2020年第2季度中国经济金融展望报告.pdf

研究院 中国经济金融展望报告 要点 70 年来中国经济增长轨迹（ %） 2020 年第 2 季度 （总第 42 期） 报告日期： 2020 年 3 月 30 日 2020 年一季度，国内外经济环境发生了翻天覆地的大逆转。突如其来的新冠肺炎疫情在全球蔓延、大宗商品价格暴跌、全球金融市场剧烈动荡对中国经济运行带来了改革 开放以来最为 重大的影响和 冲击 ，GDP 增速或将出现罕见的负增长，有 可能 为 45 年以来最低 。 展望二季度，中国境内疫情对经济活动的负面冲击将逐渐减轻，但 仍存在 疫情在全球持续蔓延和“倒灌”的风险， 中国经济 继续 面临多重压力 。与此同时，国家加大了复工复产政策实施力度，各种稳增长政策也在加码，预计二季度经济将恢复正增长。 当前 ， 中国经济正在经受史无前例的结构性因素（新旧动能转换、全球产业链与价值链重构）和周期性因素（疫情全球蔓延、大宗商品价格暴跌和金融市场动荡）的多重夹击，面临着巨大的风险 和 挑战。为应对经济下行以及由此引起的就业、社会等问题，建议特殊时期特殊应对，宏观政策应果断 出 重拳做出调整，把稳定就业、扶助中小企业、保障民生放在首位。 中国银行研究院 中国经济金融研究课题组 组 长： 陈卫东 副组长： 周景 彤 成 员： 李佩珈 范若滢 叶 银丹 李 义举 瞿 亢（伦敦分行） 丁 孟 （澳门 分行 ） 张 发余 （中银基金） 张 翔（中银基金） 王 伟然（ 中 银基金） 联系人：范若 滢 电 话： 010-66592780 邮 件： fanruoyingbankofchina 资料来源：中国银行研究院 中国经济金融展望报告 中国银行 研究院 1 2020 年 第 2 季度 应对新冠 肺炎疫情 剧烈 冲击，政策 需果断出 重拳调整 中国银行中国经济金融展望报告（ 2020 年 第 2 季度 ） 2020 年 一季度， 国内外经济环境发生 了翻天覆地的大逆转。 突如其来的新冠肺炎疫情在 全球蔓延、大宗商品价格暴跌、金融市场 剧烈 动荡对 经济运行 带来了 重大影响，中国经济正在遭受改革开放以来最为严重的冲击， GDP 增速或现 罕见 的负增长， 可能 为 45 年以来最低。展望二季度，境内疫情对经济活动的冲击将逐渐减轻，但 仍存在 疫情在全球持续蔓延和“倒灌”的风险， 中国经济继续 面临多重压力 。与此同时，国家加大了复工复产政策实施力度，各种稳增长政策也在持续加码，预计二季度 GDP 将恢复正增长（ 3%左右）。目前，中国经济正在遭受史无前例 的 结构性因素（新旧动能转换、全球产业链与价值链重构）和周期性因素（疫情全球蔓延、大宗商品价格暴跌和金融市场剧烈动荡）的多重夹击，面临着巨大挑战。为应对经济下行挑战以及由此引起的就业、社会等问题，建议特殊时期特殊应对，宏观政策应果断出重拳做出 调整，把稳定就业、扶助中小企业、保障民生放在首位。 一、 2020年一 季度 经济形势回顾与二季度展望 （一） 受新冠肺炎疫情冲击， 一季度 中国经济 或出现 改革开放以来首次 负增长 受 全球经济减速 和 中美贸易摩擦 的 双重影响， 2019 年 中国经济 下行压力 增大， GDP 增速放缓（ 6.1%），但整体上 依然 保持在合理区间 。 进入 2020 年 ， 国内外形势发生 了翻天覆地的大逆转。 一是新冠 肺炎疫情 全球蔓延。 年初 以来，突如其来的新冠肺炎疫情 成为“新中国成立以来传播速度最快、感染范围最广、防控难度最大的 ”重大突发公共中国经济金融展望报告 中国银行 研究院 2 2020 年 第 2 季度 卫生事件 1， 导致 春节假期延长、 交通 管制 、 人员流动限制， 国民 经济 活动 受到重大 影响 ； 3 月 以来，中国疫情 防控形势明显好转 ，新 增 确诊病例减少 甚至为 零增加，但疫情全球蔓延 态势 却愈演愈烈， 许多 国家都 宣布 进入紧急状态， 有些国家封 城 甚至封 国 ， 世界卫生组织已将新冠肺炎疫情全球风险级别调至“非常高”， 并给疫情贴上 “大 流行 ”的 标识。 