信息安全深度剖析1：从奇安信看信息安全新玩法、新技术、新市场和新格局.pdf

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业 研究 Page 1 证券研究报告 深度报告 软件与服务 Table_IndustryInfo 信息安全深度剖析 1 超配 （维持评级） 2020 年 07 月 09 日 一年该行业与 上证综指 走势比较 行业专题 从奇安信看 信息安全 新玩法、 新 技术、新市场和新格局 奇安信顺利过会，超速成长的网络安全新星 奇安信 于 2014 年成立， 通过收购网神和网康等老牌厂商迅速打造成企业级安全巨头 。 公司虽然仍在亏损，但 17-19 年 营收复合增速高达 96%。公司高度重视市场和研发投入，是云网端最为全面的安全厂商之一。 积极的 战略打法带来更强市场能动性 奇安信发展迅速，与其较先进的战略打法密不可分 。 公司注重渠道建设，积极储备人力资源，高举高打广泛开展合作，持续强化品牌建设。在当前增速较快的厂商中，也能看到相似的经验。安全也是标准化程度较高的通用 IT 产品，具备积极能动性的厂商更有可能战胜市场。 零信任具备变革边界安全潜力，技术创新型厂商已形成收入 云和移动互联网的发展逐步模糊了网络边界，零信任技术有望变革传统边界安全，如取代 VPN 等产品 。 国内 多家技术创新型厂商已经形成一定产品和收入，有望形成一定卡位优势。 终端安全 面临下一代升级， 态势感知 蓝海市场高速成长 终端安全传统以杀毒软件为代表，当前面临以 EDR 产品为代表的下一代升级 ，奇安信占据市场第一的份额 。 传统边界安全厂商近年来也纷纷推出 EDR 产品，终端成为完整安全体系不可或缺的一部分。态势感知是更高纬度的安全理念，可视化的主动防御体系受到市场的强烈认可，代表厂商该业务持续保持 100%的增长 。 新格局也是老玩家，传统边界安全市场已难再有新进入者 奇安信短时间迅速做大，让市场误以为行业壁垒低。但奇安信也是以网康和网神为班底，也是发展了十多年的同期厂商。安全行业技术门槛和客户认可需要时间考验，最为成熟的边界安全领域已难再有新进入者，主流厂商格局稳定。奇安信在 多个品类 占据市场前列。 风险提示 疫情反复影响全社会 IT 支出 ； 政策推动不及预期 ； 行业竞争加剧 。 投资建议 安全产业是近三年确定性极高的黄金赛道，崭新的战略、技术和市场提供了较多的投资机会 。 重点推荐奇安信、深信服、安恒信息、山石网科。 重点公司盈利预测及投资评级 公司 公司 投资 昨收盘 总市值 EPS PE 代码 名称 评级 （元） （百万元） 2020E 2021E 2020E 2021E 300454 深信服 买入 219.38 89742 2.23 3.06 98.38 71.69 688023 安恒信息 买入 322.00 23852 1.81 2.51 177.90 128.29 688030 山石网科 买入 52.20 9408 0.68 0.88 76.76 59.32 资料来源： Wind、国信证券经济研究所预测 相关研究报告： 医疗信息化行业快评：上海市将互联网医疗纳入医保报销，互联网医疗再下一城 2020-02-23 医疗信息化行业快评：“疫情 +再融资”新规双 推 动医 疗信 息化 蓬勃 发展 2020-02-17 信息安全行业动态点评：等保 2.0 国家标准落地，信息安全行业将加速成长 2019-05-14 医疗信息化行业动态点评：国家医保信息平台招标工作结束，将带动各级医保及商保信息化投入 2019-05-10 网络版权保护专题报告：某上市公司“版权门”有望引发行业系列变革，技术是解决网络版 权 及知 识产 权保 护的 关键 2019-04-17 证券分析师：熊莉 E-MAIL： xiongli1guosen 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980519030002 证券分析师：库宏 垚 电话： 021-60875168 E-MAIL： kuhongyaoguosen 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980520010001 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，其结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明 0.60.81.01.21.4J/19 S/19 N/19 J/20 M/20 M/20上证综指 软件与服务请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 投资摘要 关键结论与投资建议 积极关注信息安全行业投资机会 。 