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2020 场内期权市场发展半年度报告 期权 业务部 洪国晟 从业证号： F3030502 邮箱： honggcessence 林川 咨询证号： Z0014116 邮箱： linchuanessence 沈卓飞 咨询证号： Z0014628 邮箱： shenzfessence 张子怡 从业 证号： F3069001 邮箱： zhangzy5essence 版权归国投安信期货所有 1 引用请注明出处盗版必究 摘要 2019 年 12 月 23 日，上交所、深交所和中金所同步推出挂钩国内核心宽基指数 沪深300指数的期权合约，时隔 4年多国内金融期权市场终于迎来大扩容。上半年受新冠疫情影响，全球金融市场波动较大，投资者参与期权市场的热情持续高涨。同时各大商品期货交易所也相继推出菜粕、 LPG 等 8 个期权品种，经过多 年筹备 ，国内期权市场开始进入高速发展阶段。 本次年报我们梳理了 4 个金融期权及 12 个商品期权品种的市场交易、波动率走势、偏度指标等情况， 特别新增了常用期权策略 (包括备兑、保险、领口等 )在上市时间较长品种上的历史表现，以及中金所股指期权合成期货套利的监控情况。 其中， 50ETF 期权上市以来保险策略PPUT 表现最好，抵御了多次股市大跌的冲击， 5%BXY 备兑策略增益效果突出；对于受天气及政策影响较大的豆粕期权来讲，领口策略 CLL 表现最为平稳。随着股指期权成交限额的放开，市场流动性快速提升，利用期权合成期货的套利机会开始显现。 希望通过对各项指标数据的统计分析，为广大投资者提供有价值的参考。 2020 年国内场内期权重要事件梳理如下： 时间 事件 发布机构1 月1 6 日 菜籽粕 期权挂牌上市 郑商所3 月2 3 日 沪深3 0 0 股指期权日内开仓手数扩大为1 0 0 手，单月份5 0 手，单个深度虚值期权2 0 手 中金所3 月3 1 日 液化石油气（L P G ） 期权挂牌上市 大商所5 月2 1 日 上证5 0 备兑策略指数发布 上交所、中证指数公司6 月2 2 日 沪深3 0 0 股指期权日内开仓手数扩大为2 0 0 手，单月份1 0 0 手，单个深度虚值期权3 0 手 中金所6 月2 4 日 新增期权对锁、垂差、买入期权期货组合策略保证金优惠 大商所6 月3 0 日 动力煤 期权挂牌上市 郑商所7 月6 日 聚丙烯（P P )、聚 氯乙烯（P V C )、线 性低密度聚乙烯(L L D P E ) 上市 大商所8 月1 0 日 铅期权、锌期权 上市 上期所版权归国投安信期货所有 2 引用请注明出处盗版必究 2020 年场内期权各项指标统计结果如下： 品种 日均成交 （手） 日均持仓 （手） 日均成交额 ( 万元） 平均I V I V 标准差 1个 标准差I V 区间 I V 处于1个 标准差区间概率50 E T F 2, 12 3, 18 0 2, 97 1, 68 9 11 6, 07 8 19 . 41 % 6. 78 % 12 . 63 % , 26 . 19 % 78 . 86 %沪深30 0股 指 43 , 05 5 74 , 75 2 31 , 27 6 22 . 05 % 7. 33 % 14 . 71 % , 29 . 62 % 80 . 49 %沪30 0E T F 1, 75 3, 97 1 1, 74 7, 17 5 13 3, 17 5 20 . 33 % 6. 95 % 13 . 35 % , 27 . 51 % 77 . 24 %深30 0E T F 31 1, 18 2 39 4, 98 8 24 , 50 0 20 . 61 % 7. 34 % 13 . 23 % , 28 . 17 % 78 . 05 %品种日均成交（手）日均持仓（手）日均成交额( 万元）平均I V I V 标准差 1 个标准差I V 区间I V 处于1 个标准差区间概率豆粕 9 5 , 9 0 1 4 9 9 , 9 8 4 5 , 1 0 5 1 7 . 4 3 % 3 . 3 4 % 1 4 . 1 5 % , 2 0 . 7 7 % 7 0 . 0 0 %玉米 3 9 , 5 2 1 3 2 1 , 9 6 1 996 1 0 . 