新国防系列之军贸：百年未有之大变局，终将造就军贸龙头.pdf

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报 告 | 行业深度 2020 年 03 月 15 日 国防军工 新国防系列之军贸：百年未有之大变局，终将造就军贸龙头 世界百年未有之大变局，军贸是动荡局势下最受益主线 。 全球局势并不太平，地缘局势动荡或呈常态。拥有强大的军贸 产业 不仅可以获取巨大的经济利益，也是扩大自身政治和军事影响力的重要途径。 我们认为，海外 地缘局势 紧张 能真正给国内军工企业带来 EPS 增长方向的是 军贸 赛道 。 军贸赛道 ，这是一条改变传统军品研制、销售、利润等商业模式的高成长发展路径。 不同于国内军工产品的商业模式，军贸赛道至少有以下优势： 1）市场空间方面： 不受国内计划式采购和军费限制， 军贸 市场 面向 全球 ，空间更大。 2） 军品利润方面 ： 国内传统军品以成本加成为导向，利润受到限制，而军贸则是拥有高利润模式的产业。 3） 研制周期方面 ： 国内传统军品需按照“预研、科研、型研”的路径研制产品， 军贸 则以外方采购为最终导向， 研制周期 可以大幅缩短 。 军贸以其巨大成长 空间 和高利润模式 ， 是大型军工企业的主要成长基因 。 军贸 赛道， 这是一条可以引领 军工领域改革开放 的道路 ， 是军工体制内高端技术与人才红利外溢的重要窗口 。 新国防技术是很多先进技术的源泉，但军工体制内高端技术与人才红利远远没有释放到市场上，我们认为在当前国家推行 军民融合 以及科技成果转化的大背景下，军贸以其市场化发展路径，可以大幅缩短“研制 销售 业绩”的产品周期，军贸或成为 承接军工体制内高端技术与人才红利外溢 的重要窗口 ，并 引领我国军工领域改革开放的道路。 导弹是最能拉平敌我双方武力不平衡的利器，是军贸赛道中的最佳品种。这是 因为 ，随着武器装备技术升级加速，越来越多的国家会失去高端武器总体研制的资金与技术实力，因此购买导弹进行防御对于中小型国家而言是较好的国防策略。而且，相对于舰船飞机而言，导弹是消耗品，是军贸赛道中的最佳品种。 军贸导弹方向中，我们重点推荐宏大爆破，关注高德红外。 宏大爆破 ： 天时地利人和打造的军贸赛道第一股，依托 JK、 HD 两款军贸导弹 ，并向军工集团、军贸平台跨越式升级发展， 可以不断吸引军工高端技术与人才红利到此进行释放，可以滚动式、平台式地发展多样化的武器装备 。 无人机也是军贸出口的另一个重要方向。 随着彩虹系列、翼龙、翔龙无人机的研发成功，我国无人机技术已接近国际先进水平，部分 无人机如彩虹系列 已实现批量出口 。我们预测到 2024 年左右我国军用无人机产销量有望达到全球无人机市场 25%左右 的份额。 军贸无人机方向中，可以关注航天彩虹、长鹰信质等。 风险提示 ： 军贸订单的不确定性，也不如国内订单的稳定性。 增持 （ 维持 ） 行业 走势 作者 分析师 余平 执业证书编号： S0680520010003 邮箱： yupinggszq 相关研究 1、 国防军工：新国防：世界百年未有之大变局，中国国防军工之新突破 2020-03-07 重点标的 股票 股票 投资 EPS （元） P E 代码 名称 评级 2018A 2019E 2020E 2021E 2018A 2019E 2020E 2021E 002683 宏大爆破 买入 0.30 0.43 0.64 0.97 92.50 65.02 43.69 28.82 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 -16%0%16%2019-03 2019-07 2019-11 2020-03国防军工 沪深 3002020 年 03 月 15 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 1. 世界百年未有之大变局，军贸是动荡局势下最受益主线 . 3 2. 军贸颠覆传统军品商业模式，是大型军工企业的成长基因 . 5 3. 