2020年铜价展望：云开方见日，潮尽炉峰出.pdf

铜年报 请仔细阅读最后一条免责条款 专业成就未来 1 品种 研究 报告 云开方见日 潮尽炉峰出 2020 年铜价展望 投资要点 宏观经济逐渐企稳，逆周期调节力度进一步加大。宏观经济弱势在三季度和四季度初集中体现，目前已经出现企稳迹象。 供给端紧张为铜价提供有力价格支撑。矿端扰动犹存，矿山老化，矿石品位降低，资本开支下滑，铜精矿新增产能减少。 2020 年 TC 长单降至冶炼成本下方，冶炼厂利润被压缩，冶炼积极性不高，精炼新增产能也不及往年。 废铜进口量大幅下滑。 国家政策对废铜管制趋严， 废铜供应 严重 不足 。 终端消费逐渐回暖。房地产市场韧性 依旧，在财政政策和货币政策刺激下下，基建和制造业投资有望回暖； 5G 工业互联网建设迎来高峰期。 投资策略 宏观层面有企稳迹象，在宏观环境最差的三季度和四季度初，铜价依然保持震荡筑底，并没有出现大幅的下跌。欧美主要国家四季度中后期的经济数据已经开始回暖，我国在财政政策和货币政策执行上依然有较大空间，逆周期调节力度进一步加强。 产业层面看 ， 原料端的供应紧张 ， TC 降低，库存低位 为铜价提供有力价格支撑。终端消费回暖情况将决定 2020 年铜价走势，电力投资 结构改善，房地产韧性将继续保持， 5G 工业互联网迎来建设高峰期， 新 能源汽车有望在政策扶持下反弹， 对 2020 年铜价持乐观态度， 预计 2020 年铜价先扬后抑，重心较今年上移， 2020 年主要波动区间约在 46500-52000 元 /吨，伦铜运行区间约在 5700-6700 美元 /吨。 2019 年 12 月 20 日 铜年报 产业研究 中心 有色 研究组 王艳红 027-68851554 wangyhmfc 投资咨询号 ： Z0010675 张杰夫 15926482597 zhangjfmfc 期货从业资格号： F3067721 铜年报 请仔细阅读最后一条免责条款 专业成就未来 2 一、 行情回顾 回顾 2019 年伊始至今， 铜价整体呈现冲高回落然后低位震荡筑底走势， 宏观经济和中美贸易 摩擦 在这一年里成为影响铜价的主要因素。截至到 12月 19日，沪铜价格报 49110 元 /吨，较年初 上涨 1.47%，年中 3 月份最高涨至 56810 元 /吨，最低 7月份跌至 45640元 /吨； LME铜价格报 5830.50美元 /吨，较年初下跌 0.72%，年中最高涨至 6608.5 美元 /吨，最低跌至 5518.00 美元 /吨。 一季度 财政 货 币 双向发力，宏观利好助推铜价涨至高点。 2019 年一季度 是全年宏观氛围最好的时候， 财政政策上国家加大减税力度，从 4 月 1 日起国家实施深化增值税改革，以制造业为减税重点，将制造业税率由 16%降至 13% ，将交通运输、建筑等行业适用税率由 10%降至 9%。在财政支出上， 2019 年政府计划发行 2.15 万亿元人民币地方政府专项债券，较 2018 年发行规模增长了近 60%。货币政策上央行在 1 月 4 日宣布下调金融机构存款准备金 率 1 个百分点，此次降准释放约 1.5 万亿元流动性。 从降准效果来看， 1 月份社融规模增量较去年同期增 1.56 万亿元至 4.64 万亿元， 3 月份社融增量超预期增长至 2.86 万亿元，降准效果明显，铜价受宏观利好因素赋能，沪铜主力从 46210 元 /吨单边上涨至50810 元 /吨， LME 铜从 5725.00 美元 /吨涨至 6500.00 美元 /吨左右。 二季度 中美贸易摩擦升级，铜价大幅下行。二季度特别是在 5 月份 ，特朗普称与中国贸易谈判进展缓慢，并将对 2000 亿美元中国进口商品由之前的 10%税率提至 25%，贸易摩擦升级，双方互加关税，美国 打压华为等多家国内科技公司，加之欧美主要国家制造业 PMI 疲软，全球经济增长放缓忧虑增加，整个宏观氛围从前期较为乐观急转直下，沪铜从一季度高位下跌至 46000 元 /吨附近， LME 铜也从前期高位 下跌至 5780.00 美元 /吨附近。 三季度 贸易摩擦升级供需两弱 ，铜价低位震荡筑底 。七月份先是中央政治局表明下半年的经济工作重心回归稳增长，美联储如期下调基准利率 25 个基点开启全球货币宽松闸门；但是八月份中美贸易战超出市场预期持续发酵，美国正式宣布对剩下的 3000 亿元美元中国商品由原定关税率 10%提高至 15%， 分两批实 施(2019 年 9 月 1 日和 12 月 15 日 )，铜价反弹无望正式开始探底震荡周期，加之三季度宏观经济弱势进一步体现在 全球大多数国家，需求疲软，库存减少也未能铜年报 请仔细阅读最后一条免责条款 专业成就未来 3 助力铜价冲破震荡区间，沪铜在探底 45640 元 /吨之后在 46000-48000 元 /吨区间震荡， LME 铜在探底 5518.00 美元 /吨之后再 5600-6000 美元 /吨区间震荡。 