医药行业20年中期投资策略：医保困局与疫情防控下的医药“新常态”.pdf

本公司或其关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的上市公司所发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。本公司在知晓范围内履行披露义务。客户可索取有关披露资料 sxzqyjfzbi618。客户应全面理解本报告结尾处的 “免责声明 “。 医药生物 报告原因 ： 中期 策略 医药行业 20 年 中期 投资 策略 维持评级 医保困局与疫情防控下的医药“新常态” 增持 2020 年 6 月 30 日 行业 研究 /深度报告 医药行业 近一年市场表现 核心观点 ： 疫情催化医药板块走出趋势性行情，估值已处于历史中高位水平。 新冠肺炎 疫情成为今年以来资本市场的重大变量，也是本轮医药行情的重要推手。 国内疫情于 2 月达到顶峰， 3 月逐步得到控制，在此期间医药板块整体并未取得明显超额收益，随后国外疫情开始大规模爆发直到国内疫情不断反复，疫情进入“新常态”， 最终 不断催化医药 板块走出趋势性行情 。 2020 年上半年医药行业上涨 36.81%，跑赢沪深 300指数 35.77 个百分点，在 28 个申万一级行业中排名第一 。 截至 2020年 6 月 24 日，医药行业 PE（ TTM）为 50.72 倍，相对沪深 300溢价率为 300%，处于历史中高位水平 。 疫情防控进入“常态化” ，行 业政策基调未改 。 目前海外疫情依然严峻 ，疫情拐点仍未到来。 国内疫情于 1 月底爆发， 2 月经历高峰期后， 3 月后基本得到控制。 6 月北京疫情出现反复，疫情风险陡然走高，目前虽已遏制 疫情蔓延势头， 但由于 国外 疫情 依然严峻 以及全球尚未有新冠疫苗上市，未来疫情防控将进入“常态化”； 集采等政策 未受疫情影响 继续推出，在 医保控费主旋律 下 ， 医保基金腾笼换鸟是长期趋势，集采及医保 目录调整 等政策将加速“常态化”。 投资策略： 突发新冠肺炎疫情对工业企业生产经营带来严重冲击，大多行业利润明显下降，医药行业由于需求刚性，受疫情影响程度相对弱于 其它行业。 对于未来医药行业的投资还要回到其根本逻辑。在目前医保控费及疫情防控的医药“新常态”下，我们挖掘出以下赛道供投资者参考： 医保基金腾笼换鸟， 医药创新产业链仍存在较大投资机会 。 未来 随着国内人口老龄化程度的加深，医药行业的需求将快速释放， 在医保基金腾笼换鸟大背景 下，国家支持创新信号依旧明确，医药创新产业链仍存在较大投资机会。 科创板 的推出将加速国内医药行业的发展，而科创板重点支持的生物医药产业 显著受益 ，国内 重磅产品陆续上市，国产创新已成为推动行业市场持续增长的支撑点 ； CRO 公司受集采等政策影 响较小，同时受益于国家鼓励创新的大环境，将长期处于行业景气周期。 零售药店渠道价值有望提升。 在公立医院没有建立合适的补偿机制之分析师： 王腾蛟 执业登记编码 ： S0760518090002 电话 ： 0351-8686978 邮箱 ： wangtengjiaosxzq 刘建宏 执业登记编码 ： S0760518030002 电话 ： 0351-8686724 邮箱 ： liujianhongsxzq 地址： 太原市府西街 69 号国贸中心 A 座28 层 北京市西城区平安里西大街 28 号中海国际中心 7 层 山西证券股份有限公司 i618 证券研究报告：行业研究 /深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 2 前，医院本身并没有动力降低药品的收入份额。但是随着新医改政策的进一步推进，医药分开的政策会逐步落到实处。以带量采购为例，集采的推进有望加速处方外流的趋势，作为医药产业链下游重要的终端，零售药店的渠道价值显著提升，特别是那些未中标厂家对药店渠道更加重视。而长期来看药店随着处方外流的加速，其渠道价值将得到重新的认识，不仅仅是流过来的处方增量，其作为线下入口的流量价值将更加凸显 。 风险提示 ： 行业政策风险、药品安全风险、研发风险、业绩不达预期风险、医疗事故风险。 推荐公司 ： 公司名称 股价 EPS PE 20 21 22 20 21 22 华兰生物 49.97 0.92 1.05 1.24 54.3 47.7 40.3 智飞生物 98.68 2.10 2.64 3.25 47.0 37.4 30.4 沃森生物 53.67 0.63 1.00 1.36 85.4 53.4 39.4 一心堂 34.93 1.29 1.53 1.84 27.08 22.83 18.98 证券研究报告：行业研究 /深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 3 目录 1.