LPG半年度报告：秋风起兮，LPG飞扬.pdf

能源化工 重要事 项： 本报告版权归 上 海 东证期货有限公 司 所有。 未获得东 证 期货书 面授权，任何人不得 对 本报 告 进行 任 何形 式 的发布、复制。本 报告的信息均来源于公开资 料，我公司对 这些信息的 准确性和 完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息 和建议 不会发生任何变更。我们已力 求 报告内容的客观、 公正，但文中的观点、结 论和 建议仅 供 参考， 报告中的信 息 或意见 并 不构成交 易建 议， 投资 者据此做出 的 任何 投 资 决策与本公司 和作 者无关。 有关分析师承诺，见本报告最后部分。并请 阅读报告最后一页的免 责声明。 Table_Title 秋风起兮 ， LPG 飞扬 Table_Rank 走势评级： LPG： 看涨 报告日期： 2020 年 7 月 7 日 Table_Summary 深加工需求是下半年主要增长驱动力，燃烧需求转入传统旺季 进入秋冬旺季 LPG 燃料气需 求将出现季节性增长，预计今冬不会出现厄尔尼诺事件利好燃烧需求。 餐饮行业 LPG 消费量恢复趋势边际上走平，下半年恐怕难以恢复到去年同期水平将呈现“肥尾”状态。 下半年 PDH 新装置投 产 将 带动对 丙烷进 口需求 。 汽油产量回升 使得 LPG 工业气深加工需求 释放。 扩能周期下国内 LPG 产量提升， 全年 进口量预计小幅下降 “百日增效”行动与下半年炼厂投产 带动产量再上台阶。 秋冬旺季进口气边际调节作用变大，进口成本支撑使得进口气有 边际定价能力 。 假设国内维持供需基本平衡的情况下基于全年的供需平衡表，我们测算出今年全年所需的 LPG 进口量会有小幅下降 。 原油减产之下中东和美国 LPG 出口量下降，全球供给偏紧 OPEC 减产对中东 LPG 主要出口国影响不一，沙特发货量有明显下降。页岩油减产趋势尚未结束， 通过原油 -NGL-丙烷 的 传 导链条使得美国 LPG 产量下降 并 直接反映到出口量下降 。 从全球主要出口国和消费国库存水平推断全球 LPG 需求端收缩小于供给端，下半年全球 LPG 供给偏紧。 转入旺季现货价格逐步抬升 ， 现行交割规则下期价表现偏强 基于国内外供需基本面分析，考虑旺季进口气边际定价能力和进口利润，转入旺季以后现货价格将逐步抬升。 基本面之外在目前的交割规则和投资者结构下我们预计 PG2011 与现货之间 的基差始终偏 弱 。 未来随着交割月的临近，在期现联动和全厂库交割制度下我们预计 PG 期价的波动率会增加。 投资建议 在主力合约 PG2011 上， 我 们 维持短期区间震荡长期看 多的观点，目标价 3600-3700 元 /吨，建议投资者耐心等待逢低做多。 在次主力合约 PG2101 上，我们看多至 4100 元 /吨 ， 推荐：（ 1） 逢低做多PG2101，（ 2） 卖出 PG2011 买入 PG2101。 风险提示 油价 超预期走弱，秋冬新冠疫情二次爆发，秋冬气温异常偏高，PDH 装置投产不及预期。 Table_Analyser 金晓 首席分析 师 (能源 化工 ) 从业资格号： 投资咨询号： F3005393 Z00112069 Tel: 8621-63325888-2483 Email: xiao.jinorientfutures 联系人： 赵琳菲 分析师 (原油 /LPG/LNG) 从业 资格 号： F3062856 Tel: 8621-63325888-2147 Email: linfei.zhaoorientfutures 主力合约行情走势图 半年度报告 LPG 能源化工 -LPG-半年度 报告 2020-07-07 2 期货研究 报 告 目录 1、 LPG 期货上市近一季度走出一波上涨行情 . 