疫情虽然对当前安全产业产生负面影响，但是等保 2.0 的 第一年 实施 ， 对于整个产业 仍有较大提振作用 。 安全公司密集资本化，也是当前信息安全产业最好的投资机会。奇安信作为安全行业新玩法、新技术的代表，也带来产业新的变化。重点推荐即将上市的奇安信，以及新一代安全厂商 深信服 、 安恒信息 、 山石网科 等。 核心假设或逻辑 第一， 标准化程度较高的通用 IT 产品，渠道模式、强化品牌等是非常成熟的战略模式 。 以奇安信为代表的新兴安全厂商按照此类打法有望收获更高增速。 第二， 零信任为代表的前沿技术，将变革传统边界安全的市场 。 积极投入且已经实现产品收入的厂商，有望卡位未来成长。 第三， 传统终端安全面临下一代升级，众厂商均在积极补齐这部分能力。态势感知是更高纬度的安全理念，当前建设需求旺盛，有望保持高增长。 第四 ， 奇安信的发展也能追溯较长的历史 ， 信息安全技术积累和认可需要较长时间 ， 传统网络安全产品领域难再有新进入者 ，格局趋于稳定，向头部集中。 与市场预期不同之处 第一， 市场认为安全厂商受政府预算影响大，行业难超预期 。 我们认为新一代安全厂商均将渠道建设作为重中之重，通过渠道覆盖广泛的行业和商业市场，不再仅以政府为主。同时，以奇安信为代表的新兴安全厂商，市场战略更加先进，同时依然保持较高的研发投入。这类厂商对安全产业定位更高，主观能动性更强，存在战胜市场的可能。 第二， 市场认为奇安信短时间做到业内第一梯队营收规模，行业壁垒较低，竞争格局不会变好 。 我们认为，奇安信产品班底均是产业老牌厂商网康和网神，与安恒信息、山石网科是同 时代厂商。奇安信继承并发扬了原来的优势，份额排名整体有所提升，但也并未彻底颠覆传统产品格局。信息安全行业需要积累和认可，传统产品领域已难以再有新进入者，市场将逐步向头部厂商集中。 股价变化的催化因素 第一， 疫情下市场对安全行业预期较差， 但是对于经营韧性较强的厂商，存在中报超预期的可能，营收增速是更为重要的参考指标 。 第二， 安全产业并购整合在海外较为明显，国内传统格局稳定，新兴创新技术领域的并购有望提升公司估值水平 。 核心假设或逻辑的主要风险 第一， 疫情反复导致宏观经济疲软，全社会 IT 开支整体下滑。 第二， 等保 2.0 等政策实施节奏放慢，推动力度不及预期。 第三，全行业竞争加剧，各厂商陷入同质化价格战导致毛利率下降。 。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 内容目录 野蛮生长的奇安信，流血下的超速发展 . 6 出身于 360，网络安全新巨头现真身 . 6 营收超快速增长，利润端亏损严重 . 8 短期老客户价值提升有助利润转正，长期注重渠道打造生态理念 . 10 新玩法：奇安信互联网战略的 B 端进阶 . 12 人员快速扩张，人海战术以服务为突破口 . 12 高举高打强化品牌战略 . 13 激进战略收效明显，奇安信快速进入市场第一梯队 . 14 新技术：零信任是当前最重要的安全方向 . 15 零信任成为网络安全的新基石 . 15 零信任成为信息安全发展必争之地，奇安信已率先取得突破 . 17 新市场：被忽视的终端和朝阳的态势感知 . 19 被忽视的终端安全，优质赛道有望诞生巨头 . 19 态势感知是安全高纬度升级，蓝海市场发展迅猛 . 22 新格局：网康、网神和 360 为班底，奇安信云网端多项产品占据位居前列 . 25 传统安全领域并非新玩家不断，网神和网康也是老牌厂商 . 26 奇安信终端安全完成自我进化， 360 已重新进入政企安全 . 28 投资建议 . 31 风险提示 . 33 国信证券投资评级 . 34 分析师承诺 . 34 风险提示 . 34 证券投资咨询业务的说明 . 34 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 图 表 目录 图 1：奇安信产品架构 . 6 图 2：奇安信主营业务构成 . 7 图 3：奇安信各业务毛利率 . 7 图 4：奇安信股权结构 . 7 图 5：奇安信营收（亿元） . 8 图 6：奇安信扣非归母净利润（亿元） . 8 图 7：奇安信营收增速领先同行 . 8 图 8：奇安信整体毛利率低于同行 . 8 图 9：安全行业销售费用率 对比 . 9 图 10：安全行业管理费用率对比（剥去研发费用） . 9 图 11：安全行业研发费用率对比 . 9 图 12：安全行业研发费用绝对额对比 . 