以泡泡玛特为例看“潮玩”经济：玩具不止“盲盒”，IP变现新潮流.pdf

证券研究报告行业研究 传媒 以泡泡玛特为例看“潮玩”经济 1 / 18 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Main 玩具 不止 “ 盲盒 ”， IP 变现新潮流 增持 （ 维持 ） 投资要点 从互联网平台发展看“潮玩 IP 经济” 从头部互联网 平台 发展来看，供给端 优质资源是 其 长久发展的基石，如淘宝天猫的发展得益于丰富的商户资源带动用户聚集形成网络效应；美团能不断壮 大 ，前期帮助其获取商户的地推团队功不可没；视频社区 B 站的 快速破圈更离不开 那些 优质 UP 主。 相似的，在盲盒经济中，优质 IP 产品 是决定其销量的核心，因此能否聚集上游优质创作资源是决定其未来发展的关键。 IP 变现马太效应显著 ， IP 端具有优势的玩家将受益。 泡泡玛特 拥有 85个 IP， 其中当红 IP Molly2019 年 贡献 收入 4.56 亿元， 占总 收入 26%，占自有 IP 收入 73%， IP 的重要性不言而喻。 截止 2019 年，泡泡玛特市占率为 8.5%， CR5 合计市占率不足 23%，行业处于高度分散阶段。 我们认为，由于 潮玩 IP 销售 马太效应显著， 未来， 整体行业集中度将进一步提升，在 IP 端具有先发优势的企业 将受益 。 “葩趣” 社区效应加持 ，打造潮玩界“ B 站” ： 泡泡玛特创建“葩趣”社区 ，奠定其 平台 化发展基础： 1） 从用户角度： 用户除了分享和购买潮玩之外，还自发产生了“改娃”，“摄影”和“二手交易” 等 衍生活动，形成 一个 独特 的 “潮玩爱好者”圈层和交流方式 ；从某种意义上和早期B 站以 特有的 二次元文化 聚集当时还是“ 小众 ”的 二次元用户有异曲同工之处， 皆为基于某一“爱好”而形成的独特圈层 ，有利于培养用户粘性，提升产品复购率 ； 2） 从 IP 运营 角度： IP 选择本质是对设计师持续创作优质能力的选择， 但能聚集设计师资源是基础 ，良好的 创作社区是吸引优质创作者的利器。 B 站的成功离不开持续上传高质量 PUGV 视频的 up 主；类似的，“葩趣”上聚集了国内大量原创潮玩设计师 和用户，为 IP 创作者提供了一个优质的宣发渠道和同好交流平台。 投资建议： “潮玩”尚处于发展初期，未来在用户圈层和消费水平方面都具有较大发展空间， 据弗若斯特沙利文统计，潮玩 行业规模 2019-2024年均复合增速有望达 30%。 我们认为具有以下特点的公司将受益： 1）掌握优质 IP 资源：由于 IP 是决定潮玩销售的核心因 素，同时 IP 变现马太效应显著，未来能够聚集并掌握优质 IP 资源的公司将具有先发优势； 2）全产业链布局：国内潮玩行业发展较慢主要由于 IP 创作者 /独立工作室缺少优质宣发平台和让产品量产的能力有限，因此未来能够实现由“ IP 设计” “产品生产” “销售设计”全产业链布局的公司将受益。 基于以上原因，我们予以“潮流玩具”行业增持评级， 建议关注个股： 泡泡玛特，金运激光 。 风险提示 ： IP 运营不及预期，政策监管风险，供应链风险。 风险提示： 若缺少风险提示，则无法提交（请在该控件中填写）楷体GB2312 五号，楷体 GB2312 五号，楷体 GB2312 五号 Table_PicQuote 行业走势 Table_Report 相关研究 1、传媒行业 19Q4&20Q1 业绩综述：疫情阶段性影响复苏节奏，行业底部配置价值凸显2020-05-04 2、传媒行业跟踪点评：产业资本持续流入，影视动漫行业底部投资价值进一步凸显2020-04-30 3、传媒互联网行业 2020Q2 投资策略：增持业绩确定板块，兼顾复工背景下的估值修复机会2020-04-01 Table_Author 2020 年 06 月 14 日 证券分析师 张良卫 执业证号： S0600516070001 021-60199793 zhanglwdwzq 研究助理 郭天瑜 guotydwzq -9%0%9%17%26%34%43%2019-06 2019-10 2020-02传媒 沪深 3002 / 18 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业专题报告 内容目录 1. “潮流玩具 ”大小孩的玩具经济 . 