军贸政策端关注军品出口立项批文，产品端关注导弹和无人机，重点推荐宏大爆破 . 7 4. 风险提示 . 10 图表目录 图表 1： 全球地缘局势动荡或呈常态 . 3 图表 2： 1950 年至今全球军贸变动趋势 . 4 图表 3： 2019 年全球军贸出口国份额 . 4 图表 4：中美两国军贸出口额对比 . 4 图表 5： 20102014 全球十大军贸进口国（单位：亿 TIV） . 4 图表 6： 20152019 全球十大军贸进口国（单位：亿 TIV） . 4 图表 7：中国军贸出口额 . 5 图表 8： 2015-2019 年中国武器主要出口国家及出口额 . 5 图表 9：军贸 赛道与国内传统军品赛道的差异 . 6 图表 10：美国主要军工企业海外营收占比较高（单位：亿美元） . 6 图表 11：我国军品出口审批流程 . 7 图表 12：我国军品出口立项批文审批流 程 . 7 图表 13：我国军品出口审批流程 . 7 图表 14： 20182022 年全球各类导弹产量与产值 . 8 图表 15：宏大爆 破 JK 超小型制导导弹 . 8 图表 16：宏大爆破 HD-1 超音速巡航导弹 . 8 图表 17： 20102017 年我国出口的反舰巡航导弹（单位：枚） . 9 图表 18：全球军用无人机市场 . 10 图表 19：中国军用无人机市场 . 10 2020 年 03 月 15 日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 1. 世界百年未有之大变局 ， 军贸是 动荡 局势下 最受益主线 习总书记在党的十九大后 ，着眼国际秩序的深刻重塑，多次指出世界面临“百年未有之大变局”。 我们认为 ， 这个 “ 大变局 ”最主要的体现 在 ： 1） 经济领域， 表现为 世界经济重心正在加快“自西向东”位移； 2） 产业领域， 新一轮科技和产业变革正在重塑世界 ； 3） 国际 格局和国际秩序 ， 或将 发生大调整：美全球称霸日益力不从心，美西方主导的国际秩序越来越难以为继，新兴市场国家和发展中国家的国际地位和话语权持续增强，多极化继续发展，世界秩序调整革新，全球治理体系深刻重塑已成必然之势。 同时也应看到，大变局将经历长期、复杂的过程。 全球局势并不太平 ， 地缘局势 动荡或呈常态 。 当前，国际政治与安全局势复杂多变，不确定因素显著增加。特朗普当选美国总统以来美国内政、外交发生重大转折，英国脱欧带来新变数 ， 法国、叙利亚、土耳其等多地恐怖主义与暴力犯罪频发 ， 难民危机、宗教冲突等加速蔓延，国际安全形势面临新挑战 。 拥有强大的 军贸产业不仅可以获取巨大的经济利益 ， 也是扩大自身政治和军事影响力的重要途径 。 军贸产品所含价值通常不仅仅是武备本身，它还包含了后续的技术、原件等跟进式的保障要素，甚至一些战术、战法等军事思想也都会以 武备 为中介进行流动，军售方通过输出 武备 来对目标区域施加影响也就不足为奇。 我 们认为，军贸也将成为中美大国博弈的一个方面，这是 在世界之林 中大国军事竞争力的重要表现方式。 图表 1： 全球地缘局势动荡或呈常态 矛盾 时间 事件 涉及武器装备 美伊关系 2019 年 5 月 9 日 伊朗中止履行伊核协议部分条款回击美国退出伊核协议和重启对伊制裁 - 2019 年 6 月 20 日 伊朗对空导弹击落一架美国海军 MQ-4C “特里冬”无人机 无人机、导弹 2020 年 1 月 3 日 美军 在 伊拉克巴格达机场 杀死 伊朗特种部队“圣城旅”首长苏莱马尼将军 无人机、导弹 北约 VS 俄罗斯 2019 年 4 月 俄与北约双方在波罗的海上空发生多次战机逼近事件 战斗机 2019 年 8 月 2 日 美国退出中导条约 并 进行陆基巡航导弹试验 导弹 印巴冲突 2019 年 8 月 20 日 印巴两军再次爆发激烈交火，巴基斯坦发射红箭 -8 反坦克导弹摧毁印度 4个军事哨所，一门无后坐力炮炸死 24 名印度官兵 导弹、火炮 2019 年 12 月 印对巴阵地进行轰炸，巴军果断予以还击，双方均有多人死伤 迫击炮、火炮 中东 2019 年 10 月 9 日 土耳其向叙利亚北部发动代号为“和平之泉”的军事行动，发动密集炮击和 空袭 火炮、飞机 2019 年 10 月 26 日 美 在叙利亚 对“伊斯兰国”头目巴格达迪实施特别军事行动，致其阵亡 无人机、直升机 2020 年 3 月 11/14 日 美国驻伊拉克军事基地两次遭火箭弹袭击 火箭弹 资料来源： 央视新闻， 国盛证券研究所 海外地缘局势紧张对军工真正受益的是军贸方向 。 