7 0 % 1 . 6 6 % 9 . 0 4 % , 1 2 . 3 6 % 7 2 . 0 0 %铁矿石 3 9 , 6 6 6 1 3 5 , 7 9 4 8 , 1 6 3 3 3 . 9 5 % 7 . 8 8 % 2 6 . 0 7 % , 4 1 . 8 3 % 7 4 . 0 0 %白糖 2 4 , 2 2 6 1 3 9 , 6 4 2 2 , 0 7 9 1 7 . 9 3 % 2 . 9 6 % 1 4 . 9 7 % , 2 0 . 8 9 % 6 5 . 0 0 %棉花 1 8 , 4 1 0 1 0 4 , 9 3 5 2 , 2 9 3 2 3 . 5 3 % 6 . 6 0 % 1 6 . 9 3 % , 3 0 . 1 3 % 7 6 . 3 0 %P T A 2 2 , 2 3 0 1 2 9 , 1 4 8 1 , 0 9 3 2 6 . 7 6 % 8 . 1 8 % 1 8 . 5 8 % , 3 4 . 9 4 % 5 6 . 1 4 %甲醇 2 3 , 2 3 1 9 2 , 3 8 1 1 , 2 0 1 2 9 . 3 0 % 6 . 5 1 % 2 2 . 7 9 % , 3 5 . 8 1 % 7 0 . 1 7 %菜粕 1 1 , 4 3 2 3 9 , 0 9 3 512 2 0 . 0 0 % 1 . 8 3 % 1 8 . 1 7 % , 2 1 . 8 3 % 7 6 . 3 0 %铜 1 5 , 4 9 9 3 6 , 3 0 3 4 , 6 1 8 2 0 . 7 7 % 1 0 . 3 5 % 1 0 . 4 2 % , 3 1 . 1 2 % 7 6 . 3 0 %黄金 7 , 4 3 9 2 5 , 0 7 8 5 , 4 9 2 2 0 . 6 3 % 7 . 0 0 % 1 3 . 7 8 % , 2 7 . 8 2 % 8 3 . 3 0 %天胶 4 , 6 1 7 3 1 , 0 3 6 1 , 2 0 9 2 5 . 5 8 % 6 . 6 7 % 1 8 . 9 1 % , 3 2 . 2 5 % 8 5 . 3 4 %目录 金融期权 . 2 一、金融期权市场大扩容 . 2 1.1 成交、持仓规模不断攀升 . 2 1.2 成交、持仓 PCR 情况 . 3 二、波动率运行情况 . 5 2.1 近三年标的 HV 分析 . 5 2.2 IV 和 HV 分析 . 6 2.3 期权 IV 期限结构分析 . 7 2.4 期权 Skew 分析 . 8 三、期权市场交易机会分析 . 8 3.1 期权保险及增强收益策略表现优异 . 8 3.2 股指期权合成期货套利监控 . 10 商品期权 . 11 一、市场发展概况 . 11 二、商品期权市场运行情况 . 12 2.1 成交、持仓情况 . 12 2.1.1 豆粕、铁矿石 . 12 2.1.2 白糖、 PTA . 13 2.1.3 铜、黄金 . 14 2.2 成交、持仓 PCR 情况 . 15 2.2.1 豆粕、铁矿石 . 15 2.2.2 白糖、 PTA . 16 2.2.3 铜、黄金 . 17 版权归国投安信期货所有 1 引用请注明出处盗版必究 三、波动率运行情况 . 18 3.1 HV 和 IV 分析 . 18 3.1.1 豆粕 . 18 3.1.2 铁矿石 . 19 3.1.3 白糖 . 20 3.1.4 PTA . 21 3.1.5 铜 . 22 3.1.5 黄金 . 22 四、期权保险及增强收益策略表现分析 . 24 4.1 豆粕 . 24 4.2 白糖 . 25 4.3 铜 . 27 法律声明 . 29 版权归国投安信期货所有 2 引用请注明出处盗版必究 金融期权 一、金融期权市场大扩容 1.1 成交、持仓规模不断攀升 随着沪深 300 系列期权的上市推出，国内金融期权市场建设驶入快车道。 从市场交投情况来看 ，经过 5 年多的发展，上证 50ETF 期权已经成为全球主要的 ETF 期 权品种之一。 2020 上半年， 50ETF 期权持仓规模继续上升，日均持仓 297.2 万张 (单边，下同 )，与去年同期相比增长 27.97%，单日最大持仓 412.5 万张 (2020.1.10)；日均成交 212.3 万张 ，同比下降 13.97%，单日最大成交 467.6万张 (2020.3.13)；累计权利金成交额 1358亿元，日均权利金成交额 11.61亿元 ，同比下降 23.99%。 