生活用纸专题：中美生活用纸演进之路——借镜观形，稽古振今.pdf

中美生活用纸演进之路 借镜观形，稽古振今华西证券轻工团队生活用纸 专题：2020年 6月 21日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明仅供机构投资者使用证券研究报告 |公司深度研究报告分析师： 徐林锋邮箱： xulfhx168SAC NO： S1120519080002分析师：戚志圣邮箱 :qizshx168SAC NO: S1120519100001核心结论：21、 中国生活用纸行业仍处于成长期阶段 ， 量价均有提升空间 。 2010年 ， 我国生活用纸人均消费量仅为 3.6kg， 2016 年达 5.7kg， 年均增长 0.3kg。 但相比发达国家 （ 2015年北美 24.9kg， 日本 15.6kg） ， 我国人均消费量差距较大 。 保守测算 2017-2026年间我国人均消费量将保持年均 0.25kg的增长 ， 2026 年人均消费量预计将达 8.2kg。 2018年 ， 美国人均消费支出 4.28万美元 ， 中国仅为 2.53万元人民币 。 2010-2018年 ， 美国人均消费复合年均增长率 （ CAGR） 为 3.3%， 中国人均消费 CAGR为 11.6%， 长期看将维持 10%以上 ，人均消费水平持续提升 。 此外 ， 中国生活用纸的消费结构也有继续调整的空间 ， 消费升级将带动生活用纸需求多品类多维度扩张 ， 行业的发展空间十分广阔 ， 未来将继续保持中高速增长的态势 。2、 相较于美国成熟的生活用纸市场 ， 中国生活用纸市场集中度尚处于集中度提升的初期阶段 ， 竞争较为激烈 。 中国生活用纸行业的CR4目前仅为 30%， 与美国 75%的 CR4相比 水平较低 ， 未来仍有广阔的提升空间 ， 并且龙头企业尚未形成绝对领先优势 ， 因此市场格局尚未定型 。 在消费升级的趋势下 ， 区域性小纸厂将继续面临来自龙头企业的多重压力 ， 包括更换先进纸机的资金压力 、 品牌升级压力以及渠道拓展压力 。 另外 ， 排污许可证 、 环保税等新政和居高不下的木浆价格也将持续压缩中小企业的利润空间 。 因此 ， 行业集中度提升的趋势可持续 ， 龙头企业将受益并获得市场份额的提升 。另外 ， 在木浆价格未来有望持续上涨的趋势下 ， 把控上游原材料资源将有所缓解龙头企业受成本波动影响过大的问题 ， 并且通过拓展上游业务形成协同效应将助其扩大领先优势 ， 最终形成与成熟市场相似的寡头竞争格局 。核心结论：33、 复盘行业优势企业成功的因素：产品升级 、 全渠道发展 、 全国性产能布局 、 横向品类扩张 。一是产品的创新升级 ， 包括对品质和包装的升级 ， 有助于提升产品的附加值；二是全渠道发展 ， 在信息碎片化的时代 ， 单一渠道的优势已无法保证企业市占率的提升 ， 行业 “ 短板效应 ” 凸显 ， 龙头企业纷纷进行全渠道的改革 ， 制定 “ 经销商渠道 、 直营渠道 、 电商渠道和商销渠道 ” 四架马车并驾齐驱的发展战略 ， 以期全方位提高市场 占有率； 三是全国性的先进产能布局 ， 生活用纸庞大的运输费用促使企业不断缩小生产基地与销售网络之间的距离 ， 随着龙头企业在全国范围内加密营销网络 ， 全国性的产能布局已成为发展的必要条件；四是横向品类扩张 ， 生活用纸企业横向扩张至个人护理领域已成为行业龙头企业发展的重要趋势之一 ， 既可以改善毛利率又可以培育新的增长点 。我们给予行业 “推荐 ”评级 ， 推荐中顺洁 柔 （ 002511） ， 受益标的：恒 安国际 (1044.HK)、 维达国际 (3331.HK)。风险提示：行业竞争加剧 ；宏观经济 增长不及 预期 ， 消费者消费能力减弱；原材料价格大幅上涨的风险 。