2020年下半年A股投资策略报告：凝心聚力，迎难而上.pdf

本报告的信息均来自 已公 开信息，关于信 息 的 准确 性与完整 性， 建议投资者谨慎判 断，据此入市， 风险自担。 请务必阅读末页声明 。 2020年 上半年 大 盘 震荡 反复 ，结构分化 。 年初 冲高回落，疫情大跌后迎来反弹 ，但 3月 再度大幅 下跌至 2700点附近 ，二季度 呈现 震荡攀升 修复 格局 ，重回年线 。 2020年 下 半年市 场环境分析： 经济： 2020年下半年全球经济艰难恢复 ， 国内 一季度将是经济回落低点，二季度逐步收窄跌幅，下半年有望进入逐步走稳阶段 。 政府工作报告首次没有提及今年的增长目标，我们预计全年 GDP增速在 3.5%左右 。 政策 ： 逆周期调控 是大方向 ， 今年财政赤字率 提高到 3.6%以上 ，积极 财政政 策将是推动经济增长 重要抓手 ， 预计下半年财政支出明显加大 。而 海外宽松货币环境、国内政府工作目标实现 、 中美利差收窄 、 物价 回落，都为下半年央行货币政策 实施带来空间 ， 预计下半年还会有多次下调 LPR， 也将有 1-2次定向降准 。 市场 ： 在新证券法积极推进 背景下，资本市场改革 迎 持续深化。 管理层对 资本市场的关注也持续增强， 随着 创业板注册制正式落地 ， 下半年 改革将持续 推进 。随着后续 投融资环境改善， 不断加 强 监管，加大对外开放力度，资本市场效率有望大幅提升，海外资金和机构投资者力量 不断壮大， 改革红利将 持续释放 。 资 金面 ： 下半年融资、 大小非 减持 仍 有 压力，但 A股 回购 不断加大 ，北向资金持续净流入，基金发行提速带来增量配置资金，加上两融杠杆资金 ，以及保险 、社保 等中长期资金逐步入市，下半年有望迎来增量资金，带动资金面 改善 。 2020年 下 半年市场展望 ： 凝心聚力 ，迎难而上 。 对 下 半年 行情 ，我们 保持偏谨慎乐观。市场经历疫情考验最终走出震荡反复格局，表现较为顽强 。 下半年 在全球宽松政策推动下，国内逆周期调控 将继续，积极财政政策将是推动经济走稳重要 抓手 ，再加上下半年货币政策释放降准降息举措，为市场带来流动性 支持， 国内 经济 经历 一季度 低谷后 下半年 有望 逐步 走 稳 。而 资本市场改革的持续深化带来投融资环境的改善，市场效率将有效提升，机构投资者力量不断壮大，有望持续吸引海外资金的关注。大盘在二季度 技术面 有所走 稳 ，随着下半年各项政策逐步落地、资本市场改革持续推进、市场盈利改善以及信心回升，预计2020年下半年市场将 凝心聚力 ，迎难而上，延续震荡反弹格局 。 操作策 略 及 投资主线 ： 积极 布局， 把握以下三条投资主线： （ 1）价值主线：低估 值 蓝 筹 ， 如银行、保险、证券、地产、建筑、建材、机械、化工、电气设备等 ； （ 2） 消费 主线： 业绩确定性高 ，如 家电、汽车、食品饮料、家电、商业、医药 等； （ 3）科技 主线： 软件、电子、通信、新能源汽车、新材料等板块 。 行业配置 ： 超配 金融、基建、 TMT、电气设备、家电、食品饮料等，标配地产、机械、化工、汽车、商业、医药、新材料、环保等 。 风 险提示： 宏观 经济 增速 不及 预期 风险 ；海外 市场大幅波动风险 。 