MCN产业链系列报告之二：新媒体营销时代下营销服务商的模式变迁与价值分配.pdf

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 28 Table_Page 行业专题研究|营销传播 2020年3月20日 证券研究报告 Table_C ontacter 本报告联系人： Table_Title 营销传播行业 MCN产业链系列报告之二：新媒体营销时代下营销服务商的模式变迁与价值分配 Table_Author 分析师： 旷实 分析师： 叶敏婷 SAC 执证号：S0260517030002 SFC CE.no: BNV294 SAC 执证号：S0260519110001 010-59136610 021-60759783 kuangshigf yemintinggf 请注意，叶敏婷并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 Table_Summary 核心观点： 新媒体营销时代，链接品牌主以及渠道的新媒体营销服务商价值凸显。新媒体营销时代下自媒体影响消费者需求，销售转化链条变短，但在去中心化趋势下，广告主对接符合品牌调性的自媒体难度加大。具有自媒体账号资源、掌握自媒体大数据、以及拥有自媒体账号筛选和匹配能力的新媒体营销公司价值凸显。 从行业各参与方窥探变化趋势，各方参与者均将受益行业增长。（1）新媒体传播平台：媒体平台持续迭代，渠道流量分散化，媒介平台的持续变革和更迭都将新媒体营销行业市场规模拉大。（2）自媒体/MCN：新媒体营销时代，消费者消费决策链路变短，创意营销内容开始逐渐产品化，自媒体/MCN机构是主要生产者。随着商业化路径逐渐清晰，MCN加速孵化账号，专业的自媒体从业机构数量快速增长。（3）广告主：品牌方营销需求逐步要求品效合一，将分配更多预算到新媒体营销，美妆日化类广告主当前自媒体投放金额占比最大，相应的营销需求仍将跟随行业持续增长。（4）新媒体营销服务商：纯交易平台未来或会提供新媒体营销全案服务；代理平台，自媒体资源是壁垒，技术实现精准自媒体营销；代运营公司，专业代运营公司开始提供品牌整体营销服务，未来新媒体营销能力或成为代运营公司必备能力。 新媒体营销时代，营销代理公司的价值重分配。营销代理公司毛利=服务费+媒体平台给的返点-给广告主的返点。服务费体现营销服务商提供的附加服务价值，媒体平台给的返点力度以及代理公司给广告主的返点体现对上下游议价能力。媒体资源一侧来看，媒体平台越大，代理商投放毛利率相对越低，改善方式在于提供增值服务，手握大客户资源的代理公司有望通过增值服务提高在产业链中的价值。对接分散的自媒体资源的新媒体营销服务商也能够获得高价值分配。广告主一侧来看，服务品牌以及代理商客户毛利率相对较低，中小广告主或会为营销代理公司带来新的利润增长。服务中小广告主最优的方式为营销SaaS的搭建。 投资建议。新媒体营销行业仍处于高速发展阶段，广告主仍将持续分配广告预算到新媒体渠道。各方参与者均能受益行业增长，行业龙头有望形成，推荐关注营销代理公司、电商代运营公司以及 MCN 机构。（1）营销代理公司，建议关注两类：一类是手握大客户资源的传统整合营销公司蓝色光标以及华扬联众，另一类是新媒体营销代理公司元隆雅图（收购谦玛网络）以及天下秀（借壳ST慧球）。（2）代运营公司，具备新媒体营销能力的代运营公司有望吸引更多品牌方。（3）MCN机构，建议关注本身具备内容制作能力以及手握KOL资源的标的，建议关注中广天择、新文化、引力传媒等。 风险提示。（1）行业竞争加剧；（2）外延并购不及预期；（3）行业监管加严。 Table_Report 相关研究： 营销传播行业:SMB需求有望催生营销 SaaS行业龙头 2020-03-08 营销传播行业:品牌广告：广度、深度、强度三维度定义价值，持续看好楼宇广告及大屏广告 2019-09-15 营销传播行业:出海系列深度之二：营销服务商，中国移动互联网出海淘金热下的卖水人 2019-07-16 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 28 Table_PageText 行业专题研究|营销传播 Table_impcom 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元/股） 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 蓝色光标 300058.SZ 人民币 6.29 2020/2/25 买入 8.97 0.30 0.26 20.97 24.19 13.6 10.4 