有色金属行业2020投资前景研究报告.pptx

,有色金属行业 2020 投资前景研究报告,2019 年 12 月 17 日,目 录,全球经济：新兴经济体增速回升 中国逆周期调节力度加大.1新兴经济体增速回升 .1中国经济逆周期调节力度加大.1行业分析：采选业利润下滑 下游需求有望边际改善.3受益于地产竣工面积回暖 下游需求有望边际改善.4中美贸易摩擦暂缓 出口市场有望企稳.5基本金属：看好铜和铝.6铜：供给存在不确定 价格走势谨慎乐观.6铝：成本端趋于稳定 行业盈利改善.9锌、铅：供给过剩 价格承压.14贵金属：短期走势承压 长期依然看好.16金融属性决定金价走势.16美联储降息放缓 实际利率回升压制金价.16金价长期走势依然乐观.17金银比回落 相对看好白银走势 .17小金属：供给收缩、需求发力 钴价处于底部抬升阶段.18嘉能可 Mutanda 停产大幅调降钴矿供给预期 .18钴价下滑新项目推进受阻 钴增量不达预期 .18新能源汽车动力电池需求将再度发力 .19价格走势：供给受限 价格底部确认.22行业评级：维持“看好”评级.22推荐公司：紫金矿业、江西铜业.23紫金矿业：并购步伐从未停止 国际矿业巨头继续起航.23江西铜业：外延扩张稳步推进 低估值破净概念值得关注.23建议关注：神火股份.24神火股份：矿权纠纷落地 电解铝盈利能力强.24风险因素.24表 目 录表 1：2019 年 10 月全球经济增速预测.1表 2：中国有色金属现货均价.3表 3：全球精炼铜供需预测.6表 4：全球氧化铝供需情况.9表 5：全球电解铝供需情况.11表 6：全球锌铅供需预测 .15表 7：美联储利率路径.17,图 目 录,图图图图图图图图图图图图图图图图图图图图图图图图图图图图图图图图图图图图图图图图,1：全国 70 个大中城市房价同比走势.22：中国房地产新开工和竣工面积月度走势.23：中国有色金属采选业利润 .34：中国有色金属冶炼及压延业利润.35：中国家电产品产量增速.46：中国汽车月度产量和累计增速 .47：中国电网投资完成额.48：中国钢铁产量累计增速.49：中国铜材出口量.510：中国铝材出口量.511：中国铜材出口比例 .512：中国铝材出口比例.513：2019 年全球铜冶炼厂减产情况.714：2020 年全球精炼铜需求增速.715：全球精炼铜供需情况.716：历史上生产中断对精炼铜供给的影响.717：铜精矿现货加工费.818：中国硫酸报价 .819：中国氧化铝价格走势. 1020：中国氧化铝月度产量. 1021：国内电解铝价格走势. 1222：国际电解铝价格走势. 1223：LME 和 SHFE 库存情况 . 1224：国内电解铝社会库存. 1225：中国电解铝行业成本和利润情况. 1326：全球前十大锌矿山. 1427：全球锌市场供需预测. 1428：中国精炼锌需求情况. 1529：中国精炼铅需求情况. 1530：美国实际利率与金价走势 . 1631：美国长期和短期利率利差 . 1632：黄金 ETF 持仓情况. 1733：全球央行购买黄金数量. 1734：2018 年全球钴金属消费结构. 1935：2018 年中国新能源汽车动力电池装机结构. 1936：全球电动乘用车销量和区域占比. 2037：全球和中国新能源乘用车销量增速. 2138：全球和中国新能源乘用车销售份额. 2139：MB 钴（99.3%）价格走势 . 2240：长江钴 1#价格走势. 22,新兴经济体增速回升 中国逆周期调节力度加大。2020 年全球经济增速有望回升至 3.4%，增长源于新兴市场和发展中经济体，中国经济稳中向好、长期向好的趋势没有变，未来稳增长主要体现在基建补短板上。采选业利润下滑 下游需求有望边际改善。2019 年以来受到美联储降息影响，黄金价格涨幅最大为 15%，与经济周期密切相关的基本金属铜、铝、锌、铅、锡价格出现下跌，锌、铅价格跌幅最大为 12%。受到价格下跌影响，采选业利润同比下滑，冶炼加工费回升助推冶炼和压延业利润回升。受到房地产竣工面积回暖影响，与房地产后周期相关的家电、装修产业链，汽车产业链，出口市场有望边际改善。铜：超预期存在 铜价谨慎乐观。2020 年全球精炼铜供需可能从短缺转向过剩。但是，精炼铜供给一直存在不确定性，不排除供给存在低于预期的可能。由于中国是全球最大的精炼铜消费国，2019 年下半年以来随着逆周期调节力度加大，中国经济短期可能已经探底，中国需求存在超预期的可能，对 2020 年铜价保持谨慎乐观的判断。铝：成本端趋于稳定 行业盈利改善。