2020年经济展望及投资策略报告.pdf

1 2020年经济展望及投资策略报告 走出平庸，达致非凡 研发成关键要素 农银国际中国 /香港证券研究 2 目录 2020 年全球经济展望 4 2020 年中国经济展望 8 2020 年投资策略 13 香港 IPO 市场 33 中国银行业 - 正面 35 中国房地产业 - 正面 41 中国替代能源业 - 中性 45 中国环保业 - 正面 48 中国证券业 - 正面 52 中国互联网媒体与消费商务业 - 中性 55 中国消费品业 - 正面 57 中国教育业 - 中性 61 中国电信业 - 正面 64 于 2019 年 12 月 9 日发布 另有指明外 ,数据截至 2019 年 11 月 29 日 陈宋恩 (研究部主管 ) 投资策略 philipchanabci.hk 852-2147 8805 姚少华 (经济师 ) 经济展望 yaoshaohuaabci.hk 852-2147 8863 欧宇恒 (分析员 ) 中国银行业 johannesauabci.hk 852-2147 8802 周秀成 (分析员 ) 中国证券业 /中国互联网媒体与消费商务业 stevechowabci.hk 852-2147 8809 董耀基 (分析员 ) 中国房地产业 kennethtungabci.hk 852-2147 8311 吴景荃 (分析员 ) 中国环保业 /替代能源业 kelvinngabci.hk 852-2147 8869 潘泓兴 (分析员 ) 中国教育业 /中国消费品业 paulpanabci.hk 852-2147 8829 黎柏坚 (分析员 ) 中国电信业 rickylaiabci.hk 852-2147 8895 3 全球经济展望 农银国际经济师 姚少华 4 2020 年 全球经济 展望 尽管全球主要央行的货币政策趋向宽松，但受累于全球贸易摩擦升温以及地缘政治的高度不确定性， 2019年年初以来全球经济增长持续放缓 2019 年年初至今全球通胀水平因经济增长疲弱和能源价格回落保持温和水平。由于工资增长疲弱，撇除食品及能源价格外的核心通胀 ， 整体上亦维持温和态势 展望未来，有见于全球贸易摩擦持续，经济和政治政策的高度不确定性或进一步削弱全球供应链，打击商业和消费者信心以及投资增长，我们预期 2020 年全球经济增长或保持疲弱态势 我们预期 2019 年美国、中国、欧元区、日本及英国的经济分别增长 2.3%、 6.1%、 1.2%、0.9%及 1.4%， 2020年则分别增长 1.9%、 5.9%、 1.0%、 0.6%及 1.2%，相比而言，上述国家在 2018年经济分别增长 2.9%、 6.6%、 1.9%、 0.8%及 1.4% 全球经济增长动力持续减弱 尽管全球主要央行的货币政策趋向宽松，但受累于全球贸易摩擦升温以及地缘政治的高度不确定性，2019 年年初以来全球经济增长持续放缓。全球贸易、制造业活动、投资以及商业及消费者信心均被削弱。如图表 1所示， JP Morgan全球制造业 PMI和服务业 PMI指数在 2019年前 10个月明显回落，显示全球经济增长放缓。 图表 1: JP Morgan 全球 PMI 指数 (%) 来源 : 彭博， 农银国际证券 全球贸易活动亦有放缓的迹象，主要因为全球制造业增速回落。根据 WTO公布的全球季度贸易量统计数据， 2019 年第 2 季全球商品贸易量仅增长 0.2%1，而 2018 年同期增长 3.5%。 WTO 公布的世界贸易展望指标在 11 月维持疲弱水平，仅为 96.6，远低于该指数 100的分界线，显示低于平均增长率。特别是分项指标出口订单指数位于 97.5的收缩水平，显示 2020年全球贸易增长或进一步放缓。 2019 年年初至今全球主要经济体经济增长动力整体上呈现疲弱趋势。受累于减税刺激政策效果消退，2019年首 3季美国经济按年增长 2.3%，大幅低于 2018年全年 2.9%的增速 (图表 2)。同期中国、欧元区、日本以及英国的经济分别增长 6.2%、 1.2%、 1.0%及 1.5%，而 2018 年全年则分别增长 6.6%、 1.9%、0.8%及 1.4%。许多新兴市场经济体的经济增长亦低于预期，包括印度、墨西哥、俄罗斯和众多商品出口经济体。 