休闲服务行业深度研究：在线教培迎风而上，群雄逐步各展身手.pdf

行业 报告 | 行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 休闲服务 证券 研究报告 2020 年 02 月 02 日 投资 评级 行业 评级 强于大市 (维持 评级 ) 上次评级 强于大市 作者 刘章明 分析师 SAC 执业证书编号： S1110516060001 liuzhangmingtfzq 孙海洋 分析师 SAC 执业证书编号： S1110518070004 sunhaiyangtfzq 资料 来源： 贝格数据 相关报告 1 休闲服务 -行业深度研究 :职教：供需错配孕育黄金赛道，踏浪十年造就行业龙头 2019-06-21 2 休闲服务 -行业点评 :国常会重磅政策加码职业教育，产业迎来历史机遇 2019-05-01 3 休闲服务 -行业点评 :低估值安全边际凸显，布局边际改善下板块高弹性 2019-03-20 行业走势图 在线教培迎风而上，群雄逐步各 展 身手 新东方在线：东方优播做深本地化运营，模式优势逐步凸显。 “东方优播”为 K12 教培产品，采用 在线直播单师 小班教学模式 （不超过 25 人） ，具有交互性强 、 本地化 、教培体系成熟 的特点。 其 单店模型已经跑通，进入快速复制扩张阶段 。 核心关注公司教师储备进度、门店铺设进度。 截至 2019 年11 月 30 日，东方优播已进入中国 23 个省的 128 个城市 。 好未来： 公司在线业务包括“学而思网校”及“培优在线” ，主要提供 K12教培服务 。 “ 学而思网校” 采用超大班在线直播双师模式， 规模 较 大，目前仍在探索盈利模型。 该业务最大的难点 在于提升用户生命周期价值以覆盖获客成本、教师成本及其他费用 ，公司必须通过提升课堂质量以提升客单价及提高续报率。 核心关注 学而思网校 客单价提升、续报率提高进展。 “培优 在线 ” 为好未来线下学而思培优门店的分支部门，基于线下培优门店做对地区针对性强的在线培训。 与学而思网校不同， 培优 在线的教材、师资本地化，更具有针对性，但由于基于学而思培优线下班开办，并未 在 全国范围内开展业务。 跟谁学 ：采用“在线直播 +经验丰富的老师 +超大班 +双师”形式，采用普适教材，不针对地方编写教材，收费较高， K12 业务贡献绝大部分收入。基于高质量直播课堂，跟谁学设定了较高的客单价，获取了较高的续报率，已实现盈利 。 公司有望扩展目标学生群体， 核心关注公司课堂内容优化情况、课程类型增加进度、居民可支配收入提升情况 ，可追踪指标包括招生人数、提价情况与续报率。 中公教育： 品质沉淀助力线上业务，技术更迭完善产品矩阵。 公司已建成集教育咨询、在线学习、在线解答、社区互动等功能为一体的教学平台，通过网站及手机应用程序提供线上培训。 线上培训主要包括线上直播课程、录播课程和 OAO 课程。 同时，公司 将大力推行双师教学的培训模式，继续积极推进线上线下结合。 立思辰： 大语文“诸葛学堂”自带网红基因 ，积极应对转战线上。 立思辰大语文旗下“诸葛学堂” 是 由大语文课程体系创始人窦昕老师及团队发起和创办的中小学在线学习平台 。 “诸葛学堂”以专题课程、特色课程为中小学生提供学习服务，业务模式为“点播 +直播”。“诸葛学堂”加重服务，坚持走学科名师，社群营销带动大课消，学科名师大咖，后续做中高考布局。同时，公司尝试创新打法：推出“诸葛读书会” +大屏端呈现，丰富变现来源。 核心推荐： 新东方在线、好未来、跟谁学、中公教育、立思辰 风险 提示 ： 在线教培行业需求不达预期、课堂质量提升不达预期、获客成本上升超预期 0%5%10%15%20%25%30%35%2019-02 2019-06 2019-10休闲服务 沪深 300行业报告 | 行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 群雄逐鹿，各有千秋 . 4 1.1. 新东方在线：四大业务板块支撑， K12 业务为增长引擎 . 4 1.1.1. 依托两大平台三大课程， K12 业务持续渗透低线市场 . 4 1.1.2. 大学业务以录播为主，大学考试备考占比 50%以上 . 4 1.1.3. 