2020年春节专题系列报告（二）：春节前后白酒板块行情回顾及展望.pdf

本报告 由川 财证 券有 限责 任 公司 编制 谨 请参 阅尾 页 的 重要 声明 白酒 春 节前后 白酒板 块行情 回顾及 展望 证券 研 究报告 所属部门 行 业公司 部 报告类别 行业 动态 所属行业 食 品饮料 报告时间 2020/1/14 分 析师 欧阳宇剑 证书编号：S1100517020002 021-68595127 ouyangyujiancczq 联 系人 张潇倩 证书编号 ： S1100118060009 021-68595150 zhangxiaoqiancczq 川 财研 究所 北京 西城区平安里西大街28 号中 海国际中心15 楼，100034 上海 陆家嘴环路1000 号恒生大厦 11 楼，200120 深圳 福田区福华一 路 6 号免税商 务大厦30 层，518000 成都 中国 （四川） 自由贸易试验区 成 都 市 高 新 区 交 子大道 177 号中海国际中心 B 座17 楼， 610041 2020 年春节专题 系列报告（二） 春节 为食品饮料板块 大多 子行业的销售旺季， 考虑 到 201 8 年白酒板块一季 度收 入占全年总收入比重 达 3 0 %， 白酒板块一季度的 春节 行情 在一定程度上 奠 定了 白 酒板块全年基调。 为探究 在节前节后历年白酒 板块 及个股涨跌幅表现， 我们 统计 了近 10 年白酒板块在节 前及节后的板块及个 股收 益情况，此外，我们 复盘 了历 年高端酒批价，并对 2 020 年高端酒批价及春节 行情 作出了预判。 春节后白酒板块 收益 普遍 高于节前 。统 计近 10 年 白酒板 块的 绝对 收益 及相 对收 益后 ， 我们 总结 出以 下规 律： 1） 白酒 板块 收益 弹性 较大； 2 ） 春 节后 白酒 板块 收 益更优 秀 ； 3）2 016 年 大 众消费 逐步 实现 了对 商政 务消费 的承 接， 因此 白酒 淡旺 季更为 明显 ，在 春节 重要 性程度 不断 提升 的背 景下 ，酒企 一季 度业 绩普 遍较 好 ， 由于春 节后 六十 个交 易日 中多包 含一 季报 披露 季 ， 因此 20 16 年 之后 白酒 板 块 春 节后六十 个 交易 日均 取得 较优秀 的收 益 ， 其中 2 01 6 年板 块绝 对及 相对 收益 分别 为 25.3 % 、 2 2.8 % ；201 9 年 板块 绝 对及 相对 收益 分别 达 3 0.7 % 、2 1.8 % 。 高端酒在历年中表现 较为 稳健。 从 时间角 度看 ， 春 节后白 酒个 股收 益表 现明 显优 于春节 前 ， 春 节后 六十 个 交易日 酒企 的收 益最 高 ； 从白酒 档次 角度 看 ， 高 端 酒确 定性较 强； 次高 端酒 中， 汾酒在 近 3 年的 前三 十个 及后三 十个 交易 日中 表现 较为 优秀； 区域 酒中 的洋 河表 现较为 稳定 ，而 古井 贡酒 则业绩 弹性 较大 。 春节临近， 批价、 库存水 平、 回款及动销情况 及 业 绩目标为酒企近期重 点关 注指 标 。 批价方面 ， 在 贵州 茅 台 提前 执行 计划 、 加大 直 营投放 ； 五粮 液 1 月份 货 已到 位； 国 窖 15 73 加 大停 货控 价力度 的背 景下 ， 我 们预 计高端 酒批 价仍 将保 持稳 定 ， 目前飞 天茅 台、 五粮 液、 国窖 1 573 主要 城市 批价 分 别约 为 240 0 - 2450、890 - 920、 7 80 元； 库存方面， 2 019 年年底 主要 酒企 库存 偏低 ， 随 着节 前酒 企相 继发 货 ， 目 前渠道 库存 略微 较高 ； 回款方面， 目 前主 要酒 企回 款顺利 ， 其中 古井 贡酒 5 5 % 的 回款目 标有 望实 现； 动销方面， 近期 酒企 春节 动销 相继开 始， 