食品饮料2020年度策略：消费时钟指向新四化，食品饮料分化加剧中的五条主线.pdf

行业报告 | 行业投资策略 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 食品饮料 证券研究报告 2020年01月16日 投资评级 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 作者 刘畅 分析师 SAC执业证书编号：S111052001000 liuctfzq 资料来源：贝格数据 相关报告 1 食品饮料-行业点评:酒鬼酒甜蜜素事件影响有限，坚定看好板块龙头五粮液、山西汾酒、贵州茅台 2019-12-24 2 食品饮料-行业研究简报:保健营养品市场空间较大，重点推荐性价比较高的龙头金达威 2019-12-16 3 食品饮料-行业点评:不必一惊一乍，茅台正常为春节备货，不存在提前放量，继续优先大力看好五粮液 2019-12-11 行业走势图 2020年度策略：消费时钟指向新四化，食品饮料分化加剧中的五条主线 自上而下看，食品饮料会在2020年持续分化。宏观经济依然承压，中小企业风险仍未释放，且在存量竞争的背景下，头部企业和各细分行业龙头业绩将具备较强的稳定性。同时资金面在宏观承压的背景下，风险偏好偏低，投资偏好稳定性强的企业，也导致资金持续向行业龙头集中。对于食品饮料来说，细分行业的景气度本来就存在较大差别，伴随着消费时钟第三阶段“消费升级”进入初级阶段，分化被放大。对于企业来说，把握行业的发展趋势，辅以合理的战术配合，便有能力在激烈的竞争环境中脱颖而出。 “消费时钟”刻画中国消费升级轨迹，“新四化”下的食品饮料和教育这两个行业升级链条很长。“时钟”指出，在第三阶段，消费频次低的品类率先升级，目前食品饮料步入快速升级阶段，人们对健康和精神的追求是无止尽的，同时这一趋势是不可逆的，未来会不断强化。“时钟”的第二阶段和第三阶段初，中国的消费呈现是“旧四化”：品牌化、进口化、广告化和同质化。进入第三阶段后期，“需求有差别”推动结构升级，进而衍生出新四化：便捷化、高端化、多样化和健康化。在新四化的趋势下，食品饮料行业中期的发展逻辑将呈现五条主线： 深度社交成本提升下的货币再集中高端白酒。高端白酒随着渠道改革的逐步推进，批价稳步提升，产品品牌力不断夯实。同时，高端白酒需求具备韧性，业绩稳定性较强。我们持续看好高端白酒市场，重点推荐泸州老窖，长期看好贵州茅台和五粮液。 重劳力行业的标准化和工业化餐饮连锁产业链。由于消费者对便捷性的需求，餐饮行业中快餐子领域快速发展，同时餐饮连锁化程度不断加强，对整个产业链的运营效率提出了更高的要求，催生上游原材料供应商加速产品标准化，建议关注生产火锅料等餐饮原料半成品的安井食品和三全食品、生产复合调味料品的天味食品，以及小吃行业升级所带来的投资机会。此外关注安琪酵母和恒顺醋业投资机会。 行业高度集中下的格局再优化乳制品和啤酒。乳制品双寡头格局稳定，未来在乳制品行业低温化、高端化、健康化的趋势下，双寡头将持续产品结构优化，借力已有渠道力量在不同市场拥有更明显的优势，建议关注伊利股份、蒙牛乳业、中国飞鹤和澳优。啤酒行业结构升级将是支撑行业长期增长的主要逻辑。行业千升酒价目前与国外相比仍存在较大的增长空间，随着千升酒价的持续提升，行业盈利能力将不断改善。建议关注产品结构改善显著的青岛啤酒、重庆啤酒和珠江啤酒。 物流高速发展下的品质升级低温奶和短保。短保行业受益于冷链物流的发展，由于短保行业对产品周转率的要求很高，故供应链建设是关键，建议关注拥有强大供应链体系的绝味食品、桃李面包；同样是由于冷链物流和健康化趋势，近年来低温奶行业增速高于常温奶，低温乳企将在自身深耕市场迎来区域性机会，建议关注燕塘乳业、新乳业和光明乳业。 