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交通运输 报告原因 ： 业绩综述 2019 年年报及 2020 年一季报综述 国内 需求 逐步 修复 ， 快递 业务 确定性 强 中性 2020 年 5 月 11 日 行业 研究 /深度报告 行业 近一年市场表现 投资要点： 行业整体业绩： 2019 年交通运输行业实现营业收入 26735.50 亿元，同比增长 12.66%，增速较 2018 年下降 3.12pct；实现归母净利润 1323.50 亿元，同比增长 11.66%，增速较 2018 年提升 19.23pct。 2020Q1 行业合计营业收入 5120.86 亿元，同比下降 11.13%，增速 较 2019Q1 下降 26.88pct；合计归母净利润 -81.00 亿元，同比下降 121.15%，归母净利润转负。 物流板块 ： 2019 年 ， 快递 业务 量 持续 高增长 ， 随着行业集中度提高，行业价格竞争加剧，快递单票收入 下行 ， 板块 合计营收 15362.88 亿元，同比增长 16.92%， 归母净利润 同比 增速 收窄 ， 毛利率 、 净利率 同比 下行 ， 盈利能力 下降 。 2020Q1， 受新冠疫情影响，全国快递业务量 增速大幅收窄 ， 营收增速 收窄 ， 多项 盈利指标 下行 ， 但 受益 购物 需求 向 线上转移 ， 业务量 恢复较快 ， 全年 增长具有较强的确定性 。 航空运输 板块 ： 2019 年，受全球经济增速下滑、贸易摩擦和地缘政治局势紧张等因素影响， 我国民航旅客周转量 、货邮周转量增速均下行， 板块 合计 营收 5207.12 亿元，同比增长 5.23%，同比增 速较 2018 年收窄 7.91pct，归母净利润 同比 转正 ， 利润率 提升 ， 盈利能力 同比 改善 。 2020 年 一季度 ， ，受疫情冲击影响， 航空出行需求大幅下滑，板块整体亏损， 营收同比 大幅下降 ， 多项盈利指标下行，行 业盈利能力整体下降。 机场板块 ： 由于 地理位置、机场产能投放等不同，各机场吞吐量存在较大差异 ， 2019 年 板块 营收 同比 下降 ， 归母净利润 同比 增速 提升 。 2020Q1， 疫情冲击 ，航空出行需求大幅下滑， 机场客流量整体下滑 ，多项盈利指标下行， 但受益于机场自身盈利模式，疫情对机场的负面影响小于航空运输 。 铁路运输 板块 ： 2019 年 ， 受益于高铁普及及公转铁，铁路运输运量高速增长 ， 板块营收维持同比增长，但增速收窄，板块合计营业收入 1182.64 亿元，同比增长 3.22%，同比增速收窄 29.52pct， 归母净利润 同比 转负 ， 利润率 下行 。 2020Q1， 受疫情因素影响，铁路运输客运量、货运量均同比大幅下降，营收 同比 转 负 ， 归母净利润 同比 降幅 扩大 ， 盈利能力 大幅 下降 ， 目前 随着国内疫情显著好转，降幅显著收窄， 且 受益下游需求较为稳定，货运量恢复显著快于客运量 。 投资策略 ： 目前，国内疫情显著好转，运量逐步修复，但海外疫情持续蔓延，为行业带来较高不确定性。一方面，受益下游需求较为稳固，货运需求恢复程度显著优于客运需求 ；另一方面，疫情抑制居民出行需求，催生购物需求由线上向线下转移，并有望在疫情修复后延续。长期看，建议关注 2 条主线：一是免税业务占比高、区位优势显著的机场标的，如上海机场、白云机场；二是消费者认可度高、供应链布局充分、具备成本优势的快递公司，如：顺丰控股、韵达股份。 风险提示： 人民币汇率大幅波动；油价上涨；宏观经济下行；海外疫情持续蔓延 。 分析师： 张 湃 执业证书编号： S0760519110002 电 话： 0351-8686797 邮 箱： zhangpaisxzq 研究助理： 武恒： wuhengsxzq 太原市府西街 69 号国贸中心 A 座 28 层 北京市西城区平安里西大街 28 号中海国际中心七层 山西证券股份有限公司 i618 目录 1. 行业整体 业绩概况 . 5 1.1 样本说明 . 5 1.2 业绩概况 . 5 2. 物流板块 . 6 2.1 快递业务量维持高增长，后续增长确定性较强 . 6 2.2 资产规模进一步扩大，营收维持同比增长 . 7 2.3 19 年利润率下行，一季度归母净利润同比下降 . 8 3. 航空运输板块 . 9 3.1 行业面临下行压力，一季度收入大幅下滑 . 9 3.2 年度利润率同比改善，一季度归母净利润转负 . 11 4. 机场板块 . 12 4.1 机场吞吐量差异较大，收入端增速下滑 . 12 4.2 优质机场带动板块 19 年利润增长，一季度板块盈利能力大幅下降 . 14 5.铁路运输板块 . 15 5.119 年运量持续增长，一季度收入大幅下滑 . 15 5.2 盈利能力下行，归母净利润同比降幅扩大 . 16 7.投资策略及重点标的 . 18 8.风险提示 . 18 图表目录 图 1：交运板块营业收入（亿元， %） . 5 图 2：交运板块归母净利润（亿元， %） . 5 图 3：月度规模以上快递业务量 . 6 图 4：年度快递业务收入及单票收入 . 7 图 5：快递服务品牌集中度 CR8 . 7 图 6：板块资产规模（亿元） . 8 图 7：板块营业收入情况 . 8 图 8：板块归母净利润情况 . 8 图 9：板块毛利率 /净利率（ %） . 