其中 古井 贡酒 春节 动销 预 计在 春节 前 1 0 天 左 右开始 ， 我们 将持 续进 行 跟踪 ； 业绩目标方面， 高端酒 整体以 稳为 主， 贵州 茅台 、 泸州 老 窖 202 0 年 业绩 目 标分别 为 1 0% 、 2 5% ， 五粮 液 目标为 量 增 5- 8% ， 预 计收 入增速 约 为 15% ； 区 域酒 弹性较 高 ， 山 西汾 酒 202 0 年 青花收 入目 标 为 50 亿元 ， 考虑到 青花 系列 将放 量、 玻汾稳 中有 增， 预计 收入 增速 约 20% ， 古井 贡酒 下个 5 年目 标 200 亿， 今世 缘目 标为 “ 稳中 求进， 好中 求 快” 。 投资建议： 目 前主 要酒 企 库存及 回款 均较 正常 ， 白 酒板块 有望 实现 稳定 增长 。 此外， 由于 部分 区域 酒设 定的春 节回 款目 标高 ， 且 进度顺 利， 因此 业绩 弹性 较大， 白酒板 块分 化 或 将进 一步 加大。 目前 板块估 值处 于 合理水 平、 龙头企 业增 长 稳健、 高端酒 批价 较为 稳定 、 主 要酒 企 回款 进度 顺利 ， 板 块已到 布局 时点 ， 推荐 关 注业 绩稳健 的高 端酒 及处 于势 能释放 期的 区域 性酒 ：相 关标的 ：贵 州茅 台、 五粮 液 、 泸州老 窖、 古井 贡酒 、山 西汾酒 等。 风险提示： 宏 观经 济下 行 风险、 食品 安全 风险 、 渠 道动销 情况 不及 预期 风险 。 川财证券研究报告 本报告 由川 财证 券有 限责 任 公司 编制 谨 请参 阅尾 页 的重要 声明 2/17 正文目录 一 、春节 后白酒 板块收 益普遍 高于节 前 . 4 二 、高端 酒春节 期间整 体表现 较为稳 健 . 6 三、2020 年 高端酒 春节批价 有望保 持平稳 . 9 四 、 今年 白酒板 块以“ 稳” 为主 ，春节 有望迎 来旺季 行情 . 12 4.1 2020 年 全 年 行业趋 势判断 . 12 4.2 2020 年 春 节 前后行 情判断 . 15 风 险提示 . 16 川财证券研究报告 本报告 由川 财证 券有 限责 任 公司 编制 谨 请参 阅尾 页 的重要 声明 3/17 图表目 录 图 1 ： 白 酒板块 占食品 饮料比 重大 . 4 图 2 ： 白 酒行业 一季度 收入占 全年业 绩比重 高 . 4 图 3 ： 2012 年 至今贵 州茅台 股价情 况 . 11 图 4 ： 2012 年 至今贵 州茅台 一批价 及出厂 价情况 . 11 表格 1. 历 年春节 日期及 下文中 采取的 春节前 后交易 日 具体 时间点 一览 . 4 表格 2. 历 年春节 前白酒 板块绝 对收益 与相对 收益情 况 . 5 表格 3. 历 年春节 后白酒 板块绝 对收益 与相对 收益情 况 . 6 表格 4. 春 节前 30 个 交易日 绝对涨幅 （% ） . 7 表格 5. 春 节前 10 个 交易日 绝对涨幅 （% ） . 7 表格 6. 春 节后 10 个 交易日 绝对涨幅 （% ） . 8 表格 7. 春 节后 30 个 交易日 绝对涨幅 （% ） . 8 表格 8. 春 节后 60 个 交易日 绝对涨幅 （% ） . 9 表格 9. 2012-2019 年 春节期 间贵州茅 台于五 粮液批 价变化 一览 . 10 表格 10. 主 要酒企 2020 年业 绩情况预 测表一 览 . 13 表格 11. 近 年来酒 企完成 业绩目 标概率 更高 . 14 表格 12. 酒 企回款 、库存 、发货 等最新 情况 . 15 川财证券研究报告 本报告 由川 财证 券有 限责 任 公司 编制 谨 请参 阅尾 页 的重要 声明 4/17 一、 春 节 后 白 酒 板 块收 益 普 遍 高 于 节前 春节为食品饮料板块大多子行业的销售旺季， 考虑到白酒板块一季度收入占全 年总收入比重已超 30% ， 同时白酒板块占食品饮料板块比重较大， 白酒板块一 季度的春节行情在奠定了白酒板块全年基调的同时， 也在一定程度上奠定了食 品饮料板块全年基调。 