费小平 SAC 执 业 证 书 编号 ： S0340518010002 电话： 0769-22111089 邮箱： fxpdgzq 岳佳杰 SAC 执业证书编 号：S0340116110042 电话： 0769-23320059 邮箱： yuejiajiedgzq 分析师： 包冬青 SAC 执业 证书编号 ： S0340520010001 电话： 0769-22115843 邮箱：baodongqingdgzq 研究助理 ： 陈宏 SAC 执业 证书编号 ： S0340118070048 电话： 0769-22118627 邮箱： chenhongdgzq 市场主要指数 2020 年 上半年 表现 （截 至 6 月 17 日） 收盘点位 涨 幅 上证综指 2935.87 -3.75% 深 证成指 11420.84 9.49% 沪深 300 4017.59 -1.93% 中小 板 指 7546.42 13.78% 创业 板指 2263.96 25.91% 上 证指 数月线 走势 年度 策略 /A 股市场 2020 年 6 月 19 日 凝心聚力 ，迎难而上 风险评级： 中 风险 2020 年 下 半年 A 股 投资策略报告 投资要点： 投资策略 半年度策略 证券研究报告 2020 年 下 半年 A 股 投 资策 略报告 2 请务必阅读 末页 声明 。 目录 1. 2020 年 上半年 A 股市场回顾 ：震荡反复，结构分化 . 3 2.2020 年 下 半年市场环境分析 ：经济逐步恢复，资 本市场迎持续改革动 力 . 4 2.1 2020 年下半年国内经济与政策展望 ： “六稳 ”托底，经济逐步恢复 . 4 2.2 资本市场迎改革深化，机构投资者影响不断加大 . 12 2.3 市场因素分析：盈利、估值及资金面 . 15 3.2020 年 下半年 市场展望与操作策略 . 19 3.1 2020 年下 半年市场展望： 凝心聚力，迎难而上 . 19 3.2 操作策略及行业配置： 积极布局，超配金融、基建、 TMT、电气设备、家电、食品饮料等板块 20 3.3 2020 年 三季度 股票组合 . 23 插图 目 录 图 1：上证指数 2020 年上半年 走势回顾 . 3 图 2： 2020 年上半年各大指数涨跌幅 . 3 图 3： 2020 年上半年行业板块涨跌幅 . 4 图 4： 2020 年上半年以来 A 股涨跌幅分布图 . 4 图 5：美日欧 GDP 增速 . 5 图 6：新兴经济体制造业 PMI . 6 图 7：主要国际组织对全球经济增速的预期值 . 6 图 8： 经济数据 . 7 图 9： 财政收入和支出增速 . 7 图 10： M2 和 M1增速 . 7 图 11： 各部门宏观杠杆率 . 8 图 12：中美国债收益率 . 9 图 13：国际机构对中国经济增速预测 . 12 图 14： 2001-2019 年退市公司数量（ 2020 年数据包含面临退市和暂停上市企业） . 14 图 15：机构持仓占流通市值比例、机构持仓市值 . 15 图 16：机构持仓占流通市值比例 . 15 图 17：上市公司归属母公司股东净利润增速 . 16 图 18：行业市盈率 . 16 图 19： 融资规模数据 . 17 图 20：上市公司 增减持数据 . 17 图 21： 2020 年大小非解禁市值 . 17 图 22：沪深港股通资金流入统计 . 18 表格目录 表 1： 2020 上半年重大 经济政策汇总 . 11 表 2： 2020 年 三 季度股票组合 . 23 2020 年 下 半年 A 股 投 资策 略报告 3 请务必阅读 末页 声明 。 1. 2020 年 上半年 A 股市场回顾 ： 震荡反复 ， 结构分化 图 1： 上证指数 2020年 上半年 走势回顾 资料来源：东莞证券 研究所、 Wind 资讯 （数据截止到 6 月 17 日） 回顾 2020 年上半年 的 A 股 市场 ，总体 呈现 震荡 反复 走 势 。 年初 市场延续回暖势头 ，震荡反弹并 上探至 3100 点上方 ， 但 春节前出现 大幅回落 ，指数重回到 3000 点下方 。而春节期间新冠疫情爆发 ，导致市场在节后出现大幅下跌 ，指数一度回到 2700 点附近 ，随后却出现顽强反弹 并重返 3000 点 ， 但 3 月中旬 在全球疫情爆发影响下 大盘 连续 、大幅回调 ，指数 再度 回到 2700 点 附近 ， 二季度 市场展开震荡攀升格局 ，指数慢慢回升到2900 点附近位置 ，重回到年线 上方 。 