创新医疗器械盘点系列（2）：超声产业链：待时而歌，更上层楼.pdf

1全球视野 本土智慧GLOBALVIEW LOCALWISDOM超声产业链：待时而歌，更上层楼证券研究报告 创新医疗器械盘点系列（ 2）2020-06-24证券分析师：谢长雁 0755-82133263 xiecyguosen 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980517100003证券分析师：陈益凌 021-60933167 chenyilingguosen 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980519010002证券分析师：朱寒青 0755-81981837 zhuhanqingguosen 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980519070002联系人：陈曦炳 chenxibingguosen联系人：李虹达 lihongdaguosen2全球视野 本土智慧GLOBALVIEW LOCALWISDOM前言 器械创新黄金十年：进口替代、出海创利充满机遇： 与创新药类似，未来 DRGs支付模式下，只有竞争格局好、技术难度大、符合未满足临床需求的设备和耗材产品才能取得超额收益；高值耗材、大型影像设备、 IVD等领域进口产品仍占据优势高端地位；进口替代，未来出海创利均已有国内优秀企业逐渐崭露头角。自 2018年起国信医药团队推出的创新药盘点系列报告之后，在 2020年我们全新推出创新器械盘点系列报告和医疗大数据盘点系列报告，从而更全面地梳理并前瞻展望中国医药的创新和改革之路。 器械创新与术式挂钩，发展逻辑具备迭代、外延等不同于药品的特点： 器械与药品在应用上有所区别，用途可分为检测诊断与治疗，而治疗产品又多与特定临床手术术式协同进化；器械由于部件复杂，积累技术、工艺、功能等存在不断微创新迭代的特点，相比创新药的专利悬崖，往往壁垒更加厚实；术式、适应症、应用场景、功能需求的碎片化又导致大单品的出现较难，企业成长具备非常明显的外延驱动特点。因此我们在这一系列报告中，也会突出术式进展、技术模块、企业成长路径等方面内容。 上期报告：创新器械盘点系列报告（ 1）：眼科产业链：创新驱动，服务为王： 眼科行业快速增长，民营眼科乘势而上，专科医院立于潮头。产业链中，服务端占比较高，药品器械龙头公司优势明显。屈光手术市场：术式进化推动量价齐升；白内障手术市场：政策驱动手术量高速增长。投资建议：建议 买入爱尔眼科（ 300015），关注德视佳（ 1846.HK）。 本期报告：创新器械盘点系列报告（ 2）： 超声产业链：待时而歌，更上层楼 ： 超声进口替代逐渐进入高端，疫情之中移动超声贡献明显 ， 海外超声企业技术进入平台期，未来国产超声将在成像和探头、超声介入技术等方面继续突破。发展中国家超声市场高速增长，国产企业在发达市场逐渐突破高端需求，在海内外市场均有较大的提升空间 。 投资建议：建议 买入迈瑞医疗（ 300760），增持开立医疗（ 300633）、万东医疗（ 600055） 、理邦仪器（ 300206）、祥生医疗（ 688358），关注华大智造（ B轮融资） 。3全球视野 本土智慧GLOBALVIEW LOCALWISDOM报告摘要：待时而歌，更上层楼 缘起： 超声进口替代逐渐进入高端，疫情之中移动超声贡献明显目前超声正处于国产替代的关键时点，低端市场基本完成国产替代；中端市场在不断扩容；高端方面迈瑞的高端彩超打破进口垄断的局面，开立的高端彩超也即将发力。同时抗疫斗争中移动超声产品也快速放量，让市场对未来移动超声的需求产生更大憧憬 。 他山之石：超声技术发展以及未来趋势超声诞生于 1950s ，超声成像、传感器及小型化技术扩展了超声的临床应用领域，技术进步是促进海外超声市场增长的主要动力。海外龙头企业 GE、 Philips等逐渐通过并购丰富产品线、提高行业集中度，在心脏、妇科等专科领域具有优势。近十年来海外超声技术并没有实质性的进展，为国内超声企业技术转型提供了时间。