氧化铝价格短期超跌，后期可能出现反弹。但是由于长期处于产能过剩状态，价格上涨空间有限。2020 年国内电解铝的供给压力将会加大，铝的下游需求集中在房地产、出口市场、汽车领域，如果以上消费领域需求出现超预期增长，不排除铝价出现进一步上涨的可能，对 2020 年铝价保持谨慎乐观的判断。贵金属：短期走势承压 长期依然看涨。由于美联储暂时降息，美元的名义利率存在上行的可能，同时美国通胀率趋于目标通胀率，短期实际利率回升对金价走势构成制约。2020 年全球经济的不确定性依然存在，美国经济表现存在低于美联储预期的可能，同时美国将在 2020 年迎来大选，市场的不确定将会提升黄金的避险需求。钴：供给收缩、需求发力 钴价处于底部抬升阶段。考虑到嘉能可旗下矿山停产，新能源汽车三元材料需求发力，钴原料供给过剩的局面将改善。长期来看，全球钴资源过度依赖刚果（金），资源国拥有绝对话语权导致钴供应具有不确定性，而新能源汽车动力电池对钴需求的确定性拉动、5G 时代 3C 需求恢复快速增长的前景，均使得钴价具有较大弹性。投资评级：全球经济短期最坏的阶段已经过去，低利率环境下有利于金属价格表现。中国是全球最大的金属消费国，随着中国经济的短期好转，中国金属的消费需求有望边际改善。维持行业“看好”评级，建议积极关注受益于全球经济回暖的工业金属铜、铝，受益于供给受限和需求向好的钴，长期可以继续关注贵金属。风险因素：全球经济波动风险、货币政策风险、贸易摩擦升级风险、金属价格下跌风险。,铜、铝先行 金、钴跟上2019 年 12 月 17 日本期内容提要,全球经济：新兴经济体增速回升 中国逆周期调节力度加大新兴经济体增速回升根据国际货币基金组织（IMF）的预测，2019 年全球经济增速预计为 3%，这是自全球经济危机以来的最低水平，这主要与全球贸易摩擦增加、地缘政治不确定性升高、新兴经济体政局不稳定等因素有关。2020 年全球经济增速有望回升至 3.4%，增长的原因主要源于新兴市场和发展中经济体。IMF 认为，2020 年新兴市场和发展中经济体经济增速有望回升 0.7 个百分点至4.6%，增长主要来源于土耳其、阿根廷、伊朗、巴西、墨西哥等新兴经济体的复苏。2019 年美联储三次降息以抵制外部环境变化对美国经济的负面影响，与 2018 年相比，经济增速有所下滑，但是经济增长依然强劲。IMF 预计 2020 年美国经济增速为 2.1%，较上次预测上调 0.2 个百分点，这也反应了美联储降息对美国经济正面影响及美国经济增长的韧性。欧元区经济面临的风险主要包括贸易前景不确定性，英国无协议脱欧和新兴市场对外需的影响。欧洲央行最新一期的金融稳定评估报告指出，欧元区经济前景将出现恶化，增长疲软的前景将持续。IMF 预计 2020 年欧元区经济增速为 1.9%，较 2019 年放慢 0.1 个百分点。表 1：2019 年 10 月全球经济增速预测（单位：%）,GDP 增速预测,与上次预测差异,2018A,2019E,2020E,2019E,2020E,全球经济发达经济体美国欧元区日本英国新兴经济体中国印度,3.72.32.92.40.81.44.56.66.8,3.01.72.42.00.91.23.96.16.1,3.41.72.11.90.51.44.65.87.0,-0.2-0.2-0.2-0.20.0-0.1-0.2-0.1-0.9,-0.10.00.20.00.10.0-0.1-0.2-0.2,中国经济逆周期调节力度加大2019 年 12 月 6 日，政治局会议召开，本次会议中指出，当前和今后一个时期，中国经济稳中向好、长期向好的趋势没有变，我们认为中国经济短期低点已经过去；同时会议强调要加强基础设施建设，我们认为未来稳增长主要体现在基建补短板上；会议并未提及房地产调控，我们认为房地产行业的韧性依然存在。,逆周期调节力度加大。2019 年 8 月 31 日，国务院发布金融委第七次会议精神，加大逆周期调节力度，会议提出了五项具体措施：第一项是稳健货币政策，在“流动性合理充裕”之外增加“社会融资规模合理增长”和“下大力气疏通货币政策传导”；第二项强调货币政策要与积极财政政策有效结合，第三、四项分别为地方政府专项债发行和挖掘投资需求潜力，包括基础设施、高新技术、传统产业改造、社会服务领域、新增长极地区五个重点方向。展望未来，在经济下行压力未现明显缓解背景下，监管层将进一步加大逆周期调节力度。此外，针对制造业、基建领域，以及民营、小微企业的定向滴灌政策还会持续发力。在一些列政策的支持下，制造业投资同比增速环比出现回升。