轨道交通设备行业：2019年度回顾和2020年度展望.pdf

识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 27 Table_Page 深度分析 |运输设备 证券研究报告 Table_Title 轨道交通设备行业 2019 年度回顾和 2020 年度展望 Table_Summary 核心观点 ： 2019 年总体回顾 。 根据 2020 年 1 月国铁集团年初工作会议上的披露，2019年全国铁路固定投资完成 8029亿元，较 2018年的投资总额 8028亿元相比基本持平， 维持 高位企稳的状态 。 新开通里程明显增长。 根据国铁集团会议内容， 2019 年，全国铁路投产新线 8489 公里，其中高铁 5474 公里，分别同比增长了 81.27%和 33.51%。 2019 年客货运输强劲增长。 国家铁路完成 客 /货运量分别同 比增长 7.7%和 7.8%。 2020 年未来展望 。 1.铁路设备保持平稳发展： 1 月召开的 2020 年全国交通运输工作会议披露，今年交通运输将完成铁路投资 8000 亿元。铁路投资自 2014 年起，已经连续 6 年维持在每年 8000 亿的投资水平。预计 2020 年总投资依然将完成年初投资计划，保持高位运行。预计在 2020 年，作为十三五计划的收官之年，新通车里程有望进一步增长。 2020 年的投资有望向车辆采购做更多倾斜。中长期来看，国内铁路设备需求逻辑从密集建设推动转向运输需求推动：铁路货运受煤炭需求增加、公转铁等利好因素影响货运量持续增加，货车与机车采购将维持良好需求；高铁客流增长与普列客流改造成为动车组需求增长的重要驱动力。受新冠肺炎疫情影响， 2020 年初铁路客运量同比明显下滑，但货运量依然维持了良好增长，我们判断疫情主要是短期影响当期客流，但不影响 2020 全年设备采购。 2.城 轨 迎政策利好，景气向上：根据中国城市轨道交通协会的数据， 2019 年，国内新增城轨运营线路长度共 968.77 公里，同比增长 32.94%，再创历史新高。城轨项目规划饱满，根据中国城市轨道交通年鉴，截至 2018 年底，国家发改委共批复 44 个城市的建设规划线路，规划总投资达 38911 亿元。近期，在确保疫情防控到位的前提下，国内加大了政策调节力度，积极推动复工复产，扩大有效投资。财政部提前下达 2020 年新增地方政府债务限额；各地密集推出万亿投资计划。基建投资提速，由地方投资主导的城轨建设投资有望加快发展。预计城轨交通装备需求将呈快速增长 。 投资建议 。 铁路设备保持平稳发展；城市轨道交通迎政策利好，景气向上。 建议关注 ： 产业链优势日益突显，盈利能力稳步提升的整车龙头企业中国中车（ 601766.SH/01766.HK）；城轨业务占比较高的康尼机电(603111.SH)、交控科技（ 688015.SH）；产品多样化发展的华铁股份（ 000976.SZ ）； 轨 道 交 通 控 制 系 统 龙 头 中 国 通 号（ 688009.SH/03969.HK） 。 风险提示 。 铁路相关的政策计划和执行进度具有不确定性；采购主体相对单一对于产品定价的影响；铁路设备企业的盈利受到原材料成本等影响；海外市场开拓进展具有曲折波动的特点 。 Table_Grade 行业评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2020-03-12 Table_PicQuote 相对市场表现 Table_Author 分析师： 刘芷君 SAC 执证号： S0260514030001 SFC CE No. BMW928 021-60750802 liuzhijungf 分析师： 罗立波 SAC 执证号： S0260513050002 021-60750636 luolibogf 请注意，罗立波并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 Table_DocReport 相关研究： 城轨交通设备行业 :基建投资有望提速，利好轨交发展 2020-03-02 轨道交通设备行业 :2019 年首次动车组招标启动 2019-09-22 Table_Contacts -32%-24%-15%-6%3%12%03/19 05/19 07/19 09/19 11/19 01/20运输设备 沪深 300识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 27 Table_PageText 深度分析 |运输设备Table_impcom 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元 ) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元 /股） 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 中国中车 601766 CNY 6.52 2019/08/30 买入 9.20 0.46 0.54 14.20 12.17 6.70 5.09 9.2 9.7 中国中车 01766 HKD 4.41 2019/08/30 买入 6.89 0.46 0.54 8.61 7.38 3.50 2.26 9.2 9.7 康尼机电 603111 CNY 7.46 2018/04/22 买入 0.74 0.83 10.16 8.99 7.30 5.90 13.9 13.6 华铁股份 000976 CNY 5.31 2018/04/25 增持 0.37 0.43 14.39 12.23 7.83 5.95 11.38 11.80 数据来源： Wind、广发证券发展研究中心 备注 ：表中估值指标按照 3 月 12 日 最新收盘价计算 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 27 Table_PageText 深度分析 |运输设备目录索引 一、回顾和展望：铁路总体平稳，城轨景气向 上 . 5 （一）整体回顾： 2019 年铁路投资平稳 . 5 （二）总体展望：铁路设备维持良好需求， 城市 轨道交通景气向上 . 7 二、大铁路装备：保持平稳发展 . 9 （一）客流量增加推动动车组需求 . 9 （二）铁路货运发展良好，带动货车和机车需求 . 11 （三）铁路设备总体需求预计表现平稳 . 13 三、城轨建设迎政策利好，景气向上 . 14 （一）运营：城市轨道交通发展迅速，客运量大幅增长 . 14 （二）建设：投资处于高峰期，规划饱满，有望受益政策支持 . 16 （三）设备需求：快速增长，景气度高企 . 18 四、重点公司 . 20 （一）中国中车（ 601766.SH/01766.HK） . 20 （二）康尼机电（ 603111.SH） . 21 （三）华铁股份（ 000976.SZ） . 22 （四）交控科技（ 688015.SH） . 23 （五）中国通号（ 688009.SH/03969.HK） . 24 六、投资建议及 风险提示 . 25 （一）投资建议 . 25 （二）风险提示 . 25 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 / 27 Table_PageText 深度分析 |运输设备图表索引 图 1： 铁路固定资产投资总额及增速 . 5 图 2：铁路固投中基本建设投资和增速 . 5 图 3：铁路固投中车辆购置投资和增速 . 5 图 4： 铁路新增营业里程和新开工项目 . 6 图 5：城市轨道交通每年新增运营线路长度和同比增长 . 7 图 6：历年铁路新增里程和高铁新增里程 . 7 图 7： 全国 铁路客运量预测 . 9 图 8：动车组需求模型测算 . 10 图 9： 我国铁路客车保有量（辆） . 11 图 10： 近年铁路客车采购量（辆） . 11 图 11： 铁路货运量（亿吨） . 11 图 12：中铁建披露的货车采购量（辆） . 12 图 13：中铁建披露的机车招标情况（台） . 12 图 14： 铁路机车保有量（辆） . 13 图 15： 铁路营业里程和电气化里程（万公里） . 13 图 16： 城轨客运量及增速 . 14 图 17： 城轨客运量占城市公共交通客运总量比例 . 14 图 18：城轨运营线路网总长度 . 15 图 19： 各制式城轨线路长度（ km） . 15 图 20： 2017 年中国城市轨道交通制式结构 . 15 图 21： 城轨运营车辆及增速 . 16 图 22： 各城市城轨高峰时期最小发车间隔（秒） . 16 图 23：城轨投资完成额 . 16 图 24：我国城轨运营里程和在建里程长度 . 17 图 25：城市轨交运营车辆每年新增数量及同比增长 . 18 图 26： 城轨 每年新增运营线路长度与预测（ km） . 19 图 27：城市轨道交通运营线路数（条） . 19 图 28： 公司新签订单和在手订单情况（亿元） . 20 图 29： 公司单季度销售毛利率和销售净利率 . 20 图 30： 公司营业收入与净利润 . 21 图 31： 公司除龙昕科技外各项业务收入 . 21 图 32：华铁股份产品布局 . 22 图 33：公司产品的技术水平示意图 . 23 图 34：公司合同签订情况 . 23 图 35：公司控制系统业务组成 . 24 图 36：中国通号各领域新签订单（亿元） . 24 表 1： 2019 年铁路设备招标情况 . 