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证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2020 年 01 月 09 日 行业研究 评级 :推荐 （ 维持 ） 研究所 证券分析师： 宝幼琛 S0350517010002 baoycghzq 联系人 ： 张若凡 S0350119070030 zhangrfghzq 数字货币争夺金融制高点 计算机 行业专题研究 最近一年行业走势 行业相对表现 表现 1M 3M 12M 计算机 11.2 13.0 49.0 沪深 300 5.4 7.8 34.6 相关报告 计算机行业周报： 2020 年关注 5G 应用落地 2020-01-05 计算机行业周报：政策持续加码，医疗 IT维持高景气 2019-12-29 计算机行业周报：国网发布区块链十大场景，关注区块链应用落地 2019-12-22 计算机行业 2020 年度策略报告： 5G 应用和安可为主线，关注高景气行业 2019-12-20 计算机行业周报：泛在 2020 年建设大纲发布，明年迎来突破年 2019-12-15 投资要点： 我国央行 法定 数字货币“呼之欲出” 。 2019 年 8 月，中国人民银行支付结算司副司 长穆长春在第三届中国金融四十人论坛上表示，央行数字货币即将推出，我国央行数字货币正式出现在公众视野 。 我国央行数字货币主打 M0 替代，具备无限法偿性，结构上采用央行 -商业机构的双层运营体系，支持离线支付 、可控匿名。 11 月 28 日，央行副行长范一飞表示 央行法定数字货币 DC/EP已 基本完成顶层设计、标准制定、功能研发、联调测试等工作 ， 下一步 将 合理选择试点验证地区、场景和服务范围，不断优化和丰富 DC/EP 功能，稳妥推进数字化形态法定货币出台应用。我们认为央行将持续推进数字货币落地，争夺金融制高点。 全球数字货币竞争加速。 2019 年初国际清算银行对包括中美日韩英法等国（地区）央行在内的 63 个央行的调查显示， 2018 年 70%的央行正在进行有关 数字货币的研发，但大部分国家处于理论研究和原型验证阶段。 2019 年 6 月 Facebook 发布 Libra 白皮书 后 ，各国央行意识到 Libra 的宏大愿景和货币主权冲击风险， 各国 数字货币 研发 呈现加速 趋势 。 2019 年末 央行 欧洲中央银行发布了名为 EURO chain 的央行数字货币，并计划在 2020 年中期进一步确认数字货币工作组的目标 ；法国央行行长表示 将很快开始测试数字货币 。 全球央行数字货币竞赛 已经 开启。 争夺全球金融制高点 。 我们认为，央行率先推出主权数字货币是主动争取全球金融制高点的主要举措。一方面， Libra 背后 实际是 美元霸权的延续，将冲击各国货币主权 和现有的国际结算体系，主权数字货币推出将 保护 人民币 主权安全和金融安全 。另一方面，通过数字货币可以 提高跨境汇款效率，降低成本 ，同时将 绕开 SWIFT 和CHIPS 美元结算体系， 重建 以人民币为中心全球 贸易结算体系 ，推动人民币深度国际化。除此之外，以法币形式出现的数字货币将 优化第三方支付 现有 模式 ，保障非现金交易的安全性，降低支付成本。 行业评级及投资策略：维持计算机行业“推荐”评级。 央行印制科学技术研究所提出数字货币将给银行带来三套新增系统， 包括中央银行数字货币系统 （产生发行、权属登记） 、商业银行数字货币系统（运营执行） 、以及认证系统 （ 各主体之间 交互认证） ， 此外包括银行核心系统 、数据库、 ATM 机 在内 的银行软硬件面临改造 ， 个人手-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%计算机 沪深 300 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 机等终端 和 POS 机 也存在替换需求 ， 利好银行 IT 厂商和银行机具生产商。 重点推荐高伟达 ，建议关注宇信科技、恒生电子、 广电运通、 新国都、新大陆、拉卡拉等 风险提示： 1）央行数字货币进展不及预期的风险； 2）央行数字货币系统建设不及预期的风险； 3）相关个股业绩不及预期的风险； 4）系统性风险。 