基建稳增长政策打出“组合拳”。1）2019 年 11 月 13 日国务院常务会议，下调部分基建项目资本金比例要求，基建稳增长加码。上一次基建项目资本金比例下调在 2015 年 9 月，政策调整后相关领域的基建投资增速止跌企稳。2）基建项目可发行权益型、股权类金融工具，但这些资金不得来源于债务型资金。3）政策已经允许专项债所募集资金作为部分重大基建项目的资本金，此次进一步放松资本金要求。后续稳基建的重点，可能转向解决配套资金问题，包括政策性银行加大贷款支持等。中国房地产行业韧性依然存在。自 2018 年 7 月政治局会议强调“坚决遏制房价上涨”，至 2019 年 7 月政治局会议再次强调“不将房地产作为短期刺激经济的手段”后，房地产行业经历了一系列政策的打压。当前由于经济下行压力较大，GDP 增速持续回落，房地产行业的变化对中国经济增长关键。根据全国 70 个主要城市房价走势可以看出，全国 70 个大中城市的房价平稳趋降。房价逐步趋于合理对于中国经济的影响是正面的，在这种背景下房地产行业的韧性逐步体现出来。2019 年 8 月开始，房地产竣工面积增速已经同比转正，新开工面积在 2019 年 10 月同比增速达到 23%，大幅超出市场预期。我们认为，未来一段时间内，房地产后周期产业链值得关注。,图 1：全国 70 个大中城市房价同比走势（单位：%）,图 2：中国房地产新开工和竣工面积月度走势,行业分析：采选业利润下滑 下游需求有望边际改善由于中国是全球最大的金属消费国，中国经济增速放缓对金属需求影响负面。自 2018 年 4 月中美贸易摩擦启动以来，金属价格从高点回落。2019 年以来受到美联储降息影响，黄金价格涨幅最大为 15%，镍涨幅为 7%；与经济周期密切相关的基本金属铜、铝、锌、铅、锡价格出现下跌，锌、铅价格跌幅最大为 12%。表 2：中国有色金属现货均价（单位：元/吨、元/克）,2013 年,2014 年,2015 年,2016 年,2017 年,2018 年,2019 年至今,2017-2019 年,2015-2019 年,铜铝锌铅锡镍金,53,23914,49115,45014,228147,714105,436281,49,15013,47416,41013,871139,453116,126252,40,81912,06815,63713,147110,07389,100235,38,22112,49717,15314,606120,10876,244268,49,21414,43824,34918,381144,10185,627275,50,61814,19823,90719,096145,854104,961271,47,67713,91620,87916,754142,279111,819311,49,17014,18423,04518,077144,078100,802286,45,31013,42320,38516,397132,48393,550272,从行业利润看，矿山企业采选成本相对固定，在金属价格下跌的背景下，采选业利润同比出现下滑。2019 年 1-10 月采选业实现利润 258 亿元，同比减少 23%。冶炼和压延业的利润与采选业变化相反，受到供需关系变化后，冶炼加工费回升所致，另外连续两年亏损的电解铝行业在 2019 年实现盈利，助推了冶炼和压延业利润的回升。2019 年 1-10 月冶炼和压延业实现利润 985 亿元，同比增加 5.4%。,图 3：中国有色金属采选业利润（单位：万元，%）,图 4：中国有色金属冶炼及压延业利润（单位：万元，%）,受益于地产竣工面积回暖 下游需求有望边际改善基本金属的下游主要集中在房地产领域、汽车领域、电力电网、钢铁等行业中。2019 年除了钢铁产量保持高速增长外，房地产竣工面积、汽车产量、电网投资均出现负增长。2019 年 1-10 月，中国房地产竣工面积同比下滑 5.5%，中国汽车产量同比下滑 11.1%，中国电网投资增速同比下滑 10.5%。受到房地产竣工面积回暖和新能源汽车产业发展规划（2021-2035 年）出台的影响，房地产后周期相关的家电产业链、装修产业链，汽车产业链有望环比改善；由于中国钢铁产量增速放缓的影响，钢铁领域的需求可能同步放缓；受到国网、南网严控电网投资的影响，电网领域的需求依然不容乐观。