生活快节奏下的喜新厌旧休闲食品和软饮料。这两个行业产品消费者粘性不强，尝鲜要求比较高，品牌忠诚度低，企业若想在行业中脱颖而出，获得业绩高增长，则需要依靠公司的推新能力。在新四化的驱动下，唯有不断的推陈出新，方能保持公司在市场的竞争力。建议关注推新能力强的洽洽食品、妙可蓝多、香飘飘、百润股份和养元饮品。 -1%8%17%26%35%44%53%62%2019-01 2019-05 2019-09食品饮料 沪深300行业报告 | 行业投资策略 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 除五条主线外，次高端和原奶也存在投资机会，建议关注。次高端分化显现，未来次高端领域的集中度会逐步提升，需求会向名优酒企集中，而在这一进程中，酒企本身如何受益，主要体现在两个方面。一是产品创新和机制改革带来的营销和内部的优化，二是深耕基地市场，做好基本盘，等待扩张的时机。建议关注：古井贡酒、口子窖、山西汾酒、今世缘、酒鬼酒、洋河股份和舍得酒业。乳业上游牧场或迎来业绩改善，长期价值推升。恒天然大包粉拍卖价及国内原奶平均价格自年初以来持续上涨，牧场原材料豆粕价格下降、玉米处于历史地位。规模牧场享受原奶价格上涨和成本下行带来的利润增厚，同时成母牛单产逐步提高、生产效率提升，19 年或将迎来业绩改善。未来随着消费升级以及低温领域的发展，上游规模牧场在产业链中的地位将提升，资源的战略性布局意义凸显。建议关注现代牧业。 风险提示：宏观经济下行风险，政策风险，食品安全风险，公司经营风险，新品推出不及预期，进口产品替代和冲击等。 行业报告 | 行业投资策略 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 内容目录 1. “中国消费百年时钟”，当前正处于消费升级的初级阶段 . 8 1.1. 第一阶段（1950-1985）， 35年，物质匮乏阶段，产品无差别需求无差别 . 9 1.2. 第二阶段（1985-2015）， 30年，品牌化阶段，需求无差别产品有差别 . 10 1.2.1. 供给来源愈加多元化，消费市场完成“买方市场”转换 . 10 1.2.2. 品牌化改变了“需求无差别”的现状 . 11 1.2.3. 消费分层在第二阶段开始显现 . 12 1.3. 第三阶段（2015-2035）， 20年，消费升级阶段，产品有差别需求有差别 . 13 1.3.1. 第三阶段初期以消费分层开始，消费进入存量竞争阶段 . 13 1.3.2. 消费升级对不同消费层级有不同的意义 . 14 1.3.3. 高线消费向第四阶段靠拢，低线消费加速走完品牌化进程 . 15 1.3.4. 信息化的快速发展将逐步熨平消费分层 . 16 1.4. 第四阶段（2035-2050）， 15年，专属消费时代，需求有差别产品无差别 . 17 1.4.1. 消费将进一步满足每一个个体的独特需求，进入专属消费时代 . 17 1.4.2. “产品无差别”升级到更高维度，供需仍将继续指引消费发展 . 17 2. 从消费时钟看食品饮料呈现“新四化”，未来三年重点关注 5条主线 . 18 2.1. 食品饮料行业呈现便捷化、高端化、多样化、健康化 . 18 2.2. 行情已逝，行业进入强分化时代 . 20 2.2.1. 业绩分化初现，行业竞争加剧 . 20 2.2.2. 资金面和基本面决定行业将延续分化 . 20 2.2.3. 业绩高增速来源于对消费趋势的把握和合理的战术布局 . 21 2.3. 新四化下重点关注5个投资方向 . 21 2.3.1. 深度社交成本提升下的货币再集中 . 21 2.3.2. 重劳力的标准化和工业化 . 21 2.3.3. 行业高度集中下的格局再优化 . 