二 是 国际油价“史诗级”暴跌。 自疫情 暴 发以来，全球经济预期恶化，能源需求受到抑制，原油价格呈明显下滑行情。在此背景下， 3 月 6 日 OPEC+减产协议的“谈崩”对国际油价造成致命打击， 3 月 9 日开盘布伦特原油价格一度暴跌超过 30%。 3 月 23 日，布伦特原油期货结算价收报于 27.03 美元 /桶 ，比年初 66.25 美元 /桶大幅 下跌了 59.2%。此 外 ，大 宗商品价格 也出 现 明显下 跌 。 3月 23 日， LME 铜 收 报 于 4601 美元 /吨， 较 年初 下跌了 25.87%。 三 是 全球股市“连环熔断” 2。 在疫情全球蔓延与原油 价格 暴跌带来的多重打击下，全球金融市场恐慌情绪迅速上升， VIX 指数一 度 （ 3 月 16 日）飙升至82.69，刷新 2008 年国际金融危机 的纪录 ，创 历史新高 。美股 3 月以来 4 次触发熔断，三大股指均进入“技术性熊市”（即从近期高点下跌超过 20%）。截至3 月 23 日收盘，美国、巴西、加拿大、泰国、菲律宾、巴基斯坦、韩国、印尼、墨西哥、哥伦比亚、斯里兰卡等超过 10 个国家股市触发熔断机制，全球超过 30只股票市场股指进入“技术性熊市”。 在 旧挑战 （全球 经济减速和 中美 贸易战 ） 和 新冲击 （疫情全球 蔓延、油价暴跌 和股市 “哀鸿遍野”）的共同夹击 之下，中国经济 正在 遭受 改革 开放以来最为严重的冲击，增速 或将 创 45 年以 来最低。 从相关 机构公布的 1-2 月份 数据来看， 不论 是需求端的投资、消费 和进 出口， 还是 供给 端 的工业、服务业生产，1 截至 2020 年 3 月 23 日，全球累计确诊病例 291900 例，其中中国境内累计确诊病例 81747 例，直接波及一百多个国家和地区。 2 “熔断”是指当股指波幅达到规定的熔断点时，交易所为控制风险采取的暂停交易措施。各国对股指波幅熔断点的设置各有不同，美国股市跌幅达到 7%以上时，则将触发“熔断”。 中国经济金融展望报告 中国银行 研究院 3 2020 年 第 2 季度 均 呈大 幅负 增长态势 ， 2 月 份 官方 PMI 下跌到 了有数据公布以来的最低 （ 35.7，比 2008 年 11 月 的 38.8 还 低 3.1 个 百分点 ） 。 由于近期全国 复工复产 工作 有序 推进， 预计 3 月 份经济 活动将好于 2 月份 ，但 也不 会恢复到正常水平。 通过 生产法测算，一季度 GDP 增速 应该在 -10%左右（表 1） 。 可见 ， 新冠 肺炎疫情 对 经济活动 产生 的冲击要远大于 2003 年 的 “非典”。 表 1： 生产法估算 的 一季度 GDP 增速（ %） 1-2 月累计 1-3 月累计 3 占 GDP 的比重 4 拉动 GDP GDP 合计 农业 -6.0（预估） -5.0（预估） 7.11 -0.35 -9.6 工业 5 -13.5（实际） -10.0（预估） 38.97 -3.90 服务业 6 -13.0（实际） -10.0（预估） 53.92 -5.39 资料来源：中国银行研究院 图 1： 70 年 来 中国 经济增长 轨迹（ %） 资料来源： Wind，中国银行研究院 新冠 肺炎疫情 影响之 所以 比“非典”要大得 多，主要 因为 有 四 个 “ 不同 ” ：一是 延续 时间不同。 新冠肺炎疫情 暴 发在 一季度，现在 看来对经济的影响至少3一季度数据为预估数，假设 3 月份经济活动逐渐恢复，总体上要好于 2 月份。 4 参考 2019 年 三 次 产业占 GDP 的 比重。 5 第二 产业包括工业和建筑业，这里 假设 建筑业增速和工业增速一致。