就单独局势事件而言，我们认为局势紧张或呈常态，但国内发生战争概率小 。局势事件 对军工板块影响短暂（不会对国内军备 发展形成明显刺激），带来的更多的是市场资金对军工板块的关注度。 我们认为，海外地缘局势 紧张 能真正给国内军工企业带来 EPS 增长方向的是 军贸 赛道 。 上一轮冷战时期军备竞赛期间全球军贸总额攀升 。 据 SIPRI 数据，从 1950 年至今的全球军贸总额变化可以看到 ：冷战期间， 由于军备竞赛使得全球军贸总额 攀升； 21 世纪由于 911 后西方国家加大了反恐力度 ， 中东 、 中亚等地区局势紧张 ， 全球军贸总额又陆续恢复至冷战结束后的水平 。 我们 认为 ， 地缘局势紧张 、 大国博弈是军贸总额增长的主要原因 。 2020 年 03 月 15 日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明 图表 2： 1950 年至今全球军贸变动趋势 资料来源： SIPRI， 国盛证券研究所 ， PS：由于军贸价格的不透明性， TIV 是 SIPRI 根据装备成本计算的军贸指数，用于趋势研究 全球军贸 出口端 ： 美国独占鳌头 ， 2019 年军贸出口占全球比高达 39.54%， 中国仅 为5.23%。 2019 年 ， 全球前 10 大军贸出口国家分别为 ： 美国 、 俄罗斯 、 法国 、 中国 、 德国 、 西班牙 、 英国 、 韩国 、 意大利 、以色列 ，且美国在军贸出口额的绝对值与份额都遥遥领先于中国。 图表 3： 2019 年全球军贸出口国份额 图表 4： 中美两国军贸 出口额 对比 资料来源： SIPRI，国盛证券研究所 资料来源： SIPRI， 国盛证券研究所 全球军贸进口端： 中东和印巴地区军火需求大，军贸进口国所占份额相对分散。20152019 年 ， 全球前 10 大军火进口国依次为 沙特阿拉伯、印度、埃及、澳大利亚、中国、阿尔及利亚、韩国、阿联酋、伊拉克、卡塔尔 ， 与上个 5 年相比， 埃及、阿尔及利亚、伊拉克和卡塔尔 上升幅度较大。近 5 年，各军贸进口国所占份额相对分散，最高的是 沙特阿拉伯（ 12.14%） ，其次是 印度（ 9.20%） 。 图表 5： 20102014 全球十大军贸进口国 （单位：亿 TIV） 图表 6： 20152019 全球十大军贸进口国 （单位：亿 TIV） 资料来源： SIPRI，国盛证券研究所 资料来源： SIPRI，国盛证券研究所 01002003004005001950 1954 1958 1962 1966 1970 1974 1978 1982 1986 1990 1994 1998 2002 2006 2010 2014 2018全球军贸总额（亿 TIV） 5年平均冷战期间，大国军事博弈 地缘局势紧张0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%020406080100120美国俄罗斯法国中国德国西班牙英国韩国意大利以色列2019年军贸出口额（亿 TIV） 占全球比0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%0204060801001201402000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018美国军贸出口额（亿 TIV）中国军贸出口额（亿 TIV）美国占全球比中国占全球比0%2%4%6%8%10%12%14%16%050100150200250印度沙特阿拉伯巴基斯坦阿联酋中国澳大利亚土耳其韩国美国阿尔及利亚2010-2014年全球军贸进口额排名占全球军贸进口总额比（ %）0%2%4%6%8%10%12%14%050100150200沙特阿拉伯印度埃及澳大利亚中国阿尔及利亚韩国阿联酋伊拉克卡塔尔2015-2019年全球军贸进口额排名占全球军贸进口总额比（ %）2020 年 03 月 15 日 P.5 请仔细阅读本报告末页声明 中国军贸发展 ：军贸出口额 快速 增长 ， 2019 年 达到 （ 14.2 亿 TIV， +24.8%） 。 