疫情催化医药板块走出趋势性行情，估值处于 历史中高位水平 . 7 1.1 疫情进入“新常态”，医疗器械表现最为亮眼 . 7 1.2 估值处于历史中高位水平，子板块分化明显 . 8 1.3 医药股大放异彩，疫情相关标的最为受益 . 8 1.4 医药工业数据持续承压 . 9 2.疫情防控进入“常态化”，行业政策主基 调仍将持续 . 10 2.1 全球疫情形势严峻，行业刚性需求属性凸显 . 10 2.1.1 海外疫情持续蔓延，拐点仍未到来 . 10 2.1.2 国内疫情出现 反复，疫情防控进入“常态化” . 11 2.1.3 医药行业需求刚性，利润受影响程度低于其他制造业 . 12 2.2 行业政策“常态化”，医保基金腾笼换鸟大势所趋 . 13 2.2.1 带量 采购加速常态化，第三批将启动 . 13 2.2.2 医保基金腾笼换鸟是长期趋势，目录调整将迈入常规化 . 14 3.投资策略 . 15 3.1 科创板加速产业发展，生物医药迎来收获期 . 15 3.1.1 国产单抗 开启上市之路，国内市场将迎来快速发展期 . 18 3.1.2 国内疫苗迎来大品种时代，国产重磅品种将陆续上市 . 20 3.2 医药外包大势所趋， CRO 显著受益于创新药热潮 . 22 3.3 零售药 店渠道价值有望提升 . 26 4.推荐公司 . 29 4.1 华兰生物 . 29 4.2 智飞生物 . 29 4.3 沃森生物： . 30 4.4 一心堂 . 30 5.风险提示 . 31 证券研究报告：行业研究 /深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 4 图表目录 图 1： 2020 年上半年医药生物与沪深 300 相对走势 . 7 图 2： 2020 年上半年申万一级行业涨跌幅对比 . 7 图 3： 2020 年上半年医药生物行业各子板块涨跌幅对比 . 7 图 4： 医药生物行业估值相对沪深 300 溢价率走势 . 8 图 5： 医药行业子板块估值情况 . 8 图 6： 2011-2019 医药制造业主营业 务收入及利润总额累计同比 . 9 图 7：国外疫情新增趋势图 . 10 图 8：国外疫情累计趋势图 . 10 图 9：全球疫情地图（累计确诊） . 11 图 10：各国疫情新增趋势图 . 11 图 11：国内疫情新增趋势图 . 11 图 12：国内疫情累计趋势图 . 11 图 13：境外输入累计及新增趋势图 . 12 图 14：北京疫情新增趋势图 . 12 图 15：一季度制造业规模以上工业企业利润总额增 长情况 . 12 图 16： 1-5月制造业规模以上工业企业利润总额增长情况 . 12 图 17：第三批带量采购通过一致性评价企业超过 3家的品种 . 14 图 18：第三批带量采购部分品种公立医疗机构销售 额及原研市场份额 . 14 图 19：带量采购发展梳理 . 14 图 20：标普 500 产业变迁（ 1990-2019） . 16 图 21：上证综指产业变迁（ 1995-2019） . 16 证券研究报告：行业研究 /深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 5 图 22： 2010-2018年全球生物药销售额及占全球药品销售总额比 重 . 17 图 23： 2018 年全球各类生物药销售额占比 . 17 图 24： 2014-2019年中国单抗药物市场规模（亿元）及同比 . 18 图 25： 2013-2030E年中国疫苗药物市场规模（亿元） . 21 图 26：药品从研发到上市流程及 CRO 服务内容 . 22 图 27：药品平均研发费用快速增长 . 22 图 28：药品研发成功率不断下降 . 22 图 29：药品注册审评审批情况 . 23 图 30： CDE受理仿制药一致性评价变化趋势 . 23 图 31：国内创新药产业投资情况 . 24 图 32：中国留学及留学归国人员状况 . 24 图 33：多项利好驱动 CRO 行业发展 . 24 图 34：全球 CRO 行业市场规模 . 25 图 35：全球 CRO 企业竞争格局（ 16 年数据） . 25 图 36：国内 CRO 企业竞争格局 . 25 图 37：国内单体药店数量及变动趋势 . 26 图 38：国内零售药店历年连锁化率变化趋势 . 27 图 39：中美零售企业连锁 化率及集中度 . 27 证券研究报告：行业研究 /深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 6 表 1： 2020 年上半年医药生物行业个股涨幅前二十位（剔 除次新股） . 9 表 2： 2019 年全球药品销售前二十 . 17 表 3：国产单抗上市情况 . 19 表 4：即将上市国产单抗情况 . 