为探究在节前节后历年白酒板块整体表现， 我们统计了 近 10 年白酒板块在节前 六十以及十 个交易日、节后十、三十 、六十个交易日 的板块相对收益（申万食品饮料指数）及绝对收益（相对上证综指）情况。 图 1： 白酒板块占食品饮料比重大 图 2： 白酒行业一季度收入 占全 年业绩比重高 资料来源 ：wind ，川财 证券研 究所 资料来源：wind，川财证 券研究 所 表格 1. 历年春节日期及下文 中采取的春节前后交易日具体时间点 一览 资料来源 ：wind ， 川财 证券研 究 所 春节日期 前 3 0 个 交 易 日 前 1 0 个 交 易 日 后 1 0 个 交 易 日 后 3 0 个 交 易 日 后 6 0 个 交 易 日 2010/2/14 2010/1/4 2010/2/1 2010/3/5 2010/4/2 2010/5/18 2011/2/3 2010/12/22 2011/1/19 2011/2/24 2011/3/22 2011/5/6 2012/1/23 2011/12/12 2012/1/9 2012/2/13 2012/3/9 2012/4/25 2013/2/10 2012/12/28 2013/1/28 2013/3/1 2013/3/29 2013/5/17 2014/1/31 2013/12/18 2014/1/16 2014/2/20 2014/3/20 2014/5/6 2015/2/19 2015/1/7 2015/2/4 2015/3/10 2015/4/8 2015/5/21 2016/2/8 2015/12/25 2016/1/25 2016/2/26 2016/3/25 2016/5/10 2017/1/28 2016/12/16 2017/1/13 2017/2/16 2017/3/16 2017/5/2 2018/2/16 2018/1/4 2018/2/1 2018/3/7 2018/4/4 2018/5/22 2019/2/5 2018/12/20 2019/1/21 2019/2/22 2019/3/22 2019/5/19川财证券研究报告 本报告 由川 财证 券有 限责 任 公司 编制 谨 请参 阅尾 页 的重要 声明 5/17 在经过统计 近 10 年白 酒板块的绝对收益及相对收益 后，总结出以下规律 ： 1) 近十年白酒板块收益区间为 ，收益弹性较大 。具 体来看，2013 年受限 三公政策打击， 春节前后板块收益均 为负数； 2016 年后，白酒实现复苏， 节后六十个交易日板块 收益大多为正两 位数 ； 2) 春节后白酒板块收益更优秀。 几乎过去十年 80% 以上概率板块绝对 收益为正，70% 以上概 率相对收益为正； 3) 2016 年之后春节后六十 个交易日均取得了较优秀的收益 。2016 年大 众 消 费逐 步实 现了 对 商政 务 消费 的承 接， 因 此白 酒 淡旺 季更 为明 显 ， 在 春 节重 要性 程度 不 断提 升 的背 景下 ，酒 企 一季 度 业绩 普遍 较好 ， 主 要原因为：1 ） 在经过行业深度调整后， 库存周期逐步减弱， 酒企良好 的库存控制力为业绩实现稳定增长打下良好基础； 2 ） 受益于高端酒价 格带让出， 区域及次高端酒相继在淡季进行提价动作， 为旺季做准备； 3 ）在前期 铺垫下 ，春 节终端动 销优秀 的部分 酒企有望 取得超 额收益 ， 同 时 大多 酒企 均能 实 现开 门 红。 由于 春节 后 六十 个 交易 日中 多 包含一 季报披露季，因此 2016 年之后 白酒板块春节 后六十 个交易日均取得 了较优秀的收益。 