四季度 初期 供给发力贸易转好 ，铜价重心上移，震荡格局没有变。四季度已经过去 2/3， 从 10 月和 11 月铜价的表现来看，铜价的震荡区间在收窄，铜价重心上移。 10 月 受 智利矿端扰动和中美贸易谈判转好影响， 加之英国 最终与欧盟约定 在明年 1 月 31 日之前 脱欧 ，铜价上 升至 新台阶 ；不过整个 11 月铜价走势相对弱势，波动率较小，铜价受到多方面因素制约，中美贸易的第一阶段协议 的签订 由于特朗普的一些发言增加 了不确定性，虽然宏观经济依旧弱势，不过 到 12月份 美国和欧洲已经出现了一些企稳信号，在产业层面，铜精矿和废铜供给担忧在逐渐增加，致使 2020 年长单 TC 定在了 62 美元 /吨，较去年长单 TC 大幅下降，库存持续下降并处于低位， 铜价下方支撑力度较强， 消费回暖预期增强，铜价强势反弹，先后突破 48000 和 49000 元 /吨的整数关口。 沪铜整体 价格波动在46500-49500 元 /吨， LME 铜价格波动区间在 5600-6200 美元 /吨。 图 1：沪铜价格走势 数据来源： Wind，美尔雅期货 铜年报 请仔细阅读最后一条免责条款 专业成就未来 4 图 2：伦铜价格走势 数据来源： Wind，美尔雅期货 二、 铜精矿 供给趋紧， 2020 年新增产能有限 1.TC 持续低位，冶炼厂利润被压缩 2019年冶炼费用（ TC）较 2018年大幅下降 ， 从最新的 SMM铜精矿指数为 58.5，美元 /吨，较年初的 88.5 美元 /吨，下降了近 35%。虽然月度 TC 持续低位，但是许多冶炼厂还是依靠 2019 年的长单 TC 保证了冶炼利润，不过根据截至目前的消息来看，年中智利矿业巨头 Antofagasta 与江西铜业、铜陵有色最终签订 2020年上半年 TC 长单，价格为 65 美元 /吨左右， 11 月份的亚洲铜业周会议期间， 江铜、铜陵有色、中铜与 Freeport 确定了 2020 年 TC 长单价格为 62 美元 /吨。 较去年长单 TC 的价格 80.8 美元 /吨，下降了 18.8 美元 /吨，降幅 23.3%。 2020 年长单 TC 的价格已经低于冶炼成本，加之硫酸的价格也已经下 滑至低点， 冶炼利润被大幅压缩， 预计明年冶炼企业 不会出现过多产能扩张 ，整体开工率会下滑 。 TC 持续低位的原因是多方面的，一方面来自于矿端，今年以来主要铜矿产出国受暴乱，罢工，极端天气影响，铜矿产量受到一定影响，全球来看也没有什么新增产能，铜精矿供应紧而不缺，铜矿企业议价能力更强；另一方面，我国冶炼厂依靠 19 年长单 TC 保证了利润，精炼铜产量逐月同比增加，国内冶炼产能也在迅速扩张。 铜年报 请仔细阅读最后一条免责条款 专业成就未来 5 图 3：月度 TC 数据来源： Wind，美尔雅期货 图 4：长单 TC 数据来源： SMM，美尔雅期货 2.矿企资本开支逐年下滑， 铜精矿产 能 增速放缓 ， 从图 5 中可以看出，铜精矿产能增速在 2013-2016 年达到峰值之后，近三年来产能增速迅速下滑，产能增速放缓原因主要有以下几点： 一方面 是受制于产能周期，而产能周期背后形成的原因主要是矿企的资本开支 的变化 ，从图 6 中我们可以看出 从 2010-2013年矿企资本开支逐年增加，而通常一个开采周期大概是 3-5年，所以产能在 13-16 年迅速扩张，之后由于铜价低迷，矿企不愿花费更多开支，资本开支呈 现逐年下滑的趋势，可以看到近三年资本开支一直不高，直接影响到铜年报 请仔细阅读最后一条免责条款 专业成就未来 6 后期铜精矿的产量。另一方面，矿石品位降低，开采成本增大，许多铜矿已经从露天开采转到地下，铜矿工人对薪资的要求越来越高，这样的情况会持续相当长的一段时间，对铜精矿产量也有不利影响。 根据 ICSG 的数据， 2018 年全球铜精矿产能为 2388.4 万吨，较 2017 年增速仅为 0.10%，并且这低增速的趋势会在 2019 年得到延续，从全球十大矿企的产量中我们可以看出， 2019年全球十大矿企铜精矿产量较去年减少了 14万吨 左右 ，并且从表 2 中我们可以看到在 2020 年预 计新增产能在 37.4 万吨左右， 这种产能增幅其实是很小的，所以我们预计 铜精矿供应偏紧的情况 将 持续至明年下半年。 