4 1.1. 泡泡玛特 格子铺中的潮玩帝国 . 5 2. 优质社区赋能潮玩， IP 变现马太效应显著 . 6 2.1. 用户 “潮玩 ”位列 95 后最烧钱消费 . 7 2.2. 基于 “兴趣 ”形成独特圈层，打造优质垂直社区 . 7 2.3. 聚集优质 IP 创作者，掌握上游优质资源 . 9 2.4. 线下展会人气聚集，扩大潮玩影响力 . 11 2.5. IP 变现马太效应显著 . 12 3. 多方位渠道布局， “盲买 ”魅力加持 . 14 3.1. 抽不完的 “盲盒 ”，过不去的 “限量版 ” . 14 3.2. 销售渠道多元融合 . 15 3.3. 潮玩不止 “盲盒 ” . 16 4. 投资建议 . 16 5. 风险提示 . 17 3 / 18 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业专题报告 图表目录 图 1：当红潮玩之一： Molly 玩偶 . 4 图 2：全球潮流玩具 2015 年至 2019 年为 22.8%，未来 5 年将保持快速增长 . 4 图 3：泡泡玛特 19 年收入 16.8 亿元，同比增长 227% . 5 图 4：泡泡玛特覆盖潮玩全产业链 . 5 图 5：泡泡玛特发展历程 . 5 图 6：微博盲盒讨论用户年龄分布 . 6 图 7： B 站二次元用户年龄分布 . 6 图 8：泡泡玛特主流玩偶形象 . 6 图 9：潮玩为 95 后最烧钱爱好之一 . 7 图 10： 95 后有着强烈的追求新品的欲望 . 7 图 11：相同视频在 B 站的用户互动显著超越其他平台 . 8 图 12： B 站用户以弹 幕形式共同庆贺其上市 . 8 图 13：用户分享 “改娃 ”乐趣 . 8 图 14：用户为潮玩制作表情包 . 8 图 15：葩趣 APP 是集社交，分享，创作，交易功能为一体的 “潮玩聚集地 ” . 9 图 16：截止 2020.05，泡泡玛特注册会员数达 320 万 . 9 图 17：哔哩 哔哩社区联结 up 主与用户 . 10 图 18：各类原创设计师在葩趣发布自己的作品 . 10 图 19：潮流玩具展消费者购买热情高 . 11 图 20：限量款潮玩价格较高 . 11 图 21：泡泡玛特形成完整 IP 运营商业闭环 . 12 图 22： Molly IP 热度节节攀升 . 13 图 23： Molly 潮玩销售额为公司核心支撑 . 13 图 24：不同类型 IP 占收入比例 % . 13 图 25： Molly 潮玩销售额为公司核心支撑 . 13 图 26：日本潮玩 sonny angel 各类限定款 . 14 图 27：天猫各类 限定款受粉丝追捧 . 14 图 28：各销售渠道贡献收入比例 % . 15 图 29： 2019 年，泡泡玛特拥有 825 个机器人商店 . 15 图 30：泡泡玛特在全国 33 个城市拥有 114 家零售店 . 15 图 31：盲盒 IP 衍生其他产品 . 16 图 32：盲盒 IP 和品牌联动销售 . 16 4 / 18 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业专题报告 1. “潮流玩具” 大小孩 的玩具经济 “ 潮流玩具 ” 又叫艺术家玩具或设计师玩具，是以一定创作理念，以塑胶玩具为载体，融入了艺术、绘画、设计、雕塑和潮流等多元理念 的 玩具。 与传统商品零售不同的是，潮玩商品中“文化和创意”是其核心价值 ， 在物质满足的 时代 ，消费者不仅仅是为了实用性而购物，更多愿意为了“情感价值”而消费，潮玩除了 IP 价值也拥有一定的情感附加值， 使其 从单纯的产品销售发展为“娱乐”和“情感”的相互传递。 POP MART 通过将 文化和创意融入 IP 运营和对于客户需求的精准定位，逐步将“潮玩”这个小众概念逐步带进主流视野。 图 1： 当红潮玩之一： Molly 玩偶 数据来源： 公司官网， 东吴证券研究所 中国潮流玩具市场 成长可期 ， 2019年全球潮流玩具市场规模 198亿美元， 5年 CAGR为 22.8%； 2019 年中国潮流玩具市场规模为 207 亿， 5 年 CAGR 为 34.6%。 在消费者不断 突破和支付意愿不断提升情况下 ，中国潮流玩具市场 将进入快速增长期。 