8 图 10：板块平均 ROA/ROE/ROIC . 9 图 11：板块费用率（ %） . 9 图 12： 2019 年国际航空 RPK 增速 . 9 图 13：我国航空运输总运量运行情况 . 10 图 14：我国旅客 /货邮周转量增速（ %） . 10 图 15：我国民航客座率（ %） . 10 图 16：航空板块营收情况 . 10 图 17：板块归母净利润情况 . 11 图 18：板块毛利率 /净利率（ %） . 11 图 19：板块平均 ROA/ROE/ROIC . 11 图 20：板块费用率（ %） . 11 图 23：各机场年度货邮吞吐量（万吨） . 13 图 24：各机场一季度货邮吞吐量（万吨） . 13 图 25：机场板块营收情况 . 13 图 26：板块归母净利润情况 . 14 图 27：板块毛利率 /净利率（ %） . 14 图 28：板块平均 ROA/ROE/ROIC . 14 图 29：板块费用率（ %） . 14 图 32：铁路运输板块营收情况 . 16 图 33：板块归母净利润情况 . 17 图 34： 板块毛利率 /净利率（ %） . 17 图 35：板块平均 ROA/ROE/ROIC . 17 图 36：板块费用率（ %） . 17 表 1：交运子板块 2019/2020Q1 经营业绩 . 5 表 2：航空板块上市公司营收情况 . 10 表 3：航空板块 2019 年部分盈利指标 . 11 表 4：航空板块 2020 年一季度部分盈利指标 . 12 表 5：机场板块上市公司营收情况 . 13 表 6：机场板块 2019 年部分盈利指标 . 15 表 7：机场板块 2020 年一季度部分盈利指标 . 15 表 8：铁路运输板块上市公司营收情况 . 16 表 9：铁路运输板块 2019 年部分盈利指标 . 17 表 10：铁路运输板块 2020 年一季度部分盈利指标 . 18 表 11：重点公司盈利预测 . 18 1. 行业整体业绩概况 1.1 样本说明 我们以申万行业分级为基础，剔除 1） B 股、 ST 股、 *ST 股， 2）公交板块个股 ， 3） 2020 年上市的京沪高铁，缺乏足够的财务数据， 4）航空板块的中信海直。其余 上市公司 共计 102 家，其中 航空运输 7 家，机场 4 家，铁路运输 4 家，高速公路 21 家，港口 19 家，航运 10 家，物流 37 家。 1.2 业绩概况 2019 年 ： 业绩表现向好，航运板块表现突出。 2019 年交通运输行业实现营业收入 26735.50 亿元， 同比增长 12.66%， 增速 较 2018 年下降 3.12pct；实现归母净利润 1323.50 亿元，同比增长 11.66%， 增速 较 2018年 提升 19.23pct。 细分行业来看， 2019 年，子板块营收均实现同比增长，归母净利润仅铁路板块同比下降 ，航运板块 2019 年营收和归母净利润同比增速分别为 19.39%、 135.71%，显著优于交通运输行业其他子板块。 一季度疫情因素影响，行业业绩下行。 2020Q1 行业 合计 营业收入 5120.86 亿元，同比 下降 11.13%，增速较 2019Q1 下降 26.88pct； 合计 归母净利润 -81.00 亿元，同比 下降 121.15%， 归母净利润转负 。 细分行业来看，航运板块和物流板块实现营收同比增长，增速分别为 5.31%、 5.33%， 航运板块归母净利润同比增长29.11%， 航空板块、 机场板块、高速板块规模净利润转负，航运板块业绩表现领先于其他子板块 。 图 1： 交运板块营业收入 （亿元， %） 图 2： 交运 板块归母净利润 （亿元， %） 数据来源： wind， 山西证券研究所 数据来源： wind， 山西证券研究所 表 1：交运子板块 2019/2020Q1 经营业绩 子行业 营业收入（亿元） 归母净利润（亿元） 2019 年 同比增速 2020Q1 同比增速 2019 年 同比增速 2020Q1 同比增速 航空 5207.12 5.23% 665.53 -47.96% 161.35 29.91% -211.10 -322.72% 机场 244.06 8.78% 37.49 -38.00% 71.42 9.30% -1.01 -105.27% 铁路 1182.64 3.22% 243.68 -14.34% 149.17 -6.67% 22.96 -49.53% 高速 833.57 5.48% 97.31 -46.77% 262.49 2.87% -25.92 -134.91% 航运 2118.77 19.39% 522.68 5.31% 123.58 135.71% 32.85 29.11% 港口 1794.42 4.49% 349.14 -16.17% 278.10 8.96% 54.13 -15.65% 物流 15354.91 16.95% 3205.03 5.33% 277.39 1.56% 47.09 -21.19% 数据来源： wind，山西证券研究所 2. 物流 板块 2.1 快递 业务量维持高增长，后续 增长确定性 较强 2019 年： 业务量持续高增长，行业竞争催化单价下行。 从快递业务量来看， 2019 年规模以上快递业务量达到 635.23 亿票，同比增长 25.27%， 虽然 较 2018 年 小幅 放缓，但仍然保持稳定高速增长 ， 2019 全年规模以上快递业务收入 7498.10 亿元，同比增长 24.17%。 