9.4 8.9 分众传媒 002027.SZ 人民币 4.34 2020/2/28 买入 6.2 0.13 0.17 33.97 25.51 26.0 19.5 13.8 13.4 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 备注：表中估值指标按照最新收盘价计算 mWuZkZMAoW9XsQsOnP6MbP9PnPmMtRqQiNqQnOfQtRmO9PqRrPxNnPwONZqRoQ识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 28 Table_PageText 行业专题研究|营销传播 目录索引 一、新媒体营销行业 . 5 二、从行业各参与方窥探变化趋势 . 7 （一）新媒体传播平台：媒体不断更迭，平台变革拉动行业增长 . 7 （二）自媒体/MCN：垂直账号价值凸显，MCN仍将持续发展 . 8 （三）广告主：追求品效合一，更加注重新媒体营销 . 10 （四）新媒体营销服务商：对接品牌方与自媒体，代理、交易、代运营 . 11 三、新媒体营销时代代理公司的价值重分配. 15 （一）毛利率：体现议价能力，上下游越分散代理公司毛利率水平越高 . 16 （二）账期：代理公司承担广告主账期，平台实时结算保障账期 . 21 （三）估值水平：新媒体营销代理公司享受较高估值，传统代理公司业务转型带来估值提振 . 23 四、投资建议 . 25 五、风险提示 . 26 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 / 28 Table_PageText 行业专题研究|营销传播 图表索引 图 1：新媒体营销产业图谱 . 5 图 2：新媒体营销时代消费者购买决策 . 6 图 3：媒介更迭形成当前社交、资讯、短视频、电商、直播等多渠道格局 . 7 图 4：主要APP月活（万） . 8 图 5：主要APP使用时长（千万小时） . 8 图 6：自媒体时代的营销 . 8 图 7：广告主偏好选择垂直领域的自媒体账号进行投放 . 9 图 8：广告主青睐KOL推广 . 10 图 9：2019年不同行业广告主自媒体营销成交金额占比TOP10 . 10 图 10：2019年自媒体营销领域不同行业广告主数量占比TOP10 . 10 图 11：品牌主社交媒体投放渠道数量 . 11 图 12：品牌方选择自媒体时需要多维度评判 . 11 图 13：抖音星图平台的接单流程 . 12 图 14：新媒体营销代理平台主要工作 . 13 图 15：壹网壹创品牌线上营销业务流程 . 14 图 16：营销代理公司 . 15 图 17：不同营销服务商整体毛利率对比 . 16 图 18：蓝色光标分业务毛利率 . 17 图 19：华扬联众分业务毛利率 . 17 图 20：以在Facebook上投放来说明平台返点政策 . 17 图 21：省广集团分业务毛利率 . 18 图 22：天下秀分业务毛利率 . 18 图 23：天下秀新媒体营销客户代理服务 . 18 图 24：新媒体营销代理服务不同规模广告主毛利率. 19 图 25：Salesforce毛利率 . 20 图 26：Hubspot毛利率 . 20 图 27：不同营销服务商应收票据及应收账款/营业收入 . 21 图 28：不同营销服务商预付账款/营业成本 . 22 图 29：蓝色光标PE-bands . 23 图 30：华扬联众PE-bands . 24 表 1：不同媒体管理系统比较 . 13 表 2：海外可比公司估值情况（市值统计截止2020.3.20收盘） . 25 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5 / 28 Table_PageText 行业专题研究|营销传播 一、新媒体营销行业 随着媒介更迭，广告主在新媒体营销上的预算分配持续提升。我们梳理了新媒体营销产业的图谱，将行业主要参与者划分为几个环节，广告主（品牌主）、品牌营销服务商、MCN/自媒体账号、以及媒体平台和最终消费者等。其中品牌营销服务商包含广告代理公司、交易撮合平台以及电商代运营公司等。 对于广告主而言，原来多是通过广告代理公司直接在媒体平台进行投放，投放形式包括开屏广告、贴片广告、信息流广告等，主要通过硬广直接展示产品。而在新媒体时代，自媒体已经逐渐变成了品牌主触达消费者的新中介，品牌主能够通过KOL实现种草和带货。 图 1：新媒体营销产业图谱 数据来源：广发证券发展研究中心 （1）新媒体营销时代，自媒体影响消费者需求，销售转化链条变短 新媒体营销时代，电商平台内容化、内容平台电商化，传播媒体和销售渠道合一。