国内外疫情冲击 、经济下行压力以及随后 全球宽松政策带来全球市场的回暖 ，最终使得国内市场经历震荡反复后迎来逐步走稳格局 。 上证指数 2020 年 上半年 （ 截止到 6 月 17 日 ） 下跌 3.75%，沪深 300 指数 下跌 1.93%，深成指 上涨 9.49%， 创业板指数 上涨 25.91%，中小板指数 上涨 13.78%， 上证 50 指数 下跌 2.56%。 各大指数 涨跌互现 。 从行业来看， 各大 板块 走势分化 ， 其中 医药 、 食品饮料 、休闲服务 、计算 机 、 商业 、 电子 、 传媒 等板块表 现较强 ， 涨 幅 均 超过 10%， 其中 医药 板块 涨幅 更是超过 30%，而电气设备 、农业 、建筑材料 、通信 等板块也有不错表现 ， 而采掘 、金融 、 地 产 、交运 、钢铁 、 建筑装饰 等 板块 表现较弱 ， 出现 明显回落 。 值得注意的是 ，在今年 上半年 的震荡 反复 背景下 ，个股板块 分化 较为明显 ， 数据显示 2020 年 上半年 有 约 53%的上市公司 股价 下跌 ，其中 约 11.85%的 公司 跌幅超过 20%，而与此同时 ， 约有 23.43%的公司今年 涨幅超过 20%，还有 约 23.17%的 公司股价涨幅在0-20%之间 ， 结构性 分化 明显 。 图 2： 2020年上半 年 各大指数涨跌幅 资料来源 ： wind 资讯、 东莞证券 研究所 （数据截止到 12 月 2 日） 2020 年 下 半年 A 股 投 资策 略报告 4 请务必阅读 末页 声明 。 图 3： 2020年 上半年 行业板块涨跌幅 资料来源 ： wind 资讯、 东莞证券 研究所 （数据截止到 6 月 17 日） 图 4： 2020年上半年 以来 A 股 涨跌幅分布 图 资料来 源 ： wind 资讯 、 东莞证券 研究所 （数据 截 止 到 6 月 17 日） 2.2020 年 下 半年 市场 环 境 分析 ： 经济 逐步 恢复 ， 资本市场 迎 持续改革动力 2020 年全球新冠肺炎疫情对国内以及国际经济发展带来极大冲击 ， 而全球贸易摩擦延续 ， 内外部环境 复杂 ， 而 2020 年 下 半年市场环境 又将有哪些变化呢 ？ 我们 将从经济、政策、 市场、 资金 等 维度 来 逐一分析 。 2.1 2020 年 下 半年 国内经济 与 政 策 展望 ： “ 六稳 ” 托底 ，经济 逐 步 恢复 2.1.1 海外疫情 冲击下 ， 全球经济 2020 年 面临较大冲击 （ 1） 受 新冠疫情 等 因素 影响 ， 2020 年 上半年 全球 经济下行 压力明 显加 大 。 2020 年 上半年 全球 受新冠疫情影响出现了明显下行 ， 制 造业和服务业均面临较大压力 ，供需两弱 。 2 月 摩根大通全球制造业指数下滑至 47.1， 4 月更 进一步 下探 至 39.6； 2月 摩根大通全球 非制造业指数 下滑至 47.1， 4 月更是下探至 23.7。 主要 的发 达国家和 地区 ， 一季度 GDP 均出现了较大下行压力 ，景气集体收缩 。 一季度美国 GDP 环比折年率下降 5%，日本下降 2.2%，欧元区下降 14.2%，除日本外 相比前值 均 出 现了大幅下挫 。 上半年美国 、欧洲和日本的景气持续下行 ，日 本制 造业和服务业 PMI 一度 下探至 38.4%和 26.5%，欧洲 制造业和 非制造业 PMI 也分别 最低探至 39.4%和 30.5%。 主要新 兴 的发展中国家景气 下行幅度超过发达国家 。俄罗斯 、巴西和印度的2020 年 下 半年 A 股 投 资策 略报告 5 请务必阅读 末页 声明 。 景气下行至 40 以下 ， 4 月 印度 服务 业 PMI 甚至低至 5.4， 5 月也低至 12.6， 负面影响十分明显 。 