22 2.3.4. 物流高速发展下的品质升级 . 22 2.3.5. 生活快节奏下的“喜新厌旧” . 22 3. 品牌护城河不断夯实，量价逻辑交替演绎支撑高端白酒持续增长 . 22 3.1. 高端白酒格局稳定，景气度仍处上升期 . 22 3.2. 消费升级助力高端白酒市场持续扩容 . 23 3.3. 深度社交成本提升下，高端白酒的品牌价值不断强化 . 24 3.3.1. 保值增值是高端白酒品牌力的核心，也是市场格局稳定的主要原因 . 24 3.3.2. 渠道改革夯实品牌力，增强业绩可持续性 . 25 4. 餐饮产业链实现标准化和工业化，产品型与服务型企业差异发展 . 26 4.1. 餐饮行业规模高速增长，连锁化率不断高升 . 26 4.2. 餐饮产业链上下游紧密程度不断加强，企业纵向布局正当时 . 27 4.2.1. 餐饮产业链运营效率提升，上下游实现融合 . 27 4.2.2. 产品企业与服务企业运营差异化明显，服务型企业布局产品端成功率大. 28 4.3. 上游供应商提升产业链运营效率，市场需求较大 . 28 行业报告 | 行业投资策略 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 4.3.1. 复合调味料市场迎来快速发展契机，天味食品发展潜力较大 . 28 4.3.2. 速冻食品行业稳健增长，集中度逐渐提升 . 29 5. 高集中度下，新趋势为乳制品和啤酒行业带来格局再优化 . 30 5.1. 乳制品行业：稳定中孕育新机遇 . 30 5.1.1. 液体奶市场成熟量增幅度小，结构调整是趋势 . 30 5.1.2. 低温奶受益于健康化高端化趋势，迎来快速发展 . 31 5.1.3. 健康化倒逼类乳饮品进入升级新阶段 . 31 5.2. 啤酒行业：结构升级拉动行业价值回归 . 32 5.2.1. 行业盈利拐点确定，前期逻辑不断兑现 . 32 5.2.2. 人口结构等因素推动结构升级，千升酒价与发达国家相比仍存在空间 . 33 5.2.3. 行业结构发生变化，结构升级成为企业发展的主要着眼点 . 34 6. 物流高速发展下的品质再升级，保质期革命任重道远 . 35 6.1. 冷链物流发展及消费观念升级推动短保行业崛起 . 35 6.1.1. 冷链物流的成熟解除配送障碍 . 35 6.1.2. 消费观念升级，消费者更加注重健康 . 36 6.2. 各行业以“鲜”为核心，引领短保领域变革 . 36 6.2.1. 低温奶将成为乳制品消费未来趋势 . 36 6.2.2. 短保面包行业规模快速兴起 . 37 6.2.3. 居民对生鲜的需求增加，生鲜市场体量庞大 . 38 6.3. 供应链建设是短保行业公司发展的关键点 . 38 6.3.1. 桃李面包物流优势明显，加速企业运转 . 38 6.3.2. 绝味食品依靠网点快速扩张，保障快捷供应 . 39 6.3.3. 新乳业布局上游牧场资源，抢占区域奶市场 . 40 7. 推新能力是公司可持续发展的源动力，品类产品营销缺一不可. 40 7.1. 产品力：顺应四化，创新突围 . 40 7.2. 营销力：营销是拉力，渠道是推力 . 41 7.2.1. 营销要求有清晰的产品定位和产品形象 . 41 7.2.2. 渠道要求有一定利润空间与政策支持，同时注重新零售渠道 . 41 7.3. 推新能力的背后，是公司管理层各项能力的平衡 . 42 7.3.1. 休闲食品行业：新品研发和迭代是业内公司的新鲜血液和生命力 . 42 7.3.2. 软饮料行业：“冲动消费”场景下，产品和营销是第一唤醒力 . 43 8. 投资建议：消费升级新四化下关注五条主线，两条暗线 . 43 9. 风险提示 . 45 图表目录 图1：中国消费百年时钟 . 