美国中概股回归带来的投资机会.pdf

本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明 美国中概股回归带来的投资机会 证券研究报告 所属部门 l总量研究部 报告类别 海外深度 报告时间 2020/06/10 分析师 陈 雳 证书编号：S1100517060001 010-66495901 chenlicczq 联系人 王一棠 证书编号：S1100118050005 0755-25333092 wangyitangcczq 川财研究所 北京 西城区平安里西大街28号中海国际中心15楼，100034 上海 陆家嘴环路1000号恒生大厦11楼，200120 深圳 福田区福华一路6号免税商务大厦32层，518000 成都 中国（四川）自由贸易试验区成都市高新区交子大道177号中海国际中心B座17楼，610041 川财投研看世界系列之二十三（20200610） 核心观点 预计现阶段美国中概股将掀起新一轮回归潮。2020年以来，由于新冠疫情的影响，全球经济政策不确定性进一步上升，瑞幸事件的发酵和美国的市场环境变化对于现阶段的美国中概股构成一定的挑战。另一方面，由于港股和A股市场出台了利于中概股回归的政策，给美国中概股的加速回归提供了便利。 2019 年阿里巴巴回归港股市场，网易和京东也将回归港股市场。经历了2020年3月的短暂回调之后，港股阿里巴巴继续上涨。现阶段港股阿里巴巴已突破200港元。由于阿里巴巴的财务和业务优势较为明显，预计阿里巴巴中长期仍有较好的上涨机会。今年6月网易和京东将回归港股市场。预计在网易和京东回归港股市场后，网易和京东对应的港股也将有较好的上涨机会。 由于疫情原因，今年一季度以来美国经济和股市受到了明显冲击，但美国中概股仍表现出较好的韧性。2020 年第一季度美国 GDP 环比折年率下滑 5%，创下2009年以来最大季度跌幅。今年一季度标普500、纳斯达克指数和道琼斯工业指数分别回撤了 20%、14.18%和 23.2%。而今年一季度纳斯达克金龙指数仅回撤了 9.48%，明显小于美股大盘的回撤幅度。此外，纳斯达克中国金龙指数的PE处于历史较低位置。 由于港股市场中长期走势向好，预计中概股在现阶段回归将会有较好的上涨机会。2019年下半年港股市场的震荡和波动开始加大。受疫情和欧美外盘震荡影响，今年一季度港股市场经历了一轮回调。今年二季度以来香港三大指数均出现了反弹。现阶段港股整体估值处于历史相对低位，恒生指数、恒生中国企业指数和恒生香港中资企业指数的 PE 均明显低于历史平均值和中位数，中长期存在较好的上涨机会，预计现阶段港股环境利于中概股回归后的走势。 预计现阶段中概股回归 A 股科创板也将会有较好的表现。2020 年上半年全球多个市场曾一度受到疫情冲击而出现明显下跌，A 股仍然表现出较强的韧性。澜起科技从纳斯达克交易所退市后登录科创板后表现较好，在2020年2月13日曾最高突破了126.7元。由于现阶段整个A股环境整体向好，中国疫情控制较好，叠加货币政策和财政政策的支持，预计近期回归科创板的个股（如中芯国际等）中长期仍有较好的上涨机会。 风险提示：经济增长不及预期；美联储政策超预期；贸易保护主义的蔓延；全球范围黑天鹅事件。 川财证券研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明 2/20 正文目录 一、美国中概股回归的趋势 . 4 1.1 中概股回归港股和A股的相关政策变化 . 4 1.2 阿里巴巴的财务表现与回归港股后的走势 . 5 1.3百度、网易、拼多多和京东财务表现 . 7 二、中概股回归港股和A股市场带来的投资机会 . 10 2.1 2020年上半年中概股的韧性 . 10 2.2 港股市场中长期向好，利于中概股回归后走势 . 14 2.3中概股回归A股的投资机会 . 17 pZkZeVcVrVtOqNqOpR8O8Q6MnPoOnPqQjMpPrPfQqRqR9PoPzRMYnNrMMYmNrN川财证券研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明 3/20 图表目录 图 1： 阿里巴巴营业收入（亿美元） . 6 图 2： 阿里巴巴营业收入同比增速（%） . 6 图 3： 阿里巴巴净利润（亿美元） . 6 图 4： 阿里巴巴净利润同比增速（%） . 