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国信化工 2020年中期投资策略：从新老基建和政策落地角度寻找确定性机会证券研究报告 行业投资策略2020-07-15证券分析师：龚诚 010-88005306 gongchengguosen证券投资咨询执业资格证书编码： S0980519040001证券分析师：商艾华 010-88005310 shangaihuaguosen证券投资咨询执业资格证书编码： S09805190900012报告摘要 中期投资观点：行业景气度复苏延迟，产业链利润进一步下移2020年上半年行业受到新冠肺炎和油价暴跌的双重影响，化工品价格和行业盈利能力都大幅下滑，供需错配下库存处于高位，工业品主动去库存阶段被延长。需求端疫情短期冲击明显，供给端新增投资断崖式下跌，但是上游龙头扩产依旧保持较快增速，产业链利润进一步下移。下半年需求逐渐恢复、油价逐步回暖，再加上国家的逆周期调节，新老基建快速复苏，不仅传统基建建设开始加速，在解决产业瓶颈和服务创新科技的新材料方面也持续发力。 下半年从新老基建和政策落地角度布局主线一：传统龙头白马扩产确定性强。 基础设施 REITs试点正式起步，逆周期调节下，传统基建持续发力，表现为传统行业需求持续恢复，油价随之回暖。传统房地产等基建复苏推荐龙蟒佰利（钛白粉行业龙头）；油价复苏利好煤化工行业，推荐华鲁恒升（煤化工龙头）、宝丰能源（煤制烯烃成本优势明显）；大炼化投产业绩确定性强，推荐恒力石化（炼化一体化项目贡献利润）、万华化学（百万吨乙烯项目投产）。主线二：疫情加速化工新材料国产替代进程。 国内新基建高速发展， 5G通讯和半导体新材料国产替代加速，疫情催化下化工产业链利润进一步下移，新材料行业迎来发展良机。重点推荐：回天新材（电子胶粘剂）、金发科技（ LCP材料）、飞凯材料（光刻胶）、昊华科技和华特气体（电子特气）、巨化股份（ PTFE材料、湿电子化学品）等。主线三：政策落地细分行业景气度提高。 近两年化工行业改革持续围绕环保和安全方面展开，相关政策落地会显著增加细分行业景气度，下半年限塑令逐步落地利好改性塑料行业、国六尾气标准开始实施尾气处理设备和材料受益、化工事故频发危化品运输政策趋严，我们重点推荐：金发科技和道恩股份（改性塑料）、国瓷材料（蜂窝陶瓷载体）、密尔克卫（危化品运输）。3目录2020年上半年化工行业表现：疫情冲击 &板块分化2020年下半年投资策略投资主线一：逆周期调节，传统龙头扩产确定性强投资主线二： 新基建核心材料国产替代加速投资主线三：紧抓下半年政策落地高景气行业2020年上半年化工行业表现4行业概况：行业供需错配库存高位，板块景气度持续分化 2020年上半年受全球新冠肺炎影响 ， 化工行业景气度跌至近三年新低 。 上半年疫情影响下供需错位 ， 工业品主动去库存阶段被延长 。 高库存低油价下 ， 工业品 PPI持续下行 。 上半年的高库存跌价低油价 ， 化工品成本端失去支撑 ， 工业品 PPI同比持续下滑资料来源：国家统计局，国信证券经济研究所整理图：工业库存周期的主动去库存阶段被迫延长45%47%49%51%53%55%57%59%61%63%65%-10%-5%0%5%10%15%20%25%工业企业 :产成品存货 :累计同比 :季节性调整 PPI:全部工业品 :当月同比 PMI:新订单 :前 12月均值（右轴）行业概况：行业供需错配库存高位，板块景气度持续分化 价格端 ， 化工下游细分市场表现显著好于上游 ， 橡胶和塑料制品行业景气度最高 。 利润端 ， 上半年化工产业链整体利润显著下降 ， 盈利结构逐渐分化 。 原油价格暴跌下石油煤炭及其他燃料加工板块亏损情况较上月显著增大 ， 相应的化学原料及制品利润占比持续上升至 124%， 橡胶和塑料制品利润占比增至 57%， 因为疫情影响较大下游纺织服装行业需求受损严重 ， 化纤板块利润占比降至 6%。