从快递单票 收入来看， 随着行业集中度提高，行业价格竞争加剧，快递单票收入持续下行， 2019 年行业平均单票收入跌至 11.80 元。 2020Q1：快递业务恢复较快，疫情加大龙头优势。 2020年一季度受新冠疫情影响，全国快递业务量 125.30亿件，同比增长仅 3.16%， 增速大幅收窄， 但从 3 月份数据来看，快递业务量已恢复 23.03%的高增速，全年增长具有较强的确定性。 此外，新冠疫情背景下，居民出行需求被抑制，进而带动购物需求由线下向线上转移，快递业务向头部公司集中。 图 3：月度规模以上快递业务量 数据来源： wind，山 西证券研究所 -40-2002040608010001000002000003000004000005000006000007000008000002016-012016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-03规模以上快递业务量（万件） 同比增速 % 图 4：年度快递业务收入及单票收入 数据来源： wind，山西证券研究所 图 5： 快递服务品牌集中度 CR8 数据来源： wind，山西证券研究所 2.2 资产规模进一步扩大，营收维持同比增长 资产规模持续扩大。 截止 2020 年一季度，物流板块资产合计 9864.61 亿元，较 2019 年的 8945.84 亿元进一步扩大。 19 年营收同比微增，一季度增速收窄。 2019 年 ，受益于行业高景气度，营收维持高 增长 ， 包括合计营收 15362.88 亿元，同比增长 16.92%，同比增速较 2018 年提升 0.42pct，分公司看，各公司营收同比增速差24.60 20.70 18.50 15.69 14.65 13.40 12.71 12.37 11.91 11.80 0510152025300100020003000400050006000700080002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019规模以上快递业务收入（亿元） 全年快递业务平均单价（元） 82.50 70.0072.0074.0076.0078.0080.0082.0084.0086.0088.002013-052013-082013-112014-022014-052014-082014-112015-022015-052015-082015-112016-022016-052016-082016-112017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-02快递服务品牌集中度指数 CR8 异较大，其中快递企业整体表现较好。 2020 年一季度，春节因素叠加疫情因素响，板块营收同比增速大幅收窄，但疫情催生消费者购物需求由线下向线上转移，行业恢复较快 ， 板块 合计 营业收入 3205.03 亿元 ， 同比 增长 5.33%， 增速 分别 较 2019Q1、 2019Q4 分别收窄 11.57pct、 17.35oct， 其中 顺丰控股 作为快递龙头，营业收入同比增速 39.59%，遥遥领先板块其他上市公司。 图 6：板块资产规模（亿元） 图 7：板块营业收入情况 资料来源： wind 资料来源： wind 2.3 19 年利润率下行，一季度归母净利润同比下降 2019 年：归母净利润同比 增速收窄 ， 利润率下滑 。 2019 年， 板块 合计归母净利润 277.39 亿元，同比增长 1.56%，增速较 2018年 下降 9.43pct；板块毛利率、净利率分别为 6.30%、 2.13%，分别较 2018年 下降 0.85pct、0.35pct；板块销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为 1.51%、 1.72%、 0.52%， 三费合计占营业收入的 3.75%，较 2018 年下降 0.32pct。 2020Q1： 板块归母净利润 同比 转负 ，盈利能力多项指标下行 。 2020 年一季度，板块合计归母净利润 47.09亿元，同比下降 21.19%；板块毛利率、净利率分别为 5.82%、 1.81%，同比 分别下降 0.62pct、 0.31pct， 环分别下降 0.76pct、 0.48pct；板块销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为 1.11%、 1.93%、 0.68%，三费合计占营业收入的比例为 3.73%，较 2019Q1 下降 0.41pct，较 2019Q1 增长 0.38pct。 图 8： 板块归母净利润情况 图 9： 板块毛利率 /净利率（ %） 资料来源 ： wind， 山西证券研究所 资料来源 ： wind， 山西证券研究所 图 10： 板块平均 ROA/ROE/ROIC 图 11： 板块 费用率（ %） 资 料来源 ： wind， 山西证券研究所 资料来源 ： wind， 山西证券研究所 3. 航空 运输板块 3.1 行业面临下行压力，一季度收入大幅下滑 2019 年： 行业面临下行压
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