6 图 5： 阿里巴巴资产负债率（%） . 6 图 6： 阿里巴巴ROA（%） . 7 图 7： 阿里巴巴ROE（%） . 7 图 8： 港股阿里巴巴走势 . 7 图 9： 百度、网易、拼多多和京东营业收入（亿美元） . 8 图 10： 百度、网易、拼多多和京东营业收入同比增速（%） . 8 图 11： 百度、网易、拼多多和京东净利润（亿美元） . 8 图 12： 百度、网易、拼多多和京东净利润同比增速（%） . 8 图 13： 百度、网易、拼多多和京东资产负债率（%） . 9 图 14： 百度、网易、拼多多和京东 ROA（%） . 9 图 15： 百度、网易、拼多多和京东 ROE（%） . 9 图 16： 百度、网易、拼多多和京东中概股走势 . 10 图 17： 美国 GDP：环比折年率：季调 . 10 图 18： 美国ISM制造业PMI. 11 图 19： 美国ISM非制造业PMI. 11 图 20： 美国MARKIT制造业PMI：季调 . 11 图 21： 美国MARKIT服务业PMI：商务活动：季调 . 11 图 22： 美股三大指数走势 . 12 图 23： 美股三大指数 PE . 12 图 24： 标普 500恐慌指数 VIX . 13 图 25： 纳斯达克中国金龙指数走势 . 13 图 26： 纳斯达克中国金龙指数 PE、PB 和 EPS . 14 图 27： 纳斯达克中国金龙指数 ROA 和 ROE（%） . 14 图 28： 港股三大指数走势 . 15 图 29： 港股三大指数 PE . 15 图 30： 恒生综合行业指数PE. 16 图 31： 恒生综合行业指数年初至今涨跌幅 . 16 图 32： 香港 GDP 环比折年率（%） . 16 图 33： 香港贸发局出口指数. 17 图 34： 渣打中小企领先营商指数 . 17 图 35： A 股主要指数走势 . 18 图 36： A 股主要指数 PE . 18 图 37： 澜起科技走势 . 18 表格 1. 美国对于在美国上市的新兴市场公司的政策变化 . 4 表格 2. 美国中概股中符合回归港股或 A 股市场条件的标的 . 5 川财证券研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明 4/20 一、美国中概股回归的趋势 1.1 中概股回归港股和A股的相关政策变化 2020 年以来，由于新冠疫情的影响，全球经济政策不确定性进一步上升，瑞幸事件的发酵和美国的市场环境变化对于现阶段的美国中概股构成一定的挑战。预计新一轮美国中概股回归浪潮将会出现。2018 年，为便利中概股回归港股市场，港交所修改了上市规则，允许以大中华为业务重心的公司在香港进行第二上市，并且可保留现行VIE结构。2019年11 月，阿里巴巴在港交所上市，成为首只回归香港二次上市的中概股。另外，2020年4月30日，证监会公布关于创新试点红筹企业在境内上市相关安排的公告，调整了已境外上市红筹企业在境内股票市场上市的市值要求，以助力符合要求的海外中概股回归A股市场。2020年5月5日，国内半导体制造龙头企业中芯国际发布公告称，正在计划科创板上市相关事宜。2020年5月29日，网易二次上市聆讯后资料获香港交易所正式披露。2020 年6月2 日，网易正式启动香港首次公开发行，本次发行将新发行 1.71 亿股普通股，香港公开发售的价格将不高于126港元，并预计将于2020年6月11 日开始在香港联交所交易。2020年6 月 5 日，上交所发布了关于红筹企业申报科创板发行上市有关事项的通知，该通知增强了科创板相关制度安排的包容性，有利于吸引优质科创类红筹企业登陆科创板。2020年6月8日，京东宣布从2020年6月8日至11 日招股，拟全球发售1.33亿股，公开发售价将不超过236港元，募资约314亿港元。6月10日，网易在港交所公告称，网易香港IPO发行价定为123港元，预计净筹资209亿港元。由于政策的变化和阿里巴巴等优质中概股的回归，预计未来会有更多美国中概股加速回归港股和A股市场。 表格 1. 美国对于在美国上市的新兴市场公司的政策变化 时间 事件 2018年12月 美国证监会和PCAOB发布联合声明关于审计质量和监管获取审计和其他国际信息的重要作用声明关于在中国有大量业务的美国上市公司当前信息获取的挑战讨论。 2020年4月 美国证监会官网发布新兴市场投资涉及重大信息披露、财务报告和其他风险，补救措施有限的文章。 