根据世界银行最 近预 测 ， 2020 年全球经济将萎缩 5.2%，这将是二战以来最为严重的经济衰退 。疫情从供给 、 需求两 方面 对全球经济 产生 了负 面影响 。 面对 疫情 超预期 的冲击 ， 全 球 各大央行 货币政策 均出现了不同程度的 放松 ， 这对 下半年 经济 的 走稳起到帮助 。 （ 2） 全球 宽松持续 ， 降息 力度加大 ， 助推 2020 年 下半年 全球经济 艰难恢复 今年 为了应对疫情 对经济 的冲击 ， 3 月 美联储 两度紧急降息 ，累计幅度达到 150 个基点 ， 并宣布不限量 买入美债和 MBS，开启无限量 QE， 之后更是准备 一项近 1 万亿美元的基础设施提案，以刺激经济复苏 ； 而 欧洲和日本央行由于降息空间有限 ，转而 寻求大规模量化宽松 ，日本央行 将年 度 ETF 购买计划翻番至 12 万亿日元 ， 将 日本房地产投资信托 基金购买目标提升至 1800 亿日元 ， 而欧洲央行 宣布了 8700 亿元的 紧急购债计划 。据不完全统计 ， 美联储 降息 操作引发全球 超过 40 家央行跟随 ，从发达国家到发展中国家 ，均 进行了 广 泛 深度的降息 。 降息力度的加大 导致 全球利率继续 下行 ， 日本和欧洲 10 年期国债利率持续处于负区间 ，美国 10 年 期 国债利率 下行至 0.7%左右 ， 10 年 实际利率 更是跌入负区间 。 在全球 宽松力度不断 加大的背景下 ， 5 月份全球经济数据略有恢复 ， 美国 供应管理协 会 （ ISM） 公布的 5 月份 制造业 PMI 小幅 回升 1.0 个百分点至 43.1%，欧洲 5 月份 PMI都 环比有所回升 。 不过 ，海外疫情形 势仍 处于扩散态势 ，这对于后续经济的恢复仍构成负面影响 。此外 ， 中美贸易摩擦形势仍不明朗 ，下半年在美国大选背景下 ，仍面临较大的反复 。而 经济近期恢复的力度也 相 对偏弱 ， 复苏 仍需时日 。 因此 ， 我们认为 2020 全球 经济 仍处于相对艰难时期 ， 上半年 受到疫情影响而表现较弱 ， 面临负增长态势 ，而 下半年 随着 疫情 改善 以及宽松政策的持续推进 ， 经济环境有望逐步恢 复 ， 下滑幅度逐步收窄 ， 主要的发达国家 经济 走稳可能 领先于 发展中国家 。 根据主要机 构预测 ， IMF、世界银行 、标普和惠誉 预期 2020 年全球经济同比下降 2%-6%，IMF 和世界银行 预测美国 GDP 同比降幅 接近 6%。 图 5：美日欧 GDP 增速 数据来源：W i n d美国: G D P : 不变价: 折年数: 同比 日本: G D P : 2 0 1 1 价: 环比折年率: 季调 欧元区: G D P : 不变价: 季调: 环比折年率1 5 - Q 4 1 6 - Q 4 1 7 - Q 4 1 8 - Q 4 1 9 - Q 4- 1 2 - 1 2-9 -9-6 -6-3 -30 03 36 6% %资料来源 ： wind 资讯 、 东 莞 证券 研究所 2020 年 下 半年 A 股 投 资策 略报告 6 请务必阅读 末页 声明 。 图 6：新 兴 经 济 体制造业 PMI 数据来源：W i n d俄罗斯: 制造业P M I 印度: 制造业P M I 巴西: 制造业P M I1 5 - 1 2 1 6 - 1 2 1 7 - 1 2 1 8 - 1 2 1 9 - 1 228 2832 3236 3640 4044 4448 4852 5256 56资料来源 ： wind 资讯、 东莞证券 研究所 图 7：主要国际组织对 全球经济增速的预 期值 数据来源：W i n dI M F 预测: G D P 实际增长率: 全球 O E C D 预测: G D P 实际增长率: 全球 世界银行预测: G D P 实际增长率: 全球2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024-6 -6-4 -4-2 -20 02 24 46 6% %资料来源 ： wind 资讯、 东莞证 券 研究所 2.1.2 国内 “ 稳 ” 字当头 ， 下半年缓步回升 （ 1） 2020 上 半 年 经济与 政策 回顾 ： 经济 下滑 ， 政策发力 第一 ，从 上半年 经济走势来看 ， 一季度触底 ，二季度适度恢复 。 