广电行业专题报告：5G时代广电行业的价值重估.pdf

chinastock 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 table_research 行业深度报告传媒行业2020年03月01日 table_main 行业深度报告模板 广电行业专题报告5G时代广电行业的价值重估 传媒行业 推荐 维持评级 核心观点: 中国广电转型升级成为第四大运营商 2019年6月，工信部分别给中国移动、中国联通、中国电信、中国广电颁发了 5G 商用牌照，运营商格局全面洗牌。广电 5G 网络建设分为两大阶段：一是 2019 年实施试验网建设， 2019 年 10月-12 月，将在 16 个城市开展规模试点工作。二是 2020 年开始的规模建网，计划于 2020年 1-6 月实施完成清频工作的 40个大中型城市建网，并启动商用准备工作；7-12月，实施完成清频工作的 334个城市及重点旅游城市的网络建设且计划于 2020 年 6 月启动市场运营，并在2021年逐步实现覆盖全国95%以上人口的目标。 用户结构变化，传统业务发展受阻 受新媒体业务（IPTV、OTT TV、网络视频等）快速发展的影响，我国用户收视习惯发生变化。自 2015 年起，全国有线数字电视用户规模占比持续下降，2015年至2018年从66.5%减少至51.6%，虽与新媒体业务相比仍占主导地位，但用户不断流失。 5G时代迎来新契机 从收入体量上来看，广电系收入体量大幅低于三大运营商目前的收入规模，随着5G商用的落地，广电系收入规模有望实现大幅突破。根据我们对行业收入规模的预测，我们认为广电行业未来的收入规模可以达到1297-2413亿元，CAGR可达到10.73%-25.36%。 从业务模式上来看，随着 5G、VR、8K、人工智能物联网等新兴技术的快速发展，未来广电将加快这些高新技术的运用，教育、医疗、民生 、电子政务等目前具有一定基础的业务未来会覆盖面会更广。随着 5G技术的快速推进，预计未来广电平台将与政府实现更多民生方面的合作，预计To G业务为重点发展对象增量可期。 投资建议 我们运用相对估值法和绝对估值法对行业价值进行评估，我们认为广电行业整体规模在5G时代将实现较快速的增长，行业估值和业务收入目前都还处于较低水平。随着 5G业务的推进，广电行业的业绩和估值都将获得重估，价值有望大幅提升。 建议关注 5G 业务发展领先，具有先发优势的歌华有线（600037.SH）、华数传媒（000156.SZ）、东方明珠（600637.SH）、贵广网络（600996.SH）等。 风险提示 5G基站建设不及预期的风险、传统业务用户加速下滑的风险等。 分析师 杨晓彤 ：010-83571329 ：yangxiaotongchinastock 执业证书编号：S0130518020001 特此鸣谢 实习生：岳铮、邹赛云、公雪 对本报告的编制提供信息。 行业数据 2020.02.27 table_report 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 相关研究 table_report 【银河传媒】行业深度：视频行业专题报告（一）美国视频产业发展回顾 【银河传媒】行业点评：广电系上市公司线上开课，用户规模有望实现提升 【银河传媒】行业点评：工信部提出加快部署5G发展要求，广电系迎来快速发展期 行业深度报告/传媒行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 1 投资概要： 驱动因素、关键假设及主要预测： 驱动因素： 中国广电拿到 5G牌照，成为国内第四大运营商。 技术方面，中国广电通过 700MHz+4.9GHz 中低频独立组网，同时共享中国联通、中国电信室内3.5GHz室内频段发展 5G，优势明显。 市场拓展方面，随着 5G 时代的开启，广电的加入将抢占市场份额，凭借广电系在传统业务上的用户积累，有望在流量红海竞争中取得突围，而我们认为流量竞争将是未来四大运营商的竞争关键。 关键假设： 1. 传统有线电视收入基本稳定或小幅下滑； 2. 广电行业 5G建设进度正常推进； 3. 传统用户规模基本稳定； 4. 其他现有的增值服务收入稳定增长； 我们与市场不同的观点： 市场认为广电系体制僵化，不具备市场竞争力。