一张图看懂本文框架4资料来源：华西证券欣欣向荣 期(1970年之前 )美国居民持续增长的财富有效促进了 消费潜力的释放行业整合 期(1970-2000)“ 镀金时代 ” 、 “ 婴儿潮 ” 带来的经济飞跃促使美国生活用纸产业不断扩张 ， 业务呈现多元化拓展趋势行业产能快速增长 ， 需求持续增加 ， 个护产品创新发展势头强劲环保法令严格规范整顿行业 ， 落后产能被 清洗出局二十世纪末兼并潮淘汰了部分中小企业 ， 行业集中度进一步提升成熟稳固 期(2001-2010)行业产能趋于稳定 ， 收入稳步增长 ， 集中度达到较高水平产品结构品类全面完善 ， 产品质量全面升级缓慢衰退 期(2011年 至今 )行业步入成熟期后期 ， 发展陷入低迷行业议价能力强中国 生活用纸行业 当前阶段针对原材料的 议价 能力 在全球范围内处于劣势 ， 龙头地位马太效应显著行业 增长前景乐观 ， 产业加速整合 ， 出清落后产能 ， 向高质量多元化发展转型产品同质化严重 ， 行业分散且竞争激烈 ， 产能阶段性过剩 ， 集中度提升空间大中美 生活用纸在产业发展前期有大量相似之处美国生活用纸市场发展成熟 ， 有着极高的龙头市占率和丰富的发展经验 ， 借他山之石 ， 辅之以国情 ，当成绩斐然为何要借鉴美国？美国生活用纸发展历程2019年中国生活用纸行业所处阶段人口结构的变化不仅带来了挑战同时也提供了新的机遇前言：为什么我们选择美国生活用纸行业作为借鉴？5随着中国生活用纸市场不断的强势增长 ， 行业内的竞争也愈加激烈 ， 企业须明确目标聚焦战略精准发力才能谋求突破 。 在此过程中 ，对于市场需求增长的背后驱动力 ， 主要制造商和供应商产能 ， 技术及零售趋势对未来影响等疑问也日益增多 。 而美国生活用纸市场相较中国发展成熟 ， 发展历史悠久 ， 行业集中度极高 ， 通过回顾美国生活用纸行业发展历程 ， 总结历史创造的成就和经验 ， 有助于更好的分析把握中国生活用纸行业未来的发展态势 ， 有利于发现中国生活用纸行业现在面临的机遇与挑战 。6需求为纲 （ 1970年之前）1： 欣欣向荣 期产品为王 （ 1970 2000）规模效应 （ 2001 2010）2： 行业整合 期3： 成熟稳固 期目录5：中 美生活用纸行 业比较 借镜观形4： 缓慢衰退 期 颓势渐显 （ 2011年 至今）701 欣欣向荣期（ 1970年之前）需求为纲1.1 生活用纸行业概览狭义的生活用纸分三类：一是卫生纸 ， 特指厕用纸；二是纸巾纸 ， 包括面巾纸 （ 有盒抽和塑料软抽两种包装形式 ） 、 餐巾纸 、 纸手帕三类；三是擦拭纸 ， 包括擦手纸和厨房纸巾等 。 它们通常由木浆 、 草浆 、 竹浆 、 蔗渣浆和废纸浆制造 。在生活用纸的原料方面 ， 中国对原料的选择比国外严格 。 中国规定纸巾纸和厨房纸巾不能使用废纸浆 ， 只有卫生纸和擦手纸可以使用 。 而在国外 ， 所有的生活用纸品类都允许使用废纸浆 ， 生产工艺也非常成熟 。 但应该指出的是 ， 废纸原料分很多等级和类别 ， 适合生产不同类别的纸张 ， 生活用纸需选用质量较高的办公用纸和书刊印刷纸类废纸 （ 注：不包括旧报纸 ） 。 从减少树木砍伐 ， 保护地球生态环境以及降低生产成本出发 ， 发达国家生活用纸中废纸原料的使用率约 50%左右 ， 世界平均水平为 33%， 而中国仅为 6.8%。 由于全球印刷用纸的消费量呈下降趋势 ， 所以高品质废纸来源减少 ，预计未来国外废纸浆生活用纸的比例有下降趋势 。广义的生活用纸还包含婴儿纸尿裤 、 成人失禁用品 、 女性卫生用品等个人卫生防护产品 。 它们通常由膜 、 无纺布 、 高分子吸收树脂 、 纸浆 、 胶等制造 。