9 图 13：奇安信渠道体系 . 10 图 14：奇安信生态理念 . 11 图 15：奇安信人员快速增长 . 12 图 16：奇安信人员构成 . 12 图 17：奇安信课程培训体系 . 12 图 18：奇安信安全服务业务（亿元） . 13 图 19：奇安信安全服务市场第一 . 13 图 20：奇安信成为北京冬奥会网络安全赞助商 . 14 图 21：奇安信客户结构 . 15 图 22：传统边界防御理念 . 16 图 23：零信任方式之一软件定义边界 SDP . 16 图 24： 零信任的核心逻辑架构组件 . 16 图 25：零信任架构可以解决的主要问题 . 17 图 26：企业对零信任架构的意愿 . 17 图 27： 奇安信零信任产品架构 . 17 图 28： 全球零信任主要领导者 . 18 图 29： 奇安信零信任产品架构 . 19 图 30：三大 IT 资源的安全能力代表 . 20 图 31：终端安全与网络安全的不同 . 20 图 32： 终端安全技术演进 . 20 图 33： 终端安全魔力象限 . 21 图 34： 国内终端安全市场规模（百万美元） . 21 图 35： 奇安信终端安全产品架构 . 22 图 36： 深信服 EDR 产品特点 . 22 图 37：态势感知主要功能 . 23 图 38：大数据安全市场（亿元） . 23 图 39：云安全市场（亿元） . 23 图 40：中国 2019 年安全资源池厂商市场份额 . 24 图 41：奇安信态势感知解决方案 . 24 图 42：网络空间态势感知和政企安全运营管理平台（亿元） . 25 图 43：新一代威胁态势感知及安全服务（亿元） . 25 图 44： 奇安信和安恒信息是态势感知领导者 . 25 图 45： 网康主要业务 . 26 图 46：网康近三年营收 . 26 图 47：网康近三年净利润 . 26 图 48： 上网行为管理市场份额 . 27 图 49： 网神产品体系 . 27 图 50：网神近三年营收 . 28 图 51：网神近三年净利润 . 28 图 52：网神 UTM 市场份额 . 28 图 53：网神安全管理平台市场份额 . 28 图 54： 奇安信终端安全管理系统 . 29 图 55：奇安信终端安全（天擎）收入（亿元） . 29 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 5 图 56：终端安全市场份额 . 29 图 57： 奇安信天擎通过 VB100 认证 . 30 图 58： 360 安全大脑 . 30 图 59： 360 企业安全产品与服务 . 31 图 60： 360 公司 20 项技术国际领先 . 31 表 1：奇安信发展历程 . 6 表 2：奇安信管理团队及背景 . 7 表 3：奇安信募投项目 . 10 表 4：奇安信新老客户收入贡献（个、万元） . 10 表 5：奇安信销售模式占比 . 11 表 6：各类客户数量和单价（家、万元） . 11 表 7：奇安信积极开展各种战略合作 . 13 表 8：公司主要产品市场地位 . 14 表 9：国内部分零信任安全企业实践 . 18 表 10： 360 企业安全政府项目中标 . 31 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 6 野蛮生长的奇安信，流血下的超速 发展 出身于 360，网络安全新巨头现真身 360 孵化 的综合网络安全厂商 。奇安信成立于 2014 年 6 月，原为 三六零集团所控制公司 ，也曾是 360 企业安全的核心 。 2019 年 4 月，奇安信与 360 签署终止协议后，奇安信开始独立运作。 奇安信成立较晚， 发展迅速；虽然仍在亏损中，但是 2019年营收超过 31亿元 ， 体量已进入国内安全行业第一梯队。奇安信 也并非完全从零开始，公司收购的网康和网神为传统软硬件网络安全产品业务打下基本盘。同时，在 360 助力以及 公司 较为激进的发展战略下 ， 奇安信 迅速成为党政军企的重要 安全 供应商 ， 也为国家多次重大活动提供网络安全保障 ，是名副其实的网安新巨头。 表 1：奇安信发展历程 时间 事件 2014 年 奇安信成立，同年收购综合网络安全厂商网神股份 2015 年 提出“数据驱动安全”技术思想，构建了国内较大的政企安全大数据资源 2016 年 参与重大网络安保 10 次；参与国家护网 2016，协助公安部开展实战攻防演习；收购网络安全厂商网康科技 2017 年 参与重大网络安保 13 次；国家护网 2017；完场 A 轮融资估值 116 亿元；提出“四四三三三”技术思想 2018 年 参与重大网络安保 14 次；国家护网 2018；完成 B 轮融资估值 206.5 亿元，被评为“独角兽”企业 2019 年 参与重大网络安保 16 次；国家护网 2019；提出“内生安全”技术思想；中国电子信息产业集团入股奇安信，公司成为网络安全“国家队” 资料来源 : 公司官网、 国信证券经济研究所整理 奇安信产品线广泛 ， 云网端及新兴领域覆盖全面 。 