2020年4月 美国证券交易委员会（SEC）主席杰伊克莱顿接受媒体采访时指出在美国上市的新兴市场公司的财务风险。 2020年5月 美国参议院通过外国公司问责法，纳斯达克也表示开始收紧相关上市规则。 资料来源：Wind，川财证券研究所 川财证券研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明 5/20 表格 2. 美国中概股中符合回归港股或 A股市场条件的标的 证券代码 证券简称 所属行业 总市值（亿美元） 收盘价 （美元） PE(TTM) JD.O 京东 可选消费 914.29 59.17 109.09 PDD.O 拼多多 可选消费 818.10 68.31 -62.94 NTES.O 网易 信息技术 561.23 409.13 17.75 BIDU.O 百度 信息技术 403.36 117.03 117.85 TAL.N 好未来 可选消费 389.70 65.85 -353.64 EDU.N 新东方 可选消费 209.15 132.50 47.17 TME.N 腾讯音乐 可选消费 207.85 12.39 37.93 YUMC.N 百胜中国 可选消费 193.83 51.49 35.05 TCOM.O 携程网 可选消费 175.07 29.52 -41.98 IQ.O 爱奇艺 信息技术 128.46 17.51 -7.99 VIPS.N 唯品会 可选消费 115.52 17.18 21.72 BILI.O 哔哩哔哩 信息技术 114.71 34.96 -49.61 HTHT.O 华住 可选消费 112.94 38.05 44.54 ATHM.N 汽车之家 信息技术 105.95 88.98 23.90 GSX.N 跟谁学 可选消费 95.69 40.10 212.91 GDS.O 万国数据 信息技术 92.60 60.90 -145.63 MLCO.O 新濠博亚娱乐 可选消费 90.17 18.82 -81.28 WB.O 微博 信息技术 78.15 34.51 19.72 WUBA.N 58同城 信息技术 76.45 51.01 6.44 NIO.N 蔚来 可选消费 63.55 5.97 -4.29 YY.O 欢聚 信息技术 59.98 76.20 65.89 OCFT.N 金融壹账通 信息技术 52.22 14.14 -22.29 ZLAB.O 再鼎医药 医疗保健 50.97 68.25 -26.13 JOBS.O 前程无忧 工业 46.07 68.86 39.69 MOMO.O 陌陌 信息技术 43.06 20.63 9.47 CBPO.O 泰邦生物 医疗保健 41.62 108.15 27.23 HUYA.N 虎牙直播 信息技术 36.41 16.59 44.80 资料来源：Wind，川财证券研究所 注：统计时间截至2020年 6月 8日（以上标的均满足回归港股市场的条件，其中网易和京东已确定回归港股市场；其中，百度、再鼎医药和泰邦生物除了符合回归港股市场的条件，也符合回归A股科创板的条件）。 1.2 阿里巴巴的财务表现与回归港股后的走势 2019 年阿里巴巴回归港股市场，预示着越来越多优秀的中概股公司将会回归港股市场。近年来，阿里巴巴的财务表现较为亮眼。从阿里巴巴的营业收入来看，近五年基本呈现出明显的上升态势。从 2015 财年至 2020 财年，阿里巴巴营业收入从762.04亿美元上升至5097.11亿美元；阿里巴巴近5年营业收川财证券研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明 6/20 入同比增速均保持在30%以上。从2015财年至2020财年，阿里巴巴净利润从 242.61 亿美元上升至 1494.33 亿美元；近 3 年净利润同比增速均保持在35%以上。 图 1： 阿里巴巴营业收入（亿美元） 图 2： 阿里巴巴营业收入同比增速（%） 资料来源：Wind，川财证券研究所 资料来源：Wind，川财证券研究所 图 3： 阿里巴巴净利润（亿美元） 图 4： 阿里巴巴净利润同比增速（%） 资料来源：Wind，川财证券研究所 资料来源：Wind，川财证券研究所 从阿里巴巴的企业杠杆率来看，2015 年以来资产负债率均保持在 40%以下。从ROA和ROE来看，近三年阿里巴巴的ROA均在10%以上，近两年ROE均在20%以上。 