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民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告2020年 07月 13日风险提示：下游需求恢复不及预期、公司扩产进度不及预期、产品价格波动。分 析 师： 李骥 执业证号： S0100519100001布局低估值龙头，关注高景气子行业 基础化工行业 2020年中期策略报告基础化工行业 /策略报告推荐 维持评级民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告 2核心观点 布局低估值龙头1）万华化学： 随着全球复产复工，下游需求逐步复苏，未来 MDI价格有望继续上涨，预计环比业绩将持续改善。2）华鲁恒升： 煤化工龙头企业，成本控制优势明显，下半年扩产项目有望助力业绩提升。3）扬农化工： 优嘉三期即将竣工投产，菊酯龙头地位将进一步稳固；“两化”农化资产合并，公司享受协同优势。 基建地产回暖，有望带动上游需求1）山东赫达： 新增纤维素醚产能不断释放 +植物胶囊的持续放量，有望在未来 3-5年实现持续高速增长。2）龙蟒佰利： 随着定增项目逐步落地以及钛白粉中高端产品市占率逐步提升，未来有望进一步享受行业红利。3）苏博特： 周期行业中的高成长标的。 国六标准实施在即，尾气后处理市场大幅受益1）国瓷材料： 掌握上游核心技术、选择了诸多优秀赛道、新材料平台型公司。2）奥福环保： 国内载体领域唯一纯正龙头标的。3）万润股份： 沸石分子筛和显示材料双主业并行、具有得天独厚销售渠道优势的新材料公司。 晶圆龙头加码，进一步推进半导体材料国产替代进程1）雅克科技： 电子化学品领域为数不多、有技术能力对接国内半导体大厂的优质标的。2）安集科技： CMP化学机械抛光液国产唯一供应商，成功打破国外垄断局面，研发紧跟下游大厂芯片制程。3）华特气体： 国内特种气体龙头、进口替代先驱厂商，在半导体制造的高端领域有绝对的先发优势。民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告 3重点公司盈利预测证券代码 重点公司 现价7月 10日 EPS PE 评级2019A 2020E 2021E 2019A 2020E 2021E600309.SH 万华化学 53.79 3.23 2.78 4.04 17.4 19.4 13.3 -600426.SH 华鲁恒升 20.42 1.51 1.37 1.72 13.2 14.9 11.9 -600486.SH 扬农化工 84.92 3.77 4.24 5.07 18.2 20.1 16.7 -002601.SZ 龙蟒佰利 21.53 1.28 1.51 1.90 12.1 14.2 11.4 -002810.SZ 山东赫达 34.46 0.83 1.14 1.47 23.4 30.3 23.4 推荐603916.SH 苏博特 27.37 1.14 1.46 1.89 14.8 18.7 14.5 -300285.SZ 国瓷材料 37.13 0.52 0.63 0.78 44.0 58.8 47.7 -688021.SH 奥福环保 83.48 0.67 0.99 1.62 54.4 84.3 51.5 -002643.SZ 万润股份 19.25 0.56 0.64 0.81 27.3 30.1 23.8 -002409.SZ 雅克科技 69.04 0.63 0.86 1.09 36.7 79.8 63.1 -688019.SH 安集科技 454.98 1.24 1.66 2.45 106.5 273.8 185.7 -688268.SH 华特气体 105.70 0.60 0.82 1.05 72.5 129.7 100.3 -资料来源： Wind，民 生证券研究院（未评级公司数据来自于 Wind一致预期）盈利预测与财务指标民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告 4目录1.上半年行业盈利大幅下滑，估值处于较低位2.布局低估值龙头3.基建地产回暖，有望带动上游需求4.国六标准实施在即，尾气后处理市场大幅受益5.晶圆龙头加码，进一步推进半导体材料国产替代进程民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告 5图 1：基础化工行业营业收入累计同比 图 2：基础化工行业利润总额累计同比（资料来源： Wind，民 生证券研究院）-40%-30%-20%-10%0%10%20%30% 化学原料及化学制品制造业 化学纤维制造业橡胶和塑料制品业-100%-50%0%50%100%150% 化学原料及化学制品制造业 化学纤维制造业橡胶和塑料制品业 1.1 2020年上半年基础化工行业盈利明显下滑，但正逐渐改善 2020年 1-5月，基础化工各行业营业收入累计同比下滑明显，化学原料及化学制品、化学纤维、橡胶和塑料制品营业收入累计同比分别为 -11.7%、 -18.0%、 -9.7%，但是与 1-4月相比，降幅已有所收窄。 利润总额方面，化学原料及化学制品、化学纤维、橡胶和塑料制品利润总额累计同比分别为 -38.6%、 -59.1%、 3.6%，其中橡胶和塑料制品利润总额累计同比率先由负转正。1.上半年行业盈利大幅下滑，估值处于较低位（资料来源： Wind，民 生证券研究院）民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告图 3：基础化工行业收盘价和 PE Band6 1.2 基础化工行业估值处于较低位置，存在上行空间 截至 2020年 7月 3日，基础化工行业 PE估值为 41.1倍， 2020年初以来，基础化工行业估值有所上升，但仍处于较低位置，存在上行空间。