对日本“宽财政”之路的一些思考.pdf

东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 专题报告 【固定收益 证券研究报告】 固定收益 对日本“宽财政”之路的一些思考 固定收益专题报告 研究结论 日本是长期奉行宽财政的“典范”，政府部门杠杆率居全球第一。 2018 年，根据 BIS 数据，日本政府部门杠杆率超过 200%，位居全球首位 。 历史上，日本财政政策力度与经济周期高度相关， 1970 年以来，日本经历了三次大规模且持续时间较长的财政刺激。 第一阶段是 20 世纪 70 年代后期至80 年代初期，日本经济转型升级时期，维持了较长时间的积极财政政策。第二阶段是 1990-2003，日本相继经历了国内泡沫经济破裂、亚洲金融危机以及互联网泡沫破裂影响，财政政策整体较为积极。第三阶段是 2008 年全球金融危机前后，日本再次扩大财政刺激力度 。 20 世纪 70 年代初，日本财政支出中有接近 40%用于经济建设，主要投向公共工程（基础建设）、中小企业提升、能源、食物供给等。 20 世纪 70 年代后，随着经济结构和人口结构发生变化，城市化建设基本完成，日本政府加大了在医疗与社会保障领域的投入占比，从发展型政府向保障型政府转变。 长期以来，财政政策为日本经济高速增长发挥了重要的作用。然而近年来日本财政乘数持续下降。 格兰杰检验结果显示， 1956-1989 年 GDP 名义增速和公共投资增速互为因果。而 1990-2018 年数据显示， GDP 增长促进了此后的公共投资增长，公共投资增速的变化对其后的 GDP 增速则影响甚微。 日本人口老龄化问题日益突出，削弱财政政策效果。 从 1973 年日本“福利元年”以来， 老年人口占比每上升 1 个百分点，社会保障费占 GDP 比重上升约0.2 个百分点。 除了人口结构的变化，对居民消费倾向影响最大的，是收入预期的改变。 日本劳动者薪资在 1998-2011 年间持续下降，居民收入降幅超过 GDP 降幅。 90 年代以来日本私人企业投资陷入停滞。国内市场萎缩，大量日企开始将投资转向海外，进一步削弱了日本财政政策和货币政策对本国经济的效果。除了人口结构的转变， 安倍经济学认为长期的通货紧缩和资产价格的下跌，是影响企业投资意愿的重要因素。 虽然债务率较高，但日本政府债务持续性尚可。 日本央行持有国债比重持 续上升，从某种意义上说，近一半的日本国债事实上已经“货币化”。 日本政府的“债务货币化”对通胀影响有限。 虽然 14 年上半年日央行资产规模同比增速近 50%，但是 M2 和 M3 增速中枢仅有 4%，资金难以流入实体，因此难以影响通胀。另一方面，日本外债规模低，海外资产规模较大，对汇率影响有限。加之在老龄化背景下，日本仍然存在内生的通缩压力。 目前，我国的财政支出中经济建设支出的占比较高，医疗保障等社会福利性支出的占比略低于发达国家的水平。随着我国的城镇化率逐步提升、人口结构发生转变，未来我国在医疗、社会保障方面的福利性支 出的占比可能有所提升。 我们梳理了历史上日本、美国和中国宽财政时期的资产价格走势。宽财政通常伴随着宽货币，多数时期经济通胀回升，股市在大多数时期上涨，债市的表现存在一定不确定性。 风险提示 如果日本居民和企业支出意愿超预期改善，或将扭转财政政策效果下滑的趋势。 Table_BaseInfo 报告发布日期 2020年 02 月 20 日 证券分析师 潘捷 021-63325888-6110 panjieorientsec 执业证书编号： S0860517060001 证券分析师 黄海澜 021-63325888-2470 huanghailanorientsec 执业证书编号： S0860519090002 证券分析师 王清 021-63325888-6099 wangqingorientsec 执业证书编号： S0860518090003 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露 见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 一 、 日本是 “最喜欢 ”使用 “宽财政 ”的国家之一 . 3 1.1 石油危机后，日本开始积极财政政策 . 3 1.2 “泡沫经济 ”破裂后 ， 赤字率再度提高 . 4 1.3 次贷危机后，日本赤字率达到历史最高水平 . 5 1.4 日本财政支出结构的历史变化 . 6 二、日本财政政策对经济的推动效果有所下降 . 8 2.1 90 年代以来，日本财 政政策效果有所下降 . 8 2.2 老龄化削弱财政政策效果 . 9 2.3 收入预期改变，居民边际消费倾向降低 . 10 2.4 企业投资意愿的下降是影响日本财政政策的一个变量 . 11 2.5 如何看待日本政府债务的可持续性？ . 13 三 、 “宽财政 ”对于资产价 格的影响 . 