8 图2：中国消费百年时钟：第一阶段 . 9 图3：1978-1985年居民消费支出增速低于 GDP增速（%） . 10 图4：中国消费百年时钟：第二阶段 . 10 图5：1985年至今社零实际增速情况 . 11 行业报告 | 行业投资策略 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 图6：1984-1995年中国居民恩格尔系数呈下降趋势 . 12 图7：消费时钟第二阶段高线消费和低线消费的发展 . 13 图 8：中国消费百年时钟：第三阶段 . 13 图 9：2010年至今我国社零消费累计同比（%） . 14 图 10：1999-2018年中国最终消费支出（单位：元） . 14 图11：基本需求的“二次升级” . 14 图12：食饮vs纺服营收增速（%） . 15 图13：食品饮料二级子行业营业利润增速（%） . 15 图14：高低线消费在第三阶段的表现（一） . 16 图15：高低线消费在第三阶段的表现（二） . 16 图16：中国消费百年时钟：第四阶段 . 17 图17：中国消费百年时钟：三维角度 . 18 图18：2013-2018年我国人均可支配收入（单位：元） . 19 图19：2012-2017年中国居民健康素养水平 . 19 图20：高端手表、酒店、奢侈品和高端白酒增速对比 . 19 图21：我国宏观经济有所承压（单位：%）. 21 图22：中国波指显示资本市场风险偏好处于近一年低位 . 21 图23：白酒行业持续受到资金青睐增持 . 21 图24：食品饮料行业基金持仓市值前十大个股 . 21 图25：食品饮料行业2020年策略：三个判断、四种趋势、五条主线 . 22 图26：高端白酒市场集中度情况 . 23 图27：茅五泸营业收入同比增速 . 23 图28：茅五泸净利润同比增速 . 23 图29：全国居民人均消费支出变化 . 24 图30：中产及以上家庭数量及购买力变化 . 24 图31：中国高净值人群数量变化 . 24 图32：茅五泸批价变动情况 . 25 图33：53度飞天茅台价格走势 . 25 图34：白酒消费结构趋于良性 . 26 图35：社零餐饮收入增速较快，高于商品零售增速 . 26 图36：我国餐饮行业收入增速仍较高 . 26 图37：我国餐饮行业较为分散，集中度不高 . 27 图38：我国餐饮行业连锁化率不高，提升空间较大 . 27 图39：餐饮产业链主要组成部分 . 27 图40：复合调味料较其他品种增速较高 . 28 图41：我国火锅底料市场集中度较低 . 28 图42：速冻食品行业保持稳健增长 . 29 图43：2018年速冻火锅料市场集中度 . 30 图44：2018年速冻米面市场竞争格局 . 30 图45：我国液体奶产量维持低个位数增长 . 30 图46：我国液体奶市场规模增速较低 . 30 行业报告 | 行业投资策略 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 图47：酸奶、巴氏奶行业销售额增速较高 . 31 图48：国内低温巴氏奶产量企稳回升 . 31 图49：预计植物蛋白饮料市场增长空间较大 . 32 图50：我国啤酒行业CR5 高达70% . 32 图51：我国2010-2018年啤酒产量变化（单位：万千升） . 32 图52：2015-2019年我国啤酒行业营收走势及增速. 33 图53：2015-2019年我国啤酒行业净利润走势及增速 . 33 图54：我国人均可支配收入变化（单位：元） . 33 图55：我国20-34岁人口占比不断减少 . 33 图56：近6年国内啤酒品牌千升酒价（元/千升） . 34 图57：近五年CR5毛利率 .