但 实际 上，疫情期间， 建筑业受到 的 负面 冲击将比制造业更大，但疫情过后， 建筑业 恢复得应该更快一些。 6 这 里引用 的 是国家统计局公布的服务业生产指数 。从 历史数据看， 其与 服务业增 加值 增速 之间有 1-2个 百分点的差距。 疫情 期间，服务业受到的冲击比制造业要更大， 疫情 过后，其 恢复 也更加缓慢。 中国经济金融展望报告 中国银行 研究院 4 2020 年 第 2 季度 要持续 到三季度，延续时间比 “ 非典 ” 长 。 二是经济结构 不同 。 “非典” 时 期 ，中国经济 主要 由 制造业拉动， 现在 60%的 中国 经济由 服务 业拉动， 而 服务业受疫情影响更大 。 三是 所处经济 发展阶段不同 。 “ 非典 ”时期 ，中国 正 处在城镇化和重 化 工业化 加速发展 阶段， “非典” 之后，中国经济走上新一轮景气周期 ； 现在，中国经济正处 在由高速 增长阶段向高质量发展阶段迈进的时期 ，本来就 存在下行压力 。 四是外部环境 不同 。 “ 非典 ”时期 ，中国 经济 发展的外部 环境 总体宽松，正 处在加入 WTO 的红利期； 而今，全球经济下行， 各种 形式的投资 贸易科技 保护主义此起彼伏，全球治理碎片化、 经济 贸易投资双边多 边 化 特征 越来越明显， WTO 的 地位和 作用明显 下降。 1. 三 大需求皆受 疫 情重创 ，落 入负 增长 区间 投资活动 显著收缩 ，三大投资均为大幅负增长。 1-2 月，全国固定资产投资（不含农户）同比下降 24.5%。分类型来看： 一是 制造业投资形势恶化明显， 1-2 月制造业投资累计同比下降 31.5%。 2019 年制造业投资本就疲弱，疫情又对制造业企业经营、盈利、预期等方面带来较大打击。 二是 复工延迟短期内对基建项目带来明显负面影响， 1-2 月基建投资累计同比下降 30.3%。 三是 房地产市场供需两端均遭打击，投资下滑明显。 1-2 月房地产投资累计同比下降 16.3%，全国商品房销售面积和房屋新开工面积分别累计同比下降 39.9%和 44.9%。 图 2：三大投 资增速（ %） 图 3： 房地产开工和销售情况（ %） 资料来源： Wind，中国银行研究院 - 5 0- 3 0- 1 01 03 02 0 1 7 -0 2 2 0 1 8 -0 2 2 0 1 9 -0 2 2 0 2 0 -0 2商 品 房 销 售 面 积 :累 计 同 比房 屋 新 开 工 面 积 :累 计 同 比房 屋 施 工 面 积 :累 计 同 比中国经济金融展望报告 中国银行 研究院 5 2020 年 第 2 季度 消费遭受严重冲击，疫情倒逼线上零售占比上升 。 1-2 月，消费累计同比下降 20.5%，增速较去年同期下降 28.7 个百分点，创下有消费统计以来的新低。主要呈以下特征 ： 一是 非生活必需品消费大幅下降 ， 生活必需品消费保持正增长。 1-2 月， 粮油食品类和饮料类消费分别增长 9.7%和 3.1%；但受收入下降、物流不畅、开工延迟等因素影响，家用电器和音像器材、家具、汽车、建筑和装潢材料等非必需品消费下降幅度均超过 30%。 二是 线上消费对线下消费的替代作用明显增强。 1-2 月实物商品网上零售额累计同比增长 3%，其中，食品网上消费更是增长 26.4%。实物商品网上零售额占社会消费品零售总额的比重较去年同期大幅提高 5 个百分点至 21.5%。网上消费的兴起反映出疫情倒逼之下中国零售业态正在加速变革，网上零售、无人零售等新消费正在成为消费新亮点。 图 4：社会消费品零售总额 增速（ %）图 5： 1-2 月各类消费累计增速 （ %） 资料来源： Wind，中国银行研究院 出口明显下降，贸易 差额 由“顺”转“逆” 。一是 受疫情影响， 出口和进口增速 均 出现 断崖式下 跌 。 