2020 年 一 季度 GDP 同比下跌 6.8%，大幅低于 2019 年的 6.1%。第二产业下行幅度最大 ，同比 下降 9.6%，第 一 、第三产业 GDP 分别同比下降 3.2%和 5.2%。 不过 ，随着国内疫情慢慢趋于稳定 ， 经济在一季度已经触底 ，二季度出现了明显的 恢复迹象 。 4、 5月份 制造业 PMI 分 别 达到 50.8 和 50.6，回到扩张态势 。 从最新 公布 数据来看 ， 5 月份 规模以上工业增加值同比实际增长 4.4%，增速较 4 月份回升 0.5 个百分点 。其中 1-5 月份投资 同比下降 6.3%，较 1-4 月份收窄 4 个百分点 。 5月份消费增速 同比下降 2.8%，降幅比上月收窄 4.7 个百分点。 经济 呈现出逐月 改善态势 。 第 二 ， 面对 疫情 造成的经济下行 ， 财政 和 货 币政策在积极发挥作 用 。 在 疫情 对经济造成严重冲击的 背景下 ， 3 月 4 日中央政治局常委会 提出要加快 新型基础设施建设进度 ， 进一步明确和 指导 2018 年以来的新基建建 设 。随后各省市相继出台了地方版新基建计划 ，总额超过 40 万亿元 。 财政 减税力度 也不断 加大 ，截止 4 月全国减税 降费规模已超过 9000 亿 元 。 从 公共财政收支看 ， 1-4 月 公 共财政收入 累计同比下降 14.48%，税收 累计同比下降 16.66%， 降幅非常明显 ，但 1-4 月 公共财 政支出 同比仅下降 2.74%， 显 示出 财政逆周期调节的稳定器作用 。 2020 年 下 半年 A 股 投 资策 略报告 7 请务必阅读 末页 声明 。 货币政策 也 延续 了 稳中趋松的趋势 。 1 月 1 日央行 决定 全 面 下调 金融机构存款准备金率 0.5 个百分点 ，释放 8000 多亿元 ； 3 月 13 日央行决定实施定性降准 ， 对达到 考核标 准的银行定向降准 0.5 至 1 个百分点 ，对符合条件的股份制商业银行再额外定向降准1 个百分点 ，释放资金月 5500 亿 元 。特别是 2 月疫情 影响最大的时期 ， 央行持续 进行逆回购操作 ，一度释放净 1.7 万亿元 ，并 将 中标 利率下调 了 10 个基点 ，此后在 2 月和 4 月在分别 下调了 MLF 利率和 LPR 利率 。 央 行加大流动性释放 ， 对二季度经济的走稳 起到积极 支持 。 从货币 供应 量增速来看 ，3-5 月份的 M2 增速均超过 10%，其中 5 月份为 11.1%，处于近几年的高点位置 ，而 5月份 M1 增速也 回升到 6.8%，显示 实体资金 明显 增加 ， 有助于 实体经济 走稳 。 图 8： 经济数据 资料来源：东莞证券研究所、 Wind 资讯 图 9： 财政 收入和支出 增速 资料来源：东莞证券研究所、 Wind 资讯 图 10： M2 和 M1增速 资料来源：东莞证券研究所、 Wind 资讯 （ 2） 2020 年 下半年 政策 展望 ： 促 “ 六稳 ” ， 继续推进 逆周期调 节 今年 政府工作报告 的一个重要变化就是没有提到 今年 GDP 增速目 标 。 根据 政府工作报告 内容 ，今年 政府目标为 城镇新增就业 900 万人以上，城镇登记失业率 5.5%2020 年 下 半年 A 股 投 资策 略报告 8 请务必阅读 末页 声明 。 