2019 年由于秋糖会后 市场对白酒预期 普遍降低导致春节前 收益为负，但春节 表现超预期导致春节后 收益表现优秀， 在一季报的催化下 ， 前六十个交易日绝 对及相对收益分别达 30.7% 、21.8% 。 表格 2. 历年春节前 白酒板块绝对收益与相对收益情况 资料来源 ：wind ， 川财证券研 究 所 绝对收益(%) 相对收益(%) 绝对收益(%) 相对收益(%) 2010/2/14 4.1% -3.3% -0.5% 2.1% 2011/2/3 15.6% 11.9% 5.3% 6.7% 2012/1/23 12.2% 11.7% -3.9% 0.1% 2013/2/10 0.9% 9.7% -3.9% -0.4% 2014/1/31 12.8% 8.1% 4.6% 5.9% 2015/2/19 8.3% 4.4% 0.3% 2.5% 2016/2/8 25.8% -5.5% 4.2% -2.1% 2017/1/28 2.1% 3.4% -0.4% 1.1% 2018/2/16 9.8% 3.9% 5.6% -2.2% 2019/2/5 -7.0% -3.9% -1.2% -0.9% 实现正绝对/ 相对收益概 率 （% ） 90% 70% 50% 60% 春节日期 春节前30个交易日 春节前10个交易日川财证券研究报告 本报告 由川 财证 券有 限责 任 公司 编制 谨 请参 阅尾 页 的重要 声明 6/17 表格 3. 历年春节后白酒板块绝对收益与相对收益情况 资料来源 ：wind ， 川财 证券研 究 所 二、 高 端 酒 春 节期 间 整 体 表 现 较为 稳 健 从时间角度看： 春节后白酒个股收益表现明显优于春节前， 其中近年来春节结 束后三十个及六十个 交易日酒企实现正收益的概率更高 ， 其中 春节后六十 个交 易日酒企的绝对收益最高， 由于春节后 六十个交易日大多包含了一季报业绩披 露阶段， 优质的一季报使得个股获得超额收益的概率大 ， 近两年均有个股在春 节后六十个交易日内实现超 70% 的高涨幅 。 从白酒档次角度看： 高端酒确定性较强， 茅台在经济较差年份也实现较高的绝 对收益； 次高端酒中， 汾酒在近 3 年的前后三十个交易日中表现较为优秀； 区 域酒中的洋河表现较为稳定，而古井贡酒则业绩弹性较大 。 绝对收益(%) 相对收益(%) 绝对收益(%) 相对收益(%) 绝对收益(%) 相对收益(%) 2010/2/14 -0.6% -1.0% 1.9% -2.7% -3.5% 10.5% 2011/2/3 6.2% 4.1% 7.0% 2.7% 5.3% 3.0% 2012/1/23 8.5% 7.1% 25.5% 20.4% 23.8% 20.0% 2013/2/10 1.3% 4.3% -16.4% -8.3% -18.3% -12.1% 2014/1/31 7.3% 2.1% 5.5% 7.4% 0.1% 0.4% 2015/2/19 2.2% 1.0% 18.1% -4.9% 28.5% -11.0% 2016/2/8 -0.8% -0.9% 11.6% 3.8% 25.3% 22.8% 2017/1/28 5.5% 3.3% 14.1% 10.6% 9.7% 10.2% 2018/2/16 0.4% -1.8% -0.3% 1.8% 13.8% 13.3% 2019/2/5 9.1% 2.0% 37.4% 18.8% 30.7% 21.8% 实现正绝对/ 相对收益概 率 （% ） 80% 70% 80% 70% 80% 80% 春节后10个交易日 春节后30个交易日 春节后60个交易日 春节日期川财证券研究报告 本报告 由川 财证 券有 限责 任 公司 编制 谨 请参 阅尾 页 的重要 声明 7/17 表格 4. 春节前30 个交易日绝对涨幅（%） 资料来源 ：wind ， 川财 证券研 究 所 ，注：灰 色为高 端酒， 淡蓝色 为次 高端酒， 深蓝色 为区域 酒，透 明色 为三四线 酒 表格 5. 