13 表 2：国家发改委批复的 全国 44 个城市建设规划线路长度统计（ 2018 年） . 17 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5 / 27 Table_PageText 深度分析 |运输设备一、回顾和展望： 铁路总体平稳，城轨景气向上 （一）整体回顾： 2019 年铁路投资平稳 铁路固定资产投资 保持 平稳。 根 据 中国国家铁路集团有限公司（以下简称国铁集团）官网新闻， 2020年 1月 2日 国铁集团在北京 召开 工作会议 。会议上披露 ， 2019年全国铁路固定投资完成 8029亿元，国家铁路完成 7511亿元 .投资总体较为平稳，较 2018年的投资总额 8028亿元相比 基本持平 。自 2014年来，国铁集团每年的投资完成额都基本保持在 8000亿以上，达到一个高位企稳的状态 。从投资构成上看， 基建投资和车辆购置投资也与 2018年大致持平，分别为 7000亿元与 1000亿元左右 。 图 1： 铁路固定资产投资总额及增速 数据来源： 国铁集团 ， wind， 广发证券发展研究中心 图 2： 铁路固投中基本建设投资和增速 图 3： 铁路固投中车辆购置投资和增速 数 据来源： 国铁集团， wind， 广发证券发展研究中心 数据来源 ： 国铁集团， ， wind， 广发证券发展研究中心 -40%-20%0%20%40%60%80%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00019981999200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020E全国铁路固定资产投资总额 (亿元 )铁路固定资产投资同比增长率（右轴）-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,000铁路基本建设投资（亿元） 基建投资增长率-40%-20%0%20%40%60%80%02004006008001,0001,2001,4001,600机车车辆购置（亿元） 机车车辆购置增长率识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6 / 27 Table_PageText 深度分析 |运输设备新开通里程 明显增长 。 根据 国铁集团 会议内容， 2019年， 全国铁路投产新线 8489公里，其中高铁 5474公里，分别同比增长了 81.27%和 33.51%。 新开通里程快速增长，主要和 20132016年新开工项目较多有关。 截至 2019年底，全国铁路营业里程达到13.9万公里以上，其中高铁 3.5万公里。根据此前铁路发展中长期目标：到 2020年，全国铁路营业里程达到 15万公里，其中高铁 3万公里；到 2025年，铁路网规模达到17.5万公里，其中高铁 3.8万公里左右。 预计 2020年铁路通车里程还将进一步增长。 2019年 客货运输 强劲增长。 国铁集团 会议内容显示， 2019年， 国家铁路完成旅客发送量 35.7亿人，同比增长 7.7%，其中动车组旅客发送量 22.9亿人，同比增长 14.1%，占比 64.15%， 占比 持续提升 ，动车组负载了超过半数的旅客发送量。 国家铁路完成货物发送量 34.4亿吨，同比增长 7.8%。 图 4： 铁路新增营业里程和新开工项目 数据来源： 国铁集团 ，铁路统计公报，广发证券发展研究中心 城轨发展提速。 根据中国 城市轨道交通协会 2020年 1月 1日发布的快报 2019年中国内地城轨交通线路概况， 截至 2019年 12月 31日，中国内地累计有 40个城市开通城轨交通运营线路 6730.2公里。在 2019年，有温州、济南、常州、徐州、呼和浩特 5个城市新开通城轨交通运营；另 27个城市有新增线路（段）投运； 全国一共新增运营线路 968.77公里，同比增长 32.94%， 再创 历史新高。 如按照 6亿元 /公里的投资计 算 ，2019年城轨投资完成额可达到 5800亿元以上。 在 2019年，国家发改委共批复郑州、西安、成都 3市新一轮的城市轨道交通建设规划，获批建设规划线路长度达到 486.25公里，总投资共计 3425.78亿元，获批线路全部为地铁；另有北京市城市轨道交通第二期建设规划方案调整获批，涉及线路长度共计201.2公里，总投资额 1222.12亿元。 