重点关注公司及盈利预测 重点公司 股票 2020-01-08 EPS PE 投资 代码 名称 股价 2018 2019E 2020E 2018 2019E 2020E 评级 000997.SZ 新大陆 * 19.75 0.56 0.74 0.95 35.2 26.81 20.82 买入 002152.SZ 广电运通 10.15 0.28 0.34 0.44 36.25 29.85 23.07 买入 300130.SZ 新国都 21.25 0.52 0.85 1.12 40.87 25.0 18.97 买入 300465.SZ 高伟达 13.57 0.23 0.33 0.44 59.0 41.12 30.84 买入 300674.SZ 宇信科技 * 33.43 0.49 0.65 0.81 68.36 51.63 41.53 增持 300773.SZ 拉卡拉 79.02 1.67 2.0 2.59 47.32 39.51 30.51 买入 600570.SH 恒生电子 80.9 1.04 1.3 1.41 77.79 62.23 57.38 买入 资料来源： Wind 资讯 ，国海证券研究所（注： 带“ *”公司 盈利预测 及投资评级 取自万得一致预期） 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 内容目录 1、 区块链技术在数字货币的应用 . 5 1.1、 数字货币是什么 . 5 1.2、 公有链和联盟链 . 6 1.3、 分布式记账 . 6 2、 全球主权数字货币悄然推进 . 7 2.1、 Facebook 数字货币 Libra 的创新 . 7 2.2、 全球首个主权币委内瑞拉“石油币”的困境 . 9 2.3、 多国央行有 意研发数字货币 . 10 3、 我国央行主权数字货币“呼之欲出” . 12 3.1、 双层运营体系，双离线支付 . 12 3.2、 央行数字货币仍是中心化 的 . 13 3.3、 央行数字货币是 M0 的代替 . 13 3.4、 央行数字货币钱包 . 14 4、 争夺全球金融制高点 . 15 4.1、 争夺主动权，应对 Libra 挑战 . 15 4.2、 央行数字货币有望重建贸易结算体系 . 16 4.3、 推动人民币深度国际化 . 18 4.1、 央行数字货币有望优化支付体系 . 19 5、 行业评级及投资策略 . 20 6、 风险提示 . 20 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 4 图表目录 图 1：“石油币”的发行分配方式 . 9 图 2：央行数字货币模式与现有模式对比 . 12 图 3： DC/EP 钱包商业银行模式 . 14 图 4： SWIFT 流程 . 16 图 5： DC/EP 与跨境支付 . 18 表 1：数字货币、电子货币与虚拟货币对比 . 5 表 2： Libra 协会初始成员 . 7 表 3： Libra 与其他货币对比 . 8 表 4：各国中央银行发行法定数字货币信息 . 11 表 5：我国不同货币形态对比 . 13 表 6：各国对 Libra 的态度 . 15 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 5 1、 区块链技术在数字货币的应用 1.1、 数字货币 是什么 数字货币 可以细分为主权法定的数字货币、私人的数字货币和公有链上的数字货币。 1） 主权法定数字货币 ，由国家发行的、法律承认主币地位的数字货币，如委内瑞拉发行的“石油币”，我国央行数字货币（ DC/EP）。 2） 私人的数字货币 ，由机构或联盟发行的，比如 Facebook 推出的 Libra。 3） 公有链上的数字货币 ，具有去中心化的特点，而主权币和私人数字货币仍是某一特定中心所发行。各种加密货币，如比特币（ BTC）、莱特货币（ LTC）等。具有去中心化的特征，不依靠特定货币机构发行，而依据特定算法通过大量的计算产生，用整个 P2P 网络中众多节点构成的分布式数据库来确认并记录所有的交易行为，并使用密码学的设计来确保货币流通各个环节安全性。主要用于互联网金融投资，以及作为新式货币直接用于生活中使用。 