14 3.1 国内财政政策值得期待 . 14 3.2 未来，医疗和社会保障在财政支出中占比或上升 . 16 3.3 宽财政期间资产价格的走势 . 16 风险提示 . 19 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露 见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 一 、 日本是“最喜欢”使用“宽财政”的国家之一 1.1 石油危机后 ，日本 开始 积极财政政策 日本是长期奉行宽财政的“典范” ，政府部门杠杆率居全球第一 。 2018 年，根据 BIS 数据，日本政府部门杠杆率超过 200%，位居全球首位，反映出日本历史上非常“喜欢”使用“宽财政”政策。 图 1： 日本政府部门杠杆率居全球第一 数据来源： Wind， 东方证券研究所 历史上，日本财政政策力度与经济周期高度相关， 1970 年以来，日本经历了三次大规模且持续时间较长的财政刺激，第一阶段是 20 世纪 70 年代后期至 80 年代初期 ，日本经济转型升级时期，维持了较长时间的积极财政政策。第二阶段是 1990-2003，日本相继经历了国内泡沫经济破裂、亚洲金融危机以及互联网泡沫破裂影响，财政政策整体较为积极。第三阶段是 2008 年全球金融危机前后，日本再次扩大财政刺激力度。 从宽财政的形式来看，日本政府在 泡沫破裂后 期主要依赖于减税，而在 1974-1977 年 、 2008年金融危机后减税和扩大财政开支并行 ，在 1978-1983 年则是加税和扩大财政开支并行 。 0 .0 05 0 .0 01 0 0 .0 01 5 0 .0 02 0 0 . 0 02 5 0 .0 01983-121985-061986-121988-061989-121991-061992-121994-061995-121997-061998-122000-062001-122003-062004-122006-062007-122009-062010-122012-062013-122015-062016-122018-06杠杆率 : 政府部门 : 德国 % 杠杆率 : 政府部门 : 日本 %杠杆率 : 政府部门 : 美国 % 杠杆率 : 政府部门 : 中国 %杠杆率 : 政府部门 : 希腊 %有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露 见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 4 图 2：日本的经济增速和赤字率变化 图 3： 1987 年后，日本政府不断提升财政赤字率 数据来源： Wind， 东方证券研究所 数据来源： Wind， 东方证券研究所 受到 1973 年石油危机影响，日本 1974 年 GDP 实际增速自上年的 8%下滑至 -1.2%， 1974年至 1977 年日本赤字率自 2.7%上升至 5.4%。 为了刺激经济增长， 70 年代后期至 80 年代初，日本频繁减税。 1973 年降低所得税 3700 亿日元； 1974 年进一步提高家庭的所得税起征点，从 115 万日元提高到 170 万日元，减税规模达到17270 亿日元； 1977 年再度将起征点上调至 201.5 万日元； 1987 年，为了应对“升值萧条”，决定对年收入 500 万日元以下的家庭减免所得税 4.1 万亿日元。 日本自 1975 年开始多次大量增加公共投 资，期望通过财政支出拉动工业生产。 日本政府于1975 年采取了四次大规模“萧条对策”， 1978 年再次扩大预算，当年公共事业投资增长 27.3%。可以看到， 1978-1981 年，政府支出占 GDP 比重保持在 15%以上。 人口老龄化的趋势要求提高福利开支，日本舆论界把 1973 年视为“福利元年”。 从这一年开始，日本实施了一系列福利政策，如 1973 年 1 月，政府提出“老年人 医疗 免费”。 上文参考荣衰论 一书。 1.2 “泡沫经济” 破裂后，赤字率再度提高 1991-1992 年，日本的实体经济伴随 “ 泡沫经济 ” 的崩溃而急剧下降。 20 世纪 90 年代，日本经济陷入“资本泡沫”破灭后的长期萧条期，这一期间财政政策主要措施有扩大公共投资和增加社会保障支出、减税等。 为扭转经济颓势，日本自 1991 年下半年开始实施了较为宽松的财政政策，尤其是 1992 年 8月宫泽内阁开始执政以来，多次追加公共投资。 1992 年 3 月开始，财政政策以提高景气为首要任务，直到 1994 年 4 月，共制定实施了五次紧急经济对策，总共投入 45.2 万亿日元的公共事业费。 此外，日本政府还于 1994 年实行了针对个人所得税 5.5 万亿日元的一次性“特别减税”政策。1995 年 2 月，日本政 府修订了预算， 4 月出台了应对日元升值的紧急经济对策， 9 月又出台了包括大规模公共投资在内的经济对策。