学前业务高速增长，向机构客户提供教育产品稳定增长 . 5 1.2. 好未来：学而思网校 +在线，持续下沉 . 6 1.3. 跟谁学： K12 课程为主，在线直播 +经验丰富的老师 +超大班 . 6 1.4. 中公教育：直播 +录播 +OAO，发力线上培训 . 6 1.5. 立思辰：诸葛学堂加重服务，推出多元创新产品 . 7 1.6. 财务 &经营对比 . 8 2. 各凭禀赋，各显身手，未来可期 . 13 2.1. 新东方在线：东方优播模 式跑通 . 13 2.1.1. 东方优播单店模型已跑通，有望加速复制 . 13 2.1.2. 利用成熟教培体系，降维打击低线城市 . 14 2.2. 好未来：学而思网校体量最大 . 14 2.2.1. 学而思网校：收入占比不断提升，仍在探索盈利模型 . 14 2.2.2. 培优在线：提升线下门店人效 . 15 2.3. 跟谁学：在线大班实现盈利 . 15 2.3.1. 高质量课堂保障高转化率、续报率 . 15 2.3.2. 创始人 经历 &O2O 平台基因助力 “ 超大班 +经验丰富的老师 ” 模式发展 . 16 2.4. 中公教育：大力推行双师，积极推进线上线下结合 . 16 2.5. 立思辰：加强大语文线上宣传，打造诸葛学堂品牌 . 17 3. K12 教培在线直播竞争格局：大班 VS 小班 . 17 3.1. 大班： 打造 高质量课堂提升 空间大，普通直播课堂同质化严 重 . 17 3.2. 小班：加强本地化针对性是关键，东方优播一骑绝尘 . 18 3.3. 劣势分析：跟谁学 VS 新东方在线 VS 学而思网校 . 18 4. 投资建议 . 18 5. 风险提示 . 19 图表目录 图 1：线上培训主要产品人均收入（元 /人次） . 7 图 2： “ 诸葛学堂 ” 以专题课程、特色课程为中小学生提供学习服务，业务模式为 “ 点播 +直播 ” . 7 图 3：诸葛学堂核心教师均毕业于北大、北师大等知名高校，拥有年轻飞扬的活力和超前的创意思维 . 8 图 4：学而思网校收入（亿元， %） . 9 图 5：跟谁学收入（亿元， %） . 9 图 6：新东方在线收入（亿元， %） . 9 行业报告 | 行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 图 7：中公教育线上培训收入（亿元， %） . 10 图 8：立思辰大语文业务线上收入（万元） . 10 图 9：跟谁学、新东方在线、学而思网校盈利情况 . 11 图 10：好未来长期课程学员数量（万人， %） . 11 图 11：跟谁学入学人次（万人， %） . 12 图 12：新东方在线付费人次（万人 ， %） . 12 图 13： 中公教育线上培训人次（万人， %） . 12 图 14：跟谁学、好未来、新东方在线教辅人员情况（人） . 13 图 15： FY20Q3 在线课程贡献总营收 18%，在线课程贡献学员 38%。 . 14 图 16：在线课程在本季度总收入中占 18%，在正常定价的长期课程招生中占 38% . 15 表 1：公司四大业务板块情况 . 4 表 2： K12 业务两大平台三类课程 . 4 表 3：大学业务三大板块 . 5 表 4：公司提供课程情况 . 6 表 5：中公教育在线业务产品 . 6 表 6：公司线上业务报名人次及就读人次（人） . 13 表 7：跟谁学 FY19Q3 和 FY19M9 各项财务指标 . 15 行业报告 | 行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 1. 群雄逐鹿，各有千秋 1.1. 新东方在线：四大业务板块支撑， K12 业务为增长引擎 新东方在线业务可分为四大板块，包括 K12 课程、大学课程、学前课程、机构课程。 其中，大学教育当前贡献主要营收， FY19 营收占比 68.7%。公司未来增长引擎在 K12 业务， FY19营收同比增长 80.8%。 