广告主对于营销的需求也更加追求品效合一。传统营销时代，消费者的购买通常是由需求驱动的，而新媒体营销时代，自媒体通过种草的方式实现对消费者消费需求的影响，销售转化链条开始变短。根据Ipsos在线调研的数据，近半数的短视频用户会受自媒体推荐影响直接下单。 品 牌 营 销 服 务 商广 告 主 （ 品 牌 主 ） 媒 体 平 台MCN/ 自媒体账号代运营社交平台短视频平 台直播平台垂直平台资讯平台电商平台交易平台广告代理 公司整合营销 公司新媒体营 销公司M C N 机构K OL平台用户/消费者电商 店铺代理运营孵化 & 抽佣快消美妆3C数码汽车电商互联网商业服务通过交易平台投放直接对接食品饮料识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6 / 28 Table_PageText 行业专题研究|营销传播 图 2：新媒体营销时代消费者购买决策 数据来源：微播易，广发证券发展研究中心 （2）去中心化趋势下，广告主对接符合品牌调性的自媒体难度加大 在渠道越来越丰富的背景下，垂直流量的价值开始凸显。相比单一平台而言，在自媒体上的投放能够触达更多渠道，并且更垂直、更精准，形成个性化的传播生态圈。但是对于广告主而言，在一开始选择满足自身产品定位的自媒体账号难度会提升。而在这个环节，具有自媒体账号资源、掌握自媒体大数据、以及拥有自媒体账号筛选和匹配能力的新媒体营销公司价值凸显。 （3）短视频推动新媒体营销行业进一步繁荣 短视频的兴起，我们认为会进一步推动新媒体营销行业的发展。短视频行业的崛起带来了用户在移动端时长分配的进一步增长，贡献了近两年移动互联网时长的主要增量。广告主投放预算占比也跟随用户时长的增长而增长。根据艾媒咨询的数据，2019年新媒体营销广告投放占比中，视频形式投放广告的占比从2018年的9%提升到了2019年的16%。划分广告主类别来看，快消品2019年视频形式的广告投放占比达到了94%。相比长视频而言，在碎片化时代，短视频的传播性更强。短视频已经逐渐成为主流的内容形式，品牌主在进行营销方案敲定的时候也更愿意选择定制化的短视频内容。 传统营销 消费者购买决策流程 社媒营销 消费者购买决策流程需求产生信息搜集比较评估决定购买使用评价好奇尝试使用分享识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 7 / 28 Table_PageText 行业专题研究|营销传播 二、从行业各参与方窥探变化趋势 新媒体营销时代，不论是媒体平台、中间代理还是品牌方，从行业竞争格局到发展均发生了一定的变化。我们从各参与方的变化来看行业发展趋势。 （一）新媒体传播平台：媒体不断更迭，平台变革拉动行业增长 随着互联网技术发展以及商业模式创新，媒体平台持续迭代，渠道流量分散化。我们在全球视角下的MCN历史沿革与本土进化报告中将渠道平台划分为社交平台、资讯平台、短视频平台、垂直平台、电商平台、直播平台六大类。从1G时代到现在5G时代，网络环境的不断升级带来媒体平台逐步丰富，流量在不同类型的平台之间迁移。 图 3：媒介更迭形成当前社交、资讯、短视频、电商、直播等多渠道格局 数据来源：天下秀重组公告书，广发证券发展研究中心 新媒体平台快速成长，但同时在单个媒体内部，流量竞争激烈。根据Questmobile的数据，到2020年1月份，社交平台微信月活用户达到9.40亿，微博日活用户4.52亿；短视频平台抖音月活用户达到5.51亿，同类产品快手月活用户达到4.93亿。从用户使用时长来看，微信占据最主要时长，逐步进入稳定区间；而短视频平台抖音以及快手当月使用时长环比仍呈现增长趋势。 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 8 / 28 Table_PageText 行业专题研究|营销传播 图 4：主要APP月活（万） 图 5：主要APP使用时长（千万小时） 数据来源：Questmobile，广发证券发展研究中心 数据来源：Questmobile，广发证券发展研究中心 从新媒体的发展来看，最初是从微博这样的公共社交媒体上开始。微博可以说孕育了一批自媒体账号。随着其他媒体平台的发展，流量在各渠道之间分散，广告资源更加丰富，自媒体账号也开始多渠道运营。媒介平台属性或者说业务边界也会逐渐拓展，例如电商平台也不再仅仅是交易平台，品牌在电商上的运营也会更加追求精细化和多元化。我们认为，媒介平台的持续变革和更迭都将新媒体营销行业市场规模拉大。 （二）自媒体/MCN：垂直账号价值凸显，MCN仍将持续发展 前述分析有提到，在新媒体营销时代，消费者的消费决策链路变短，其中以内容营销为核心的种草环节变得非常关键，既需要能够创作符合品牌调性的内容，也需要能够将内容精准投放给品牌的目标客户。