030006000900012000150002010-07-052010-09-032010-11-162011-01-182011-03-282011-06-012011-08-032011-10-122011-12-132012-02-222012-04-272012-07-032012-09-032012-11-092013-01-152013-03-252013-05-312013-08-062013-10-162013-12-172014-02-252014-04-292014-07-032014-09-032014-11-122015-01-152015-03-252015-05-282015-07-302015-10-092015-12-102016-02-182016-04-212016-06-272016-08-262016-11-072017-01-092017-03-172017-05-232017-07-262017-09-262017-12-042018-02-052018-04-172018-06-212018-08-222018-10-312019-01-032019-03-132019-05-202019-07-222019-09-232019-11-292020-02-102020-04-132020-06-17收盘价 32.85x 40.15x 47.45x 54.75x 62.05x（资料来源： Wind，民 生证券研究院）1.上半年行业盈利大幅下滑，估值处于较低位民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告 7目录1.上半年行业盈利大幅下滑，估值处于较低位2.布局低估值龙头3.基建地产回暖，有望带动上游需求4.国六标准实施在即，尾气后处理市场大幅受益5.晶圆龙头加码，进一步推进半导体材料国产替代进程民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告 8-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%0501001502002503003504004502009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019产能（万吨） 产量（万吨） 表观消费量（万吨）产能增速 产量增速 表观消费量增速图 4： 2009-2019年国内 MDI供需情况（资料来源：卓创资讯，民生证券研究院）24%21%17%15%13%10% 万华化学巴斯夫科思创亨斯迈陶氏其他图 5： 2019年全球 MDI产能分布 2.1 万华化学：全球聚氨酯巨头，强者恒强 全球 MDI行业集中度高， CR5达 90%。万华化学现有产能共计 210万吨 /年，主产区在烟台、宁波、匈牙利，产能占比约24%，全球居首。 各大公司在近年来加大资本投入，建设 MDI扩产项目。公司近期有项目接近投产，年初成立合资公司万华化学（福建），计划扩产 40万吨 /年。未来所有项目投产后预计产能将达到约 370万吨 /年，全球占比将达到 30%，强者恒强。2.布局低估值龙头（资料来源：万华化学公司公告，民生证券研究院）民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告 9（资料来源：卓创资讯，万华化学公司公告，民生证券研究院） 2.1 万华化学：向全球一流化工新材料公司进发 公司在做大做强主业聚氨酯的同时，逐步进入丙烯、乙烯产业链，做大石化产业集群，大力培育高技术、高附加值的精细化学品及新材料产业集群，向全球一流化工新材料公司进发。2.布局低估值龙头图 6：万华化学产品产业链民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告 10 2.2 华鲁恒升：煤化工龙头企业，成本控制优势明显，下半年扩产项目有望助力业绩提升。 公司以煤气化平台为核心，从较为单一的产品逐渐形成多元化产业链。现已形成尿素、 DMF、己二酸、醋酸等多元产品协同发展。产业链紧紧围绕合成气，利用煤气化平台可以生成硝酸、尿素、醋酸等，添加苯、丙烯为原料可以最终生成乙二酸和丁辛醇等。 公司主要产品肥料和多元醇合集营收占比高达 48%，产量和销量均处于稳步提升之中。其中多元醇 17-19年的产量和销量增长达 2倍，其余产品较为稳定。同时公司新建 精己二酸品质提升项目 和 酰胺及尼龙新材料项目 ，将大大优化公司产品结构。（资料来源：华鲁恒升公司公告，民生证券研究院）主要产品生产量（万吨） 销售量（万吨）2019 2018 2017 2019 2018 2017肥料 281.16 214.33 164.09 254.92 186.72 152.39有机胺 37.95 37.16 34.97 39.01 36.94 35.67己二酸及中间品 33.54 31.63 33 22.31 19.98 21.42醋酸及衍生品 63.26 63.01 63.6 61.91 62.29 63.62多元醇 66.21 30.59 21.98 67.67 29.41 21.78表 1：公司主要产品经营数据图 7：华鲁恒升产业链合成气合成氨苯丙烯煤炭 煤气化CO甲醇硝酸H2尿素有机胺醋酸乙二醇乙二酸丁辛醇DMF醋酐2.布局低估值龙头（资料来源：华鲁恒升公司公告，民生证券研究院）
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