我们认为随着近年来广电系的一系列改革措施可以看出广电系改革的决心，基于广电传统业务发展日趋严峻，我们认为广电系5G业务发展进度有望超出市场预期，实现商业化快速落地。 市场认为广电在用户领域不具备竞争力。我们认为广电系传统用户在超高清视频的加持下会趋于稳定，同时基于地方优势，广电系上市公司有望通过教育、医疗、民生等项目提升自身竞争力，同时在 toG和 toB 业务方面,凭借平台优势实现快速新业务收入的快速发展。 行业估值与投资建议： 我们运用相对估值法和绝对估值法，对行业价值进行评估，从 ARPU 角度可以看出，目前广电系上市公司2018年ARPU值均值是437.77元远低于三大运营商行业平均年ARPU值为 1207.54 元。结合现有运营商的数据，我们认为广电系还有巨大的业绩提升空间。从PE 角度分析，2018 年我们选取的有线电视行业可比公司平均 PE 值为 23.06，基于有线电视业务的增长放缓，估值相对是合理的。三大运营商的 PE平均值为 29.15，那么，随着广电系身份的转变，估值也有望实现提升。采用 ARPU 值和 PE 两个指标对行业价值进行评估，认为随着 5G业务的推进，广电行业的业绩和估值都将获得重估，价值有望大幅提升。 根据我们对行业收入规模的预测，我们认为广电行业未来的收入规模可以达到1297-2413亿元，CAGR可达到10.73%-25.36%，可以看出广电行业在 5G时代具有较大成长空间，整个行业具有快速增长的潜力，因此我们看好广电行业在 5G 时代的投资价值给gZuXoZpRyQsRpNpRmQbR8Q7NpNrRnPmMfQmMnOjMqQoM9PoPoNxNrNoNvPnMpN行业深度报告/传媒行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 予“推荐”评级。建议关注 5G业务发展领先，具有先发优势的歌华有线（600037.SH）、华数传媒（000156.SZ）、东方明珠（600637.SH）、贵广网络（600996.SH）等。 行业表现的催化剂： 1. 一网整合进度提速 2. 5G商用加快落地 主要风险因素： 5G基站建设不及预期的风险、传统业务用户加速下滑的风险等。 行业深度报告/传媒行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 3 目录 一、中国广电转型升级成为第四大运营商 . 5 （一）广电获 5G牌照，频段优势助力业务发展 . 5 1.第四大运营商已经出炉，运营商格局全面洗牌 . 5 2.损耗低、覆盖广、低频移，700MHz优势众多 . 5 （二）广电 5G网络建设计划全国铺开 . 6 （三）合作联通电信提高组网效率 . 7 二、广电的 60年兴衰更替 . 9 1.行业性质变化：从事业主导到产业主导，国家级广电网络公司成立 . 9 2.传输方式更新：从无线地面传输到有线电视网、卫星传输 . 11 3.信号技术进步：从模拟信号到数字信号 . 12 4.传播模式变革：由被动变主动 . 12 5.广电体制改革：从“分离”到“融合”、“合并” . 13 6.广电传统业务受阻，跨入智慧广电建设 . 14 三、用户结构变化，传统业务发展受阻 . 15 （一）4K/8K高速发展，有线电视用户结构正发生变化. 15 1.有线电视网仍占据主导地位，但用户不断流失 . 15 2. 4K高清用户和双向数字用户逆势增长 . 15 （二）有线业务收入渐显颓势 . 16 1.有线电视总收入缓慢下滑，唯三网融合业务收入上升 . 16 2.收视维护业务：部分省份打起价格战，长期看来难有起色 . 17 3.付费电视业务：小幅下降 . 17 4.三网融合业务：小幅增长 . 18 （三）行业整体创收能力和盈利能力面临挑战 . 18 四、5G时代迎来新契机 . 22 （一）5G商用推出，广电行业收入有望迎来跨越式增长 . 22 1.收入规模有望实现大幅突破 . 22 2.行业 ARPU值趋于稳定，流量争夺成竞争关键 . 22 （二）触达面广泛，有望切入多种应用场景 . 23 1. 5G时代的三大业务应用场景 . 23 2. 700MHz+4.9GHz中低频独立组网，优势明显 . 24 （三）技术进步推动新业态发展 . 25 1. VR/AR将给用户带来 360度视角全新体验 . 26 2. 