春节前10 个交易日绝对涨幅（%） 资料来源 ：wind ， 川财 证券研 究 所 ，注：灰 色为高 端酒， 淡蓝色 为次 高端酒， 深蓝色 为区域 酒，透 明色 为三四线 酒 排名 2010 2011 2012 2013 2014 1 贵州茅台 1.9% 泸州老窖 2.5% 舍得酒业 3.1% 顺鑫农业 17.1% 古井贡酒 13.9% 2 酒鬼酒 1.5% 贵州茅台 -5.6% 酒鬼酒 -1.1% 老白干酒 5.7% 贵州茅台 3.4% 3 古井贡酒 0.0% 五粮液 -7.8% 水井坊 -2.7% 金种子酒 2.0% 洋河股份 2.1% 4 伊力特 -1.4% 洋河股份 -8.4% 贵州茅台 -5.9% 伊力特 -3.5% 山西汾酒 -5.0% 5 老白干酒 -3.1% 古井贡酒 -9.5% 顺鑫农业 -6.2% 古井贡酒 -6.0% 顺鑫农业 -6.1% 收益为正 占比 ： 23% 8% 8% 23% 23% 排名 2015 2016 2017 2018 2019 1 顺鑫农业 6.2% 贵州茅台 -9.2% 伊力特 8.9% 今世缘 4.5% 口子窖 23.0% 2 老白干酒 0.2% 顺鑫农业 -10.3% 贵州茅台 5.1% 洋河股份 3.1% 贵州茅台 20.6% 3 今世缘 -3.3% 洋河股份 -10.8% 五粮液 4.4% 山西汾酒 -0.7% 今世缘 18.9% 4 洋河股份 -4.8% 五粮液 -12.7% 泸州老窖 2.2% 贵州茅台 -2.5% 五粮液 18.0% 5 贵州茅台 -5.6% 山西汾酒 -15.6% 口子窖 1.4% 水井坊 -6.0% 顺鑫农业 16.2% 收益为正 占比 ： 14% 0% 41% 12% 82% 排名 2010 2011 2012 2013 2014 1 酒鬼酒 9.4% 老白干酒 -1.1% 舍得酒业 20.3% 金种子酒 13.2% 贵州茅台 12.3% 2 金种子酒 3.8% 贵州茅台 -1.4% 伊力特 11.1% 五粮液 5.8% 洋河股份 1.8% 3 贵州茅台 2.5% 金种子酒 -2.3% 酒鬼酒 9.5% 泸州老窖 5.5% 古井贡酒 1.3% 4 水井坊 1.9% 五粮液 -3.0% 金种子酒 5.9% 贵州茅台 5.2% 五粮液 -1.3% 5 洋河股份 1.2% 伊力特 -4.0% 老白干酒 2.7% 水井坊 4.5% 伊力特 -2.6% 收益为正 占比 ： 62% 0% 62% 100% 23% 排名 2015 2016 2017 2018 2019 1 泸州老窖 6.1% 水井坊 5.7% 五粮液 3.7% 水井坊 5.1% 五粮液 9.3% 2 老白干酒 5.2% 顺鑫农业 0.8% 洋河股份 3.6% 今世缘 1.1% 顺鑫农业 6.9% 3 顺鑫农业 3.0% 贵州茅台 0.5% 顺鑫农业 2.5% 金徽酒 0.4% 口子窖 5.3% 4 贵州茅台 2.8% 洋河股份 -0.1% 迎驾贡酒 1.9% 金种子酒 -2.7% 山西汾酒 4.6% 5 水井坊 2.0% 酒鬼酒 -2.0% 泸州老窖 1.8% 老白干酒 -3.3% 今世缘 4.3% 收益为正 占比 ： 50% 19% 59% 18% 59%川财证券研究报告 本报告 由川 财证 券有 限责 任 公司 编制 谨 请参 阅尾 页 的重要 声明 8/17 表格 6. 春节后 10 个交易日绝对涨幅（%） 资料来源 ：wind ， 川财 证券研 究 所 ，注：灰 色为高 端酒， 淡蓝色 为次 高端酒， 深蓝色 为区域 酒，透 明色 为三四线 酒 表格 7. 