此外， 1995 年还出台了 3.5 万亿日元的永久减税，以及每年- 2%0%2%4%6%8%10 %12 %- 10-50510151966-121969-071972-021974-091977-041979-111982-061985-011987-081990-031992-101995-051997-122000-072003-022005-092008-042010-112013-062016-01日本 : GD P: 20 11 价 : 当季同比日本：财政赤字 / GD P 现价 ( 右）%- 2 %0%2%4%6%8%1 0 %6%8%1 0 %1 2 %1 4 %1 6 %1 8 %19651969197219751978198119841988199119941997200020032007201020132016( 一般会计支出 - 国家债务清偿 ) / G D P税收收入 / G D P赤字率 右有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露 见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 5 2 万亿日元的特别减税政策。在扩张性财政政策的刺激下， 1995-1996 年日本经济开始出现一定的恢复迹象。 1998 年，日本政府实施了有史以来最大规模的“紧急（综合）经济政策”，具体举措包括，实行永久性的减税政策，将最高税率由 65%降低到 50%，法人税（公司税）的税率由 46%降低到40%。 在 “ 失落二十年 ” 中，日本政府成为加杠杆的主力，债务率不断攀升。时至 今日，日本仍是世界上政府部门债务率最高的国家，根据 BIS 的数据， 2018 年年底日本的政府部门负债占 GDP 的比重高达 203%。 图 4： 日本政府部门杠杆率 图 5： 各国政府部门杠杆率对比 数据来源： Wind， 日本财务省， 东方证券研究所 数据来源： Wind，东方证券研究所 1.3 次贷危机后， 日本 赤字率达到历史最高水平 2007 年安倍内阁上台，将“结构性改革”作为重点， 但是 08 年次贷危机席卷全球，在此影响下，日本开始转向积极的财政政策。 论文日本财政支出及其对经济增长的影响分析： 1969-2011中梳理了次贷危机后日本财政政策发力的具体过程。 2008 年 8 月福田内阁执政后发布了“实现安心的紧急综合对策”，规模为11.7 万亿日元，主要用于医疗、交通和扶持中小企业等方面。 2008 年 9 月上台的麻生内阁继续把重建财政和推行结构性改革以实现经济增长 分别作为宏观经济的中期目标和长期目标。 2008 年 10月，麻生内阁出台“生活对策”，总 共支出近 27 万亿日元，主要用于改善居民住房条件、扶持中小企业发展、对住宅贷款减税及对生活支援进行定额补贴等方面。 2008 年 12 月，为了应对经济的进一步衰退，在实现“生活对策”和“安心的紧急综合对策”效果不明显的情况下，麻生内阁出台了总额为 43 万亿日元的“生活防卫紧急对策”作为追加的经济政策。该对策主要包括约 33 万亿日元的金融稳定对策和近 10 万亿日元的财政对策，主要是为了维持居民生活稳定、促进就业、扶持中小企业和增加社会公共资本等。 0 . 0 05 0 . 0 01 0 0 . 0 01 5 0 . 0 02 0 0 . 0 02 5 0 . 0 01970197419771980198319861989199219951998200120042007201120142017财务省数据：日本政府杠杆率B I S 数据：日本政府杠杆率05010 015 020 025 0日本 新加坡 美国 法国 英国 加拿大 印度 德国 中国 韩国政府部门负债 / g dp (%)有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露 见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 6 日本政府除了采取以上应急性政策措施来稳定经济以外，麻生内阁还在 2009 年 1 月出台了经济财政的中长期方针与十年展望，提出把应对经济危机、重建财政、通过结构性改革实现经济增长分别作为经济的短期、中期和长期目标。 2009 年 4 月麻生内阁又出台了规模为 56.8 万亿日元的“经济危机对策”，目的是拉动内需。该对策在财政支出方面的内容为增加社会保障、完善公共投资、促进新技术开发等方面。 2009 年年底，在日本就业不稳定的环境下，刚刚上台的鸠山内阁出台了“紧急雇佣对策”，规模约为 24 万亿日元，紧接着又出台了“应对明日安心和增长的紧急经济对策”。通过这些应对金融危机政策的实施，日本经济在 2009 年终于实现了连续两个季度的实际经济增长率为正，生产总值和出口额有所增加，经济形势终于好转。