4K频道节目已落地，8K超高清视频浪潮已至 . 26 3. AI+广电，赋能智慧广电 . 26 4.广电物联网技术优势，带动行业发展 . 27 （四）TOG业务优势显著，增量空间可期 . 27 行业深度报告/传媒行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 4 1.远程教育云平台上线，满足偏远地区教育需求 . 27 2.视频监控布点，联网共享为重点发展 . 27 3.有线电视实施应急广播，看好应急公共服务市场 . 27 五、投资建议 . 28 1相对估值法 . 28 2绝对估值法：行业收入规模有望达到 1297-2413亿元 . 28 六、风险提示 . 30 行业深度报告/传媒行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 5 一、中国广电转型升级成为第四大运营商 （一）广电获5G牌照，频段优势助力业务发展 1. 第四大运营商已经出炉，运营商格局全面洗牌 2019年 6月，工信部分别给中国移动、中国联通、中国电信、中国广电颁发了 5G商用牌照，运营商格局全面洗牌。总体看来，中国 5G 四大运营商组网的制式都是 3GPP 的5GNR标准，工信部给不同运营商分配了不同的 5G组网使用的无线频率。 表 1：四大运营商获得 5G频段情况 运营商 频段 频率范围 5G频段号 简介 中国移动 2.6GHz 2515MHz-2675MHz n41 移动5G广覆盖频段。 4.9GHz 4800MHz-4900MHz n79 5G 频段，当前暂未大规模部署使用，用于 5G补热、专网等。 中国联通 3.5GHz 3400MHz-3500MHz n78 获批用于部署 NR，为 5G频段， 是联通5G主要频段，将与电信共建共享。 中国电信 3.5GHz 3500MHz-3600MHz n78 获批用于部署 NR，为 5G频段， 是电信5G主要频段，将与联通共建共享。 中国广电 700MHz 上行：703-733Mhz 下行：758-788MHz n28 广电广覆盖频段 4.9GHz 4800MHz-4960MHz n79 获批用于 5G实验频率 资料来源：CSDN，中国银河证券研究院整理 中国移动取得 2.6GHz 和 4.9GHz 的频段，其中 2.6GHz 频段为黄金频段，无线频率更低，是现在 4G 网络的主要频谱，意味着中国移动不需要做任何网络重新规划，只需在现有站址上把4G基站换成5g基站，这是中国移动的一大利好。4.9G频段的特点是带宽较大，但是覆盖范围小，只适合做一些室内覆盖、热点覆盖或者回传等，不适合做大规模连续覆盖。 中国电信和中国联通取得3.4GHz和 3.6GHz两个频段。在整个业内来看，主流运营商用的是 3.5G频段，虽然覆盖效果不如中国移动，但是好处是带宽大，产业链优势明显。 中国广电取得 700MHz 和 4.9GHz 频段，其中 700MHz 频段是做物联网的黄金频段，覆盖好，能够给物联网用户提供低成本、广覆盖的方案。 2. 损耗低、覆盖广、低频移，700MHz优势众多 中国广播电视网络有限公司控股的公司众多，其中有中国有线电视网络有限公司、中广电传媒有限公司等等，其中管理的于 2005 年 6 月成立的中广传播集团有限公司拥有700MHz 频段的使用权，但由于当时没有明确的商业模式，被广电总局叫停所有业务，进行内部资产清算。随后2017年 6月 20日，中广移动网络有限公司正式注册成立，负责广电 700M频段业务的运营。 行业深度报告/传媒行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 6 700MHz 频段被看做是发展移动通信的黄金频段，具有信号传播损耗低、覆盖广、穿透力强、组网成本低等优势特性，而且适合 5G 底层网络。所以，理论上来说，中国广电在 5G建设上有着十分大的优势。 表 2：700MHz优势与缺点 优点 1 覆盖广：在城郊和农村地区，相对空旷一些的场景。700MHz系统覆盖半径约为现有2.6GHz系统的34倍； 2 信号强：700MHz系统覆盖半径约为现有2.6GHz系统平均信号强度强约20dB； 3 损耗低：传输损耗低，频谱利用率高、传输更可靠； 4 低频移：700MHz具有更低的多普勒频移，信号解调更可靠。 