未来国产超声将在成像和探头技术（增强探头的穿透力，解决小血管、小器官成像的问题，清晰化）、超声介入技术（增强穿刺导航功能）、智能化（超声 AI、远程医疗）、小型化等方面进一步发展 。 国内 超声 市场： 国产龙头逐渐进入高端市场，进口替代空间大2017-2018年国内超声市场维持 8-10%的增速，而 2019年超声市场增速放缓至 5-6%，目前国内彩超的市场空间约为 110亿元。在二、三级公立医院，进口超声仍占主导地位，目前迈瑞医疗的高端彩超打破进口垄断的局面，在增量市场中已经与外资龙头相比毫不逊色。随着产品结构的高端化，超声板块利润释放重新进入加速期。 海外市场 ：发展中国家高速增长，发达国家突破高端需求， 未来 国产超声企业都有较大的提升空间2019年全球市场 69亿美元，增速约在 5%，目前新兴市场保持 10%以上较高增速，发达市场则增速缓慢、更多是替换需求。全球超声市场的生产厂家中 GE、飞利浦、佳能医疗等第一梯队向超高端彩超发展；以迈瑞、开立为主的中国头部企业，在海外中低端超声市场有一定的份额，迈瑞医疗通过并购海外企业和自主研发推出了中高端彩超，已经突破了海外高等级医院，打开了海外老牌超声市场的渠道。而新兴市场类似中国市场，增速快，性价比高的产品有优势，国产超声的优势大。 风险提示：疫情影响，基层扩容低于预期，研发风险，汇率波动等。 投资 建议：技术突破已成，超高端突破未来 3-5年待时而歌；龙头切入高端市场，国产企业全球地位更上层楼重点关注领先厂商和 有潜力的后续厂商 。 建议买入 迈瑞医疗 （ 300760）， 自主 研发实力强，高端彩超打破进口垄断 的局面并向海外高端市场突破， 后续有望在超高端超声市场布局； 增持 开立医疗 （ 300633） ，独立掌握多项彩超设备和探头的核心技术，中高端彩超有望继续放量，后续研发管线丰 ； 增持 万东医疗 （ 600055） ， 2020Q1业绩亮眼， 子公司万东百胜 （全球第 6大厂商合资） 的超声产品 预计 2020 年正式上市 ； 增持 理邦仪器（ 300206） ，向中高端彩超方向转型成功。彩超是目前公司的研发重点； 增持 祥生医疗（ 688358） ， 科创板公司，是 少数 拥有 自主 知识产权 面向中端 国产企业。缘起：超声进口替代逐渐进入高端5全球视野 本土智慧GLOBALVIEW LOCALWISDOM2019年 超声市场短暂放缓，中长期提升空间大 由于分级诊疗、促进器械国产化的政策助力，加上前几年被抑制的超声需求爆发， 2017年超声市场快速增长， 2017-2018年市场维持 8-10%的增速。而 2019年超声市场增速放缓至 5-6%，主要原因为： 1）由于经济原因国家财政支出紧张，导致全国公立医疗机构超声采购放缓。 2）民营类医疗机构的增量需求有所下滑以及医保监管变严，导致超声采购需求的下降。 从短期看超声市场：1）由于新冠疫情的影响， 2020年国家财政仍然有压力，但我们认为国家对医疗体系的投入将加大：a.在 2月 21日和 3月 4日的中央政治局会议中分别指出了要推动医疗设备加快发展、加大公共卫生服务和应急物资保障领域的投入，因此我们认为未来国内医院的建设进度有望提速。b. 疫情暴露出了我国在应对这种重大疫情时疾控体系的不足，这其中主要表现在二、三级医院重症监护设备的严重不够。我们认为 未来 也会加大对 ICU、传染科等科室基础设施、医疗设备的投入。c. 基层医疗机构的超声集中采购 在西北、东北等地区 和社区卫生服务中心的红利还没有释放。 2020年是全面提升县级医院综合能力工作方案（ 2018-2020）的最后一年，我们预计国家将加大集采的力度。2）民营医院的监管变严是长期趋势，而体检需求将会反弹：a. 监管变严从中长期来说利好民营医院的发展 ； 民营医院作为公立医院的重要补充，受到国家政策的鼓励和支持，在医疗需求持续保持增长的情况下，预计民营医院的关店情况在未来会有所好转，对医疗设备采购需求也会回升。b. 普通居民在此疫情中对健康日益重视 ，将有助于 体检 需求长期而持续的释放。3）无论市场如何变化，部分超声公司还是享有超行业的增速，重点关注龙头公司。 从中长期看超声市场：1） 国产 高端超声 替代 待发力 ：高端市场 份额占比最大 ，迈瑞的高端彩超已经开始放量，打破进口垄断局面， 2018年开立新推出的高端彩超也将发力；中端市场扩容，国产替代红利多。