图 1： 50ETF 期权认购、认沽成交量走势 图 2： 50ETF 期权认购、认沽持仓量走势 数据来源： wind，国投安信期货 沪深 300 系列期权虽然上市时间较短，但市场规模增长速度很快。分品种来看，上交所300ETF 期权日均成交和持仓分别为 175.4 万张 和 174.7 万张 ，分别较上市首月增长 61.02%和73.01%，期间日均权利金成交额 13.32 亿元 ，已经超过上市满 5 年的 50ETF 期权。 图 3：沪 300ETF 期权认购、认沽成交量走势 图 4：沪 300ETF 期权认购、认沽持仓量走势 数据来源： wind，国投安信期货 版权归国投安信期货所有 3 引用请注明出处盗版必究 深交所 300ETF 期权日均成交和持仓分别为 31.1 万张 和 39.5 万张 ，分别较上市首月增长9.74%和 37.76%，期间日均权利金成交额 2.45 亿元 。 图 5：深 300ETF 期权认购、认沽成交量走势 图 6：深 300ETF 期权认购、认沽持仓量走势 数据来源： wind，国投安信期货 中金所沪深 300 股指期权日均 成交和持仓分别为 4.3 万张 和 7.5 万张 ，分别较上市首月增长 116.20%和 107.41%，主要原因是上市初期有较严格的交易限额制度，后续随着市场发展成熟，交易所先后在 3 月份、 6 月份放开了交易限额，市场交投活跃度大大提高，期间沪深 300股指期权的日均权利金成交额为 3.13 亿元 。 图 7：中金所 300 股指期权成交量走势 图 8：中金所 300 股指期权持仓量走势 数据来源： wind，国投安信期货 1.2 成交、持仓 PCR 情况 数据显示， 2020 上半年各金融期权成交、持仓 PCR 指标波动范围较大，其中三个 ETF 期权的成交 PCR 与标的价格呈现低负相关，相关系数为 -0.17 至 -0.25 之间，而中金所股指期权成交 PCR 与指数点位相关性较低只有 0.02。 版权归国投安信期货所有 4 引用请注明出处盗版必究 表 1 上市 金融 期权成交、持仓 PCR 统计 反观各品种的持仓 PCR 与标的价格均呈现一定的正相关，相关系数为 0.52 至 0.63 之间，随着国内期权市场越发成熟，持仓 PCR 指标具有一定的行情指导作用。具体来看，在 2、 3 月份股市大跌后的反弹行情下，市场多头情绪高涨，看跌期权卖持仓稳步增加，各品种的持仓 PCR指标均触及低点并伴随行情反弹稳步上升。近期各品种持仓 PCR 指标均已来到年内高点附近，显示出投资者对未来市场持乐观态度。 图 9： 50ETF 期权成交、持仓 PCR 走势 图 10：沪 300ETF 期权成交、持仓 PCR 走势 数据来源： wind，国投安信期货 图 11：深 300ETF 期权成交、持仓 PCR 走势 图 12：中金所 300 股指期权成交、持仓 PCR 走势 数据来源： wind，国投安信期货 指标与标的价格相关性中位数 最大值80分位数20分位数最小值品种5 0 E T F - 0 . 1 7 0 . 8 8 1 . 2 4 0 . 9 8 0 . 7 9 0 . 6 1沪3 0 0 E T F - 0 . 2 5 0 . 9 2 1 . 3 4 1 . 0 5 0 . 8 3 0 . 5 8深3 0 0 E T F - 0 . 1 7 0 . 9 4 1 . 3 4 1 . 1 0 0 . 7 9 0 . 6 2中金3 0 0 股指 0 . 0 2 0 . 8 5 1 . 2 9 0 . 9 7 0 . 7 2 0 . 4 8品种5 0 E T F 0 . 6 1 0 . 8 3 1 . 2 5 0 . 9 5 0 . 7 0 0 . 4 6沪3 0 0 E T F 0 . 5 2 0 . 9 9 1 . 6 5 1 . 2 2 0 . 8 1 0 . 5 6深3 0 0 E T F 0 . 6 3 1 . 0 7 1 . 4 5 1 . 2 0 0 . 8 0 0 . 5 1中金3 0 0 股指 0 . 5 8 0 . 9 2 1 . 