网络安全行业专题：网络安全产业高景气，政策助推行业持续加速.pdf

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业研究 Page 1 证券研究报告 动态报告 /行业快评 信息技术 网络安全 行业专题 超配 （维持评级） 2019 年 12 月 23 日 网络安全产业高景气，政策助推行业持续加速 证券分析师： 熊莉 xiongli1guosen 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980519030002 证券分析师： 于威业 0755-81982908 yuweiyeguosen 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980519050001 事项： Table_Summary 近期我们针对计算机行业重点细分投资领域 网络安全 行业进行梳理和分析。 国信 计算机 观点： 随着等保 2.0 在 2019 年 12 月 1日正式实施，信息安全产业的高景气周期将正式拉开。信息安全虽然也是 IT 必需品之一，但是我国安全投入比一直较低，等保 2.0 等政策的推动将强化“刚需”属性，市场空间加速释放。从 2018 年前三季度各安全厂商表现来看，营收均呈现加速态势，预计明后年将继续保持。信息安全市场空间广阔，因此即使当前竞争格局较差，各厂商 也均有广阔发展空间。我们建议积极关注信息安全产业，尤其是具备技术和渠道优势的安全厂商 ： 深信服 （ 300454） 、安恒信息 （ 688023） 等 评论： 信息安全行业 ： 政策和行业景气度持续提升，市场增速有望整体向上 信息安全产业是全球 IT 产业增速最快的的细分，国内增速更是长期保持 20%以上 。从信息安全占 IT 投入比例来看，我国只有 1.88%，远低于全球平均水平 4.13%，跟发达国家比更是有数倍差距。中期来看，在等保 2.0 政策的推动，信息安全仍处于高景气周期中；根据规划目标到 2025 年信息安全产业达到 2000 亿元。 我国 2018 年信息安全市场达到 495 亿，同比增长 21%，行业内生增速快。同时，对于新兴的云、大数据、物联网等安全领域，增速更是在30%以上，行业的快速成长为各厂商带来发展广阔发展机会。 行业格局分散， 各厂商 产品、行业、渠道各有特色 。安全设备虽然也是通用 IT 产品之一，但是需求的多样性造成了产品功能的不同特性；产品性能的差异也对市场的高低端进行了分层。因此产品的种类繁 多造成了安全行业格局分散。同时，各个厂商优势行业也不相同，如启明星辰在党政军更有优势；最后是渠道和直销模式，也造成了行业不同玩家的玩法不尽相同。但从全球信息安全产业发展来看，市场分散是常态，重点关注的应该是具备技术领先的大品类安全厂商。 坚定看好信息安全产业 。 随着政策推动的高景气环境 ，以及社会各界安全意识的加强 ，信息安全迎来行业增速继续向上的黄金发展期。市场空间广阔的前提下，各有千秋的安全厂商均有发展空间。中期来看，市场有望诞生一批营收超过 20 亿的明星企业。 信息安全市场整体呈现快速增长 信息安全是全球 IT 增速最快的细分， 全球市场以服务为主 。根据赛迪的统计， 2018 年网络信息安全市场规模达到 1269.8 亿美元，未来三年仍能保持平均 9%以上的复合增速。 另一方面，根据 Gartner 预测， 2018 年全球信息安全产品和服务支出将超过 1140 亿美元，比去年增长 12.4%。 2019 年，市场预计增长 8.7%，达到 1240 亿美元。 虽然多方预测数据略有差异，但是在全球 IT 支出增速在 3.2%的情况下，安全仍是增速最快的细分。 从结构上来看，全球信息安全市场主要以服务为主，信息安全治理的复杂性导致无法单纯依靠软硬件设备的独立运 作，全面的解决方案和安全服务也为我国安全市场发展指明了方向。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 图 1： 全球信息安全市场增长（亿美元） 图 2： 全球信息安全市场结构 资料来源： 赛迪顾问 ，国信证券经济研究所整理 资料来源： 赛迪顾问 ，国信证券经济研究所整理 国内信息安全市场保持 20%以上的高增长，安全服务比例持续提升 。 