但是通货紧缩和日元升值的压力又接踵而至。 2010年菅直人内阁执政后，相继投入将近 10 万亿和 21 万亿日元的“紧急综合经济对策”。 日本 2006-2010 年的财政投入总规模高达近 200 万亿日元。 1.4 日本财政支出结构的历史变化 20 世纪 70 年代初，日本财政支出中有接近 40%用于经济建设，主要投向公共工程（基础建设）、中小企业提升、能源、食物供给等，而在医疗与社会保障方面的投入为 30%左右。 20 世纪 70 年代后，随着经济结构和人口结构发生变化，城市化建设基本完成，日本政府逐步降低在经济建设领域的支出占比，而加大了在医疗与社会保障领域的投入占比，从发展型政府向保障型政府转变。 1）经济结构方面， 20 世纪 70 年代开始日本经历了一轮产业升级，经济增长的动力由前期的化工、钢铁等资本密集型行业向汽车、电子等技术密集型产业和服务业转移，政府在经济建设方面进行大量资本投入的必要性下降。 2）人口结构方面， 20 世纪 70 年代后，日本的人口老龄化加速，对养老、医疗等社会保障的需求上升，政府在财政支出中不断提高医疗和社会保障的占比也 是适应了社会的需要。 3）城市化建设方面， 1970 年日本的城市化率已经达到 72%，对基础建设的需求较城市化建设前期有所降低。 图 6： 20 世纪 70 年代后，日本的财政支出中不断提高 社会保障的占比，降低经济建设的投入 图 7： 20 世纪 70 年代后，日本的制造业在 GDP 中的占比下降，服务业占比提升 0%10%20%30%40%50%60%70%196519681971197419771980198319861989199219951998200120042007201020132016公共管理 经济建设 社会保障 科教文化0%5%10 %15 %20 %25 %30 %35 %40 %19551958196119641967197019731976197919821985198819911994199720002003200620092012日本 : GD P: 现价 : 行业 : 农林渔业 :/ 日本 : GD P: 现价日本 : GD P: 现价 : 行业 : 制造业 :/ 日本 : GD P: 现价日本 : GDP : 现价 : 行业 : 服务业 :/ 日本 : GDP : 现价有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露 见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 7 数据来源： Wind，东方证券研究所 数据来源： Wind，东方证券研究所 图 8： 20 世纪 70 年代初 和 90 年代初 ，日本 两次 人口拐点 图 9： 20 世纪 70 年代，日本的城市化率已经超过 70% 数据来源： Wind，东方证券研究所 数据来源： Wind，东方证券研究所 404550556065701960-121964-121968-121972-121976-121980-121984-121988-121992-121996-122000-122004-122008-122012-122016-12抚养比 ( 1 5 - 64 岁人口 / 其他年龄段人口 )010203040506070809010 019201925193019351940194519501955196019651970197519801985199019952000200520102015日本 : 城市化率 年%有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露 见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 8 二、日本财政政策 对经济的 推动 效果 有所 下降 2.1 90 年代以来，日本财政政策效果 有所 下降 二战后 , 日本长期以来实施了凯恩斯主义 的 财政政策和货币政策 , 其中财政政策作为日本政府 产业结构调整、拉动就业 的 重要 政策 , 为日本经济高速增长 ， 跻身世界第二经济大国发挥了重要的作用。然而 , 随着 20 世纪 90 年代以来 泡沫经济破裂和产业外流 ,， 日本财政政策对经济的刺激效果 不同于往昔 。 根据我们的测算，近年来日本财政乘数持续下降 。 根据凯恩斯的总需求理论，经济衰退主要是由于有效需求不足引起的，因此需要增加财政支出扩张总需求，或者减税以增加企业和居民的需求。 税收 T，政府支出 G 以及转移支付 TR 的变动不仅直接影响自主支出，还会形成一部分人的收入，增加其消费支出，再构成其他人的收入，如此往复。初始自主支出增加一个单位时，国民生产总值或者是国民收入的变动被称为乘数。 政府支出乘数 = ()， 其中， c 为消费倾向， 由于每年边际消费倾向波动较大，我们使用平均消费倾向，即居民消费支出占收入的比重， t 为宏观总税率 。 