19 表 5：部分上市或即将上市国产重磅疫苗上市情况 . 21 表 6：处方外流相关政策 . 28 证券研究报告：行业研究 /深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 7 1.疫情催化医药板块走出趋势性行情，估值处于历史中高位水平 1.1 疫情 进入“新常态” ， 医疗器械 表现 最为亮眼 2020 年上半年 医药 行业上涨 36.81%，跑赢 沪深 300 指数 35.77 个百分点，在 28 个申万一级行业中排名第 一 。 新冠肺炎疫情成为今年以来资本市场的重大变量，也是本轮医药行情的重要推手，国内疫情于 2 月达到顶峰， 3 月逐步得到控制，在此期间医药板块整体并未取得明显超额收益，随后国外疫情开始大规模爆发直到国内疫情不断反复， 疫情进入“新常态” ， 由此 不断催化医药行业走出趋势性行情。子行业中医疗器械与生物制品表现最为亮眼，上半年分别录得 74.55%和 57.79%的收益。 图 1： 2020 年 上半年 医药生物与沪深 300 相对走势 图 2： 2020 年 上半年 申万一级行业涨跌幅对比 数据来源： Wind、山西证券研究所 数据来源： Wind、山西证券研究所 注：数据截止 2020 年 6 月 24 日 图 3： 2020 年 上半年 医药生物行业各子板块涨跌幅对比 数据来源： Wind、国家统计局、山西证券研究所 注：数据截止 2020 年 6 月 24 日 证券研究报告：行业研究 /深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 8 1.2 估值处于历史中 高 位水平，子板块分化明显 从行业估值来看，截至 2020 年 6 月 24 日，医药行业 PE（ TTM）为 50.72 倍，相对沪深 300 最新溢价率为 300%，处于历史中 高 位水平。 子板块分化明显，医疗服务仍处高位，估值达到 151.47 倍，医药商业最低为 18.76 倍。 图 4： 医药生物行业估值相对沪深 300 溢价率走势 图 5： 医药行业子板块估值情况 数据来源： Wind、山西证券研究所 注：数据截止 2020 年 6 月 24 日 数据来源： Wind、山西证券研究所 1.3 医药股大放异彩 ， 疫情相关标的最为受益 国外疫情蔓延以及国内疫情 不断 反复 ， 导致医药股持续受资金追捧， 今年以来 334 只医药股中 有 231只跑赢沪深 300， 39 只医药股录得翻倍收益。 以诊断试剂、疫苗、口罩等疫情相关标的最为受益， 特别是新冠检测试剂为代表的长短逻辑兼具的企业，在疫情刺激下迎来明显的戴维斯双击 。 证券研究报告：行业研究 /深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 9 表 1： 2020 年 上半年 医药生物行业个股涨幅前二十位 （剔除次新股） 证券简称 涨跌幅（ %） 相关 行业 证券简称 涨跌幅（ %） 相关 行业 英科医疗 608.93 医疗防护手套 以岭药业 147.80 抗病毒药 硕世生物 304.21 IVD 理邦仪器 141.82 防疫器械 未名医药 290.88 疫苗 赛升药业 136.64 疫苗 奥翔药业 265.99 原料药 蓝帆医疗 131.17 医疗防护手套 振德医疗 200.05 口罩 昭衍新药 129.77 CRO 司太立 173.43 原料药 双林生物 128.02 血制品 西藏药业 159.59 疫苗 心脉医疗 125.94 介入器械 达安基因 158.63 IVD 博腾股份 125.84 CRO 三鑫医疗 157.03 血透 美迪西 117.98 CRO 佰仁医疗 150.30 心脏瓣膜 三诺生物 117.36 新冠检测试剂 数据来源： wind，山西证券研究所 注：数据截止 2020 年 6 月 24 日 1.4 医药工业数据持续承压 根据国家统计局数据， 2020 年 1-4 月 医药制造业 主营业务收入与利润总额分别同比 下降 5.60%、 7.40%。受新冠疫情企业停工影响，整体医药制造业业绩出现明显下滑，前三个月疫情处于最严峻时期，在此期间医药制造业利润总额下滑达到 15.70%， 4 月后疫情逐步得到控制，随着开工率的回升数据下滑趋势明显缓解 。 医药行业属于刚性需求，随着供给的 逐步 恢复行业将回到正常水平。 图 6： 2011-2019 医药制造业主营业务收入及利润总额累计同比 数据来源： Wind、国家统计局、山西证券研究所 证券研究报告：行业研究 /深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 10 2.疫情防控进入 “常态化”，行业政策主基调 仍将 延续 2.1 全球疫情形势严峻，行业刚性需求属性凸显 2.1.1 海外疫情持续