国际政治经济环境 的持续发酵让我国上下深刻意识到安全的重要性，信息安全当前重视程度空前。我国 2018 年信息安全市场达到 495 亿，同比增长 21%，远超全球增速，预计未来能仍保持 20%以上的行业增速。我国信息安全市场一直以硬件产品为主，近年来服务比例呈现持续提升的态势。以启明星辰为代表的龙头公司，推出安全运营中心的新业态，也是顺应了行业趋势，未来我国安全市场服务比例仍会持续提高。 图 3： 中国信息安全市场增长（亿元） 图 4： 中国 信息安全市场结构 资料来源：赛迪顾问，国信证券经济研究所整理 资料来源：赛迪顾问，国信证券经济研究所整理 市场增量来自信息化持续 提升，安全投入比提升 。 我国信息化水平仍然较低。 2018 年中国 GDP 占全球的比例达到 15.8%， IT 支出占比仅为 3.7%，企业信息化发展水平滞后。随着信息化水平提升，安全投入也会随之增加。根据 IDC 的数据， 2015-2017 年我国信息安全投入占总 IT 投入比例低于 2%， 远低于全球市场 4%左右的水平。 如果对比美日等发达国家，安全投入比都在 10%以上，甚至达到 12%，中国网络安全行业仍有数倍空间。 图 5： 中国 GDP 与企业 IT 支出占全球比重 图 6： 全球及中国信息安全投入占总 IT 投入比 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 资料来源： 艾瑞咨询 ，国信证券经济研究所整理 资料来源： IDC，国信证券经济研究所整理 云、大数据、物联网等新兴领域安全保持更快的增长 。 云计算已经是 IT 产业最具确定性的发展方向，全球云计算产业保持快速增长， 2018 年我国云计算整体市场达到 962.8 亿元，同比增长 39.2%。企业上云是大势所趋，如影随形的安全体系仍亟待建设。 2018 年，中国云安全市场规模达到 37.8 亿元，增长率达 44.8%，未来 3 年内预计仍将保持每年 40%的高速增长。 物联网安全市场潜力巨大。随着数以亿计的智能设备接入网络，物联网范畴逐步扩大，预计到 2020 年，中国物联网的整体规模将达到 1.8 万亿元。物联网安全问题同样是备受关注，包括工业控制系统漏洞、视频监控被劫持等安全事件已时有发生。根据赛迪的数据， 2018 年我国物联网安全市场规模达到 88.2 亿元，增速达到 34.7%，预计 2021年市场规模将达到 301.4 亿元，市场增速保持 40%以上。 图 7： 云安全市场规模（亿元） 图 8：物联网安全市场规模（亿元） 资料来源：赛迪顾问，国信证券经济研究所整理 资料来源：赛迪顾问，国信证券经济研究所整理 等保 2.0 落地，信息安全产业开启高景气周期 信息安全问题给中国带来巨大损失 。根据诺顿 2017 网络安全报告，网络犯罪给全球带来巨额经济损失，全球损失达到 1720 亿美元。 2017 年中国是全球损失最严重的国家，损失达到 663 亿美元，比 13 年增长近 80%。相比之下，美国损失由 13 年的 380 亿美元下降到 194 亿美元，这大幅得益于其近年来网络安全不断的建设。 基于此，我国 政府对信息安全的重视程度 空前 ， 近年来推出一系列信息安全政策， 政策逐步规范有利于行业持续健康发展 。 图 9： 2017 全球网络犯罪经济损失（亿美元） 资料来源： 2017 诺顿网络安全调查报告 ，国信证券经济研究所整理 政策推动安全行业高景气持续 。近年来信息安全政策不断推出， 17 年网络安全法正式发布， 19 年底等保 2.0 即将正式实施，关键信息基础设施保护条例已上报国务院，有望 19 年内出台。多政策 有望形成共振，从需求和责任主体两方面共同推动信息安全的投资，刺激整个行业发展。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 等保 2.0 对 1.0 进行了全面升级 。变化一：法律地位提升。 2007 年的等保 1.0 体系，其法律效力为部门规范性文件。 2018 年的等保 2.0，是依据网安法与保守国家秘密法制定的行政法规。在法律效力上，等保 2.0 显著优于等保 1.0，必然在测评过程中给予更强的执行力。变化二：等保监管范围扩大。