表 1： 公司四大业务板块情况 业务内容 FY19 营收（百万元） FY19 营收 yoy FY19 营收占比 FY19 毛利率 大学教育 包括大学考试备考、海外备考、英语学习及其他 631.4 36.5% 68.7% 65.6% K12 包括新东方在线 +东方优播两大平台 超大班直播课 +私播课 +乐播课三大体系 159.2 80.8% 17.3% 10.0% 学前教育 推出多纳品牌，产品包括多纳 APP 及多纳外教学堂 33.4 205.8% 3.6% -0.9% 机构业务 提供课程模块和辅助服务，授权教育内容（课程视频），授出知识产权 94.9 6.6% 10.3% 80.5% 总体 918.9 41.3% 100.0% 55.1% 资料来源： 公司公告， 天风证券研究所 1.1.1. 依托两大平台三大课程， K12 业务持续渗透低线市场 新东方在线 通过两大平台开展 K12 业务，分别为 新东方中小学网校和和东方优播。 新东方中小学网校负责超大班直播双师课与私播课，东方优播提供乐播课程，下沉三四线市场。 表 2： K12 业务 两大平台三类课程 K12业务 两大平台 三类课程 课程具体情况 K12业务 新东方中小学网校 超大班直播双师课 超大班， 1V100-1000 学生，直播，双师模式，辅导老师负责班内 20-30 名学生的课前准备、课后提问等支持工作 私播课 录播视频，一节私播课 20-30 分钟，为新东方线下学生提供继续学习的线上辅助学习资料 东方优播 乐播课 20 人左右班课直播 ，授课老师与学生交流，不设辅导老师，教材内容本地化，主要针对教学资源有限的三四线城市 资料来源：公司公告，公司官网，天风证券研究所 1）新东方中小学网校负责超大班直播课和私播课：大班直播课采取 “双师模式”，教师在线直播 ，每场直播面向 100-1000 名学生，学管师负责班内 20-30 名学生的课前准备、课后提问等支持工作。私播课为新东方线下学生提供继续学习的线上辅助学习资料，一节私播课为 2030 分钟的录播视频，旨在巩固特定科目的知识要点。 2）东方优播平台则提供乐播课课程 。 课程高度本地化，采取单师小班的教学形式，每次直播最多 25 名同地区学生参加，主要针对教学资源有限的 低 线城市。该模式 本地化程度强、互动性高，以一线教培体系降维打击低线城市本地教培机构 ， 目前没有同模式竞争对手，差异性显著， 是公司未来发展 K12 业务的核心。 东方优播的发展思路与传统教育企业相同。公司跑通单店盈利模型，完善教师培训供应链，逐步进入其他城市复制。传统教育企业由本地老师授课，东方优播利用互联网技术在一二线城市招募培训老师在线授课。 1.1.2. 大学业务以录播为主，大学考试备考占比 50%以上 行业报告 | 行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 公司大学业务课程体系包括大 学考试备考、海外备考、英语学习及其他 。 大学课程以录播为主，直播为辅 。 表 3： 大学业务三大板块 大学 业务 三大板块 具体业务 大学教育 大学考试备考 CET4/6 研究生考试 海外备考 TOEFL、 IELTS、 SAT、 ACT、 GRE 及 GMAT 英语及其他 英语学习 新概念、一对一口语、 BEC 课程 原著阅读、人文通识、口语语音 小语种 日语、韩语、德语、法语、西班牙语 专业资格 全国医师资格考试 基金管理、证券从业、中级经济师 资料来源：公司公告，公司官网，天风证券研究所 大学考试备考在大学业务中占比最高，超过 50%。 其中， 考研课程主要由全程班、专业课、直通车和公开课四种类型组成，均采取“大班直播”方式。全程班为基础模式，课时数在100150 之间；专业课主要针对单科提高，课时达到 200+；直通车课时数略多于全程班，采取班级陪伴式，价格更高；公开课主要进行规划指导。 公司海外备考业务主要提供 TOEFL、 IELTS、 SAT、 GRE 等考试的在线辅导课程。 公司海外备考业务稳定增长。 英语学习及其他业务主要包括英语学习、小语种学习及职业资格考试。 其中，小语种学习、部分英语学习和医师职业资格考试辅导由新东方在线提供，英语直播课由酷学英语平台提供，其他资格考试辅导由职上平台提供。 1.1.3. 学前业务高速增长， 向机构客户提供教育产品 稳定增长 新东方在线于 2012 年首次推出学前教育品牌多纳，致力为 3-10 岁的儿童提供启发心智的互动英语学习体验。 多纳旗下的产品组合主要包括多纳应用程序系列及多纳外教学堂。