图 2： 全球潮流玩具 2015 年至 2019 年为 22.8%，未来 5 年将保持快速增长 数据来源 :弗若斯特沙利文， 东吴证券研究所 0%5%10%15%20%25%30%35%051015202530354045502015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E市场规模（十亿美金） yoy%5 / 18 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业专题报告 1.1. 泡泡玛特 格子铺中的潮玩帝国 2019 年， POP MART 已经从中关村欧美汇购物中心的一家小小格子铺转型为在全国 57 个城市拥有 114 家零售店和 825 个机器人商店的潮玩帝国 ，公司业务覆盖潮玩全产业链“设计 生产 销 售”。 图 3： 泡泡玛特 19 年收入 16.8 亿元，同比增长 227% 图 4： 泡泡玛特覆盖潮玩全产业链 数据来源： 招股说明书， 东吴证券研究所 数据来源： 招股说明书， 东吴证券研究所 2015 年以前公司 是一家以新奇的文创类产品为主的“百货店”，拥有近万个 SKU，但究其本质只是一家通过渠道代理来赚取差价的零售店铺，随着网络购物的迅速发展，线下品牌代理毫无优势。 直至 2015 年， 引入日本知名 IP 玩具“ Sonny Angel”为公司日后在潮玩行业发展奠定基础， 2015 年前， POP MART 作为一家商品集合店拥有近万个 SKU， Sonny Angel在其线下的 20 多家门店中，一年内销售 60 多万个，带来 3000 多万销售额，此一款产品占 整体 销售额近 30%， 创始人萌发了打造特色潮玩店的想法，逐步从单一的渠道代理商转变为具有自有 IP，销售渠道和潮玩社区平台的潮玩帝国。 图 5： 泡泡玛特发展历程 数据来源： 招股说明书 ， 公司官网， 东吴证券研究所 整理 6 / 18 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业专题报告 2. 优质社区赋能潮玩， IP 变现马太效应显著 从各类互联网平台的发展来看，供给端优质资源的积累将成为公司长久发展的重要基石，如淘宝天猫的发展主要得益于丰富的商户资源带动用户聚集形成网络效应；美团能不断壮 大 ，前期帮助其获取大量商户的地推团队功不可没；视频社区哔哩哔哩的快速破圈更离不开大量的优质 UP 主。 在盲盒经济中， 优质 IP 产品的供给 是决定其 销售额的核心，因此能否聚集上游优质创作资源是决定其未来发展的关键。 如前文所提，潮玩商品销售中“文化和创意”是决定其能否和用户产生情感粘性的重要因素，从用户画像和产品相关性而言，我们认为泡泡玛特和视频社区哔哩哔哩的发展有异曲同工之处 ， 两者用户圈层重合，在文化行为，消费理念和 发展路径 都有相似之处 ， 我们认为 POP MART 不仅仅只是一个玩具零售商，创建线上玩具交流平台“葩趣”，举办潮流玩具展，和各品牌推动联名款的种种方式让我们看到其未来发展为一个全方位文创平台的潜力。 图 6： 微博盲盒讨论用户年龄分布 图 7： B 站 二次元用户年龄分布 数据来源： MC 捕手（新浪微博）， 东吴证券研究所 数据来源： 艾媒咨询， 东吴证券研究所 图 8： 泡泡玛特主流玩偶形象 数据来源： 招股说明书， 东吴证券研究所 7 / 18 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业专题报告 2.1. 用户 “潮玩”位列 95 后最烧钱消费 潮玩消费者的年龄范围为 15-35 岁， 作为其消费主力的 90 后和 95 后具有“追求新品” 和“消费社交化”。 第一 ，“ 社交化消费 ” 带来的“身份认同感” 在潮流商品销售中放大作用显著。 作为 独生子女， 成长 孤独感 致使他们 对 “社交身份认同感”的需求强烈，近年如“为一杯喜茶排队数小时”和“炒鞋”等现象都说明这一代人对于身份认同感的强烈需求，并且在“网红”商品的销售中起到了放大作用，带动其销售额大幅上升。 第二，针对用户的“追新”需求，“潮玩盲盒”产品快速迭代性可增强变现效率。据 弗若斯特沙利文统计 ， 32.7%的 95 后对于品牌的诉求为个性和有趣， 32.7%的 95 后表示喜欢新品，“潮玩”的产品个性化，产品快速迭代两大特点都符合该类人群的消费 痛点 ，特别是优质 IP 的“可再度开发性”较强，产品的快速迭代可增强其在 IP 生命周期中的变现效率和盈利能力 。 