春节后 30 个交易日绝对涨幅（%） 资料来源 ：wind ， 川财 证券研究 所 ，注：灰 色为高 端酒， 淡蓝色 为次 高端酒， 深蓝色 为区域 酒，透 明色 为三四线 酒 排名 2010 2011 2012 2013 2014 1 水井坊 4.7% 舍得酒业 16.3% 老白干酒 31.3% 金种子酒 12.3% 洋河股份 30.6% 2 顺鑫农业 4.5% 洋河股份 12.9% 洋河股份 15.0% 伊力特 11.2% 贵州茅台 11.3% 3 金种子酒 4.2% 酒鬼酒 12.5% 舍得酒业 14.2% 古井贡酒 9.8% 顺鑫农业 10.0% 4 老白干酒 3.2% 泸州老窖 7.9% 伊力特 13.8% 老白干酒 9.8% 五粮液 7.5% 5 山西汾酒 2.9% 伊力特 6.5% 山西汾酒 12.3% 山西汾酒 7.2% 老白干酒 6.9% 收益为正 占比 ： 46% 100% 100% 77% 85% 排名 2015 2016 2017 2018 2019 1 顺鑫农业 11.2% 老白干酒 9.9% 洋河股份 14.6% 酒鬼酒 11.1% 水井坊 17.8% 2 舍得酒业 9.8% 贵州茅台 8.2% 泸州老窖 10.5% 顺鑫农业 10.9% 山西汾酒 12.8% 3 金种子酒 5.3% 舍得酒业 3.8% 水井坊 10.3% 今世缘 3.3% 古井贡酒 10.5% 4 伊力特 4.4% 伊力特 3.5% 山西汾酒 8.7% 金种子酒 2.2% 泸州老窖 7.0% 5 泸州老窖 4.0% 古井贡酒 2.6% 今世缘 7.9% 迎驾贡酒 1.4% 伊力特 6.9% 收益为正 占比 ： 86% 69% 100% 29% 100% 排名 2010 2011 2012 2013 2014 1 古井贡酒 27.9% 舍得酒业 26.1% 老白干酒 45.3% 贵州茅台 -6.0% 洋河股份 33.7% 2 金种子酒 27.0% 酒鬼酒 25.1% 伊力特 41.9% 金种子酒 -9.6% 贵州茅台 26.4% 3 顺鑫农业 8.2% 泸州老窖 13.3% 舍得酒业 41.4% 水井坊 -11.1% 五粮液 15.8% 4 洋河股份 5.6% 伊力特 12.5% 酒鬼酒 36.5% 五粮液 -11.3% 泸州老窖 12.6% 5 老白干酒 3.7% 古井贡酒 8.8% 山西汾酒 30.1% 顺鑫农业 -11.5% 山西汾酒 4.9% 收益为正 占比 ： 54% 77% 100% 0% 54% 排名 2015 2016 2017 2018 2019 1 伊力特 28.0% 古井贡酒 28.7% 水井坊 36.1% 顺鑫农业 24.7% 金种子酒 64.6% 2 酒鬼酒 24.2% 贵州茅台 22.2% 山西汾酒 24.9% 酒鬼酒 11.6% 今世缘 48.4% 3 泸州老窖 23.2% 伊力特 18.6% 洋河股份 22.1% 今世缘 4.0% 古井贡酒 45.6% 4 金种子酒 23.0% 老白干酒 18.1% 泸州老窖 21.4% 口子窖 2.0% 山西汾酒 38.4% 5 今世缘 22.7% 泸州老窖 17.5% 舍得酒业 21.1% 山西汾酒 -1.3% 酒鬼酒 38.4% 收益为正 占比 ： 100% 100% 100% 24% 100%川财证券研究报告 本报告 由川 财证 券有 限责 任 公司 编制 谨 请参 阅尾 页 的重要 声明 9/17 表格 8. 春节后60 个交易日绝对涨幅（%） 资料来源 ：wind ， 川财 证券研 究 所 ，注：灰 色为高 端酒， 淡蓝色 为次 高端酒， 深蓝色 为区域 酒，透 明色 为三四线 酒 三、 2020 年高端酒春节批价有望保持 平稳 我们选取 2012-2019 年春节前后高端酒批价走势数据，可以发现以下规律： 1) 2012-2015 年，受限制 三公消费政策影响，高端酒批价整体下跌幅度较 大，但高端酒在春节后股价涨幅仍表现较好；2016 年后，在大众消费逐 步承接商政务 消费、白酒景气度回升、区域酒及次高端酒享受到消费升 级以及高端酒价格带让出红利的背景下，高端酒整体批价持续提升，但 春节后高端酒涨幅较区域酒及次高端酒普遍小，显示区域酒及次高端酒 弹性较大； 2) 2017 年前， 市场预期在春节前酒企将提前执行计划量，因此每年高端酒 批价走势均为 年前批价先跌，临近春节的几天回略微实现回升 ，春节后 再跌的态势 。