,图 5：中国家电产品产量增速（单位%）图 7：中国电网投资完成额（单位：亿元，%）,图 6：中国汽车月度产量和累计增速（单位：万辆，%）图 8：中国钢铁产量累计增速（单位：吨，%）,中美贸易摩擦暂缓 出口市场有望企稳中国每年有大量铜材和铝价出口海外国家，2018 年中国出口铜材 51 万吨、占中国产量比例为 3%，2018 中国出口铝材 523万吨，占中国产量比例为 11%。2019 年起受中美互加关税影响，中国铜材和铝材的出口数量出现下降。虽然中国直接出口美国的比例不高，但是很多出口是通过转口贸易的形式出口到美国，出口量的减少增加了铜和铝国内的过剩程度。2019 年 12月 13 日，中美两国宣布第一阶段经贸谈判取得进展，美方将分阶段取消对华产品加征关税的相关承诺，实现加征关税由升向降的转变。我们认为，随着关税的逐步取消，出口市场有望企稳，有助于提升铜、铝产品的需求，缓解国内过剩。,图 9：中国铜材出口量（单位：吨，%）图 11：中国铜材出口比例（单位：吨，%）,图 10：中国铝材出口量（单位：吨，%）图 12：中国铝材出口比例（单位：吨，%）,基本金属：看好铜和铝铜：供给存在不确定 价格走势谨慎乐观根据国际铜业研究小组（ICSG）2019 年 10 月发布的预测，2020 年全球精炼铜供给量 2528.1 万吨、精炼铜需求量 2500 万吨，全球市场过剩 28.1 万吨。与 2019 年相比，供需状况由短缺变为过剩，这主要与产量增长和需求放缓有关。表 3：全球精炼铜供需预测（单位：千吨）,2012,2013,2014,2015,2016,2017,2018,2019E,2020E,矿山精炼铜产量精炼铜需求短缺+/过剩-,16,68820,14720,403256,18,10121,05821,331273,18,52722,47922,893414,19,12822,88323,035152,20,35823,33923,491152,20,04123,49823,759261,20,57524,09824,502404,20,48324,25024,570320,20,92125,28125,000-281,2019 年全球矿产铜产量出现下滑，主要与 Grasberg 矿由露采转为井采及南美罢工影响矿山生产有关。根据 ICSG 的统计，2019 年全球矿产铜产量同比减少 9.2 万吨，其中：Grasberg 减产 28.6 万吨、Mutanda 减产 9.4 万吨、Escondida 减产 5.7万吨、KCM 减产 5.1 万吨、MMH 减产 3.8 万吨。2019 年全球精炼铜产量增长 0.6%，产量增幅低于预期，这主要受到冶炼厂事故中断和检修的影响。由于中国冶炼产能在 2019 年达到投产的高峰阶段，剔除中国产能后，全球精炼铜产量减少 2.5%。2020 年全球矿产铜产量将会增长 2.1%，增长源于新增投产矿山贡献产量，以及印尼产量的恢复。2019 年如果剔除这五个矿山减产的 52.6 万吨后，全球矿产铜产量实际出现了增长。在不考虑突发因素的情况下，2020 年全球矿产铜有望恢复增长。2020 年全球精炼铜产量将会增长 4.3%，增长源于中国冶炼产能的扩张，以及非洲产能增长，及技术检修后的产能复产。从需求角度看，中国是全球最大的精炼铜消费国，中国需求增速放缓和欧元区需求负增长对 2019 年全球精炼铜消费产生了较大影响。2020 年，受到国网、南网严控电网投资影响，中国精炼铜消费依然承压，主要增长可能出现在房地产后周期带来的下游消费增长、新能源汽车领域、基建领域。CRU 预计，2020 年中国精炼铜消费增速为 1.8%、印度需求增速 6%。ICSG 预计2020 年全球精炼铜消费增速 1.7%，与 2019 年相比增速有所加快，但是低于精炼铜的供给增幅，因此 2020 年全球精炼铜供需存在过剩的可能。,图 13：2019 年全球铜冶炼厂减产情况资料来源: CRU、ICSG，,图 14：2020 年全球精炼铜需求增速,2020 年全球精炼铜供给可能出现过剩，但是受到矿山生产中断、冶炼厂达产进度不及预期的影响，精炼铜供给存在不确定性。矿山生产会受到罢工、天气、技术等问题影响，从过去二十年的数据看，供给中断对全球产量（年化）的影响在 4.8%左右。2019 年 3 月份以来， Las Bambas 铜矿运输受阻、 Chuquicamata 由于劳资合同罢工两周、 Mudanta 铜钴矿发生塌方、 TimMaria 项目被秘鲁环保组织封锁港口、智利铜矿山发生大面积罢工，2019 年供给中断对供给的影响超过了过去 20 年均值，达到约 6%。由于全球新增产能集中在南美洲、非洲等地区，影响供给的事件频发，我们预计矿产铜供给存在低于预期的可能。,