据 SIPRI数据 ， 2019 年 中国 军贸 出口额 占 全球比 的 5.23%，远低于美国的 39.54%、俄 罗斯的17.35%。 中国军贸出口 对象 以第三世界国家为主。 根据 SIPRI 的数据， 2015 年 2019年间，中国共对 53 个国家和地区出口了军火，大多为第三世界的国家。其中五年内总出口额超过 1 亿 TIV 的有 13 个国家，其中又以巴基斯坦和孟加拉国占比最大，分别达到了 34.75%和 20.42%。中美的出口对象重合度较低，中国的出口对象基本都不在美国的主要出口对象之列。 图表 7：中国 军贸 出口额 图表 8： 2015-2019 年中国 武器 主要 出口 国家 及出口额 资料来源： SIPRI，国盛证券研究所 资料来源： SIPRI，国盛证券研究所 2. 军贸 颠 覆传统军品商业模式， 是 大型 军工企业的成长基因 我们认为 ， 军贸赛道，这是一条改变传统军品研制、销售、利润等商业模式的高成长发展路径。不同于国内军工产品的商业模式，军贸赛道至少有以下优势： 1）市场空间方面： 军贸面向全球客户采购，市场空间更大。 国内军品是典型的 TO-G 的市场，下游用户为 200 万军队人口（下游用户有限），且军品市场严格按照国内军品采购计划执行（强军目标稳步推进，较难出现高速发展）。因此，国内军品市场空间受到军费稳健增长的限制，面向国内军队客户的军工企业销售军品也呈现稳健特征（除非有新产品列装带来业务快速发展）。 然而，军贸赛道是面向全球客户采购，商品属性更强，市场空间更大。军贸赛道的成长没有天花板，向上的成长弹性很大，但是最大的问题是订单不稳定。 2）军品利润方面： 国内军品的保军属性强于商品属性。国 内军品定价的原则是：保本、低利、无税。 2014 年至今，军品价格改革工作持续推进，定 价方式主要推行装备购置目标价格管理机制，但是我们认为国内军品保军、低利的大原则并不会打破，国内军品的保军属性强于商品属性。 但是，军贸产品纯粹作为商品，以获取利润为首要原则，这是一个拥有高利润模式的产业。 3）研制周期方面： 军贸产品省去国内繁琐的研制路径，研制周期大大缩短。 国内军品严格受到“预研 -科研 -型研”的路径发展，受机制影响导致国内军品研制周期较长，这也导致军品的投资属性弱化。但是，军贸产品以外贸订单为导向，只要武器性能指标达到外方要求，可以省去国内军品“军方 -研制方”繁琐的研制路径，集中资金、人才等 资源可以大大缩短装备研制周期。 -60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%0510152025中国军贸出口额（亿 TIV） 同比（ %）0%5%10%15%20%25%30%35%40%0510152025302015-2019年中国武器出口额（亿 TIV）占中国总出口额比（ %）2020 年 03 月 15 日 P.6 请仔细阅读本报告末页声明 图表 9： 军贸赛道与国内传统军品赛道的差异 对比项 国内传统军品 军贸 市场空间 国内军工装备作为 TO-G 的市场，用户为 200 万人的军队，且受每年军费增长限制，强军目标稳步推进 。 稳健增长是最主要的基本盘。 面向全球客户采购，市场空间更大 。 军品利润 以保军为第一要义， 商品属性不强。 市场化、商品化导向，以挣取利润为 第一要义 。 研制周期 国内繁琐的“预研 、 科研 、 型研”研制路径 。 集中力量，以外方采购为最终导向 。 资料来源：国盛证券研究所 我们认为 ， 军贸 赛道， 这是一条可以引领军工领域改革开放的道路 ， 是军工体制内高端技术与人才红利外溢的重要窗口 。 