8资料来源：公开资料，华西证券图表： 生活用纸产业链示意图原材料稻麦草木、竹芦苇、蔗渣废纸化学制浆化学机械浆半化学浆废纸浆生活用纸电商平台便利店商超等婴儿纸尿裤成人失禁用品女性卫生用品膜无纺布高分子 吸收树脂木 浆胶等原材料1.2 行业主要驱动因素出生人数 ：当出生数量呈上升趋势时 ， 对一次性尿布和婴儿湿巾的需求增加 ， 这往往会增加行业收入 ;当出生数量下降时 ， 情况正好相反 。世界木浆价格 ：木浆是几乎所有行业产品的主要产品 ， 包括尿布 、 女性卫生用品和纸巾 。 木浆价格的上涨将对工业增长产生不利影响 。贸易加权指数 ：贸易加权指数 （ TWI） 衡量美元相对于其最大贸易伙伴货币的价值 。 当 TWI上升时 ， 美国出口产品的相对价格会上升 ， 导致出口在全球市场上的竞争力降低 ， 并阻碍行业收入 。 此外 ， 当 TWI增加时 ， 美国市场的进口成本会变低 ， 这给国内制造商带来了更多的竞争 。人口结构 ：越来越多的美国 65岁及以上的成年人对该行业产生了积极的影响 ， 因为老年人更需要失禁产品 ， 如成人尿布 。 预计 2019年 65岁及以上的成年人数量将会增加 ， 为该行业带来潜在机遇 。 2014年至今 ， 中国 15-49岁女性人口已出现约 1.2%的负增长 ， 且负增长趋势将一直持续 。 卫生巾市场规模主要受该年龄阶段的适龄女性人口影响 。 2015年后中国卫生巾市场渗透率逐步趋于饱和 ， 卫生巾市场增长逐步由量的增长变为消费升级带来的价格的提升 。人均可支配收入 ：鉴于生活用纸的刚需消费属性 ， 该行业在很大程度上不受宏观经济波动的影响 。 但是 ， 在经济繁荣时期 ， 当消费者的可支配收入水平较高时 ， 他们更有可能选择优质或品牌产品 ， 这些高端产品价格较高 ， 对行业收入和利润产生积极影响 。品牌忠诚度 ：品牌认知是增加销售额的重要因素 ， 通常通过积极的营销和产品差异化来实现 。 然而 ， 这种广告成本通常只能由大型 、 多样化的企业提供 ， 从而具有竞争优势 。91.3 美国历史背景 宏观经济环境解析1970年之前 的 美国工业整体处于快速扩张时期 ， 生活用纸行业的固定资产投资增长相对缓慢 ， 行业所贡献的 GDP较小 ， 行业规模也较小 ， 行业发展主要是靠需求拉动 。 虽然这一阶段的固定资产投资较少 ， 但影响行业的人均可支配收入增长较快 ， 整个生活用纸行业的产能利用率较高 。1946年二战结束 ， 大批军人返回美国 ， 从而使 1946年成为美国婴儿潮的开始 。 一直到 1964年 ， 这 18年间婴儿潮人口高达 7600万人 ， 约占美国总人口的三分之一 。 在这之后的十年间 ， 生活用纸增长较快 ， 人均消费量从 10千克过渡到 15千克 。随着战争的结束以及婴儿潮人口的成长 ， 美国的经济步入了令人眩目的成长期 。 这一历史背景 ， 也为后期美国生活用纸行业从以卫生纸发展为导向逐渐过渡到以婴儿护理 、 个人护理等产品创新发展为导向的战略提供了重要的前置条件 。10图表：美国人均可支配收入资料来源 ：美国经济分析局（ BEA） ，华西证券0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%01002003004005006007008009001960 1961 1962 1963 1964 1965 1966 1967 1968 1969 1970美国人均可支配收入（十亿美元） 同比增速-20%-10%0%10%20%30%40%50%00.20.40.60.811.21.41.61.81960 1961 1962 1963 1964 1965 1966 1967 1968 1969 1970美国纸制品行业固定资产投资（十亿美元） 同比增速图表：美国纸制品行业固定资产投资