5 2、深加工需求是下半年主要增长驱动力，燃烧需求转入传统旺季 . 5 2.1、国内燃料气需求季节性走强，但餐饮行业和地摊经济驱 动力放缓 . 5 2.2、国内 LPG 深加工需求受到 C3 和 C4 两条路线的提振 . 8 3、扩能周期下国内 LPG 产量提升，全年进口量预计小幅下降 . 12 3.1、国内 LPG 产量继续提升趋势没有结束 . 12 3.2、秋冬旺季进口气边际定价能力提升，维持供需基本平衡时进口需求下滑 . 13 4、原油减产之下中东和美国 LPG 出口量下降，全球供给偏紧 . 16 5、转入旺季现货价格逐步抬升，现行交割规则下期价表现偏强 . 22 6、投资建议 . 23 7、风险提示 . 23 能源化工 -LPG-半年度 报告 2020-07-07 3 期货研究 报 告 图表目录 图表 1：广州 LPG 燃料气市场价 . 5 图表 2： LPG 基差 . 5 图表 3：中国燃气 LPG 销售量 . 6 图表 4：中国燃气 LPG 淡旺季销售量差值与环比增幅 . 6 图表 5： NOAA 厄尔尼诺指数 . 6 图表 6： CPC/IRI 官方 ENSO 预测概率 . 6 图表 7：厄尔尼诺 /拉尼娜强弱与广州当月气温偏离正常值 . 7 图表 8：餐饮业社会消费品零售总额同比增速 . 8 图表 9：国内餐饮 行业营业门店及账单数趋势 . 8 图表 10： 2020H1 年中国地摊消费用户购买美食偏好 . 8 图表 11： 2020H1 中国受访用户购买地摊美食频率分布 . 8 图表 12：国内 PDH 装置开工率 . 9 图表 13：国内 PDH 装置毛利润 . 9 图表 14：丙烷 CFR 日本 -石脑油 CFR 日本价差 . 9 图表 15：国内在建 PDH 装置 . 10 图表 16：国内在建和规划轻烃裂解装置 . 10 图表 17：山东地炼汽油周度产量 . 11 图表 18：国内汽油库存 . 11 图表 19：国内烷基化装置开工率 . 11 图表 20：国内 MTBE 装置开工率 . 11 图表 21：山东醚后碳四 -民用气价差 . 12 图表 22：国内 LPG 产量季节图 . 12 图表 23： 国内原油加 工量与 LPG 收率 . 12 图表 24：国内主 营炼厂开工率 . 13 图表 25：山东地炼开工率 . 13 图表 26：近期国内炼厂产能投放计划 . 13 图表 27：中国 LPG 进口量和进口依赖度 . 14 图表 28：国内 LPG 进口量季节图 . 14 图表 29： 华东码头进口液化气库存 . 14 图表 30：华南码头进口液化气库存 . 14 图表 31：国内 LPG 进口利润测算 . 15 图表 32： 2020 年国内 LPG 表观消费量和出口量预测 . 16 图表 33： 2020 年国内 LPG 产量和进口量预测 . 16 图表 34： OPEC 2020 年最新减产计划（单位：千桶 /天） . 17 能源化工 -LPG-半年度 报告 2020-07-07 4 期货研究 报 告 图表 35：沙特原油产量与 LPG 发货量 . 17 图表 36：卡塔尔原油出口量与 LPG 发货量 . 17 图表 37：阿联酋原油产量与 LPG 发货量 . 18 图表 38：科威特原油产量与 LPG 发货量 . 18 图表 39：美国主要页岩油盆地盈亏平衡价格 . 19 图表 40：美国主要页岩油盆地运营成本 . 