1除另有指明外，本报告 示的变动比 均为按 变化 46.047.048.049.050.051.052.053.054.055.056.011/2017 02/2018 05/2018 08/2018 11/2018 02/2019 05/2019 08/2019JP Morgan全球制造业 PMI JP Morgan全球综合 PMI JP Morgan全球服务业 PMI 5 图表 2: 全球主要经济体 GDP 增长 (%) 实质 GDP 按年 增长 2017 年 2018 年 2019 年首 3 季 美国 2.4 2.9 2.3 中国 6.9 6.6 6.2 欧元区 2.5 1.9 1.2 日本 2.0 0.8 1.0 英国 1.9 1.4 1.5 来源 : 彭博、 农银国际证券 2019 年年初至今全球通胀水平因经济增长疲弱和能源价格回落保持温和水平。由于工资增长疲弱，撇除食品及能源价格外的核心通胀整体上亦维持温和态势。虽然失业率大幅改善，但大多数发达经济体的核心通胀未达到央行目标。在新兴经济体中，大多数因经济增速放缓导致核心通胀低于 2%水平。然而，少数新兴经济体因货币贬值部分抵消了能源价格回落所引致的通胀下行压力。尽管由于猪肉价格攀升，中国整体 CPI 从 2018 年的 2.1%上涨至 2019 年首 10 月的 2.6%，但同期核心通胀率仍温和，仅为 1.7%，而2018年为 1.9%。 由于全球通胀低迷及经 济增长放缓，全球主要央行的货币政策基本采取宽松态势。美联储在 2019 年首10 月将联邦基金目标利率下调 3 次至 1.50%-1.75%区间，美联储亦结束资产负债表的缩减，并转为资产负债表的扩张。在 9 月份货币政策会议上，欧洲央行决定将存款利率下调 10 个基点，进一步加深负利率，并宣布重启量化宽松政策。英伦银行及日本央行继续维持其宽松货币政策立场，并保持利率水平不变。中国人民银行亦放松了货币政策，降低了 OMO、 MLF 和 LPR 的利率。在新兴市场和发展中经济体中，一些国家的央行自 4月以来亦下调了政策利率。 2020 年全球经济增速或保持疲弱 展望未来，有见于全球贸易摩擦持续，经济和政治政策的高度不确定性或进一步削弱全球供应链，打击商业和消费者信心以及投资增长，我们预期 2020 年全球经济增长或保持疲弱态势。考虑到全球经济增速放缓以及贸易摩擦持续， WTO 预测 2019 年及 2020 年全球货物贸易量增速将由 2018 年的 3.0%分别降至1.2%及 2.7%。根据国际货币基金组织 2019 年 10 月发表的最新世界经济展望， 2019 年及 2020 年全球经济预计分别增长 3.0%及 3.4%，比 4月发表的世界经济展望分别下调 0.3个百分点及 0.2个百分点 (图表 3)。由于我们预期全球主要经济体在 2020 年经济增速放缓，我们相信 IMF 或在下一期世界经济展望进一步下调 2020 年全球经济增长预测。经济合作与发展组织在 11 月发表的经济展望里亦将 2019年及 2020年全球经济增长预测从 5月预计的 3.2%及 3.4%下调至 2.9%及 3.0%。 有见于美国财政刺激效果减退，中美贸易纠纷持续以及全球经济放缓，我们预期 2020 年美国经济增速由2019 年我们估计的 2.3%回落至 1.9%。虽然家庭支出或以较快的速度增长，但企业固定资产投资和出口仍将保持疲软，料拖累经济增长。货币政策方面，随着中美贸易冲突持续导致经济前景转弱，如果美国维持对中国进口商品的关税水平不变，我们预期美联储在 2020 年减息 1 次。然而，如果美国决定对中国进口的商品提高关税，我们预期美联储将在 2020 年减息 2 次。如果美国削减对中国的关税规模或税率，美联储或在 2020年维持利率不变。同时，我们估计美联储至少在 2020年 2季度持续扩张其资产负债表。 随着中美贸易摩擦持续、工业产出增速疲弱以及房地产限制措施难于放松，中国经济料 维持放缓态势。我们维持中国经济 2019 年及 2020 年分别增长 6.1%及 5.9%的预测不变。货币政策方面，我们预期人民银行将继续维持中性偏松的货币政策以稳定经济增长。人民银行预计将保持流动性充裕以支持对民营企业及中小企业的信贷供给。随着经济下行压力加大，我们预期人民银行或在 2020 年继续宣布下调 RRR 及降低 OMO、 MLF 及 LPR 利率。我们预期中央政府将采用更为积极的财政政策来稳定增长，政策措施主要集中于减税降费、加速基建投资以及出台鼓励消费的政策。 我们预计 2020 年欧元区的经济增速或由 2019 年估计的 1.2%略微减慢至 1.0%，主要因为外需回落、全球贸易摩擦持续、以及内部政局不稳等因素影响出口及商业投资意欲。欧元区政治风险仍高企，包括与英国潜在的无协议脱欧，以及意大利及西班牙政局动荡。