公司也将多纳品牌授权于第三方进行周边产品开发 ，例如多纳 儿童教育图书系列，并收取许可费。 公司学前教育分部的付费学生人次由 2017 年的 106000 名大幅增加至 2018 年的597000 名， 公司学前分部的课程供应主要包括以下业务线： 多纳应用程序系列专为 3-7 岁儿童而设，由新东方在线与儿童心理学家合作，根据儿童认知及学习特点量身设计应用程序的内容。 多纳学英语应用提供互动绘本并每周更新主题，使孩子保持兴趣，同时附有内部制作的英语学习用书。公司其他的多纳应用程序提供多个不同的学习场景，如食品或交通。 2019 财年公司对多纳系列 APP 和课程进行了优化整合，将原有的十几个 APP 整合为一个大平台，原来一门小课程只需要付费十几元，而现 APP实行会员制，一年的订阅费为 198 元。 多纳外教学堂进行小班直播英语教学。 多纳外教学堂专为五至十岁儿童而设，由外籍教师进行小班直播英语教学课程。应用程序共包括四项互补产品：直播课程、一对一演练课、主题课及自学自适应应用程序。直播课程为多纳外教学堂体验的核心产品。学生在虚拟教室上课，与同伴们学习英语。每节课通常为 50 分钟，每个班有四名学生，以尽量提高课堂互动。公司根据剑桥大学出版及授权的教材进行内部课程开发。 所有教师均为母语外籍人士，并已取得英语 教学的两大主要证书 。 此外，新东方在线也通过在线教育模组向高校、公共图书馆、电信运营商及在线视频流供应商等学校及机构客户提供教学内容套餐。 公司的机构客户包括公共图书馆、公营机构以及电信营业商及在线视频串流服务供应商，新东方在线通常与机构客户订立年度合约，并每年续期，并根据机构客户购买的在线教育产品及服务定额收费。此外，新东方在线向ETS 购买 TPO 产品，并转售给新东方用作新东方 TOFEL 课程的教材。 从 2017 年 末到 2018行业报告 | 行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 年 末 ，新东方在线的机构客户从 708 名增至 735 名 。 公司也向第三方授权多纳品牌及产品，包括出版商、玩具制造商、办公室及家庭用品制造商以及学前教育服务提供商。 截止于 2018 年 11 月 30 日，公司合作出版了 16 个系列的多纳图书，总发行量近 100 万本。 1.2. 好未来：学而思网校 +在线，持续下沉 好未来 线上课程分为 两 类， 其一 为学而思网校 ，其二 为 培优 在线。 学而思网校是好未来的独立部门，面向中班到高三的学生，开设全科课外教培课程以及编程、素质教育课程辅导。 学而思网校选择在线直播的形式， 采用超大班班型 +双师的模式 ，每个班学生人数在 100-1000 人，每 25-30 人配备一名辅导 员。学而思网校 课程价格较低，普遍在 1800 元以内，平均价格在 1000 元 /人 /学期， 当前寒假课程售价 50 元 /小时 。 培优 在线为好未来线下学而思培优门店的分支部门，基于线下培优门店做对地区针对性强的在线培训。 与学而思网校不同， 培优 在线的教材、师资本地化，更具有针对性， 但 由于基于学而思培优 线下班 开办，并未全国范围内开展业务。 培优 在线 为线上超大班课，班级规模一般大于 100 人，学生在线在家上课，每 20-30 人配备一位辅导老师。 培优 在线 主 要依托各个城市学而思培优 的流量进行本地化招生，由本地学而思培优老师进行本地化授课 。 培优 在线 价格 估计 略高于 线下班的二分 之一， FY20Q3学而思培优在线收入占比培优小班收入 11%，因此 培优 在线学生人数 估计 为学而思培优学生人数的四分之一 。 1.3. 跟谁学： K12 课程为主，在线直播 +经验丰富的老师 +超大班 跟谁学课程包括 K12 课程、外语 /职业资格培训和兴趣课程、其他课程，采用 100 人以上的 超 大班形式线上直播授课。 其中， K12 课程贡献绝大部分收入， 2018 年收入占比 73.2%。K12 课程覆盖小学至高中 12 个年级全科目课外辅导，采用“在线直播 +经验丰富的老师 +超大班 +双师”形式，采用普适教材，不针对地方编写教材，收费较高。 