等保 1.0 只针对网络和信息系统，等保 2.0 细化了网络安全等级保护制度定级对象的具体范围，将云、物联网、工业控制系统等均纳入了等保范围。变化三：强制定级和提升级别。等保 1.0 是“自主定级、自主保护、监督指导”；等保 2.0 是“明确等级、增强保护、常态监督”，是一种强制定级 ，需要到 公安机关备案 ，定级将更加严格 。 同时，在 等保 2.0 里，测评达到70 分以上才算基本符合。基本分 变高 ，要求变得更高 ，相应安全投入也会更多。 从等保 1.0 在 2007 年发布可以看出，为之后 3-5 年信息安全公司带来了一个高增长；等保 2.0 有望复制 1.0 行情，再次驱动行业增速向上。 图 10： 等保 2.0 评估流程变多 图 11： 等保 2.0 监管范围扩大 资料来源： 张振峰等级保护 2.0 时代基本要求解读 ，国信证券经济研究所整理 资料来源： e 安在线 ，国信证券经济研究所整理 政策指引，信息安全市场高增长可期 。 关于促进网络安全产业发展的指导意见（征求意见稿）于 2019 年 9 月发布。目标到 2025 年，培育形成一批年营收超过 20 亿的网络安全企业，形成若干具有国际竞争力的网络安全骨干企业，网络安全产业规模超过 2000 亿。 国家网络安全产业发展规划于 2019 年 6 月 30 日发布。其规划到 2022 年，依托产业园带动北京市网络安全产业规模超过 1000 亿元，拉动 GDP 增长超过 3300 亿元，打造不少于 3 家年收入超过 100 亿元的骨干企业。目前A 股安全业务营收最高的启明星辰也只有 25 亿元 ，未来各安全厂商均有广阔增长空间。 图 12： A 股主要安全厂商 2018 年收入（亿元） 资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理 等保 2.0 已于 12 月 1 号正式实施， 有望复制 1.0 政策行情 。等保 1.0 在 2007 年发布，政策逐步落地带来客户需求的持续高景气。从当时已上市信息安全公司营收增速来看， 08-11 年呈现出加速状态， 可以说 等保 1.0 对安全投入刺激明显。 等保 2.0 相关的信息安全技术 网络安全等级保护基本要求、信息安全技术网络安全等级保护测评要求、信息安全技术 网络安全等级保护安全设计技术要求 ， 已于 2019 年 12 月 1 日正式实施 。 等保 2.0 在 1.0 基础上全面升级， 有望再次驱动信息安全增速向上。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 5 图 13： A 股信息安全公司营收增速中位数 资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理 除了政策引导外，国资入股继续加码信息安全产业。 信息安全产业受到国家前所未有重视 ，尤其当前国际环境 下，国家资金近期密集入股信息安全公司，中期对入股公司发展起到促进作用。信息安全产业涉密众多，是国家安全的重要一环，在安全设备上，国产化也积极推进。以绿盟科技为例，其受到 pe 股东困扰多年，且外资背景下难以打开政府市场，国资入股后必然能在政府行业减轻阻力。 表 1： 国资入股信息安全厂商情况 信息安全公司 国资入股 比例 股东 奇安信 中国电子集团 22.59% 第二大股东 绿盟科技 中国电科产业基金 13.89% 第二大股东 南洋股份 中国电科 5.00% 第三大股东 美亚柏科 国投智能 15.79% 控股股东，国资委成实际控制人 山石网科 国创元开（财政部） 8.77% 第四大股东 资料来源 :公司公告、国信证券经济研究所预测 全球范围来看， 信息安全依然是 各国 政府投资重心 。根据 Gartner 统计的 2019 年首要的技术投资，信息安全是并列第一的投资目标， 表明 全球各级政府的高度重视。随着等保 2.0 的落地，国内信息安全投入占比将逐步向成熟市场看齐。 