68 99 97 15 22 49 66 61 46 35 26 02040608010012001,0002,0003,0004,0005,0006,0002008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019新增高铁营业里程（公里） 铁路新开工项目（个）（ RHS）（右轴）识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 7 / 27 Table_PageText 深度分析 |运输设备图 5： 城市轨道交通每年新增运营线路长度和同比增长 数据来源： 中国城市轨道交通协会 ， 广发证券发展研究中心 （二） 总体展望： 铁路设备维持良好需求 ， 城市 轨道交通 景气向上 新线投产 有望进一步增长 。 根据铁路中长期里程目标：到 2020年，全国铁路营业里程达到 15万公里，其中高铁 3万公里；到 2025年，铁路网规模达到 17.5万公里，其中高铁 3.8万公里左右。 预计在 2020年，作为十三五计划的收官之年，新通车里程有望在 2019年的高基数上进一步增长 。 20132016年新开工项目 数量也较多，也为里程增长奠定了坚实的基础。 总投资保持高位运行 。 1月召开的 2020年全国交通运输工作会议披露，今年交通运输将完成铁路投资 8000亿元。铁路投资自 2014年起，已连续 6年维持在每年 8000亿的投资水平。预计 2020年总投资依然将完成年初投资计划，保持高位运行；同时， 新里程的通车势必带来更多新车购置需求， 2020年的 投资 有望向车辆采购做更多倾斜 。 图 6： 历年铁路新增里程和高铁新增里程 数据来源： 国铁集团，铁路统计公报， 广发证券发展研究中心 （ 2020 年数据预测来自观广发证券） 288 321 395 427 445 535 880 729 969 -40%-20%0%20%40%60%80%02004006008001,0001,2002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019新增长度（公里） 新增里程同比增长02,0004,0006,0008,00010,00012,000新增铁路营业里程 (公里 ) 新增高铁营业里程（公里）识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 8 / 27 Table_PageText 深度分析 |运输设备客流增长成为动车组增长 的长期 驱动力。 过去十年我国高铁实现了从无到强的跨越式发展，这期间动车组的需求主要来自于新线配车，而新开工、新通车节奏对其产生了明显的周期影响。长周期来看，动车组需求的驱动力已由新线配车转为存量加密，而动车组保有量的增长动力也同样转为客流增长的驱动。 高铁持续发展带来动车组客流的自然增长，根据国家统计局数据， 2019年高铁以25.18%的铁路营业里程承载了 62.6%的铁路客运量，过去 7年高铁客运量年均复合增速达到 23.98%。 根据 2018铁路工作会议上提出的动车组保有量目标：计划到 2020年动车组保有量达到 3800标准组左右，其中“复兴号”动车 900组以上。根据铁路统计公报，到 2018年底，我国动车组拥有量为 3256组，意味着 2019和 2020年将至少有年均 272组的需求。 另一方面，基于运行效率、运营成本、服务质量等的提升，未来集中式动车组有望逐步取代普客列车。 2016年普 客列 车保有量有 大约 4.6万辆 ，占铁路客车总量的 63.8%。未来动车组对普列的替换空间具备充足潜力。 短期疫情影响当期客流，但不影响 2020全年设备采购 。 根据交通运输部的 数据，受新冠肺炎疫情影响 ， 2020年 2月份的 铁路、公路、水路、民航的客运量下降了 79.9%。但随着全国复工复产力度加大，客流量也在逐步回升过程中。我们认为动车组设备采购是立足中长期客运 需求的， 短期客流波动不会 对 国铁集团 2020年的设备购置计划产生明显影响 。 货运量持续增加 ，货车与机车采购将维持 良好需求 。 受煤炭需求增加、公转铁等利好因素影响，近年来铁路货运量不断增加。 根据国铁集团的数据， 2019年，国家铁路完成货物发送量 34.4亿吨，创历史新高，同比增长 7.8%。此前，国家铁路货运量的最高峰是 2011年的 32.95亿吨。 2020年 1-2月，全国铁路累计发送货物 6.7亿吨，同比增长 0.6%， 尤其 2月完成量同比增加 1332万吨，增长 4.5%，为历史最高值 。 根据国铁集团年初的工作会议， 2020年 计划完成货物发送量 36.5亿吨，则在 2020年货运量依然将有 6.1%以上的增长。 预计将为货车和机车带来 良好 的采购需求 。 城轨整体向上， 快速 发展 。 财政部网站 2月 11日消息，近期财政部提前下达 2020年新增地方政府债务限额 8480亿元，其中一般债务限额 5580亿元、专项债务限额 2900亿元。