从下图可以看出，日本财政乘数经历了长期的下行， 受到宏观税率上升，和居民消费倾向下降两方面因素影响。 财政乘数的下行 主要经历了四个阶段：第一阶段， 1971-1989， 财政乘数 持续下行，这期间生活水平的上升使得居民储蓄率下降，社会福利制度的逐步完善使得宏观税率上升。第二阶段， 20 世纪 90 年代财政乘数小幅抬升，主要是受到泡沫破裂后政府大规模减税影响。第三阶段， 2000-2008，财政乘数维持震荡。第四阶段， 2009 年以来，一方面日本老龄化日趋严重，养老成本难以压缩，使得宏观税率上升；另一方面居民消费倾向进一步下行。 图 10： 日本财政乘数 和宏观税率变化 图 11： 消费倾向下行是影响财政乘数的重要变量 数据来源： Wind，东方证券研究所 数据来源： Wind，东方证券研究所 1 3 . 0 01 5 . 0 01 7 . 0 01 9 . 0 02 1 . 0 02 3 . 0 02 5 . 0 02 7 . 0 02 9 . 0 03 1 . 0 01 . 7 01 . 8 01 . 9 02 . 0 02 . 1 02 . 2 02 . 3 02 . 4 02 . 5 02 . 6 01971-121975-121979-121983-121987-121991-121995-121999-122003-122007-122011-122015-12财政乘数 宏观税率 t ：日本政府收入 / G D P % 右55575961636567697173751 . 71 . 81 . 92 . 02 . 12 . 22 . 32 . 42 . 52 . 61971-121975-121979-121983-121987-121991-121995-121999-122003-122007-122011-122015-12财政乘数 平均消费倾向 c ： C / Y % 右有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露 见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 9 格兰杰检验结果显示， 1990 年代以来， 日本财政政策对经济的拉动作用下降。 我们使用了 1956年到 2018 年的日本 GDP 名义增速，和日本公共投资名义增速进行格兰杰检验，二者均为平稳序列。其中， 1956-1989 年数据显示， GDP 名义增速和公共投资增速互为因果。而 1990-2018 年数据显示， GDP 增长促进了此后的公共投资增长，公共投资增速的变化对其后的 GDP 增速则影响甚微。 图 12：日本公共投资增速与 GDP 名义增速的格兰杰检验结果 图 13： GDP 名义增速、政府消费和政府投资增速 数据来源： Wind，东方证券研究所 数据来源： Wind，东方证券研究所 2.2 老龄化 削弱财政政策效果 日本人口老龄化问题日益突出，养老，医疗等社会保障的政府消费性支出逐年增加。 2009 年日本出现了 二战以来的首次人口减少 ， 1960 年 ， 65 岁以上老人占 到日本总人口的 5.6%， 2018 年上升至 27.6%； 1960 年 15-64 岁人口占比 64.1%， 2018 年下降至 59.7%。 从 1973 年日本“福利元年”以来，老年人口占比每上升 1 个百分点，社会保障费占 GDP 比重上升约 0.2 个百分点 。 日本的 老龄化 速度在发达国家是最快的， 受到预期寿命长，和生育率下滑两方面因素影响。一方面自 1960 年有数据以来，日本平均预期寿命一直在全球名列前茅；另一方面 1985 年以来日本总和生育率自 1.76 一路下行至 1.4 附近，目前在主要发达国家中生育率排在倒数第二（生育率最低的是韩国）。 据估计， 2030 年日本总人口预计下降至 1.2 亿，较 18 年年底下降 5.1 个百分点， 65 岁以上人口将占到总人口约三分之一 。 2018 年，社会保障费占到 GDP 的 6%， 这一比重将继续上升。日益增大的 老年人 保障支出对日本经济长期增长提出了很大的挑战。 除了老龄化对财政负担的直接影响，张卫峰（ 2019）认为老龄化从三个角度削弱了财政政策的有效性 。 第一，随着预期寿命延长，居民为退休而储蓄的倾向逐渐增强，加之受超老龄社会经济形势悲观预期与未来税负或将加重之影响，边际消费倾向降低。第二，人口老龄化抬升了资本劳动比例，进而资本边际产出与企业投资意愿走低，同时老龄化引致的劳动力成本攀升、经济增速放缓等也使企业投资决策更加谨慎。第三，消费市场萎缩进一步迫使企业收缩生产规模，反过来，劳动力供给减少，技术创新能力减弱又导致企业固守既定产业结构，无力以新供给催生新需求。 