根据欧洲央行的 10 月份货币政策会议，欧洲央行6 于 2019 年 11 月 1 日重启每月 200 亿欧元的资产购买计划，并根据需要持续量化宽松措施。欧洲央行将再为商业银行提供大量的低成本资金来支持经济增长。有见于欧元区疲弱的经济增长前景以及持续的低通胀水平，我们预计欧洲央行将维持其主要再融资利率在 0.00%的纪录低位。此外，由于英国无序脱欧的可 能性仍存在，我们预期 2020年英国经济增速或由 2019年估计的 1.4%减慢至 1.2%。 受累于消费税上调拖累私人消费、全球贸易保护主义升温、以及企业投资增长疲弱，我们预计日本 2020年的经济增长或由 2019 年估计的 0.9%回落至 0.6%。 2019 年 10 月开始的消费税由 8.0%上调至 10.0%将拖累经济增长。有见于通胀前景仍疲弱及当前通胀水平远低于日本央行 2.0%的目标，我们预期 2020年日本的超宽松货币政策或维持不变，日本央行短期政策利率料维持在 -0.10%的负利率水平不变。 图表 3: 全球主要经济体 GDP 增长预测 (%) 实质 GDP 按年增长 2018 年 2019 年预测 2020 年预测 美国 2.9 2.3 1.9 中国 6.6 6.1 5.9 欧元区 1.9 1.2 1.0 日本 0.8 0.9 0.6 英国 1.4 1.4 1.2 世界 (国际货币基金组织 ) 3.6* 3.0* 3.4* 世界 (经济合作与发展组织 ) 3.5# 2.9# 3.0# 来源 : 国际货币基金组织， 经济合作与发展组织， 彭博，农银国际证券 估计 注释 : *代表 国际货币基金组织 的估计及预测 #代表 经济合作与发展组织 的估计及预测 7 中国经济展望 农银国际经济师 姚少华 8 2020 年 中国经济 展望 受累于中美贸易摩擦升温、制造业活动放缓以及工业企业盈利恶化， 2019 年年初以来中国经济增长持续放缓。官方数据显示位列世界第 2 大经济体的中国 2019 年前 3 季经济增长 6.2% ，较 2018年同期 6.7%的增速回落 展望未来，有见于中美贸易摩擦仍持续、工业产出增速疲弱，以及房地产调控措施仍偏紧，我们相信 2020 年中国经济增长或继续放缓。整体上我们预期 2020 年中国 GDP 增长5.9%，略低于 2019年 6.1%的预估增速 货币政策方面，我们预期人民银行在 2020 年将继续维持中性偏松的货币政策以稳定经济增长。我们预计 2020年年底 1年期与 5年期 LPR的利率水平分别跌至 3.80%及 4.70%。2020 年底大型存款类金融机构的 RRR 料跌至 12.0%，而中小型金融机构的 RRR 料跌至10.0% 我们预期 2020 年中央政府将采用更为积极的财政政策来稳定增长，政策措施主要集中于减税降费、出台鼓励消费的政策以及加速基建投资方面。我们预期 2020 年政府会再录得小幅财政赤字，约占国内生产总值 4.0% 中国经济增长首 10 月放缓 受累于中美贸易摩擦升温、制造业活动放缓以及工业企业盈利恶化， 2019 年年初以来中国经济增长持续放缓。官方数据显示位列世界第 2大经济体的中国 2019年前 3季经济增长 6.2%2，较 2018年同期 6.7%的增速回落 (图表 1)。国内生产总值各个组成部分的分析显示，消费开支仍是 2019 年前 3 季经济增长的主要推动力，为整体经济增长贡献 3.8 个百分点。投资贡献 1.2 个百分点，而货物及服务净出口亦贡献1.2个百分点。 图表 1: 中国 GDP 增长 (%) 来源 : 国家统计局 , 农银国际证券 2除另有指明外，本报告 示的变动比 均为按 变化 6.06.26.46.66.87.07.27.47.67.88.03Q13 1Q14 3Q14 1Q15 3Q15 1Q16 3Q16 1Q17 3Q17 1Q18 3Q18 1Q199 与 2018年相比， 2019年首 10个月内需表现较疲弱，投资及社会消费品零售销售增速均放缓。城镇固定资产投资继 2018年增长 5.9%后， 2019年首 10个月回落至 5.2%，主要因为中美贸易摩擦导致制造业及民间投资放缓 (图表 2)。 同期社会消费品零售销售亦由 9.0%放缓至 8.1%，主要因为汽车购置税优惠措施退出导致汽车消费增速大幅放缓 (图表 3)。从供给侧看，内地实质工业产出增长由 2018年的 6.2%回落至2019年首 10个月的 5.6%(图表 4)。 