新国防 技术是很多先进技术的源泉，市场此前关注军工板块更多是资产注入的逻辑，这是因为现有很多优质的军工资产和人才红利仍在体制内， 再结合近年来国家推行的军民融合政策和科技成果转化政策， 这一块 的红利有很大的释放空间。我们认为，军贸以其市场化发展路径，能够将成熟的军品技术与丰富的人才红利，快速形成产品并转化为业绩，军贸或成为引领我国军工领域改革开放的道路。 我们认为 ， 军贸产品以其巨大成长 性和高利润模式 ， 是大型 军工 企业的主要成长基因之一 。 我们 梳理美国市值 排名 前 10 大 的 军工企业，发现 海外营收已经成为大型军工企业的重要收入来源 。 比如，全球著名军火商洛克希德马丁、波音、雷神公司的海外营收占比分别达到了 28.19%、 55.82%、 29.95%。 图表 10： 美国主要军工企业海外营收 占比较高 （单位：亿美元） 公司 总市值 军工业务 2018 年营收 2018 年军品占比 2018 年海外营收 海外收入占比 霍尼韦尔国际 1064.70 机电系统和航电系统、辅助动力系统、炸弹和导弹机架等 418.02 13% 179.61 42.97% 波音 958.49 全球最大飞机制造商；阿帕奇武装直升机， A160T 蜂鸟无人直升机， F/A-18E/F 大黄蜂， F-15 战斗机 1011.27 29% 564.51 55.82% 洛克希德马丁 926.42 全球最大军机制造商； F-35 战机，黑鹰直升机，三叉戟洲际导弹，地狱火反坦克导弹，宙斯盾武器系统 537.62 88% 151.56 28.19% 联合技术 912.04 普惠发动机、直升机： F119 发动机、 F135 发动机、 UH-60 黑鹰直升机、 S-97 袭击者直升机 665.01 14% 270.2 40.63% 诺斯罗普 -格鲁曼 527.22 军机制造商： B-2 隐形轰炸机， E-2 预警机， E-8预警机， E-10 预警机， EA-6 电子战机， KC-30 加油机， X-47 无人战机等 300.95 87% 52.99 17.61% 雷神 417.24 雷达、电子战装备、导弹防御系统等 270.58 87% 81.05 29.95% 通用动力 404.44 主要生产军用车辆（ M1 坦克）、海军核潜艇、军舰 361.93 61% 76.15 21.04% 罗克韦尔柯林斯 232.19 导航及雷达、 HMD（头盔显示器）等 86.65 30% 39.99 46.15% L3 通信控股 194.79 C4ISR、小型空中情报收集平台 102.44 81% 24.01 23.44% 德事隆 66.41 V-22 直升机、 UH-1Y 直升机、 Bell 407 多用途直升机 139.72 25% 53.05 37.97% 资料来源： 公司公告， 国盛证券研究所 2020 年 03 月 15 日 P.7 请仔细阅读本报告末页声明 3. 军贸 政策端 关注 军品出口立项批文 ， 产品端关注导弹和无人机 ，重点推荐宏大爆破 军贸订单落地 重点关注 ： 政策许可 、 产品及订单落地两大环节 。 1） 从政策端 ： 根据中华人民共和国军品出口管理条例（修正）规定，我国对军品出口实行许可制度，出口军品需要获得：出口产品立项、出口合同并申请审批、出口许可证。 最为核心的是军品出口立项批文，表明国家已经允许武器装备对外出口。 图表 11：我国军品出口审批 流程 审批流程 具体描述 军品公司申请出口产品立项 在军品生产企业确定军贸出口的产品后，需将拟外销的产品上报国家有关主管部门立项，并由国家军品出口主管部门或者由国家军品出口主管部门会同国务院、中央军事委员会的有关部门审查批准。 军贸公司签订出口合同并申请审批 军品出口项目经批准后，军品贸易公司可以对外签订军品出口合同。军品出口合同签订后，应当向国家军品出口主管部门申请审查批准；国家军品出口主管部门应当自收到申请之日起 20 日内作出决定。军品出口合同获得批准，方可生效。 