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谨请参阅 尾页重 要声明 及华泰 证券 股票和行 业评级 标准 1 证券研究报告 行业 研究/ 深度研究 2020 年07 月14 日 医药生物 增持（维持） 生物制品 增持（维持） 代雯 执业证书编号：S0570516120002 研究员 021-28972078 daiwenhtsc 张云逸 执业证书编号：S0570519060004 研究员 021-38476729 zhangyunyihtsc 1 健 帆生物(300529 SZ, 买入): 灌 流 王者， 气 指九霄2020.07 2 长 春高新(000661 SZ, 买入): 制 药 业务提 速 ，静待后 续用药 高峰2020.07 3 鱼 跃医疗(002223 SZ, 买入): 抗 疫 产品销 售 景气，中 报业绩 大增2020.07 资料来源 ：Wind 救 黎 民 于水火 ， 解 百姓于 倒 悬 新冠疫苗专题研究 新 冠 疫 苗： 利润 贡 献 路径 日益 清 晰 新 冠疫苗 研发始 于 2020 年 1 月 ， 随着候 选疫苗 进入二期/ 三期 临床， 其临 床 效 果 、 定 价 、政 府 采 购 量愈 发 明 朗 ， 我 们认 为 新 冠 疫苗 的 利润贡 献 路径 日 益 清 晰 ， 有 望从 主题驱动 转换为 基 本 面 驱动 。我们 中性 测算全 球 政 府采 购 对中国 企业的 利润弹性 约 430 亿 元 ， 中国 疫 苗研发 公司 包括智 飞生物 、 沃 森 生 物 （ 艾 博生 物） 、 西藏 药 业 （ 斯 微 生物） 、 康 希诺 、 康 泰 生 物 等 ， 疫 苗 产业链 相关公司 包括 海利生 物、药 明生物 、山东 药玻。 四 大 路 径并 行 ，等 待 三期 评估 由 于 病 毒 尚 无 特效 药 ， 且 可能 长 存 于 人 群 并发 展 为 季 节性 流 行 ， 疫 苗 成为 全 球 防 控 的 希 望。 得 益 于 病毒 基础研究与 疫苗 技 术 迭 代， 疫 苗 的 快 速 研发 成 为可能 ，mRNA/DNA/ 病 毒 载体等 新型 技术大 放异彩， 灭活/ 减毒活/ 重组 亚 单位等 传统技 术迅速 跟进。 我 们看好 mRNA 与重 组亚 单位技 术， 基于 其 较 高的免 疫原性 及其他 技术的 挑战 （DNA 的低转 染效率、 病毒 载体的 预存 免 疫、灭 活的保 护时长 与潜在 ERD 副 反 应 ） ， 但仍需 等待 临床三 期的保 护 效 力评估 。 我们 乐观 预计， 候 选疫苗 3Q20 进 入三期 临床 ， 4Q20 中期 揭盲 ， 如 保护效 果符合 监管预 期 ，可 能于 2021 年 甚至更 早 批准 上市。 核 酸 疫 苗： 核 心技 术 在于 递送 系 统 mRNA 疫苗由 编码特 异性抗原 的 mRNA 链组 成， 在人体内 利用遗 传信息 翻 译 产生抗 原，DNA 疫 苗系外 源基因 克隆至 真核表 达载体 而成的 重组质 粒 ， 在 人体内 利用树 突状细 胞产生 抗原， 核酸疫 苗可 诱 导细胞 免疫与 体液免 疫 。 mRNA/DNA 疫苗 目 前全球尚 无产品 上市， 临床研 究 集中 于肿瘤 与传染 病 。 由 于核 酸 较易在 人体内 降解，核酸 疫苗核 心技术 在于递送 系统 ，mRNA 成 熟 系统包 括脂质 体纳米 颗粒 LNP 、 阳离子 脂质体 LPX 等，DNA 成熟技 术 包 括电穿 孔等。mRNA 知名 企业 Moderna 、BioNTech 、CureVac 、 艾博 生 物、斯 微生物 等，DNA 知 名企业 Inovio 、 艾 棣维欣等。 病 毒 载 体疫 苗 ：核 心 技术 在于 载 体 设计 与 预存 免 疫克 服 病 毒载体 疫苗利用 活病 毒将 DNA 携 至 人类细 胞，其 包含 的 DNA 编码抗 原 可于受 感 染 的 人类 细 胞 中 表达 ， 诱导免 疫 反应 。 病 毒 载体 疫 苗 目前上市 的 均为 埃博 拉疫苗 ， 临床 研究 常 用载体 为腺病 毒与改 良型痘 苗病毒 安卡拉 株， 用 于埃博 拉、MERS 、HIV 、RSV 等 传 染病。 优化载 体是 企业的 核心技 术， 须 探 索 具 有 插 入容 量 大 、 高免 疫 原 性 、 高 滴度 表 达 、 预存 免 疫 低 等 特 征的 载 体。 海 外知名 企业 牛 津大学 、 Themis 、Janssen 等， 国 内企业 为康希 诺。 中国企业 市 场 空间 ： 全球 政府 采 购 贡献 利 润体 量 中性 预计 在 430 亿元 我们 中性 预计全 球政府 采购对 中国企 业利润 贡献 约 430 亿元 （弹 性区间 在 130900 亿元） ：1 ） 参 考 免 疫 规 划 疫 苗 、 中 央 采 购 甲 流 、 地 方 采 购 流 感/ 肺 炎 、 海 外 初 步 协 议 ， 我 们 预 计 灭活/ 重 组 亚 单 位 新 冠 疫 苗 的 单 支 定 价 在 3060 元 ，mRNA/DNA 较 高 可能超 百元 ；2 ） 我们 预计 政府可 能基于 成本 加 成采购 ， 单人份 利润 可能在 1030 元；3 ） 考虑到 中国 企业的 三期临 床 多 在发展 中地区 ， 我们 预计中 国生产 的新冠 疫苗覆 盖中国 313 亿 人 次 （覆 盖率 2090% ） 、 高收 入地区 02 亿 人次 （覆盖 率 020% ） 、 中低收 入地区 1015 亿 人 次（ 覆盖率 2030%）。 风 险提示 ： 研发 失败风 险 ，价 格不达 预期 。 (8) 12 32 52 72 19/07 19/09 19/11 20/01 20/03 20/05 (%) 医药生物 生物制品 沪深300 行业评 级： 一 年 内 行业 走 势图 相关研究
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