表 2： Gartner2019 首要投资技术 排名 政府优先事项 受访者比例 % 1 商业智能 /数据分析 43% 1 网络 /信息安全 43% 3 云服务 /解决方案 39% 4 核心系统改进 /转型 33% 5 软件开发 /升级 26% 6 基础设施 /数据中心 23% 7 人工智能 /机器学习 22% 8 技术集成 21% 9 客户 /用户体验 20% 10 移动应用 19% 资料来源 :Gartner、国信证券经济研究所预测 群雄逐鹿， 各 安全厂商均有机会 相比于路由和交换市场的寡头垄断，安全市场依然非常分散 。 路由和交换功能单一，主要实现三层、二层转发的数据交换功能。因此性能成为产品竞争的唯一指标，华为和华三在数通市场积累多年，已经具备绝对优势，市场集中请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 6 度持续提升。 虽然安全产品也是 IT 建设的刚需，但是市场格局分散的多，启明星辰市场份额最大，但也仅为 5.1%。 信息安全设备本质是在“数通”设备基础上增加了“攻防”功能，“数通”和“攻防”是安全产品最重要的两大功能分类。“攻防”衍生出各种各样的安全需求，市场也诞生多种产品品类；“数通”对产品性能 产生不同 要求，也对产品进行了分层。信息安全仍是一个技术密集型的产品型行业。 信息安全行业市场格局分散，这主要是因为安全产品的特点与路由、交换等网络设备有所不同；除此之外，各厂商优势行业、销售模式均有区别。 图 14： 2018 年 国内交换机市场格局 图 15： 2018 年国内信息安全市场格局 资料来源： IDC，国信证券经济研究所整理 资料来源：赛迪顾问，国信证券经济研究所整理 产品功能层面： 安全需求的多样性和复杂性，造成产品层面的多样性；产品的多样性造成各厂商各有所长 。 信息安全市场较为特殊，整个 IT 系统的安全需求多种多样，衍生出各种类型的产品。在各种产品中，防火墙、身份认证、IDS/IPS、 UTM 是主要分类。 UTM 产品在实际应用中也经常划入防火墙一类。安全服务也是市场主要一块，目前虽然占比较 小，但增速较快，未来必将成为安全市场的趋势。在主要品类层面，启明星辰 、 绿盟科技 、安恒信息 在“攻防”更具优势 ；天融信、华为、深信服等在“数通”上更具优势 。 A 股主要信息安全公司均有核心产品，各有所长，导致行业 短期内 无法集中。 图 16： 2018 年中国网络信息安全市场产品结构 图 17： 2018 年国 内各细分安全领域市场排名 资料来源： 赛迪顾问 ，国信证券经济研究所整理 资料来源： IDC、 赛迪顾问，国信证券经济研究所整理 产品性能层面：产品性能差异造成 安全市场高端和中低端分层，技术成为主导因素 。 数通性能是安全产品的核心基础 之一 。数通指标包括吞吐量、新建链接数量、并发数量等，代表着网络安全产品可在用户数更多、流量更大、安全要求更高的网络环境中部署应用。根据有披露的性能指标，以数通为代表的国产厂商，与国际厂商相比也具备竞争力。根据 NSSLAB 在 2016 年的测评，华为和山石的下一代防火墙入围 NSS 推荐级别。在高性能防火墙产品领域，数通厂商占据优势。 因此在高端安全产品市场上，再次对市场进行了分层，华为和山石整体表现较好。 125.459.142.131.427.126.225.318.818.3121.5防火墙 /VPN安全服务信息加密身份认证IDS IPSUTM终端安全数据安全Web安全安全管理平台其他请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 7 表 3： Gartner2019 首要投资技术 厂商名称 最高吞吐量 新建链接数量（个） 并发数量（个） 华为 1.92Tbps - - 天融信 480Gbps - 6,000 万 -1.2 亿 新华三 1.6Tbps 3,000-2,000 万 15 万 -10 亿 Juniper 1.2Tbps 5000-750 万 6.4 万 -3.95 亿 Checkpoint 880Gbps 4 万 -492 万 320 万 -1.1 亿 Palo Alto Networks 720Gbps 4,200-480 万 6.4 万 -3.2 亿 Fortinet 630Gbps 5,000-180 万 75 万 -3.2 亿 CISCO 1.2Tbps 6,000-50 万 10 万 -5,700 万 山石网科 1Tbps 6,000-1,000 万 10 万 -4.8 亿 资料来源 :山石网科招股说明书 、国信证券经济研究所预测 行业层面：政府、金融、运营商是最重要的下游细分，各厂商擅长领域有差异 。 