电子货币 ，本质上是法定纸币的电子化形式。包括我们常见的银行卡、网银、电子现金等，还有近 年来发展起来的第三方支付，如支付宝、微信支付等。这些电子货币无论其形态如何，通过哪些机构流通，根本上都是中央银行发行的法币，不具备独立的发行模式和货币量要求。 虚拟货币 ，是网站或通讯服务商发行的专用货币，用于购买本网站内的服务。如腾讯公司的 Q 币，可用来购买会员资格、 QQ 秀等增值服务。此类虚拟货币不是货币当局发行，不具有法偿性和强制性等货币属性，并不是真正意义上的货币，不具有与货币等同的法律地位，不能且不应作为货币在市场上流通使用。 表 1： 数字货币、电子货币与虚拟货币对比 电子货币 虚拟货币 数字货币 主权数字货币 私人数字货币 公有链数字货币 发行主体 金融机构 网络运营商 金融机构等 协会 无 使用范围 一般不限 网络企业内部 不限 不限 不限 发行数量 法币决定 发行主体决定 法币决定 无限 数量一定或无限 储存形式 磁卡或账号 账号 数字 数字 数字 流通方式 双向 单向 双向 双向 双向 货币价值 与法币对等 与法币不对等 与法币对等 与法币对等 与法币不对等 信用保障 政府信用 企业信用 政府信用 储备资产信用 无 交易成本 较高 较低 较低 较低 较低 安全性 较高 较低 较高 较高 较高 典型代表 银行卡、交通卡、支付宝 Q 币、盛大币、各论坛币 各国央行主权币 Libra 比特币、莱特币 资料来源： 百度， 国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 6 1.2、 公有链 和联盟链 公有区块链 是 指，世界上任何个体或者团体都可以发送交易，且交易能够获得该区块链的有效确认，任何人都可以参与其共识过程。比特币系列的虚拟数字货币均基于公有区块链。 公有链存在的问题： 1）激励问题，为促使全节点提供资源，公有链系统持续健康运行，公有链系统需设计激励机制，但现状是，没有获得记账权的节点付出算力验证交易，却没有任何回报。 2）隐私问题，目前公有链上传输和存储的数据都是公开可见的，仅通过“伪匿名”的方式对交易双方进行一定隐私保护。对于某些涉及大量商业机密和利益的业务场景来说，数据的暴露不符合业务规则和监管要求。 3）现实经济应用问题，公有链性能仍然比较低下，完全的匿名造成监管的缺失和非法应用的泛滥，导致公有链始终还是游离在我们现实经济的应用之外。 联盟区块链和私有区块链在效率和灵 活性上更有优势： 1）交易成本更便宜。交易只需被几个受信的高算力节点验证就可以了，而无需全网确认。 2）节点可以很好地连接，故障可以迅速通过人工干预来修复，并允许使用共识算法减少区块时间，从而更快完成交易。 3）如果读取权限受到限制，可以提供更好的隐私保护。 4）更灵活，如果需要的话，运行私有区块链的共同体或公司可以很容易地修改该区块链的规则，还原交易，修改余额等。 1.3、 分布式记账 与分布式记账对应的是中心式记账。举例来说，在中心式记账下，个人在银行存钱的数据，只记录在银行的数据库里，除了银行其他人无法查阅获 知。 中心式记账虽然有效率，但它存在问题： 1）中心化机构的可信度。比如银行的记录存在被修改的可能。 2）信息存储安全。比如银行的数据库崩，信息丢失的问题。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 7 而区块链下的分布式记账，就是不将数据存在一个中心了，而是在全网的计算机上都有储存。由于信息是分布存储在各个计算机上的，所以叫“分布式记账”。每录入一个数据，就会创建一个区块。区块分为两部分，区块头是记录当前区块的信息；区块体是记录实际数据。而下一个区块的信息，必须通过上一个区块的信息计算出来，区块链就这样，由一个个彼此嵌合的区块构成。 2、 全球主权数字货币悄然推进 2.1、 Facebook 数字货币 Libra 的创新 2019 年 6 月 18 日， Facebook 发布 Libra 白皮书。 Libra 是由 Facebook 主导发行的建立在区块链技术基础上的、由专门协会负责管理的加密数字货币。 在管理模式上，遵循非营利性、去中心化的协会治理。虽然 Libra 加密货币是由Facebook 发起，但是其发行管理由总部设在瑞士日内瓦的非营利性、去中心化的协会实施。 