加上此前提前下达的专项债务 1万亿元，共提前下达 2020年新增地方政府债务限额 18480亿元。 根据 21世纪经济报报道，新冠肺炎疫情冲击和经济下行压力下，近期各地密集推出万亿投资计划。近期，在确保疫情防控到位的前提下，国内加大了政策调节力度，积极推动复工复产，扩大有效投资。 2月 24日，国家发改委基础司组织召开会议，部署加快推动重大交通项目开工复工各项工作，要求提前实施“十四五”规划等重大铁路、公路、水运、机场项目开工复工。作为基建投资的重要组成，城市 轨道交通投资预计将受益专项债规模扩大，新建项目增多和率先开工复工。 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 9 / 27 Table_PageText 深度分析 |运输设备二、大铁路装备： 保持 平 稳发展 （一） 客流量增加 推动 动车组需求 随着高铁网的日益发达完善 , 方便快捷的高铁运输服务和高铁成网优势的发挥有效激发旅客出行需求，高铁动车组旅客发送人数持续快速增长。 根据 国铁集团数据 ，2019年 国家铁路完成旅客发送量 35.7亿人，同比增长 7.7%，其中动车组旅客发送量22.9亿人，同比增长 14.1%；非动车组的客运量增速只有 0.4%， 动车组客运量占全国铁路客运量的比重由 2012年的 26.9%提升至 2019年的 62.57%。随着人民生活水平的日益提高，以动车组、航空等高端出行为代表的客流持续高增长，动车组客流显著高于非动车组。根据 国铁集团年初的工作会议上提出的目标 ，到 2020年，铁路目标客运量达到 38.5亿人， 同比增长 7.8%。 图 7： 全国 铁路客运量预测 数据来源：国家统计局， wind，广发证券发展研究中心 新通车里程的增加及客流量的 快 速增长将推动动车组保有量上升。 根据国家统计局数据， 2008-2018年 间动车组保有量稳步增长，年均增长 35.36%，截止 2018年，动车组保有量为 26,048辆 （折合为 3256标准组） ，当年保有量新增 2568量（折合为 321组） 。 随着未来客流量的驱动及新通车里程的增加，动车组产量有望从 2018年的 低谷回升。 我们预计动车组保有量增速略低于客流增速，到 2022年之前将保持每年 10%以上的复合增速。根据我们估计， 2020年动车组保有量将有望达到 4000组 以上。 -10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%050,000100,000150,000200,000250,000300,000350,000400,000450,0002012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020E动车组客运量（万人次） 非动车组的铁路客运量（万人次）动车组客流增长率 非动车组客流增长率识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 10 / 27 Table_PageText 深度分析 |运输设备图 8： 动车组需求模型测算 数据来源： 国家统计局， wind， 广发证券发展研究中心 时速 160公里动力集中动车组逐步替换普客车辆。 根据 RT轨道交通网报道， 2018年底 时速 160公里动力集中电动车组，获得了由国家铁路局颁发的型号合格证和制造许可证 。根据 中国铁路投资有限公司官网 的 披露 ，在 2018年 11月 30日 发布了第一条 时速 160公里动力集中动车组 的招标公告。 时速 160公里动力集中动车组 作为“复兴号”系列新成员，正式上线运行。从产品性能上看，时速 160 公里动力集中动车组将大规模替换目前现有的 25型客车（ 25A型、 25B型、 25C型、 25G型、 25Z型、 25K型、25T型等系列）。根据铁路年鉴资料显示， 25型客车是 1993年被确认为中国铁路主要客车型号，已经主导中国铁路普客市场长达 25年。 根据铁道统计公报数据， 2018年底全国铁路客车拥有量为 72,000辆，其中动车组拥有量为 26,048辆。即，存量的普客列车 约 4.6万辆；若按替换其中 50%的存量，每辆车单价 500万 /辆计算，市场空间可达 1150亿元 。 2018年和 2019年，国铁集团分别采购了 时速 160公里动力集中电动车组 46组和 96组（ 长编按 2组折算 ）。 68%62%93%54%26%22%31%29%17%13%11%12%11%11%11% 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%0100200300400500600动车组产量（列） 保有量增长率 动车组客流增长率