图 5： 全球矿山产能 数据来源： ICSG，美尔雅期货 图 6： 主要铜矿企业资本开支 数据来源：公开资料整理，美尔雅期货 铜年报 请仔细阅读最后一条免责条款 专业成就未来 7 表 1： 全球十大矿企铜精矿产量 年份 自由港 智利铜业 力拓 南方铜业 嘉能可 英美资源 墨西哥集团 必和必拓 安托法加斯塔 波兰铜业 总量（万吨）2015年 182 195 50 77 .2 150 70 90 160 66 .5 45 10 85 .72016年 185 188 58 91 139 65 100 155 71 45 10972017年 170 180 47 93 139 66 100 140 69 40 10442018年 170 180 55 89 150 66 100 167 72 45 10942 0 1 9 年E 150 170 55 100 143 66 100 170 77 49 1080 数据来源：上市公司报告，美尔雅期货 表 2:2020 年全球主要铜产量变化预期 矿山 国家 公司 产量变化（千吨）C obr e P a n n m a 巴拿马 F i r s t Q u a t u a m 1 2 7 .5B a t u 印尼 A m m a n M i n e r a l 75K a t a n g a 刚果 G l e n c or e 73P T - F I ( G r a s be r g ) 印尼 F r e e por t 68C h a m bi s h 赞比亚 C N M C 50M i r a do 厄瓜多尔 T on g l i n g N on f e r r ou s M e t a l s 45D e z i w a 刚果 C N M C 35C a r r a pa t e e n a 澳大利亚 O Z M i n e r a l 30K ol w e z i 刚果 Z i j i n M i n i n g 25P u m pki n H ol l ow 美国 N e v e da C opp e r 2 1 .4D u oba os h a n P h a s e 中国 Z i j i n M i n i n g 15Y a n g l a P u l a n g 中国 Y u n n a n C opp e r 10Y u l on g P h a s e 中国 W e s t M i n i n g G r ou p 10C h i f e n g F u bo 中国 C h i f e n g F u bo M i n i n g 8J i a m a P h a s e 中国 C h i n a G ol d G r ou p 8Y i n s h a n 中国 J i a n g x i C opp e r 6 .5S h a x i C u M i n e 中国 T on g l i n g N on f e r r ou s M e t a l s 4 .6D a ba os h a n 中国 D a ba os h a n M i n i n g 2Z h i bu l a C u M i n e 中国 J u l on g C opp e r 1 .6A n di n a 智利 C ode l c o -1 0P r om i n e n t h i l l 澳大利亚 O Z M i n e r a l -2 4C e r r o V e r de 秘鲁 F r e e por t -2 7S e pon 老挝 C h i f e n g G ol d -3 5C e n t i n a l a 智利 A n t of a g a s t a -4 0M u t a n da 刚果 G l e n c or e -1 0 5合计 3 7 4 . 6铜年报 请仔细阅读最后一条免责条款 专业成就未来 8 数据来源： SMM，美尔雅期货 三、精炼铜 新增不及预期， 2021 年 产能或有所扩张 由于受明年长单 TC 大幅下降的影响，冶炼厂在明年的 预计 新增产能也出现较大的下滑，从 表 3 可以看到，今年总体精炼铜的新增产能在 80 万吨左右，因为去年的长单 TC 保住了冶炼厂一部分利润，使得今年产能有所扩张，这也是导致 TC 低位的原因之一，但是到明年，新扩建项目总产能只有 45 万吨左右，新增产能下滑明显，不过到 2021 年我国又将迎来产能扩张，届时将有 104 万吨的新增产能陆续投产。 