表 2： Libra 协会初始成员 行业 公司 支付业 MasterCard、 MercadoPago、 PayPal、 PayU、 Stripe、 Visa 技术和交易平台 BookingHoldings、 eBay、 Facebook/Calibra、 Farfetch、 Lyft、SpotifyAB、 Uber Technologies 电信业 Iliad、 Vodafone Group 区块链业 Achorage、 Bison Trails、 Coinbase、 Xapo Holding Limited 风险投资业 Andreessen Horowitz、 Breakthrough Initiatives、 Ribbit Capital、Thrive Capital、 Union Square Ventures 非盈利组织、多边组织、学术机构 Creative Destruction Lab、 Kiva、 Mercy Crops、 Womens World Banking 资料来源： Libra 白皮书 ， 国海证券研究所 Libra 与法币、比特币、其他稳定币和 Q 币比较 ： 1） Libra 是中心化的 。比特币、稳定币 USDT 等数字货币是去中心化，而 Libra由协会制定管理发行规则，中心化方面与法币和 Q 比相类似。 2） 信用背书方面 。 Libra 以 100%挂钩一篮子银行存款和短期政府债券，以资产储备作为后盾，与稳定币 USDT 相似。 3） 发行数量方面 。 Libra 无发行上限，与法币、稳定币 USDT 和 Q 币相似，而比特币有 2100 万个发行上限。 4） 流通范围方面 。 Libra 最初阶段将以 Facebook 全球 27 亿用户为基础，逐步证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 8 扩大流通范围。除美元外的法币基本只能在一个经济体境内流通，稳定币 USDT主要用于购买其他数字货币， Q 币流通范围仅限于购买腾讯服务。 表 3： Libra 与其他货币对比 Libra 比特币 其他稳定币 法币 Q 币 发行机制 中心化 去中心化 去中心化 中心化 中心化 信用背书 100%挂钩储备资产（货币和国债） 无 100%挂钩美元 政府信用 公司信用 发行数量 无限 上限 2100万个 无限 无限 无限 流通范围 全球（前期以Facebook 用户为主） 全球 流通场景有限（ USDT 用于兑换其他） 境内（美元在全球流通） 购买腾讯服务 资料来源： 恒大研究院， 国海证券研究所 Libra 以区块链技术为基础，为了规避比特币区块链（纯分布式 P2P 架构）的缺陷，采用混合式的 P2P 架构，可以大大提高交易速度。 Libra 在编程语言和平台架构方面做了进一步的技术优化。 1）使用 Move 编程语言，兼顾安全性与开发难度。 2）采用拜占庭容错（ BFT）共识机制：即使某些验证者节点最多三分之一的网络被破坏或发生故障， BFT 共识协议的设计也能够确保网络正常运行。相比 PoW 机制， BFT 共识机制能够实现高交易处理量和低延迟。 3）改善区块数据结构，采用 Merkle 树的数据存储结构，能够进 一步保证数据的安全性和完整性。 Merkle 树可以将区块链中所有的交易信息归纳总结，只要任何一个树节点被篡改就会导致验证失败，因此可以快速、高效地检验大规模数据的正确性和完整性。 2.1.1、 Libra 是 更优秀的支付媒介 Libra 的设计构想克服了比特币的缺陷，是更优秀的支付媒介，有望成为全球化的数字货币。不过我们认为比特币不会被 Libra 取代： 1） 信用风险不同 。比特币是完全去中心化的公有链，没有任何个人或机构可以篡改数据。 Libra 由专门协会负责管理发行，线下资产为 Libra 作信用背书，协会成员能否长期保证利益一致性存疑。 2） 功能定位不同 。比特币有总量限制，无法随意增发，该特性使其逐渐演变为投机和避险资产（对抗各国央行货币超发），其功能上类似于“数字黄金”， Libra则主要满足用户支付需求。 因此， Libra 和比特币不会构成直接竞争关系。