由于春节前为春节白酒销售黄金时间，经销商多希望能通 过放量实现冲业绩，因此在节前批价会出现回落现象；2018 年后受 益于 白酒行业复苏、高端酒产能不足，高端酒批价实现了持续增长 ； 3) 高端酒批价与 股价并不完全呈正相关。 贵州茅台在 2014 、2016 、2018 年 均阶段性 出现了批价与股价出现背离 情况， 主要原因为在批价下跌的同时， 销量会实现较大提升 ； 批价上升的同时， 因供给不足导致销量下降， 同时 也出现过 批价调整而股价持平的现象。 由于目前贵州茅台受限于产能，终 端旺盛的需求使得茅台批价在 2019 年时曾涨 至 2600 元以上，茅台 公司 排名 2010 2011 2012 2013 2014 1 洋河股份 25.5% 山西汾酒 21.5% 舍得酒业 48.2% 贵州茅台 9.0% 洋河股份 35.5% 2 古井贡酒 21.2% 泸州老窖 18.2% 伊力特 45.7% 顺鑫农业 -4.1% 贵州茅台 20.1% 3 伊力特 16.8% 洋河股份 16.5% 金种子酒 37.3% 五粮液 -7.1% 五粮液 16.1% 4 山西汾酒 4.9% 舍得酒业 14.2% 老白干酒 32.8% 金种子酒 -12.9% 老白干酒 2.5% 5 顺鑫农业 0.8% 酒鬼酒 12.6% 山西汾酒 29.9% 水井坊 -13.9% 顺鑫农业 1.3% 收益为正 占比 ： 38% 85% 100% 8% 46% 排名 2015 2016 2017 2018 2019 1 今世缘 42.1% 古井贡酒 52.8% 泸州老窖 37.7% 顺鑫农业 74.7% 古井贡酒 71.2% 2 贵州茅台 40.6% 水井坊 37.0% 山西汾酒 25.2% 口子窖 36.2% 泸州老窖 65.2% 3 舍得酒业 36.5% 金种子酒 33.2% 五粮液 22.5% 今世缘 29.3% 五粮液 64.5% 4 老白干酒 34.7% 伊力特 32.4% 伊力特 21.1% 古井贡酒 20.2% 今世缘 52.3% 5 顺鑫农业 29.3% 山西汾酒 31.6% 水井坊 19.9% 酒鬼酒 15.1% 水井坊 51.8% 收益为正 占比 ： 100% 94% 82% 65% 100%川财证券研究报告 本报告 由川 财证 券有 限责 任 公司 编制 谨 请参 阅尾 页 的重要 声明 10/17 采取放量、 加大监管、 加大直营占比等措施控制批价， 因此批价在一定意 义上已无法准确的反映出终端情况， 我们将在关注批价 的同时， 继续持续 对渠道动销、公司政策等方面 进行跟踪 。 表格 9. 2012-2019 年春节期间贵州茅台于五粮液批价变化一览 资料来源 ：wind ， 川财 证券研 究 所 出厂价 批价 出厂价 批价 2012/1/9 619 1,820 659 930 2012/1/30 619 1,800 659 930 2012/2/10 619 1,760 659 890 2013/1/6 819 1,400 659 700 2013/1/20 819 1,200 659 690 2013/2/20 819 1,100 729 690 2013/3/20 819 990 729 650 2013/3/30 819 960 729 620 2013/4/20 819 850 729 590 2014/1/20 819 890 729 580 2014/1/27 819 900 729 580 2014/2/10 819 900 729 600 2014/3/10 819 890 729 600 2014/4/10 819 880 729 590 2015/1/15 