这种创意营销内容开始逐渐产品化，而新媒体营销时代这种创意内容一般由两方生产，一类是广告代理公司，包括传统的4A公司以及新媒体营销公司；第二类是KOL本身或MCN机构。后者通常也可以是前者的内容供应商，是新媒体营销时代最主要的内容创作方。 图 6：自媒体时代的营销 数据来源：微播易2020年自媒体商业价值白皮书，广发证券发展研究中心 020,00040,00060,00080,000100,0002014-112015-032015-072015-112016-032016-072016-112017-32017-72017-112018-032018-072018-112019-32019-72019-11微信 手机淘宝 爱奇艺抖音短视频 百度 快手微博 今日头条 QQ音乐05101520252014-112015-022015-052015-082015-112016-022016-052016-082016-112017-22017-52017-82017-112018-022018-052018-082018-112019-22019-52019-82019-11微信 抖音短视频 QQ快手 今日头条 微博识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 9 / 28 Table_PageText 行业专题研究|营销传播 我们在全球视角下的MCN历史沿革与本土进化报告中总结自媒体的商业化变现方式主要包括种草带货、广告接单和直播打赏三种方式。从商业化规模来看，带货直播打赏广告分成。其中直播/视频带货市场规模至少是千亿GMV级别，直播打赏市场规模有望达到1000亿以上，广告分成也是百亿级别的市场规模。自媒体整体商业价值大。从行业参与者来看，当前自媒体账号数量众多，同一账号往往多平台运营，但会根据本身的调性选择某一平台重点运营。 自媒体账号类型来看，按照粉丝规模可以划分为头部、中腰部以及长尾三类，按照创意内容的深度可以划分为垂直类以及泛娱乐类。随着受众对于内容质量的要求提升，垂类账户的价值逐步凸显，品牌方在进行账号选择时通常也会更偏好垂类账户，垂直领域账户品牌复投比例相对更高。 图 7：广告主偏好选择垂直领域的自媒体账号进行投放 数据来源：微播易2020年自媒体商业价值白皮书，广发证券发展研究中心 个人自媒体开始签约MCN，MCN加速孵化账号，专业的自媒体从业机构数量快速增长。而随着商业化路径逐渐清晰，专业的账号运营机构开始进入行业。相比个人自媒体，MCN能够更加专业化体系化地进行孵化、运营、选品、推广、管理等工作，越来越多的个人自媒体开始选择与MCN机构签约，同时MCN也在持续孵化更多账号。在行业竞争加剧的情况下，我们认为专业的MCN机构仍将持续发展。 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 10 / 28 Table_PageText 行业专题研究|营销传播 （三）广告主：追求品效合一，更加注重新媒体营销 从品牌方的角度来看，营销需求逐步要求品效合一，基于新媒体的内容营销是同时实现“品牌建设”以及“效果转化”有效途径。根据艾瑞咨询的调研，2019年广告主首选的社交化营销方式就是KOL推广。 图 8：广告主青睐KOL推广 数据来源：艾瑞咨询2019年KOL营销策略白皮书，广发证券发展研究中心 广告主类别来看，美妆日化、3C数码、食品饮料、IT互联网以及母婴育儿类别在自媒体营销上投放占比较大，其中美妆日化广告主2019年自媒体营销成交金额远高于其他类别。相比与其他类别的广告主，美妆日化产品毛利率高（可达60%-70%），重视营销（广告费用通常在20%-30%），需要通过营销传播反复传递品牌基因以形成高品牌溢价。 图 9：2019年不同行业广告主自媒体营销成交金额占比TOP10 图 10：2019年自媒体营销领域不同行业广告主数量占比TOP10 数据来源：微播易2020年自媒体商业价值白皮书，广发证券发展研究中心 数据来源：微播易2020年自媒体商业价值白皮书，广发证券发展研究中心 从销售渠道上看，电商逐渐替代线下网点成为美妆日化最主要的消费场景，国际大牌、传统国内大牌以及新锐品牌线上销售比例持续提升，包括香奈儿等国际大牌均64%11%7%6%5%3% 1%1% 1% 1% 美妆日化3C数码食品饮料IT互联网母婴育儿其他家用电器时尚生活医药保健金融20%14%13%12%9%8%8%6%5% 5%美妆日化食品饮料3C数码其他本地生活母婴育儿IT互联网时尚生活家居家装金融