左右；居民消费价格涨幅 3.5%左右；进出口促稳 提质，国际收支基 本平衡；居民收入增长与经济增长基本同步；重大金融风险有效防控 。 报告 没有提出全年经济增速具体目标 ，但提出 加大“六稳”工作力度， 实现 “ 六保 ” ，坚定实施扩大内需战略 ，维护经济发展和社会稳 定大局 。没有 提出今 年增速目标 ，主要考虑到 国内外疫情形势的不确定性 ， 稳增长的方向依然没有变化 。 在政策方 面 ， 财政 政策 将是推动经济 发展 的重要抓手 。 按照 政府工作报告 ，今年的财政 赤字率目 标大幅上 调， 意味着 积极财政政策有望再度加力。 首先，今年赤字率拟按 3.6%以上安排，财政赤字规模比去年增加 1 万亿元，同时发行 1 万亿元抗疫特 别国债；赤字 率较 2019 年预期的 2.8%明显提升，加上发行特别国债，预计中央层面筹资超过 5 万亿元，其中新增超过 2 万亿元，财政政策发力空间加大。 特别是 随着 新的 证券法 实施 ， 注册制 的发行 为企业融资扩宽了渠道 ，下半年 随着地方债 、特别国债的发行 ， 将为财政投 入带来资金 支持 。 其次，继续推行减税降费 政策，今年继续执行下调增值税税率和企业 养老保险费率等制度，小微企业、个体工商 户所得税缴纳一律延缓到明年，预计全年为企业新增减负超过 2.5 万亿元。 可以看到 ， 一方面通过继续降税降费缓解企业经营压力，一方面大幅提升赤字率水平并发行 特别国债，加大对重点领域的投资力度，财政政策将成为稳经济的重要抓手 。固定资产 投资增速在经历了一季度的低迷之后 ， 近期在 逐步走稳 ，随着管理层加大推进“两新一重”（新型基础设施建设 ，新型城镇化建设，交通、水利等 重大工程建设） 项目 ， 将带动整体投资 增速 逐步走稳 。 从目前 宏观经 济杠杆 率来看 ， 根据 社科院数据 ，一季度 宏观杠杆率再度明显攀升 ，从 245.4%升至 259.3%。 其中非金融企业部门杠杆率 从 151.3%升至 161.1%，增幅最为明显 ；而 居民 、 地方 政府 、中央政府 杠杆 率增 幅 依次减小 。 自 2017 年以来 ，得益于一些去杠杆 、控 杠杆 政策的执行 ， 企业 杠杆率出现小幅回落 ，但 2020 年 的 疫情 背景下 ，宏观 杠杆率 有所提升 ， 预计后续 国内宏观杠杆率 仍有小幅 提升空间 ， 特别是很重要政府杠杠率 有望 提升 ，带动整个经济走稳 。 当前 全球 经济受到疫情冲击较为明显 ，财政 宽松态势仍在延续 。 在 海外国际普遍加大财政宽松政策的背景下 ，国内下半年 也将加大相关 投入 。 根据 财政部发布数据显示，前 5 个月地方债发行 31997 亿元，同比增加 65.1%。其中，新增专项债发行 21502 亿元，完成中央提前下达额度（ 22900 亿元）的 93.9%。而抗疫特别国债 将在 7 月份发行完毕 。随着地方债 以及专项债的 发 行 ， 将为后续财政支 出带来支持 ，预计下半年 财政投入力度将明显加大 ，有助于推动 投资 增速回升 以及经济逐步走稳 。 图 11： 各部门宏观杠杆率 资料来源：东莞证券研究所、 Wind 资讯 2020 年 下 半年 A 股 投 资策 略报告 9 请务必阅读 末页 声明 。 从货币政策的角度看 ， 我们认为 货币政策仍有发力空间。 首先 ， 政府工作报告 明确指出，稳健的货币政策要更加灵活适度；综合运用降准降息、再贷款等手段，引导广义货币供应量和社会融资规模增速明显高于去年；创新直达实体经济的货币政策工具，推动利率持续下行。 政府报 告中已 经目前 提出 运用降准降息等工具 。特别是从 央行目标来看 ， 要推动资金成本持续下行 ，需要在 资金 总量以及利率层面进行引导 。 其次 ，全球 宽松货币政策背景， 也为后续 央行 提供较多 发力空间 。 