2） 国内彩超的存量市场；国内新增医院、五大中心建设、超声从超声科进入临床科室、新基建政策下的远程医疗和超声 AI等带来的新增市场。3） 国产超声企业在海外市场有较大的提升空间。6全球视野 本土智慧GLOBALVIEW LOCALWISDOM国产超声逐渐打开高端市场 目前有多种医疗器械产品已基本实现进口替代，享受器械国产化带来的红利： 1）高值耗材中的冠脉支架产品、心脏封堵器、人工脑膜、骨科植入物中的创伤类及脊柱类产品等； 2）体外诊断领域的生化诊断； 3）医疗设备中的监护仪、 DR等； 4）家用医疗器械中的制氧机、血压计等。 超声正处于国产替代的关键时点：1） 高端市场： 2016年、 2018年迈瑞的高端彩超上市，打破进口垄断局面； 2018年开立的高端彩超也进入市场，一般高端产品需要 2年左右的放量期，产品即将发力。我们认为国产超声在性能方面已经和国外高端产品较为接近，可以满足除心脏科以外临床科室的使用需求，未来以高性价比逐渐获得市场 份额。目前 国内高端超声市场中，西门子和日系超声企业份额下降，给国产超声带来机会。2）中端市场：中端市场目前在不断扩容，国产化率为 29.17%。我们认为第一、第二梯队的国产超声公司大部分拥有进入中端市场的实力，但一些公司刚进入市场或还没有把握住机会。3）低端市场：我们认为低端市场基本完成国产替代，未来进口品牌的市场空间很小。图 1： 高端超声市场国产和进口品牌的比例（ %）资料来源：医招采 、国信证券经济研究所整理.图 2：中 端超声市场国产和进口品牌的比例（ %）资料来源：医招采 、国信证券经济研究所整理.96.42% 96.02% 91.90%0%20%40%60%80%100%120%2017 2018 2019H1国产品牌 进口品牌22.65% 24.31% 29.17%77.35% 75.69% 70.83%0%20%40%60%80%100%2017 2018 2019H1国产品牌 进口品牌7全球视野 本土智慧GLOBALVIEW LOCALWISDOM超声是新基建不可或缺的一 环 新冠疫情期间，新基建相关政策进一步向医疗卫生方向倾斜 。 ”新基建 ”的概念最早源于 2018年底的中央经济工作会议，会议指出要加大制造业技术改造和设备更新，加快 5G商用步伐，加强人工智能、工业互联网、物联网等新型基础设施建设。新冠疫情期间，新基建相关政策进一步向医疗卫生方向倾斜，在 2020年的中共中央政治局常务委员会议上提出要加大公共卫生服务，应急物资保障领域投入，加快 5G网络、数据中心等新型基础设施建设进度。 新基建中的远程医疗、 AI、 5G等新技术将助力分级诊疗政策。 近年来分级诊疗制度进一步落实。在 2018年卫健委印发的全面提升县级医院综合能力工作方案（ 2018-2020）中，提到要构建基层首诊、双向转诊、急慢分治、上下联动的分级诊疗模式。建立县级公立医院与基层医疗卫生机构之间的便捷转诊通道。新基建中的远程医疗、 AI、 5G等技术将助力分级诊疗政策，增强基层的诊疗能力。中短期内，远程医疗能改善基层缺乏超声科医生的现状；而超声 AI能在长期发挥作用。表 1：新基建相关政策整理时间 会议 新基建相关内容2018.12.19 中央经济工作会议我国发展现阶段投资需求潜力仍然巨大，要发挥投资关键作用，加大制造业技术改造和设备更新，加快 5G商用步伐，加强人工智能、工业互联网、物联网等新型基础设施建设，加大城际交通、物流、市政基础设施等投资力度，补齐农村基础设施和公共服务设施建设短板，加强自然灾害防治能力建设。2019.03.05 政府工作报告 加大城际交通、物流、市政、灾害防治、民用和通用航空等基础设施投资力度，加强新一代信息基础设施建设。2019.07.30 中央政治局会议 要稳定制造业投资，实施城镇老旧小区改造、城市停车场、城乡冷链物流设施建设等补短板工程，加快推进信息网络等新型基础设施建设。2020.01.03 国务院常务会议 要大力发展先进制造业，出台信息网络等新型基础设施投资支持政策，推进智能、绿色制造。2020.02.14 中央全面深化改革委员会第十二次会议 基础设施是经济社会发展的重要支撑，要以整体优化、协同融合为导向，统筹存量和增量、传统和新型基础设施发展，打造集约高效、经济适用、智能绿色、安全可靠的现代化基础设施体系。