819 840 609 580 2015/1/22 819 840 609 580 2015/1/29 819 840 609 580 2015/2/5 819 850 609 580 2015/2/12 819 860 609 600 2015/3/5 819 860 609 580 2015/3/19 819 850 609 580 2016/1/21 819 850 659 630 2016/1/31 819 860 659 630 2016/2/4 819 870 659 630 2016/2/19 819 870 659 630 2016/3/14 819 850 659 620 2016/4/11 819 840 679 630 2017/1/1 819 1,120 739 740 2017/1/15 819 1,180 739 750 2017/1/22 819 1,200 739 750 2017/2/11 819 1,200 739 750 2017/2/19 819 1,160 739 740 2017/3/5 819 1,100 739 750 2017/3/18 819 1,180 739 760 2017/4/1 819 1,280 739 800 2018/1/13 969 1,700 839 850 2018/1/27 969 1,600 839 840 2018/2/4 969 1,650 839 830 2018/2/24 969 1,499 839 830 2018/3/3 969 1,499 839 830 2018/3/24 969 1,600 839 830 2018/4/7 969 1,600 839 830 2019/1/4 969 1,780 839 790 2019/1/18 969 1,800 839 800 2019/2/22 969 1,810 839 810 2019/3/8 969 1,810 839 820 2019/3/22 969 1,920 839 830 2019/4/5 969 1,950 839 850 2016 年白酒景气度回升 ， 大众消费承接商政务消费 ， 高端酒批价出现回升 ，其中茅台因缺货 ，2017年1 月 批价突破1100 元 ， 春节达1200 元， 之后略微回落 ；五 粮液春节期间达750 元后回落 。 贵州茅台涨幅在春节 后60 个交易日内表现优秀 。 2017 年白酒景气度继续回升 ，白酒行业实现量价齐 升 ， 贵州茅台及五粮液在2018 年1 月批价分别达1700 、850 元 ， 虽然在春节后小幅回落 ， 但贵州茅台批价 在之后又逐步回升 。 春节后贵州茅台及五粮液股价涨 幅表现一般 。 2018 年白酒行业主要由价升为驱动力 ，2019 年高端酒 批价在春节后也实现了持续提升 。 春节后贵州茅台及 五粮液股价涨幅表现一般 。 备注 年份 日期 2016年 （2 月8日春节 ） 2017年 （1 月8日春节 ） 2018年 （2月16 日春 节） 2019 年 （2 月5 日春节 ） 2011 年底茅台批价曾达1880 元 ，2012 年春节期间高端 酒批价仍处于高位 ， 春节后贵州茅台及五粮液批价均 下降 ； 春节后贵州茅台及五粮液股价涨幅也居于行业 后列 。 2012 年11月开始高端酒批价下跌 ，2013年1 月， 贵州 茅台与五粮液批价小幅上升 ， 但春节后出现下降 ；春 节后30 个工作日后贵州茅台及五粮液股价跌幅在白酒 板块中较小 。 2013 年受三公消费冲击 ，高端酒量价齐跌 ，2013 年11 月茅台批价曾下降至860 元 。2014 年春节期间小幅上 升后再次出现下降 ； 春节后贵州茅台及五粮液股价涨 幅居前 。 2014 年下半年茅台计划外发货使得批价下降 ，临近春 节高端酒批价小幅上涨 ，后回落 ； 春节后贵州茅台及 五粮液股价涨幅表现