图 5： 阿里巴巴资产负债率（%） 资料来源：Wind，川财证券研究所 川财证券研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明 7/20 图 6： 阿里巴巴ROA（%） 图 7： 阿里巴巴ROE（%） 资料来源：Wind，川财证券研究所 资料来源：Wind，川财证券研究所 2019年11 月26日，阿里巴巴在港股正式挂牌，当天收盘上涨了6.59%至港币187.6元，并于2020年1月14日最高上涨至227.4港元。经历了2020年3月的回调之后，阿里巴巴继续上涨。截至2020年6月2日，阿里巴巴上涨至200港元。由于阿里巴巴的财务和业务优势较为明显，预计阿里巴巴中长期仍有较好的上涨机会。 图 8： 港股阿里巴巴走势 资料来源：Wind，川财证券研究所 1.3百度、网易、拼多多和京东财务表现 网易、京东、百度和拼多多是符合回归港股市场条件的标的中市值前四的美国中概股公司（其中，网易和京东已确定回归港股），它们总体财务表现较为乐观，在疫情下也表现出较好的韧性。近年来，百度、网易、拼多多和京东的营业收入基本均呈现出上升态势。其中，营业收入表现最好的是京东，从 2015川财证券研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明 8/20 年一季度至2020年一季度，京东的营业收入从366.41亿美元上升至1462.05亿美元。从2020年一季度的营业收入同比增速来看，网易、拼多多和京东营业收入增速表现较好，分别为18.31%、43.91%和20.75%。 图 9： 百度、网易、拼多多和京东营业收入（亿美元） 图 10： 百度、网易、拼多多和京东营业收入同比增速（%） 资料来源：Wind，川财证券研究所 资料来源：Wind，川财证券研究所 从净利润来看，近年来百度、网易和京东表现较好。虽然2020年一季度疫情使得整体经济大环境受到一些影响，但是2020年一季度百度、网易和京东净利润分别达到了0.41亿美元、35.51亿美元和10.73亿美元。从2020年一季度的净利润同比增速来看，科技类公司网易和百度表现较好，分别为112.54%和49.07%。 图 11： 百度、网易、拼多多和京东净利润（亿美元） 图 12： 百度、网易、拼多多和京东净利润同比增速（%） 资料来源：Wind，川财证券研究所 资料来源：Wind，川财证券研究所 从资产负债率来看，科技类公司百度和网易表现较好，从2018年一季度至2020年一季度，资产负债率均在50%以下。另外，京东的资产负债率也出现了一定改善，从2018年一季度至2020年一季度，京东的资产负债率从川财证券研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明 9/20 62.8%下降至61.14%。 图 13： 百度、网易、拼多多和京东资产负债率（%） 资料来源：Wind，川财证券研究所 从ROA和ROE来看，现阶段网易和京东的ROA和ROE表现较好。2020年一季度，网易的ROA和ROE分别为3.08%和5.73%，京东的ROA和ROE分别为0.41%和1.29%。 图 14： 百度、网易、拼多多和京东 ROA（%） 资料来源：Wind，川财证券研究所 图 15： 百度、网易、拼多多和京东 ROE（%） 资料来源：Wind，川财证券研究所 川财证券研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明 10/20 从重点财务指标来看，在这四个公司中网易和京东的财务表现较为出色，预计在网易和京东回归港股市场后，网易和京东对应的港股也将有较好的上涨机会。 图 16： 百度、网易、拼多多和京东中概股走势 资料来源：Wind，川财证券研究所 注：统计时间截至2020年6月2日。 二、中概股回归港股和A股市场带来的投资机会 2.1 2020年上半年中概股的韧性 由于疫情原因，今年一季度以来美国经济和股市受到了明显冲击，但美国中概股仍表现出较好的韧性。2020年第一季度GDP环比折年率下滑5%，创下2009年以来最大季度跌幅。 图 17： 美国 GDP：环比折年率：季调 资料来源：Wind，川财证券研究所 现阶段美国制造业和服务业仍受疫情影响出现疲软态势。美国5月ISM制造业PMI为43.1，高于预期43及前值41.5；5月ISM非制造业PMI为45.4，高于