2 2 1 . 0 7 0 . 7 3 0 . 5 3成交P C R持仓P C R版权归国投安信期货所有 5 引用请注明出处盗版必究 二、波动率运行情况 2.1 近三年标的 HV 分析 分析近三年各品种标的波动率锥图，根据不同期限 HV 各分位数的平均值结果来看， 50ETF在 10、 25、 50 分位数的波动率相对于其他品种较高；沪 300ETF 在 75、 90 这类高分位数的波动率相对于其他品种较高；而深 300ETF 和中金所 300 股指各分位数水平的波动率则大多处于最低值，这可能是由于其自身的流动性较差，导致涨跌幅都不及其他标的有关。 表 2 近三年金融期权标的在各分位数上所有日期平均值的比较：极大值（ 红 ）与极小值（ 绿 ） 从历史 20 日 HV 各分位数的统计结果来看，深 300ETF 大多数分位数波动率相对于其他品种都较低，沪 300ETF 在 50/75/90 分位数的位置波动率较高。 表 3 近三年金融期权标的在各分位数上 20 交易日内的比较：极大值（ 红 ）与极小值（ 绿 ） 数据来源： wind，国投安信期货 图 13： 近 3 年 50ETF 历史波动率锥 图 14：近 3 年沪深 300 股指历史波动率锥 数据来源： wind，国投安信期货 平均数 5 0 et f 3 0 0 股指 沪3 0 0 et f 深3 0 0 et f90% 2 6 . 9 3 % 2 7 . 1 9 % 2 7 . 8 9 % 2 6 . 9 5 %75% 2 3 . 2 1 % 2 3 . 6 0 % 2 4 . 0 1 % 2 3 . 1 7 %50% 1 8 . 6 9 % 1 8 . 3 5 % 1 8 . 5 6 % 1 8 . 2 8 %25% 1 3 . 0 1 % 1 2 . 6 9 % 1 2 . 9 0 % 1 2 . 5 1 %10% 1 1 . 2 7 % 1 0 . 1 0 % 1 0 . 9 5 % 1 0 . 2 5 %2 0 H V 5 0 et f 3 0 0 股指 沪3 0 0 et f 深3 0 0 et f90% 3 0 . 6 7 % 3 0 . 8 1 % 3 0 . 9 5 % 3 0 . 5 8 %75% 2 2 . 9 6 % 2 3 . 2 8 % 2 3 . 4 4 % 2 2 . 4 8 %50% 1 6 . 5 7 % 1 6 . 3 6 % 1 6 . 9 5 % 1 6 . 4 8 %25% 1 2 . 4 8 % 1 2 . 3 1 % 1 2 . 5 0 % 1 2 . 0 4 %10% 1 0 . 9 9 % 1 0 . 3 2 % 1 0 . 8 0 % 9 . 8 8 %版权归国投安信期货所有 6 引用请注明出处盗版必究 图 15：近 3 年沪 300ETF 历史波动率锥 图 16：近 3 年深 300ETF 历史波动率锥 数据来源： wind，国投安信期货 2.2 IV 和 HV 分析 对比 4 个金融期权隐含波动率 IV 和 20 日 HV 走势可以发现，各品种的走势相对比较一致，均在春节后首个交易日股市大跌时， 20 日 HV 迅速升高并与 IV 出现倒挂，随后 3、 4 月份疫情影响减弱，各品种 IV 及 20 日 HV 均明显回落至春节前水平。 图 17： 50ETF 期权 IV-20 日 HV 差值走势 图 18：沪 300ETF 期权 IV-20 日 HV 差值走势 数据来源： wind，国投安信期货 图 19：深 300ETF 期权 IV-20 日 HV 差值走势 图 20：中金所 300 股指期权 IV-20 日 HV 差值走势 数据来源： wind，国投安信期货 受突发性卫生事件影响，金融期权 IV 走势也发生了较大变化。从各品种的 IV 与标的价格-30%-20%-10%0%10%20%0%10%20%30%40%50%IV-20HV IV 20HV-30%-20%-10%0%10%20%0%10%20%30%40%50%IV-20HV IV 20HV-30%-20%-10%0%10%20%0%10%20%30%40%50%IV-20HV IV 20HV-30%-20%-10%0%10%20%0%10%20%30%40%50%IV-20HV IV 20HV