时间 原假设 P值公共投资增速不是G D P 增速的格兰杰原因0 .0 2 9 9G D P 增速不是公共投资增速的格兰杰原因0 .0 3 4 2公共投资增速不是G D P 增速的格兰杰原因0 .2 3 9 5G D P 增速不是公共投资增速的格兰杰原因0 .0 1 21956-19891990-2018- 2 0 . 0 0- 1 0 . 0 00 . 0 01 0 . 0 02 0 . 0 03 0 . 0 04 0 . 0 01956-121960-121964-121968-121972-121976-121980-121984-121988-121992-121996-122000-122004-122008-122012-122016-12日本 : G D P : 现价 : 同比 年日本 : G D P : 现价 : 政府消费 : 同比 年日本 : G D P : 现价 : 公共投资 : 同比 年有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露 见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 10 图 14： 日本总人口 单位：万人 图 15： 日本各年龄段人口变化 数据来源： Wind，东方证券研究所 数据来源： Wind，东方证券研究所 图 16： 日本老年人口占比和社会保障费占 GDP 比重一同增长 图 17： 日本预期寿命一直处于全球前列，总生育率下滑较快 数据来源： Wind，东方证券研究所 数据来源： Wind，东方证券研究所 2.3 收入预期改变，居民边际消费倾向 降低 除了人口结构的变化， 对居民消费倾向影响最大的，是收入预期的改变。 日本劳动者薪资在1998-2011 年间持续下降， 1997 年两人及以上的劳动者家庭年收入约 59.5 万日元， 2011 年下降至 51 万日元，而这期间名义 GDP 增速下降 8%，居民收入降幅超过 GDP 降幅。 与其他国家不同，日本即使在 90 年代经济负增长时期，失业率上升幅度也较为有限，就业率几乎没有变化。 日系企业的“老人文化”限制了劳动力市场的更新换代，使得大量人力资源被浪费。日本特有的雇佣体制（为保护正式员工不致失业，企业停止招新）带来了所谓的“就业冰河期”（ 1995-2005）。日式雇佣体制 -年功序列制度、终身雇佣制度，前中后台是根据工龄划分的，而非根据工种，无法积累专业知识，也无法培养出真正的专家，人力资源被极大的浪费。日本学者池田9 , 0 0 09 , 5 0 01 0 , 0 0 01 0 , 5 0 01 1 , 0 0 01 1 , 5 0 01 2 , 0 0 01 2 , 5 0 01 3 , 0 0 01 3 , 5 0 01960-121964-121968-121972-121976-121980-121984-121988-121992-121996-122000-122004-122008-122012-122016-12日本 : 人口推计 : 总人口05 0 01 , 0 0 01 , 5 0 02 , 0 0 02 , 5 0 03 , 0 0 001 , 0 0 02 , 0 0 03 , 0 0 04 , 0 0 05 , 0 0 06 , 0 0 07 , 0 0 08 , 0 0 09 , 0 0 01 0 , 0 0 01960-121964-121968-121972-121976-121980-121984-121988-121992-121996-122000-122004-122008-122012-122016-12日本 : 1 5 - 64 岁人口 日本 : 6 5 岁及以上人口日本 :0 - 14 岁人口 右0 . 0 05 . 0 01 0 . 0 01 5 . 0 02 0 . 0 02 5 . 0 03 0 . 0 00 . 0 01 . 0 02 . 0 03 . 0 04 . 0 05 . 0 06 . 0 07 . 0 01960-121964-121968-121972-121976-121980-121984-121988-121992-121996-122000-122004-122008-122012-122016-12社会保障费占 G D P 比重 %日本 : 6 5 岁及以上人口 : 占总人口比重 % 右1 . 0 01 . 2 01 . 4 01 . 6 01 . 8 02 . 0 02 . 2 02 . 4 06 5 . 0 07 0 . 0 07 5 . 0 08 0 . 0 08 5 . 0 09 0 . 0 01960-121964-121968-121972-121976-121980-121984-121988-121992-121996-122000-122004-122008-122012-122016-12日本 : 出生时平均预期寿命 : 总计 年日本 : 总生育率 ( 每名妇女生育数 ) 人