19 图表 41：美国原油和 NGL 产量 . 19 图表 42：美国 LPG 油田气产量 . 19 图表 43：美国 NGL 分馏能力和丙烷出口能力 . 20 图表 44：美国 LPG 产量和净出口量 STEO 预测 . 20 图表 45：近期美国 NGL 分馏设施投产计划 . 20 图表 46：近期美国丙烷出口设施投产计划 . 20 图表 47：美国丙烷库存 . 21 图表 48：德国 LPG 库存 . 21 图表 49：韩国 LPG 库存 . 21 图表 50：日本 LPG 库存 . 21 图表 51： CP 丙烷 /布伦特油价比值 . 22 图表 52： LPG 现货价格 /布伦特油价比值 . 22 图表 53：液化气冷冻货运费 . 22 图表 54：国内丙烷冷冻货到岸贴水 . 22 能源化工 -LPG-半年度 报告 2020-07-07 5 期货研究 报 告 1、 LPG 期货上市近一季度走出一波上涨行情 LPG 期货 上市 以来 在 秋冬消费旺季预期下 走出一波上涨行情 ， 现货 进入消费淡季后 期价区间震荡 。 在挂牌 第一个交易日 大跌之后 ， 首行合约 PG2011 从 2318 元 /吨的 低点 一路 上扬 ， 并 在 3250-3650 元 /吨的区间维持震荡 。 挂牌 首日大跌 主要是 因为 远期曲线从挂牌时的 Flat 结构转变为预期中的 contango 结构对近 端 造 成 了 压力 。 二季度 以来 在 OPEC+历史性大减产的推动下 布伦特油价 中枢 回升至 35-40 美元 /桶的 区间 ，另外 印度 LPG 需求爆发之下沙特 CP 价格 上行 。 由于 LPG 消费 具有 明显的季节性 特征 ， 在 油价和 CP 价格逐渐走强的市场环境下 投资者 对 未来 LPG 基本面改善 比较 乐观 ， 今年淡旺季价差给到了 1000 元/吨 是 近 5 年来的 价差 范围 上沿 。不过由于 5 月 国内 进入传统 消费 淡季以后 现货价格 疲弱跌破近 5 年新低 ， 期价 向上突破 遭遇 阻力 。 换言之 ， 秋冬 需求 旺季 的 长期 乐观预期与 夏天消费淡季 的短期弱势 现实 之间 的 不断博弈 是 5 月以后 PG2011 维持 区间 震荡 的 主 要 原因 。 图 表 1： 广州 LPG 燃料气 市场价 图表 2： LPG 基差 资料来源： Wind 资料来源： Wind，东证衍生品研究院 2、 深加工 需求 是 下半年 主要 增长驱动力 ，燃烧需求 转入 传统旺季 2.1、 国内 燃料气 需求 季节性 走强 ， 但 餐饮行业和 地摊经济 驱动力放缓 进入 秋冬 旺季 LPG 燃料 气需求 将 出现季节性增长 ， 预 计 今冬不 会 出现厄尔尼诺 事件 利好 燃烧需求 。 气温 是影响 LPG 燃料气消费 量的重要 因素 。 由于国内 缺乏 权威的 燃料气消费量统计 数据 ，我们 参考 国内 有代表性 的 LPG 运营服务 商中国燃 气 的经营数据 。 对淡旺季 销 售 量进 行差值计算可以发现 ， 旺季销量 对 淡季 的 环比 增幅 在 3-30%的区间波动能源化工 -LPG-半年度 报告 2020-07-07 6 期货研究 报 告 （ 剔除 2019-2020 年冬季受到疫情影响出现负值 ） 。 一般 在 发生 厄尔尼诺 的年份 淡旺季 销售量 差值 小 ， 发生 拉尼娜 事件 的年份则 反之 。 从 厄尔尼诺 /拉尼娜 事件强度 与广州当月气温偏离 正常值 之间的关系来看 ， 大致上 中性天气 时气温 整体偏离度 在 0-2 摄氏度 比 发生厄尔尼诺 事 件 的时段 小 。 