图 9： 潮玩为 95 后最烧钱爱好之一 图 10： 95 后有着强烈的追求新品的欲望 数据来源： 天猫 95 后玩家剁手力榜单 ， 东吴证券研究所 数据来源： 艾瑞咨询， 东吴证券研究所 2.2. 基于“兴趣”形成独特圈层，打造优质垂直社区 在 B 站发展初期，除了吸引了大量当时还是小众群体的二次元用户，也吸引了大量因为“弹幕”而去 B 站看视频的用户，虽然不是传统的社交平台，但用户在社区中形成了独特的兴趣圈层和沟通方式，加深了用户粘性和社交性，成为其日后快速发展的基础。 泡泡玛特在 2017 年创建“葩趣” APP，用户围绕日本潮玩 Sonny Angel 的互动交流激发了创始人打造“玩具社交平台”的灵感，在“葩趣”上，用户除了上传自己的潮玩娃娃之外，还自发产生了“改娃活动”，“潮玩摄影”和“二手交易”的一系列的衍生活动， 形成了一个独特的“潮玩爱好者”社区，其“娱 乐性”和“社交性”有利于培育新用户对于平台的粘性，促进消费者在产品端的复购率和支付意愿提升。 8 / 18 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业专题报告 图 11： 相同视频在 B 站的用户互动显著超越其他平台 图 12： B 站用户以弹幕形式共同庆贺其上市 数据来源： 哔哩哔哩，爱奇艺，腾讯， 东吴证券研究所 数据来源： 哔哩哔哩官网， 东吴证券研究所 图 13： 用户分享“改娃”乐趣 图 14： 用户为潮玩制作表情包 数据来源： 葩趣 APP,东吴证券研究所 数据来源： 葩趣 APP， 东吴证券研究所 从变现的角度考虑， B 站二次元衍生品收入的快速增长离不开那些高粘性 付费用户， 17-19 年其周边销售（手办，玩具，活动门票等）增速为 84%/92%/403%。对于泡泡玛特而言， 潮玩 消费者数量还有较大提升空间， 同时通过“葩趣”培育大量高粘性“潮玩爱好者”之后， 整体国内潮玩市场 收入尚存较大提升空间： 1，从消费者数量考虑， 据凯度统计，整体 Z 世代用户数为 1.5 亿，据公司招股书显示，潮玩核心消费人群为 15 25 岁，其受众群体不仅仅年轻的 Z 世代用户，因此未来潜在消费者数量尚存在较大渗透空间。 2，从 付费意愿角度， 泡泡玛特会员数近年快速增长， 18 和 19 年增速达 133%和214%，同时，其中复购用户达 58%， 据泡泡玛特招股书显示 ，国内 68.5%的消费者在9 / 18 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业专题报告 2019 年购买潮玩超过一次， 19.8%的潮玩消费者购买超过 5 次， 27.6%的消费者愿意为喜欢的潮玩支付超过 500 元，整体潮玩爱好者消费意愿较强。 图 15： 葩趣 APP 是集社交，分享，创作，交易功能为一体的“潮玩聚集地” 数据来源： 葩趣 APP， 东吴证券研究所 整理 图 16： 截止 2020.05，泡泡玛特注册会员数达 320 万 数据来源： 招股说明书， 东吴证券研究所 2.3. 聚集优质 IP 创作者，掌握上游优质资源 IP 的选择本质是对设计师持续创作优质能力的选择，培养潮玩优质 IP 创作者和培育优质 UP 主有异曲同工之处，良好的社区氛围是吸引优质创作者的利器。 同时，优质的 IP 产品是培养用户粘性的关键。 B 站以“原创 +精致”的视频内容而受到追捧，随着高质量 PUGV 视频不断增加，在用户快速破圈的同时， 12 个月用户留存率高达 80%+， 究其深层次原因为 B 站聚集着大量愿意在其社区中创作的 up 主，保证了内容供给端的质量，平台可源源不断地输出新的优质内容吸引用户。 10 / 18 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业专题报告 在增加用户社交粘性的同时， “葩趣”也 聚集了国内大量原创潮玩设计师，为 IP 创作者提供了一个优质的宣发渠道和同好交流平台；另一方面，用户可以在上面分享玩偶，抽盲盒，交易二手玩具，改娃等，泡泡玛特 和创作者 可以通过该平台搜集用户的想法和反馈，领先一步发现具有发展潜力的 IP。 图 17： 哔哩哔哩社区联结 up 主与用户 图 18： 各类原创设计师在葩趣发布自己的作品 数据来源： 公司公告， 东吴证券研究所 整理 数据来源： 葩趣 APP， 东吴证券研究所 整理