信息安全虽然也是 IT 建设通用 刚需型产品，但是下游重视程度不同，安全投入比例也有所不同。根据赛迪数据，政府、电信和金融占下游 61%的市场，是最重要的细分市场。 A 股信息安全各行业优势不同。启明星辰是国内最早深耕安全领域的厂商之一，在党政军具备优势 ，同时还有天融信，国内老牌厂商也是深耕政府行业 ；迪普科技有一部分网络可视化业务，政府占比高，同时凭借数通领域的产品积累，运营商领域占比较高；深信服 整体 较为平均；安恒信息凭借拳头产品态势感知，在公安领域占比较高，政府份额较大；山石网科凭借高端防火墙等，在技术要求最高的金融领域占据优势。 同时，华为和 新华三在运营商市场积累多年， 在这些领域优势最大。 图 18： 2018 年中国 网络信息安全市场行业应用结构 图 19： 各主要厂商客户行业结构 资料来源：赛迪顾问，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 渠道 层面： 传统厂商以直销为主，新兴厂商渠道占比高 。本质上直销和分销并没有绝对优劣之分，也是各厂商对于自身产品及市场定位的选择。对于政府等大客户来说，订单体量较大，定制化要求高，直销依然是最合适的销售模式；对于中小企业客户，产品标准化程度高，厂商需要借助渠道的触角去接触更多的客户，渠道销售成为最合适的选择。 以深信服为代表的新兴安全厂商，渠道占比极高。一方面是因为深信服渠道建设师承华为，另一方面深信服以上网行为管理、 VPN 等功能单品起家，产品标准化程度高，且简单易用，更适合走渠道。品牌的塑造也是渠道成功的关键，深信服已经是安全厂商中做的非常不错了，但是全行 业品牌力都有巨大的提升空间，即使深信服也是。渠道的成功，对于深信服推出新产品（如超融合）也事半功倍，能够迅速打开市场。 以启明星辰为代表的老牌安全厂商，聚焦党政军等大客户为主，因此直销比例较高。天融信 2019 年也开始了渠道建设，目前传统厂商加大渠道投入成为趋势，目标也是为了争夺更广范围的中小企业市场。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 8 表 4： 各安全厂商销售模式比较 公司名称 销售模式 招股书报告期 启明星辰 未披露占比 绿盟科技 2013 年 H1 2012 年 2011 年 直销模式 46.43% 41.93% 47.25% 销售代理 53.57% 58.07% 52.75% 迪普科技 2017 年 2016 年 2015 年 直签销售 35.17% 32.22% 37.72% 渠道代理 64.83% 67.78% 62.28% 深信服 2017 年 2016 年 2015 年 直销模式 2.99% 5.41% 4.94% 渠道代理 97.01% 94.59 95.06% 安恒信息 2018 年 2017 年 2016 年 直销模式 44.07% 44.84% 47.62% 渠道代理 55.93% 55.16% 52.38% 山石网科 2018 年 2017 年 2016 年 直销模式 10.49% 14.49% 16.43% 渠道代理 89.51% 85.50% 83.57% 资料来源 :公司公告 、国信证券经济研究所预测 全球信息安全市场也一样分散 。 根据 IDC 数据，全球信息安全市场 2018 年达到 1269.8 亿美元。根据美股主流安全厂商披露的年报数据，我们测算各厂商市占率仍然较低 。除了市场本身较为分散为，另一方面，全球安全服务占比较高，如四大的安全咨询业务等 。但并不妨碍 Palo Alto、 CheckPoint、 Fortinet 成为网络安全领域的明星，也说明市场对技术领先的大品类 综合 安全厂商的充分认可。 全球信息安全创业热度持续高涨， 也证明行业依然处于高投入的蓬勃发展期。 全球范围来看， 2017 年信息安全领域的融资活动数量和金额均再创记录。信息安全领域创业持续火爆，验证行业内细分领域和产品众多，技术演变快。另一方面， 从全球来看，安全领域并购事件和金额均呈现持续上升的态势。通过产业并购， 迅速补齐厂商产品线，充分发挥研发和渠道的优势 ， 巨头对新兴厂商的并购也将成为趋势。 