2020.02.21 中央政治局会议要积极扩大有效需求，促进消费回补和潜力释放，发挥好有效投资关键作用，加大新投资项目开工力度，加快在建项目建设进度。加大试剂、药品、疫苗研发支持力度，推动生物医药、医疗设备、 5G网络、工业互联网等加快发展。2020.03.04 中共中央政治局常务委员 要加大公共卫生服务，应急物资保障领域投入，加快 5G网络、数据中心等新型基础设施建设进度。资料 来源： 国务院等官网 、 国信证券经济研究所整理8全球视野 本土智慧GLOBALVIEW LOCALWISDOM超声是体检应用的核心 限速步骤 民营体检机构超声医生数量少、优质医生缺乏的问题更严重。 由于国民健康意识的不断提高，体检需求非常旺盛。公立医院更加重视体检业务，民营体检机构的数量也在增长。然而目前我国面临超声医生缺乏的问题，民营体检机构虽然在高性能超声的选择上更灵活，但超声医生数量少、优质医生缺乏的问题更严重。 超声医师的缺乏限制了超声采购需求的进一步释放。从目前看，民营医院通过以下几种方式来弥补超声医师资源不足的问题：1）通过有竞争力 的薪酬待遇来聘请有经验的超声医师，可以通过与三甲医院进行合作、邀请国外医生或者返聘已经退休的公立医院医生。2）借助科技的力量，通过购买人工智能辅助超声系统，减少对医生的依赖性。目前超声 AI在辅助图像分析、辅助心脏和乳腺的图像采集上进展较快。3）一些民营机构还会选择培养自己的超声医师。技术解析：应用广泛、历史悠久10全球视野 本土智慧GLOBALVIEW LOCALWISDOM表 2：四种常用医学影像设备的比较X线 CT MRI(磁共振 ) 超声影像特点图像空间分辨 力较高，密度差别小的组织分辨力低，组织结构重叠对病变影像显示有影响密度分辨力较高，可进行密度量化分析，组织结构影像无重叠等，不能整体显示器官结构和病变组织分辨力高，通常不能整体显示器官结构和病变，检查时间长，易发生伪影能动态显示器官运动和血流情况；对器官结构和病变的显示没有 CT和MRI清晰应用部位 胸部、骨关节、结石、肠梗阻等中枢神经系统、头颈部、胸部、心血管系统、腹盆部及骨骼肌肉等中枢神经系统、头颈部、乳腺、纵隔、腹盆部、骨骼肌肉、骨髓、微小转移瘤、骨挫伤、关节软骨退变和韧带损伤等腹部、泌尿系统、妇产科、血管、心脏、其他浅表器官、肌肉骨骼、神经、超声介入、眼部等，不适合含气脏器（如肺、消化道）及骨骼的检查安全性、无创性辐射剂量较高，可导致损伤，孕妇和幼儿慎检 辐射剂量显著高于 X线严禁携带任何铁磁性物体，孕妇、幽闭症及部分心脏支架术后者 慎检安全性很高，无创、无辐射，可用于产妇胎儿等检查实时性 不能实时动态显示器官运动和血流情况 不能实时动态显示器官运动和血流情况 不能实时动态显示器官运动和血流情况 能动态显示器官运动、胎儿活动和血流情况成本 设备价格适中；检查费用适中 设备价格较贵；检查费用较贵 设备价格高昂；检查费用高昂 设备价格经济；检查费用较低，普及性强便携性 设备体积较大，一般不能移动 设备体积很大，不能移动 设备体积很大，不能移动 灵活方便，推车式可移动，便携式可携带、车载，用于床旁、术中检查等。使用环境要求及维护 需特殊的辐射屏蔽要求需特殊的辐射屏蔽要求，要求恒温恒湿，维护成本较高需特殊的电磁屏蔽，要求恒温恒湿，房间较大，液氦做为消耗品需定期填充，维护成本高，用电量大无特殊的辐射屏蔽要求，占地小，维护成本极低，易推广图像资料来源 :祥生首次招股说明书 、 国信证券经济研究所整理 超声的 临床应用范围不断扩大 。 超声医学影像设备是 医院 、 影像中心等医疗机构常用的临床诊断仪器，其应用领域由早期的腹部及妇产科诊断，拓展至心血管、神经、肌肉骨骼等多领域临床诊断，并逐步渗透至超声引导介入等非诊断领域，临床应用范围 不断扩大。 各类医学影像设备中，超声 易于在临床上推广使用 。 目前临床应用较广的医学影像设备包括 X线、 CT、磁共振、 超声等四类 ，其优缺点 和临床应用有较大的差异，其中超声 具备安全 、 无创 、 实时 、 经济 、 便携等优点 ，易于在临床上推广使用。超声设备：安全、经济、便携、临床应用范围扩大