公司的产品体系包括三大类别：基础架构安全产品、新一代 IT 基础设施防护产品以及大数据智能安全检测与管控产品。 基础架构产品包括最前沿的零信任产品，以及日志审计类。新一代 IT 基础产品包括具备差异化竞争优势的终端安全产品、市场份额较高的下一代防火墙等。 大数据智能 产品包括时下最为蓝海的态势感知平台等。奇安信在云网端安全领域均具备较好的产品布局和竞争优势，同时辅以完善的安全服务体系，形成了最为丰富的产品 矩阵 。公司致力打造“三位一体”的新一代网络安全防御体系，即低位（设备和软件防御能力）、中位（大数据人工智能分析态势感知能力）和高位（威胁情报收集与分析能力）全面协同联动的防御能力 ，让客户由被动合规进阶到主动安全 。 图 1： 奇安信产品架构 资料来源： 奇安信 招股说明书 ，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 7 产品 端是公司核心 ，低毛利的 硬件业务占比提升 。网络安全是产品型行业，产品收入占公营收的 66%。随着奇安信在政府项目的订单增大，以及态势感知的迅速发展，公司集成业务有所提升，也带来硬件的快速增长。 2019 年硬件收入接近 7 个亿，占比提升至 22%， 但是毛利率只有 3%。奇安信产品和服务端的毛利率整体保持行业平均水平。 图 2： 奇安信主营业务构成 图 3： 奇安信各业务毛利率 资料来源： 公司公告 ，国信证券经济研究所整理 资料来源： 公司公告 ，国信证券经济研究所整理 奇安信股东与子公司均非常多 。齐向东先生是奇安信实际控制人，直接持有公司 25.89%的股份，通过其控制的安源创志、奇安叁号间接控制公司 12.45%的股份，合计控制公司 38.34%的股份。 公司背后云集了国内 40 多家 PE/VC股东 ，其中第二大股东明洛投资背后是中国电子，奇安信也成为网络安全行业的国家队。奇安信 及下属公司共拥有 56 家控股公司 ，其中贡献最大的是网康和网神。 图 4： 奇安信 股权 结构 资料来源： 奇安信 招股说明书 ，国信证券经济研究所整理 主要 管理层以 360 和网神为主 ， 核心技术人员遍及各大安全厂商 。奇安信目前持股高管有总裁吴云坤（ 1.71%）， 副总裁 何新飞（ 0.27%）。 公司核心技术人员共有 12 名 ， 主要是各个产品线负责人 ，从业背景中有多家国内技术型厂商的经历，如绿盟科技、 360、 山石网科 、网康科技、观潮会议等。 表 2：奇安信管理团队及背景 高管 职位 主要网安行业背景 齐向东 董事长 曾任三六零集团创始人、总裁 吴云坤 董事、总裁 曾任绿盟副总裁、 360 集团企业安全总裁 ；核心技术人员之一 杨洪鹏 董事、副总裁 曾任 360 集团高级总监 何新飞 副总裁 曾任网神执行副总裁 徐贵斌 副总裁 曾任 360 集团技术总监 ，核心技术人员之一 左文建 副总裁 曾任 360 集团技术总监、网神部门负责人 刘红锦 财务总监 曾任网神财务总监 资料来源 : 奇安信 招股说明书 ，国信证券经济研究所整理 66%12%22%网络安全产品网络安全服务硬件及其他 0%20%40%60%80%100%2017 2018 2019网络安全产品 网络安全服务 硬件及其他请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 8 因为 360 品牌知名度更高 ， 因此奇安信在身为 360 集团子公司时期 ， 很多产品以 “ 360”的标识进行销售。 2017-2019 年涉及 360 标识的产品销售占奇安信营收比分别为 57%/56%/26%， 20 年 Q1 进一步下降为 21%。 根据 360 和奇安信的 终止协议，双方在品牌和商标上要进行明确的划分，过渡期结束后，预计到 2022 年 4 月，奇安信将不再销售带有“ 360”字样的产品。 营收超快速增长，利润端亏损严重 奇安信 营收快速进入第一集团 ，利润端 做出牺牲 。公司 2019 年营收达到 31.54亿元 ， 超过启明星辰 （ 2019 年营收 30.89 亿元 ），深信服（ 2019 年安全业务28.44 亿元 ） 。公司在业务扩张上，保持着较为激进的战略，因此利