图 20： 2018 年中国网络信息安全市场产品结构 图 21： 国际网络安全融资活动 资料来源：国信证券经济研究所整理 资料来源： Momentum Cyber，国信证券经济研究所整理 安全厂商各有千秋，高景气环境下有望诞生一批明星 企业 。 总结来看，由于信息安全产品的特点，以及各厂商发展的特点，导致公司厂商各有所长。随着政策推动，以及信息化水平持续提升，社会安全意识逐步增加，我国信息安全产业将保持蓬勃发展，中期来看有望诞生一批营收超过 20 亿元以上的企业。目前第一集团仍 由 老牌厂商启明星辰、奇安信 、华为、 绿盟科技、天融信 等把守，随着安恒信息和山石网科相继登陆科创板，也有望迅速逼近第一集团。当前是信息安全领域发展的黄金时期，各厂商均有广阔发展空间。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 9 图 22： 2019 中国网络安全 100 强 资料来源：安全牛，国信证券经济研究所整理 重点标的 ： 深信服 ： 安全和云计算齐发力，看好公司长期发展 深信服是信息安全行业老牌厂商之一， 18 年安全业务营收约 19 亿，行业排名前列。公司在 VPN、上网行为管理等产品排名第一、 UTM 排名第二，安全业务持续高增长。相比与其他安全公司以直销为主，深信服在渠道建设上具备极强的优势，同时也引领了行业渠道建设的潮流。公司以信息安全业务立足，同时发展了超融合等云计算业务，公司超融合业务也取得了市场第三的成绩。目前我国云计算市场仍保持快速增长，私有云与公有云比例大约是 6:4，超融合是建设私有云最便捷的方法之一。深信服超融合业务保持快速增长， 18 年营收达到 8.7 亿，同比增长 59%。公司已形成了安全和云计算双轮驱动的业务结构，在技术和渠道等均具有广泛的协同效应。我们认为公司受益于安全行业和云计算行业的高增长，持续给予推荐。 安恒信息 ： 占据优质赛道，新兴安全领跑者，关注态势感知 安恒以技术基因创业，在 Web 安全、数据库审计、日志审计等多项产品占据市场前三位置。公司进而拓展到“新场景”和“新服务”领域，以态势感知为代表的平台类产品已经成为市场第一品牌，安全平台类产品连续两年增速在180%左右；安全服务营收也加速增长， 18 年安全服务增速达到 77%。从公司业务模式和结构来看，安恒与绿盟科技最为相似，如人均创收和人均创利。安恒在 Web 防火墙、态势感知、云安全、安全服务等多个领域与绿盟不分上下，未来有望对标绿盟。从云计算、大数据、物联网发展趋势来看，公司占据了未来安全产业优质赛道，有望迅速挤进第一集团。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 10 相关研究报告： 国信证券投资评级 类别 级别 定义 股票 投资评级 买入 预计 6 个月内，股价表现优于市场指数 20%以上 增持 预计 6 个月内，股价表现优于市场指数 10%-20%之间 中性 预计 6 个月内，股价表现介于市场指数 10%之间 卖出 预计 6 个月内，股价表现弱于市场指数 10%以上 行业 投资评级 超配 预计 6 个月内，行业指数表现优于市场指数 10%以上 中性 预计 6 个月内，行业指数表现介于市场指数 10%之间 低配 预计 6 个月内，行业指数表现弱于市场指数 10%以上 分析师承诺 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 风险提示 本报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有，仅供我公司客户使用。未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司或关联机构可能会持有本报告中所 提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询业务是指取得监管部门颁发的相关资格的机构及其咨询人员为证券投资者或客户提供证券投资的相关信息、分析、预测或建议，并直接或间接收取服务费用的活动。 证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。