效应、美国对伊朗制裁加剧、利比亚内战等因素影响，油价持续走高，WTI 原油从年初 46.54 美元/桶反弹至年内高年 66.60 美元/桶，此后，受到炼厂春季检修、美原油库存累库等季节性因素影响，油价在上半年的剩余时间从高位回落；进入三季度，油价呈现区间震荡行情，区间下方 WTI 维持在 50 美元/桶水平，上方在 63 美元/桶水平，油价在石油产品消费旺季并未走出趋势行情；四季度国际油价在中美贸易谈判取得积极进展、美联储继续降息的宏观利好下，呈现震荡上扬行情，且随着炼厂秋季检修结束，加之 IMO 政策实施期限临近，油价在年底至 2020 年初仍有上扬动力。二、供需分析2.1、沥青产量同比大增今年以来，全国沥青产量整体大于去年水平，据卓创资讯数据显示，2019 年 1-10 月份，全国沥青产量共计在 2346.46 万吨，同比 2018 年 1-10 月 2111.55 万吨增加 234.91 万吨，或 11.13%，2019 年 9月沥青产量处于四年以来最高水平。沥青产量的快速增长，首先，为进一步增加沥青市场份额，2017 年开始中石油携手地方炼厂，在全国范围内展开沥青代加工和收购业务，中石油方面沥青产量增长明显；其次，2019 以来柴油与沥青的价差明显缩窄，对部分炼厂而言，生产沥青的利润要明显好于生产汽柴油，因此转产沥青比例较多，这类型炼厂的生产工艺可以在沥青与焦化料之间切换，例如东明石化、滨阳燃化、金陵行 业 深 度 研 究 报 告table_page 原 油 期 货7石化、镇海炼化、上海石化、盘锦北燃等，由于焦化利润较差，上述炼厂从焦化切换沥青生产的比例增多（增长明显炼厂包括金陵石化、镇海炼化、齐鲁石化等）。数据显示，截至 2019 年 1-11 月，山东地炼柴油与重交沥青的价差均价在 2817.8 元/吨，较去年同期 3335.3 元/吨下滑 517.5 元/吨，或 15.52%。图 4：国内沥青产量 图 5：国内沥青产量（分集团）数据来源：卓创资讯沥青厂生产利润方面，2019 年大多数时间沥青厂生产利润为正，整体来看沥青厂生产利润要好于去年，据卓创资讯数据显示，2019 年全年沥青厂生产利润在 163.2 元/吨，同比去年 157.3 元/吨上涨 5.9 元/吨。2019 年沥青厂生产利润呈现先抑后扬的局面，一季度上游原油成本不断提升，特别是美国升级对委内瑞拉制裁，令马瑞原油贴水宽幅增加，炼厂生产利润由年初的 250 元/吨下滑至 4 月下旬的负值水平，此后一个月炼厂利润持续亏损。进入三季度，上游原油价格区间震荡，沥青需求进入传统旺季，令沥青厂生产利润一度达到 494 元/吨的全年最高水平。四季度，油价震荡上扬，上游成本加剧，但终端道路需求证伪，旺季不旺，沥青生产利润由年内高点逐渐转为负值。行 业 深 度 研 究 报 告table_page 原 油 期 货8图 6：沥青厂生产利润 图 7：山东地炼柴油与沥青价差数据来源：卓创资讯、Wind2.2、沥青厂开工率沥青开工有着明显的季节性，一季度，沥青需求在春节前后处于断档期，由于天气寒冷，终端道路需求处于低谷，沥青生产效益和利润低，使得炼厂多停工或转产渣油和焦化料，但也有贸易商冬储行为短暂支撑开工率。此外，春节之后，南方天气适宜，终端道路需求亦将走高；二季度天气转暖，开工率会出现短暂提升；6 月份以后华东华南梅雨季节来临，沥青开工受限制；进入三季度，沥青终端需求进入传统旺季，开工率整体大幅反弹；四季度，随着天气转冷，道路施工需求转弱，开工率逐渐下滑。2019 年沥青厂整体开工率季节性不明显，三季度以来，由于终端道路需求证伪，开工率提升并不明显。2019 年沥青厂开工率波动不明显，全年开工率在 34%-48%区间波动。行 业 深 度 研 究 报 告table_page 原 油 期 货9图 8：沥青厂开工率 图 9：沥青厂开工率（分地区）数据来源：隆众资讯十二五以来，国家大力发展基础交通建设，沥青需求量不断增长，带动沥青产能增长迅速，十三五以来，受到道路规划、一带一路政策刺激，沥青产能继续扩大。据卓创资讯数据显示，2018 年我国沥青产能在 4620 万吨/年，同比增加 5%。进入十三五，沥青需求增速有所放缓，市场供应过剩。2019 年沥青产能增速将不及 2018 年，预计 2019 年全国沥青产能将达到 4700 万吨/年。而且当前整体市场供应过剩，炼厂开工率低位运行，沥青产能未能充分利用，加之全球经济低迷打压需求面，沥青产能增长或继续放缓。2.3、沥青进出口2019 年中国沥青进口量继续回落，2019 年 1-10 月沥青进口总量在 359.45 万吨，与去年同期下滑52.55 万吨，或 12.76%。总体来看，2019 年 1-2 月份进口量偏低，主要受到春节假期影响，而 5 月份进口量达到 47.35 万吨，为今年截至目前最高单月进口量。2019 年全年大多数时间，沥青进口利润为负值，这是今年沥青进口大幅下滑的主要原因。截至 2019年 12 月 12 日，华东地区沥青进口利润在-152 元/吨水平，全年平均进口利润在-220 元/吨水平；华南地行 业 深 度 研 究 报 告table_page 原 油 期 货10区沥青进口利润在-113 元/吨水平，全年平均进口利润在-211 元/吨水平。从进口来源上看，韩国仍然是我国最大的沥青进口来源国，2019 年 1-10 月份累计进口量为 199.7 万吨，占比为 56.2%，占比有所下滑；第二大来源国为新加坡，2019 年 1-10 月累计进口量为 89.3 万吨，占比达到 25.1%。近年来亚太地区沥青资源逐渐收紧，使得沥青的进口成本增加。自 2018 年，韩国炼厂开始上马二次装置，使得沥青的产能急剧下滑。2018 年 5 月韩国双龙炼厂 S-Oil 上马重油催化装置 RFCC，使得沥青产量由 144 万吨/年降低至 50-60 万吨/年，韩国现代炼厂于 2018 年 9 月份上马两套延迟焦化装置，沥青产量由原来的 86 万吨/年下滑至 40 万吨/年。图 10：沥青进口量 图 11：新加坡沥青与燃料油比价数据来源：海关数据、Wind从新加坡沥青与高硫燃料油比价来看，进入四季度，新加坡沥青与燃料油比价快速拉升，主要由于新加坡高硫燃料油市场出现明显的供需错配，新加坡高硫燃料油价格快速增加，随着 IMO 新规实施日期的来临，高硫燃料油需求逐渐减弱，新加坡沥青与高硫燃料油比价逐渐回调，截至 2019 年 12 月初，新加坡沥青与高硫燃料油比价在 1.27，较年初基本持稳，同比去年同期增加 0.13。