表 4： 公司提供课程情况 业 务 内容 2018 年收入（百万元） 收入增速（ %） 收入占比（ %） K-12 数学、英语、中文、物理、化学、生物、历史、地理、政治、儿童英语、思维训练等 290.9 1243.5% 73.2% 外语、职业资格培训和兴趣课程 英语、日语、韩语等；教师资格证、 CFA 等；瑜伽、书法等 71.7 1016.5% 18.1% 其他 线下商务咨询课程 22.1 0.3% 5.6% 会员服务（主要为培训机构或个别教师提供连接其与学生的平台） 11.28 -75.3% 2.8% 其他 1.33 -25.3% 0.3% 资料来源：公司公告，天风证券研究所 1.4. 中公教育：直播 +录播 +OAO，发力线上培训 中公教育 已建成集教育咨询、在线学习、在线解答、社区互动等功能为一体的教学平台，通过网站及手机应用程序提供线上培训。 按课程类型划分，线上培训主要包括线上直播课程、录播课程和 OAO 课程，具体情况如下： 表 5： 中公教育在线业务产品 产品名称 产品介绍 服务对象 线上直播 学员在固定时间内通过互联网同步收看教师实时在线授课（不限于视频、语音、 PPT、 与面授培训相同行业报告 | 行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 7 动画等），授课过程中教师和学员、学员与学员之间可以通过语音、文字进行互动交流；授课过程通常会被录制成视频供学员回看温习 类型业务一致 录播 将教师授课过程及内容录制成视频，后期进行剪辑后发布至网络教育平台，学员可通过网络平台随时、随地观看学习 与面授培训相同类型业务一致 OAO 即 Online And Offline，是线上教学课程和线下面授课程相结合的教学模式。先期学员可根据个人时间安排通过互联网参加线上学习，在临近考试前通过参加线下面授课程做进一步补充和巩固 与面授培训相同类型业务一致 资料来源： 公司公告， 天风证券研究所 复盘中公教育在线业务发展历史： 2016 年起，中公教育开始大力发展线上培训，包括：（ 1）对互联网平台以及移动互联网平台进行升级，提升学员体验和粘度；（ 2）对传统在线录播视频进行迭代，由过去以录制通用版本为主向精细化发展，提供更具有针对性的培训课程；（ 3）大力推广 OAO（线上加线下）课程，学员报名后线上自学一段时间，再线下集中面授培训满足学员个性化需求，提高学员考试通过率。 2017 年，中公教育继续发力线上培训，推出了“中公 19 课堂”，该课程主要为宣讲课，涵盖公务员考试、事业单位招聘考试、银行招聘考试、教师招聘考试等在线培训辅导，以引流为主要目的，客单价较低（通常仅为 19.9 元），导致虽然 2017 年线上培训人次大幅增长，人均收入却整体下降。 对比中公教育与竞争对手华图教育线上培训产品的人均收入，两者的差异率先上升后下降。2015-2017 年华图教育在线产品人均收入先大幅下降后略微上升，而中公教育在线产品人均收入先上升后下降。 图 1： 线上培训主要产品人均收入（元 /人次） 资料来源： 公司公告， 天风证券研究所 1.5. 立思辰： 诸葛学堂加重服务，推出多元创新产品 立思辰大语文旗下“诸葛学堂”（ zhugexuetang）由大语文课程体系创始人窦昕老师及团队发起和创办的中小学在线学习平台， “诸葛学堂”以专题课程、特色课程为中小学生提供学习服务，业务模式为“点播 +直播” 。诸葛学堂核心教师均毕业于北大、北师大等知名高等院校，拥有年轻飞扬的活力和超前的创意思维。 “诸葛学堂”加重服务，坚持走学科名师，社群营销带动大课消，学科名师大咖，后续做中高考布局。 图 2：“诸葛学堂”以专题课程、特色课程为中小学生提供学习服务，业务模式为“点播 +直播” 583.92739.84482.0946374 9826.12%899.78%391.93%0%100%200%300%400%500%600%700%800%900%1000%01002003004005006007008002015 2016 2017中公教育 华图教育 差异率行业报告 | 行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 8 资料来源：公司官网，天风证券研究所 图 3：诸葛学堂核心教师均毕业于北大、北师大等知名高校，拥有年轻飞扬的活力和超前的创意思维 资料来源：公司官网，天风证券研究所 未来尝试创新打法：推出“诸葛读书会” +大屏端呈现，丰富变现来源： 诸葛读书会 模式为线上名师 IP一年讲 50本书， 365元 /年，作为互联网产品运用互联网社群运营方式。