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 9 2.1.2、 Libra 较稳定币 USDT 币值更稳定 稳定币 USDT 由 Tether 公司发行，与美元 1:1 挂钩。 2018 年 12 月，稳定币总市值跃升至全球数字货币第 5 位，超过了莱特币（ LTC）、柚子币（ EOS）等知名数字货币，其中 USDT 占据稳定币 大部分市场份额。 Libra 相较于稳定币，在发行主体信用和币值稳定方面更有优势： 1） Libra 发行主体间可相互制约，为数字货币的发行与流通提供内部监督。 USDT是高度中心化的稳定币， Tether 拥有发行或销毁 USDT 的一切权力。在缺乏监管的情况下， Tether 已发生多次丑闻，涉及美元储备不透明、随意增发等问题。Libra 采用了联盟链，由 Facebook 等多个知名企业节点发行，属于多中心化稳定币，成员之间的相互制约可提升市场对 Libra 的信任程度。 2） Libra 挂钩一篮子货币，削弱了单一货币价格变动对币值 稳定性的影响。 USDT锚定美元，但是近几年其仍有剧烈的价格波动。 Libra 与一篮子法币挂钩，且会定期调整一篮子法币构成，以维持币值稳定。 2.2、 全球首个主权币委内瑞拉“石油币”的困境 “石油币” Petro 是委内瑞拉 2018 年 2 月 21 日发行的数字加密货币。每个“石油币”都有委内瑞拉的 1 桶原油作为实物抵押。“石油币”是全球第一个由主权国家发行并具有自然资源作为支撑的加密数字货币。 1） 发行量有限 。根据委内瑞拉政府 2018 年 1 月 31 日发布的石油币白皮书，石油币”的总发行量为 1 亿个，发行参考价格为 60 美元， 发行基础是 50 亿桶石油。定向预售 3840 万个，公开发行 4400 万个，剩余 1760 万个“石油币”将由委内瑞拉政府设立的数字加密货币管理机构持有。 2） 由政府管理 。与比特币不同，“石油币”无需通过消耗电力和计算机算力挖矿而得，而是预先创建并由委内瑞拉政府发行和直接出售，发行总量受政府控制，最终解释权也归委内瑞拉政府所有。“石油币”不能直接兑换石油，但作为个人或机构缴纳税费和购买公共服务的支付方式。同时，“石油币”的发售不能以玻利瓦尔 (委内瑞拉本国法定货币 )支付，只能以美元或欧元支付。“石油币”与玻利瓦尔的汇 率由官方授权的虚拟货币交易所每日公布。 图 1：“石油币”的发行分配方式 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 10 资料来源：石油币白皮书，国海证券研究所 为了对抗本国货币的通货膨胀，委内瑞拉用“石油币”进行国际支付，也是新型的国际融资方式。 但“石油币”但现状不乐观。美国总统特朗普 2018 年 3 月 19 日签署行政令，全面禁止在美购买、使用、交易委内瑞拉政府发行的加密货币，违者将被视为触犯美对委制裁举措。 1） 本币地位低 。委内瑞拉通货膨胀的危机由来已久，委内瑞拉本币地位低下，购买力极低。委内瑞拉原货币为“波利瓦尔”，前任总统查韦斯增加穷人福利，加强政府管制，强化各类补贴，而这些使得委内瑞拉国内生产效率低下、犯罪率升高、通货膨胀和贫富差距也不断扩大。为解决这些问题，查韦斯政府大量印发钞票，而这也使得波利瓦尔不断贬值。到 2010 年强势波利瓦尔贬值一倍， 2013年贬值 50%， 2016 年再度贬值 50%。现任总统马杜罗自 2013 年接任查韦斯以来，一直延续查韦斯的经济政策，再加上 2015 年开始的油价急剧下跌，委内瑞拉经济危机愈演愈烈， 委内瑞拉通货膨胀也越来越严重。而主权数字货币在一定程度上依赖于本币的地位，受本国经济发展水平制约，委内瑞拉“石油币”存在着信任危机，现状不容乐观。 2） 抵押物石油产量不乐观 。委内瑞拉政府声称“石油币”以石油作为抵押，然而目前委内瑞拉的石油产量不容乐观。受政府管理不当、国际石油价格持续低迷影响以及数年面临贪污及债务问题，委内瑞拉产油量不断下跌。 2.3、 多国央行有意研发数字货币 世界银行集团和国际货币基金组织（ IMF）在 7 月份初曾发布一份报告。报告指出有近 70%的央行都在研究央行数字货币。 主权数字货币发展离不开本币发展 。已宣告发行的央行数字货币发展态势不达预期，这些国家中共同的特点是本币地位较低，本国经济地位偏下，在全球经济发