缺点 1 带宽不足：支撑不了eMBB应用，给人的通信体验肯定低于传统运营商； 2 天线长、不支持 Massive MIMO：700Mhz频段较低，波长较大，所以天线阵子也大，天线越长。（我们通常使用的天线阵子是半波长阵子）。 资料来源：SPDI，中国银河证券研究院整理 （二）广电5G网络建设计划全国铺开 2019年9月，中国广电正式发布了 5G试验网建设实施方案，一是2019年实施试验网建设，此阶段分别在三个城市试行，2019年 9月，中国广电在上海虹口启动了首批 5G测试基站，二是规模建网阶段。 图 1：广电 5G建设方案规划 资料来源：中国广电5G试验网的建设实施方案，中国银河证券研究院整理 行业深度报告/传媒行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 7 试验网阶段：2019年 10 月12 月，将在16个城市开展规模试点工作。5G试验拟选择的 16 个试点城市，分别是：北京、天津、上海、重庆、广州、西安、南京、贵阳、长沙、海口、深圳、青岛、张家口、沈阳、长春、雄安，计划总投资为 24.9 亿元。以上 16 个城市中，已有部分城市启动了 5G的建设筹备工作。2020年 1 月，工信部宣布批准中国广电申请的 4.9GHz频段5G试验频率使用许可，同意其在上述16个城市部署 5G网络。 图 2：广电 5G试验网建设实施方案第一阶段区域分布 资料来源：中国广电5G试验网建设实施方案，中国银河证券研究院整理 规模建网阶段：计划于 2020 年开始规模建网，2020年16 月实施完成清频工作的40个大中型城市建网，并启动商用准备工作；712月，实施完成清频工作的334个城市及重点旅游城市的网络建设且计划于 2020年 6月启动市场运营，并在2021年逐步实现覆盖全国 95%以上人口的目标。 （三）合作联通电信提高组网效率 2 月 10 日工信部宣布中国广电可共享中国联通与中国电信的 3.4GHz 和 3.6GHz 频段室内覆盖部分。2 月 10 日工信部宣布中国广电可共享 3.4GHz 和 3.6GHz 频段室内覆盖部分，对于广电来说，可以将700MHz频段与联通电信的频点结合使用进行网络覆盖，基本行业深度报告/传媒行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 8 可以覆盖大部分区域，具备了独立组网的能力，预计广电在 5G 网络建设方面的速度会大幅提升。 广电 5G 的技术路线为“700M 广覆盖+4.9G 容量覆盖，“低频+中频”协同组网，SA 独立组网方式开展网络建设以支撑全业务服务，以此实现高起点、低成本以及加速度建网。尽管广电 700MHz 5G 的峰值速率并非最高，其优势在于覆盖能力，据 SPDI 测算，使用700Mhz频段建一个全国5G网络只需要40万座基站，而三大运营商则需要建 600万座5G宏基站。 图 3：广电 5G应用优势 资料来源：国家广播电视总局科技司，中国银河证券研究院整理 行业深度报告/传媒行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 9 二、广电的60年兴衰更替 我国传统广播电视行业诞生于 1958 年。诞生之初，广播电视完全是为党政宣传服务。直到1979年后，我国广播电视行业才开始向产业化、商业化转型，文化需求的释放促成了一段传统广电的高速增长期。然而，2017 年，由于传统广电遭受 IPTV冲击，长期垄断业务被打破，最主要业务有线电视网甚至首次出现下滑，传统广播电视行业将持续面临由盛转衰的态势，但随着 5G 牌照获得后，国网整合等多因素推进，新兴产业将为广播电视行业带来新的发展机遇。 图 4：我国传统广播电视发展历程 数据来源：CNKI学术期刊，中国银河证券研究院整理 1. 行业性质变化：从事业主导到产业主导，国家级广电网络公司成立 1958年，北京电视台（后更名中央电视台）实验播出，标志着我国广播电视行业成立。截至1979年，广播电视目的为党政宣传，其运作费用完全依靠国家财政拨款，电台、电视台的内部组织机构、人事、财务制度等均按照事业机构来设置。 改革开放后，广播电视行业开始向产业主导转变。1979年，上海电视台播出了首个商业广告参桂补酒。1993年，我国的电视广告收入第一次超过国家财政拨款；1999年底，