以美元计价的出口和进口 累计同比 增速分别为 -17.2%和 -4%， 降幅 分别较上年同期 扩大 12.7 和 1.6 个百分点 ，进出口相抵后中国对外贸易由“顺”转“逆”（ -71 亿 美元，去年同期为 414.5 亿 美元 ）。 二是 对主要贸易伙伴出口均明显下降，对东盟出口由正转负。 1-2 月中国对美国、欧盟、日- 3 0- 2 0- 1 001 02 03 09 01 0 01 1 01 2 01 3 02 0 0 0 - 0 2 2 0 0 5 - 0 2 2 0 1 0 - 0 2 2 0 1 5 - 0 2 2 0 2 0 - 0 2消 费 者 信 心 指 数 （ 左 ）社 会 消 费 品 零 售 总 额 增 速 （ 右 ）- 4 5 - 3 0 - 1 5 0 1 5金 银 珠 宝 类汽 车 类家 具 类服 装 鞋 帽 、 针 纺 织 建 筑 及 装 潢 材 料 类家 用 电 器 和 音 像 器 石 油 及 制 品 类烟 酒 类化 妆 品 类文 化 办 公 用 品 类通 讯 器 材 类日 用 品 类中 西 药 品 类饮 料 类粮 油 、 食 品 类中国经济金融展望报告 中国银行 研究院 6 2020 年 第 2 季度 本和东盟出口增速分别为 -27.7%、 -18.4%、 -24.5%和 -5.1%，分别较去年同期下降 13.6、 20.8、 23.4 和 7.1 个百分点。 三是 由于生产复工难度更大，劳动密集型产品出口下降更多。 1-2 月出口产品中，机电产品、服装、纺织品、塑料制品、家具出口分别下降 16.2%、 20%、 19.9%、 16%和 22.8%。 图 6：进 口和 出口增速（ %） 图 7：对 主要贸易伙伴出口增速（ %） 资料来源： Wind，中国银行研究院 2. 工业和服务业在疫情影响下均出现明显下滑 受疫情负面冲击、企业复产复工延迟、交通物流受阻等因素影响， 前 2 月工业和服务业生产呈明显下滑态势。前 2 个月，规模以上工业增加值、服务业生产指数分别同比下降 13.5%和 13%。 2 月制造业 、 非制造业 PMI 分别 为 35.7%和 29.6%，双双创下有数据以来的历史最低 值 。 大部分工业行业与工业产品 出现 生产下 降 。 分行业来看， 41 个大类行业中有 39 个行业增加值呈下降态势 7，其中，通用汽车制造业、设备制造业、专业设备制造业（ 1-2 月分别同比下降 31.8%、 28.2%和 24.4%）等行业的降幅较为明显；分产品来看， 612 种产品中有 533 种产品出现同比下降，其中，汽车、布、手机（ 1-2 月分别同比下降 45.8%、 36%和 32.5%）等产品的降幅较大，但口罩、7 仅石油和天然气开采业、烟草制品业保持正增长态势，分别同比增长 2.1%和 6.9%。 中国经济金融展望报告 中国银行 研究院 7 2020 年 第 2 季度 酒精等医疗防疫产品则大幅增长 。 分经济类型来看，外资和私营企业受疫情影响较为明显，工业增加值降幅较 大（ 1-2 月分别同比下降 21.4%和 20.2%），国有企业表现出更强的抗风险能力，工业增加值降幅更小（ 1-2 月同比下降 7.9%）。 图 8：各 行业工业增加值 变化 情况 资料来源： Wind，中国银行研究院 疫情对服务业冲击明显， 同时 催 生 服务业数字化变革。 一方面，生活 和 生产 型 服务业均出现明显下滑。由于疫情期间人们自觉减少与外界接触、社会活动明显减少，交通运输、住宿餐饮、批发零售、房地产等行业受到的冲击较大。1-2 月，除金融业（同比增长 4.5%）以及信息传输、软件和信息技术服务业（同比增长 3.8%）外，其它服务业行业均不同程度下滑。另一方面，服务业数字化变革加速。疫情期间，线上零售、在线教育、远程办公等新业态和新模式蓬勃发展。 2 月份，电信、互联网软件行业商务活动指数（ 41.4%）明显高于整体服务业商务活动指数（ 30.1%）。 -40-30-20-1001020 %2019年 1-2月 2020年 1-2月中国经济金融展望报告 中国银行 研究院 8 2020 年 第 2 季度 图 9：制造业 PMI 及其分项（ %） 图 10：非制造业 PMI 及其分项（ %） 资料来源： Wind，中国银行研究院 大量企业的生产经营活动按下 “ 暂停键 ” 。 疫 情期间 ，全 国大部分地区推迟复 工复产 ，导致企业 正常 经营 被打乱 ，生产 水平明显低于 正常时期。 2 月份，六大集团发电当月日均耗煤量 （ 39.49 万吨）较上年同期下降了 19.77%； 3 月中旬，北京、上海等城内出行强度仅恢复至上年同期的 50%和 63%。 3 月 以来 ，企业 复产复工 明显加 快 ，但 仍面临防疫物资不足 、交通 物流不畅 、上 下游产业链 受 损 、经营 成本上升等 困难。综上 情况 ，预计 一季度工业 增 加值 、服务 业 增加值分别 同 比下降 9.9%和 10%。 图 11： 六大 发电集团耗煤量情况 图 12：北京 市城内出行强度情况 资料来源： Wind， 百 度 迁徙 地图 ， 中国银行研究院 0204060PMIPMI:生产PMI:新订单PMI:新出口订单PMI:产成品库存PMI:从业人员2019-112019-122020-012020-020204060非制造业 PMI:商务活动非制造业 PMI:新订单非制造业 PMI:存货非制造业 PMI:从业人员非制造业 PMI:在手订单非制造业 PMI:销售价格2019-112019-122020-012020-02-30-20-1001020300204060802019-02 2019-05 2019-08 2019-11 2020-02万吨 %6大发电集团耗煤量 :当月日均6大发电集团耗煤量 :当月同比 -右中国经济金融展望报告 中国银行 研究院 9 2020 年 第 2 季度 3. CPI 涨幅持续处于 “ 5 时代 ” ， PPI 表现较为低迷 一季度物价延续分化态势。 其一 ， CPI 与 PPI 走势分化，二者 “ 剪刀差 ” 不断走阔。 CPI 涨幅持续处于历史高位，前 2 个月分别为 5.4%和 5.2%，主要是受新冠疫情冲击、猪肉价格持续上涨、季节性扰动等因素 的 影响； PPI 涨幅 走低，前 2 个月 PPI 同比涨幅分别为 0.1%和 -0.4%，主要是由于疫情冲击企业经营导致需求走弱、国际油价下跌明显等原因。 其二 ， 核心 CPI（不包括食品和能源）与整体 CPI 走势分化。 前 2 个月，核心 CPI 同比涨幅分别为 1.5%和 1%，处于历史低位且呈下行态势。 CPI 与 PPI“ 剪刀差 ” 走阔、核心 CPI 低位运行在不同程度上均反映了实体经 济需求 的疲软 。 图 13： CPI 与 PPI 走势分化 图 14： 核心 CPI 与整体 CPI 走势分化 资料来源： Wind，中国银行研究院 （二）二季度 经济形势 展望 展望 二季度， 中国境内 疫情对经济活动的冲击将逐渐减轻， 但 仍存在疫情在 全球持续蔓延和 “倒灌”的 风险 ， 中国经济 继续 面临多重压力。 一 是 与 2008年金融 危机 爆 发仅影响需求不同，本次疫情 全球 暴发 和 股市 、 油价的全球暴跌从 供需两端影响 全球 生产 和 贸易 活动，产业 链、供应链和价值链面临 着 重构、收缩甚至断裂 的 风险， 由此 带来的影响 将不仅仅 是金融危机，而且 将可能 演变-2024682019-02 2019-05 2019-08 2019-11 2020-02CPI-PPI剪刀差 CPI:当月同比PPI:当月同比01234562019-02 2019-05 2019-08 2019-11 2020-02CPI:当月同比 核心 CPI:当月同比