美国国家海洋气象局 （ NOAA） 发布的预测 认为 今年冬天 将是中性天气 而去年 有 弱厄尔尼诺 事件 ， 对 今年 旺季 燃烧需求有利好 。 图 表 3： 中国燃气 LPG 销售 量 图表 4： 中国燃气 LPG 淡旺季 销售 量 差值 与环比增幅 资料来源： 中国燃气 资料来源： 中国燃气 ，注 ： 财年从 当年 4 月 1 日 至次年 3 月 31日 ， FY20 表 示 19/10-20/03 与 18/04-18/09 之间的销售量差值 。 图 表 5： NOAA 厄尔尼诺指数 图表 6： CPC/IRI 官方 ENSO 预测概率 资料来源： Wind 资料来源： IRI，注 ： 预测以连续三个月 作为一级季节，以各个月份的 英文 首字母组成季节代码，如 MJJ 表示 5 月 6 月 7 月 。 能源化工 -LPG-半年度 报告 2020-07-07 7 期货研究 报 告 图表 7： 厄尔尼诺 /拉尼娜强弱与广州当月气温偏离正常值 资 料 来源 ： Wind， 东 证衍生品研究院 ，注： 厄尔尼诺 为正 拉尼娜为负，绝对值 1、 2、 3、 4 分别 表示弱 、中 、强 、 超强四个强度 ，强度判别根据 厄尔尼诺拉尼娜事件判别方法 国家标准 ， 如 +4 柱状图表示这段 时间 发生 超强厄尔尼诺 事件 。 餐饮 行业 LPG 消费量 恢复 趋势边际上 走平， 下半年 恐怕 难以恢复到去年同期水平 将 呈现 “ 肥 尾 ” 状态 。 从哗啦啦餐饮行业实时动态数据 中可以看到 ， 餐饮行业 营 业 门店 接近恢复 至 疫情前的水平 ， 但在账单数上仍有 约 25-30%的 损失一直没有 回来 。 在 6 月 北京 疫情小范围反弹 后 ，餐饮 行业数据 没有 出现 明显下降 ， 反映出小范围 新冠 病例 上升对餐饮行业全局影响 比较小 。 考虑到 今年全年 新冠 疫情防控常 态 化 ， 外出就餐 消费 习惯 的 调整将 导致一部分 餐饮消费量 在 年内都难以回来 。 在账单 数 曲线 上 我们看到近期 越发趋于 平摊 ， 边际回升 势头 在减弱 。 因此 我们 预计 下半年 餐饮 行业 LPG 消费 量 难有大的突破 ，所以 呈现 出 “ 肥尾 ” 状态 。 地摊经济 火热 带来 部分 餐饮行业 LPG 消费 增量 ，但 我们预计 增幅 比较 温和 无法 完全填补 “ 肥尾 ” 。 从 艾 媒咨询 2020H1 中国地摊经济运行监测分析报告 显示 ， 地摊消费用户偏好的美食 中以 风味 小吃 、烧烤等 需要 烹饪的品类 居多 ， 约有 85%的 受访者 表示会 消费 地 摊 美食 ，这两点 无疑对 LPG 消费 产生利好 。不过 “地摊经济”带来的 LPG 消费量中 有一 部分 是 外卖堂食 中 转移过来 的 ， 部分 城市 （ 如 大连等 ） 在 地摊经济的管理中 禁止现场烧烤油炸和使用 LPG 等易燃易爆品 。此外 摆摊 “ 看天吃饭 ” 所导致的 季节性 特性也需要考虑 在内 ， 地摊的烟火气在 夏天 更容易吸引 到 人民群众 ，而 进入 冬天 刮西北风 的时候 恐怕 就 会劝退 很多人 去 地摊 吃吃喝喝的 念头 。 综合上述因素 ， 我 们 认为 地摊经济 会给 餐饮 行业 LPG 消费 量 带来 一些 增量 ， 环比增长 5-6 个百 分点 （ 与 GDP 增速 接近 ） 的温和 增幅 应该 是比较 合理的 。 但 叠加 上文提到 的 餐饮行 业 今年 所损失的 需求 ， 我们 认为下半年 餐饮 领域 整体 的 LPG 消费量 同比仍将损失约 15-20 个百分点 。能源化工 -LPG-半年度 报告 2020-07-07 8 期货研究 报 告