据悉 ， 3 月美联储 通过两次紧 急 降息将利率调为 0，并实 行无上限量 化宽松政策 ，使得全球利率进一步下探 。 6 月 10 日美联储公布会议声明显示， 19 位委员有 17 位预计将维持 利率在当前水平直至 2022 年年底 ， 这意味着 全球利率 环境将长期保持宽松 状态 ，这为央行进一步 降息 降准提供了操作空间 。 值 得 注意 的是 ， 2019 年 11 月以来 中美 利差持 续扩大 ， 截止 6月 10 日 中国 10 年期国债收 益率为 2.82%，而 美国 10 年期国债利率仅为 0.75%，两者相差 207 个基点 ， 是 2011 年以来最大 ， 随着国内国际化进 程加快 ， 以及国内 推动利率 水平下行 ， 未来利差 有望 适度 收窄 。 此外 ， 物价逐步回落 ，也为后续货币政策释放空间 。根据统计局数据 ， 之前 一度攀升至 5.4%的 CPI 逐步回落到 5 月 的 2.4%，物价对 货币政策的制约明显减弱 。今年以来猪肉价格 同比 冲高回落 ，从 2 月的 135.2%的 涨幅 高点 回落到 5 月 的 81.7%， 特别是 随着供给 能力不断提 升 ， 下半年猪肉仍将以回落为主 。 此外 由于 原油 价格 也有所回落 ，预计下半年 CPI 大幅上行的可能性比较低 。 整体来看 ，不论是 海外 宽松货币政策环境 、 国内政府工作 目标实现 ， 还是 中美利差收窄 ， 还是物价的回落 ，都为 下半年央行 货币政策 的实施带来空间 。目前管理 层对于货币 政策的定调依然是稳健的货币政策 ，但也提出了灵活 适度的方向 ，加上国内经济受到疫情影响 、外贸的不确定性 ， 央行 无论是 从防范化解重大风险的角度 ，还是 提高 金融支持 实体的角度 ，都有 动力 继续启动 降息或者定向降准 。 其中降息方面 将以 LPR 为 调控方向 ，预计下半年还 会有 多次 下调 ，而定 向降准 随着政府工作分工的逐步落地 ， 也将有 1-2次定向降准过程 。 图 12： 中美国债 收益率 数据来源: 中国债券信息网 W i n d美国: 国债收益率: 1 0 年 中债国债到期收益率: 1 0 年0 0 - 1 2 - 3 1 0 2 - 1 2 - 3 1 0 4 - 1 2 - 3 1 0 6 - 1 2 - 3 1 0 8 - 1 2 - 3 1 1 0 - 1 2 - 3 1 1 2 - 1 2 - 3 1 1 4 - 1 2 - 3 1 1 6 - 1 2 - 3 1 1 8 - 1 2 - 3 10 .8 0 .81 .6 1 .62 .4 2 .43 .2 3 .24 .0 4 .04 .8 4 .85 .6 5 .66 .4 6 .4% %资料来源：东莞证券研究所、 Wind 资讯 （ 3） 加大 对外开放 ，缓解 贸易摩擦压力 今 年 1 月 中美达成了阶段性成果，正式签署了中美第一阶段经贸协议，并于 2 月 14日生效。 但 疫情的冲击下 ，全球贸易出现了萎缩 ， 而中美贸易摩擦并未 完全消除 ， 美国2020 年 下 半年 A 股 投 资策 略报告 10 请务必阅读 末页 声明 。 商务部 此前 宣布将共计 33 家中国公司及机构列入“实体清单” ， 将 “ 源 自 美 国 技 术 标 准降 至 0%。 后续 中美贸易仍存变数 ，加上全球 贸易形势偏 弱 ，对后续 我国的外贸带来压力 。 在此 背景下 ， 政府工作报告 提 出 要坚定不移扩大对外开放，稳定产业链供应链，以开放促改革促发展。 报告还 提出 推动贸易和 投资自由化 便利化 ， 推动签署区域全 面经济 伙伴关 系 协定，推进中日韩等自贸谈判 。 值得注意 的是 ， 6 月 1 日 中共中央、国务院 印发海南自由贸易港建设总体方案 ，提出 到 2025 年 初步建立以贸易自由便利和投资自由便利为