2019 年 8 月 10 号开始上线运营，诸葛学堂将不再是大语文内网。 该模式优势一： 今年底立思辰大语文将有近千人语文老师，自备优质讲师资源； 优势二：利用线上推广，覆盖全国三四线城市上万个城市，极大扩充流量，储备潜在种子用户； 优势三： 同时，在大语文门店参加读书会实现高转化。 “大屏”节目 部分立思辰大语文名师放弃大课来变现，推出自己精品录播课，可以在大屏端呈现“节目”，作为立思辰大语文诸葛学堂的会员产品，音视频资料下载。 1.6. 财务 &经营 对比 收入规模： 五家公司（部门）中， 学而思网校规模最大，跟谁学其次。 按规模由大到小 ， 行业报告 | 行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 9 学而思网校 ： 规 模最大， FY20Q3（ 2019.9.1-2019.11.30）收入 10.91 亿元， 同比增长 78.99%。 图 4： 学而思网校收入（亿元 ， %） 资料来源： 公司公告， 天风证券研究所 注：好未来财年为 3.1-次年 2.28 跟谁学 ： FY19Q3（ 2019.7.1-2019.9.30）收入 5.57 亿元，同比增长 461.5%，连续四个季度收入同比增速超 400%，处于快速扩张阶段。 图 5： 跟谁学收入（亿元 ， %） 资料来源： 公司公告， 天风证券研究所 注：跟谁学财年为 1.1-12.31 新东方在线 ： FY20H1（ 2019.6.1-2019.11.30）总收入 5.68 亿元， 同比增长 18.76%； K12业务收入 1.28 亿元 ，同比增长 69.47%。 图 6： 新东方在线收入（ 亿元， %） 0.51 0.73 0.84 1.13 1.26 1.90 2.23 2.68 3.18 5.59 6.10 8.26 7.27 10.62 10.91 145.28%161.20% 164.62%136.99%152.43%194.82%173.18%208.32%128.79%90.10%78.99%0%50%100%150%200%250%024681012学而思网校收入（亿元） 同比（ %）0.15 0.19 0.29 0.34 0.47 0.69 0.99 1.82 2.69 3.54 5.57 204.83%255.05%245.76%434.72%473.76%413.43% 461.50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%450%500%0123456FY17Q1 FY17Q2 FY17Q3 FY17Q4 FY18Q1 FY18Q2 FY18Q3 FY18Q4 FY19Q1 FY19Q2 FY19Q3营业收入（亿元） 同比（ %）行业报告 | 行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 10 资料来源： 公司公告， 天风证券研究所 注：新东方在线财年为 6.1-次年 5.31 中公教育 ： FY19H1（ 2019.1.1-2019.6.30）线上培训收入 4.45 亿元，同比增长 206%。 图 7： 中公教育线上培训收入（ 亿元 ， %） 资料来源： 公司公告， 天风证券研究所 立思辰 ： FY19H1（ 2019.1.1-2019.6.30） 收款金额 1091 万元 ， 同比减少 27.8%； 确认收入 1072 万元 ，同比减少 9.8%。 图 8： 立思辰大语文业务线上收入（万元） 资料来源： 公司公告， 天风证券研究所 2.36 3.36 4.62 6.31 3.61 0.27 0.43 0.88 1.59 1.28 0.01 0.03 0.11 0.33 0.22 0.70 0.64 0.89 0.95 0.57 3.34 4.46 6.50 9.19 5.68 33.52%45.741.27%18.76%60.99%105.03%80.80% 69.47%0%20%40