我们关注今年冶炼厂停工检修的情况可以发现，今年整体停工检修影响到的产量为 42.1 万吨，相较于 2018 年大幅增加，并且三分之二的检修都集中在今年的二季度，二季度冶炼厂的集中检修，影响了 23 万吨左右的产量，这也使得二季度现货市场 精炼铜供应偏紧 。 全年来看， 2019年整体精炼铜产量呈现上升趋势， 10月份精炼铜产量达 83.80万吨较去年同期增长了 17.90%，从逐月的数据来看（图 7） ，今年除了 5 月份因为冶炼厂集中检修使得产量有所下降之外，下半年产量都维持在 10%以上的增速。从产量累计数据来看（图 8）， 1-10 月份精炼铜累计产量达到 783.10 万吨，较去年同比增长 8.10%， 由于去年的长单 TC 保证了利润，精炼铜整体产量依然还是增长的较快，不过由于今年“金九银十”的消费旺季不及预期，需求疲软，铜精矿和废铜供应出现缺口，预估 2019 年全年的 精炼铜产量在 930 万吨左右，增速 6.5%。 2020 年预计产量将增加 40 万吨左右，主要来自于新扩建项目的投产。 铜年报 请仔细阅读最后一条免责条款 专业成就未来 9 表 3:我国铜精炼新扩建项目汇总 公司名称 新增粗炼产能 新增精炼产能 生产使用原料 投产年月山东恒邦股份有限公司 0 10 铜精矿 20 19 年下半年赤峰云铜 25 25 铜精矿 20 19 年6月广西南国铜业有限公司 30 30 铜精矿 20 19 年4月黑龙江紫金铜业有限公司 10 15 铜精矿 20 19 年9月小计 65 80兰溪市自立环保科技有限公司 0 10 废杂铜/ 阳极铜 20 20 年6月新疆五鑫铜业有限责任公司 10 10 铜精矿 20 20 年下半年赤峰金剑 20 10 铜精矿 20 20 年8月铜陵有色（奥炉） 0 15 铜精矿 20 20 年下半年小计 30 45紫金铜业有限公司 8 8 铜精矿 2021中条山有色金属集团有限公司 18 18 铜精矿 2021五矿铜业（湖南）有限公司 20 20 铜精矿 2021山东烟台国润铜业 18 18 铜精矿 2021大冶有色 40 40 铜精矿 2021小计 104 104瑞昌西矿铜业有限公司 20 20 铜精矿 尚不明确湖南宝山铜业 15 15 铜精矿 尚不明确广西南国铜业有限公司 20 20 铜精矿 尚不明确中国黄金（满洲里） 10 10 铜精矿 尚不明确小计 65 652 0 1 9 年铜精炼新扩建项目（单位：万吨）后期铜精炼新扩建项目数据来源： SMM，美尔雅期货 铜年报 请仔细阅读最后一条免责条款 专业成就未来 10 表 4:2019 年国内冶炼厂检修情况 公司名称 公司产能（万吨） 开始时间 持续时间 影响产量（万吨）青海铜业责任有限公司 10 20 19 年1月 15天 0. 4广西金川有色金属有限公司 40 20 19 年3月 40 - 50 天 1. 8新疆五鑫铜业有限公司 10 20 19 年4月1 日 30天 0. 5赤峰金剑 12 20 19 年4月1 6日 14天 0. 4金隆铜业 35 20 19 年4月1 0日 28天 0. 7山东恒邦股份有限公司 15 20 19 年4月7 日 40天 1豫光金铅 15 20 19 年4月2 0日 40天 1. 2东营方圆 40 20 19 年4月中旬 30 - 35 天 2阳谷祥光铜业 40 20 19 年4月1 日 45天 6青海铜业责任有限公司 10 20 19 年5月 25天 0. 4山东金升铜业有限公司 20 20 19 年5月 暂时停产 1. 4赤峰金峰铜业有限公司 15 20 19 年5月2 日 27天 1. 1中原黄金冶炼厂 35 20 19 年5月 40天 3. 8江西铜业（清远）有限公司 10 20 19 年6月 10天 0. 2新金昌铜业（奥炉） 20 20 19 年6月中旬 35天 1. 9紫金铜业有限公司 30 20 19 年6月 25天 2. 1江铜富治和鼎铜业有限公司 30 20 19 年6月 35天 2. 9云南锡业股份有限公司 10 20 19 年6月底 30天 0. 8五矿铜业湖南有限公司 10 20 19 年7月1 8日 18天 0. 4白银有色金属 20 20 19 年7月初 50天 2. 7宏跃北方铜业 10 20 19 年8月8 日 20天 0. 5国投金城冶金 10 20 19 年9月 25天 0. 7金冠铜业 40 20 19 年10 月 25天 2. 7江西铜业 50 20 19 年10 月 48天 6. 5合计 537 4 2 . 1数据来源： SMM，美尔雅期货 图 7:我国精炼铜产量当月值 数据来源： Wind，美尔雅期货