图表 2：中国城镇固定资产投资年初至今增长 (%) 来源 : 国家统计局 、 农银国际证券 图表 3: 中国零售销售增长 (%) 来源 : 国家统计局 、 农银国际证券 图表 4: 中国工业产出增长 (%) 来源 : 国家统计局 、 农银国际证券 0.02.04.06.08.010.012.014.016.003/15 08/15 01/16 06/16 11/16 04/17 09/17 02/18 07/18 12/18 05/19 10/196.57.07.58.08.59.09.510.010.511.011.504/15 08/15 12/15 04/16 08/16 12/16 04/17 08/17 12/17 04/18 08/18 12/18 04/19 08/194.04.55.05.56.06.57.07.58.08.59.004/15 08/15 12/15 04/16 08/16 12/16 04/17 08/17 12/17 04/18 08/18 12/18 04/19 08/1910 外需方面，由于中美贸易摩擦升温， 2019年首 10个月出口与进口均显着回落。尽管人民币贬值支持出口增长，但以美元计价 2019 年首 10 个月出口仍下跌 0.2%，远低于 2018 年 9.9%的出口增幅 (图表 5)。同期进口下跌 5.1%，亦远低于 2018 年 15.8%的进口增幅。由于进口大幅下跌， 2019 年首 10 个月贸易盈余由 2018年同期的 2528亿美元扩大至 3403亿美元。 图表 5：中国出口及进口增长 (%) 来源 : 国家统计局 、 农银国际证券 2019 年首 10 个月 CPI 与 PPI 通胀继续偏离。由于食品价格特别是猪肉价格反弹， 2019 年前 10 个月CPI通胀由去年的 2.1%回升至 2.6%。然而，同期 PPI通胀则由 2018年的 3.5%大幅回落至 -0.2%，主要因为内需较疲弱以及较高的基数效应。 货币政策方面， 2019 年年初至今人民银行采用了中性偏松的态势，以期稳定经济增长。 2019 年首 10 月人民银行实施了 3 次降准来降低实体经济融资成本。尽管人民银行维持基准利率不变，但 OMO、 MLF 及LPR利率水平均趋于回落。 2019年 10月广义货币供给 (M2)的增速由 2018年同期的 8.0%反弹至 8.4%，2019 年首 10 月衡量实体经济从金融体系获得资金多寡的社会融资规模增量亦从 2018 年同期的 16.2 万亿人民币上升至 19.4万亿人民币。 2020 年中国经济增速或放缓 展望未来，有见于中美贸易摩擦仍持续、工业产出增速疲弱，以及房地产调控措施仍偏紧，我们相信2020 年中国经济增长或继续放缓。整体上我们预期 2020 年中国 GDP 增长 5.9%，略低于 2019 年 6.1%的预估增速 (图表 6)。值得指出的是，上述预测是基于我们对中美贸易战的基准预估，即 2020 年美国将维持对中国商品的现有关税不变。如果美国调高或调低对中国商品的关税水平，我们的预测将做出相应的调整。即使美国调高对中国商品关税，我们认为中央政府推行的宽松财政政策及中性偏松的货币政策将防止经济大幅下滑。 内需方面，随着地方政府专项债券可作为重大基建项目的资本金和部分基建项目的最低资本金比例已经调低，基建投资有望在 2020 年低位回升。房地产调控政策仍将从严，以及房地产销售料 增长乏力 ，房地产投资在 2020 年或小幅回落。制造业投资在减税降费 及融资成本降低下料保持平稳。我们预计 2020 年整体固定资产投资或由 2019 年估计的 5.2%回落至 5.0%。尽管个税改革措施的实施将提振消费开支的增长，但由于居民可支配收入增长放缓以及 CPI 通胀高企， 2020 年社会消费品零售销售的增长料维持疲弱态势。我们预计 2020 年零售销售增速或由 2019 年估计的 8.1%回落至 7.8%。外需方面，虽然中美两国就贸易摩擦仍在举行双边谈判，但中美贸易的纠纷料为中国 2020 年的贸易增速带来很大的不确定性。我们预计2020 年中国贸易的增速仍保持疲弱态势，出口及进口的增速或由 2019 年估计的 -0.5%及 -5.0%分别小幅回升至 0.5%及 -4.0%。 (40.0)(30.0)(20.0)(10.0)0.010.020.030.040.050.060.001/15 06/15 11/15 04/16 09/16 02/17 07/17 12/17 05/18 10/18 03/19 08/19出口增速 进口增速