军贸公司申请军品出口许可证 军品贸易公司在军品出口前，应当凭军品出口合同批准文件，向国家军品出口主管部门申请领取军品出口许可证；符合军品出口合同规定的，国家军品出口主管部门应当自收到申请之日起 10 日内签发军品出口许可证。 资料来源：中华人民共和国军品出口管理条例（修正），国盛证券研究所 根据军品 出口立项 审批流程 ， 军品出口立项批文要获得军方主管部门（原总装备部综合计划部，现装备发展部）和 国防科工局会审。 一旦获得出口立项批文，至少表明获得军队、国防科工局的认可，军贸产品的技术方案、军贸具备可行性；也表明可以对外方进行推销，且军贸公司可以签订出口合同。 目前我国上市公司中 ， 已经获得出口立项批文的企业是 ： 宏大爆破 、高德红外等企业。 图表 12：我国 军品出口立项批文审批流程 资料来源： 中华人民共和国军品出口管理条例（修正）， 国盛证券研究所 图表 13：我国军品出口审批 流程 上市公司 具体描述 宏大爆破 2019 年 7 月 18 日，宏大爆破公告研制的 HD-1 项目出口立项获得国家有关部门批复同意。 2019 年 12 月 5 日，宏大爆破公告自主研制的 JK 新型制导武器项目出口立项获得国家有关部门批复同意。 高德红外 2018 年 6 月 5 日， 公司 董事长在全景网上表示， 已完成多款军工产品的出口立项审批，且已与具有武器装备进出口权的军贸公司形成了战略合作关系，目前已与多个地区达成合作意向。 资料来源： 公司公告 ，国盛证券研究所 2020 年 03 月 15 日 P.8 请仔细阅读本报告末页声明 2） 从产品端 ： 军贸 各 产品 方向 中 ，导弹是最能拉平敌我双方武力不平衡的利器，是军贸赛道中的最佳品种。 这是因为，随着武器装备技术升级加速，越来越多的国家会失去高端武器总体研制的资金与技 术实力，因此购买导弹进行防御对于中小型国家而言是较好的国防策略；也是因为，现代战争已经不是二战时代的火力覆盖方式，精确打击已成为重要手段，导弹在未来战争中的需求更为迫切；更是因为，无论外贸飞机还是舰船，都需要配置导弹作为火力单元。 根据预测国际公司发布的导弹市场分析报告 ， 20182022 年全球各类导弹产量198221 枚 ， 其中打击导弹占比 11.5%， 反舰导弹占比 3.6%；全球各类导弹产值491.44 亿美元 ， 其中打击导弹 77.74 亿美元 ， 反舰导弹 67.20 亿美元 ， 分别占比15.8%、 13.7%。 图表 14： 20182022 年全球各类导弹产量与产值 产量 （枚） 产值（亿美元） 导弹类别 2018 2019 2020E 2021E 2022E 合计 2018 2019 2020E 2021E 2022E 合计 占比 打击导弹 4068 4261 4441 4763 5299 22832 13.33 14.48 15.17 16.62 18.14 77.74 15.8% 地空导弹 8642 8773 8749 8543 8595 43302 39.55 41.66 41.22 40.08 40.84 203.35 41.4% 反舰导弹 1275 1384 1450 1527 1544 7180 12 13.07 13.52 14.22 14.39 67.2 13.7% 反坦克导弹 21381 20381 20145 19861 19901 101669 10.68 10.3 10.32 10.25 10.55 52.1 10.6% 空空导弹 4577 4616 4698 4644 4703 23238 16.81 18.18 18.72 18.55 18.79 91.05 18.5% 合计 39943 39415 39483 39338 40042 198221 92.37 97.69 98.95 99.72 102.71 491.44 100.0% 资料来源： SIPRI， 国盛证券研究所 我们重点推荐做军贸导弹的宏大爆破 ， 关注高德红外 。 宏大爆破 ： 依托 HD、 JK 两型军贸导弹，打破了国内传统军品的研制及商业模式，有望获得快速发展；其军贸平台及军工集团的价值突出。 我们认为，宏大爆破不再是简单的单品逻辑，而正在经历“ 0 1 10 100”跨越式发展的重大升级，而且不是简单的线性发展，而是并行式地跨越发展。 成长阶段“ 0 到 1”： HD-1 或者 JK 两款军贸导弹订单落地，这是市场早期对宏大爆破投资逻辑的理解。 我们在深度报告【宏大爆破：天时地利人和，打造军贸赛道第一股】中，明确指出宏大爆破 0-1 过程亦订单必然落地的三段论 ： 1）出口立项批文落地，政策障碍扫清； 2）中国导弹技术全球 领先且成熟，导弹核心发动机已经获权威成果鉴定，导弹定型只是时间问题； 3）据中国证券报报道，公司表示目前国际上有意向购买 HD-1 导弹的很多。我们认为，“ 0 到 1”是宏大爆破在核心固体冲压发动机这一高起点的必然结果，也是宏大爆破导弹梦之队（研制、销售团队均是国内航天导弹领域顶尖大师）主导下的必然结果，我们认为， HD-1 或者 JK 任一军贸导弹的订单落地，将实现“研发 生产 军贸销售”链条闭环，为平台化、集团式发展奠定基础。 图表 15：宏大爆破 JK 超小型制导 导弹 图表 16： 宏大爆破 HD-1 超音速 巡航导弹 资料来源： 腾讯网 ，国盛证券研究所 资料来源： 腾讯网 ，国盛证券研究所 2020 年 03 月 15 日 P.9 请仔细阅读本报告末页声明 成长阶段“ 1 到 10”： HD-1 或者 JK 导弹成为爆款军贸产品，从 1 个国家卖向全球。我们认为，导弹是军贸赛道中的最好品种，这是因为，随着武器装备技术升级加速，越来越多的国家会失去高端武器总体研制的资金与技术实力，因此购买导弹进行防御对于中小型国家而言是较好的国防策略；也是因为，现代战争已经不是二战时代的火力覆盖方式，精确打击已成为重要手段，导弹在未来战争中的需求更为迫切。以 HD-1 为例 ，其性能超越印俄联合研制的布拉莫斯，据 印度 经济 时报 称 印度在 中印 边境部署的布拉莫斯巡航导弹团， 100 枚 布拉莫斯导弹总价值 近 6.5 亿 美金 ， HD-1 的单价 、 军贸市场更具空间 。 导弹是解决敌我双方武力不均衡最好的利器。 根据美国兰德公司 2018 年的报告，20102017 年中国对外出口且交付的反舰巡航导弹型号包括： C-802、 CM-400AKG 等等，一共 1621 枚（部分未交付订单没有统计）。 HD-1 性能更为优越，好产品不愁买家，我们认为 HD-1 一旦定型将获得丰富的军贸订单。 根据公司公告， 宏大爆破已经组建国际销售团队一直在和对 HD-1、 JK 项目有购买意向的客户在进行商务洽谈，进展比较顺利，从 1 可以 卖向全球。 图表 17： 20102017 年我国出口的反舰巡航导弹 （单位：枚） 巡航导弹型号 巴基斯坦 伊朗 阿尔及利亚 孟加拉国 印尼 伊拉克 缅甸 泰国 土库曼斯坦 赞比亚 合计 C-802 210 380 50 45 25 60 60 830 CM-400AKG 50 50 FL-6 260 260 TL-10 150 150 C-704 50 16 66 C-801 50 50 AR-1 20 10 30 CS-502KG 10 10 YJ-9E 50 50 HY-2 25 25 C-705 100 100 合计 260 890 50 61 125 20 85 60 20 50 1621 资料来源： RAND，国盛证券研究所 成长阶段“ 10 到 100”：向军工集团、军贸平台跨越式升级发展，依靠单个军品成长的天花板已被捅破，向上想象空间可以打开。 我们发现， HD-1 这一重磅导弹的出口立项批文落地，给予了产业内人士很大信心， 资源聚集效应明显，后期 JK 出口立项批文落地周期远超预期。我们认为，宏大爆破在“ 10 到 100”的发展过程中，依托其特有的混改机制的军工国企平台，可以不断吸引军工高端技术与人才红利到此进行释放，可以滚动式、平台式地发展多样化的武器装备，未来或被打造成为平台化、集团式的军工企业。 基本盘 ： 布局民爆、矿服、军工三大领域，传统主业仍然保持高增长。 1） 民爆：牌照及区域封锁特征拥有很深的护城河，公司基本整合广东省民爆产能获得稳健发展，受宏观