资料来源：国家统计局，国信证券经济研究所整理图：化工行业细分板块 PPI同比变化（ %） 图：化工产业链各板块利润占比变化趋势（单位： %）-20-15-10-505101520 PPI:化学工业 :当月同比PPI:化学纤维制造业 :当月同比PPI:化学原料及化学制品制造业 :当月同比PPI:橡胶和塑料制品业 :当月同比0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2013-012013-042013-072013-102014-012014-042014-072014-102015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-04化学原料及制品 橡胶和塑料制品 化学纤维 石油煤炭及其他燃料加工行业概况：行业供需错配库存高位，板块景气度持续分化 细分产品价格方面 ， 2020年上半年石油化工 、 化纤和聚氨酯板块受影响最大 ， 无机化工 、 有机化工和和化肥农药板块受影响最小 。 5月份以来油价回暖跌价需求回升 ， 靠近石油产业链上游的石化板块几乎全线上涨 ， 有机化工板块产品涨跌分化 ， 化纤和聚氨酯板块也由于成本端支撑价格上涨为主；塑料板块由于口罩 、 头盔等题材几乎上线上涨；无机化工因为库存高位 ， 价格仍以下跌为主；化肥农药板块因为春耕结束 ， 价格稳中有降 。资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理图：各类产品的平均年涨幅及均价同比涨幅均值（单位： %，截至 2020.5.31）需求端：疫情短期冲击显著，下半年需求恢复值得期待 疫情对行业需求的冲击具有两个特点 ， 第一是国内复工复产迅速 ， 政策调控力度大 ， 截至目前内需已基本恢复， 第二是海外疫情持续 ， 下半年出口需求值得期待 。 房地产行业需求韧性最强 ， 行业正在趋势向上 。 汽车行业上半年受疫情影响最大 ， 但销售市场率先回暖 。资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40% 房屋施工面积 :累计同比 房屋竣工面积 :累计同比房屋新开工面积 :累计同比-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60% 销量 :乘用车 :当月同比 销量 :商用车 :当月同比-40%-30%-20%-10%0%10%20%01002003004005006007008002013-022013-062013-102014-022014-062014-102015-022015-062015-102016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-02产量 :布 :累计值 产量 :布 :累计同比-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%2014-10 2015-10 2016-10 2017-10 2018-10 2019-10产量 :空调 :累计同比产量 :彩电 :累计同比产量 :家用电冰箱 :累计同比产量 :家用洗衣机 :累计同比需求端：疫情短期冲击显著，下半年需求恢复值得期待 海外疫情呈现好转迹象 ， 下半年出口需求值得期待 。 国内化工品出口占比较大的细分行业受到海外疫情影响较大 ， 比如化纤领域的粘胶长丝 、 PET等 ， 磷化工行业的磷酸二氢钾 、 磷酸等 ， 化肥领域的硫酸铵和磷酸二铵等， 以及钛白粉 、 聚氨酯 、 分散染料这些行业 ， 下半年如果海外需求逐渐恢复 ， 需求增速也会有较大提升 ， 这些重点细分领域需求值得重点关注 。0%10%20%30%40%50%60%70%石蜡 异丙醇 丙二醇 粘胶长丝 PET瓶级 磷酸二氢钾 磷酸 三聚磷酸钠 钛白粉 分散染料 聚四氟乙烯 硫酸铵 磷酸二铵 聚合 MDI 丁酮石化 化纤 磷化工 钛白粉 染料 氟化工 化肥 聚氨酯图 2019年国内出口占比较大的部分化工资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理供给端：新增投资断崖式下跌，产业链利润进一步下移 2020年上半年 ， 化工行业固定资产投资断崖式下跌 。 化纤行业景气度持续下滑 ， 2020年上半年固定资产投资维持 2019年下半年以来的 -20%左右 。 产业链上游投资持续坚挺 ， 强化了化工产业链利润向下游转移的逻辑 。 石油加工炼焦及核燃料加工行业固定资产投资最为坚挺 ， 疫情前该行业固定资产投资就遥遥领先图：基础化工行业的固定资产投资完成额及同比变化（单位：亿元、 %）资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%05,00010,00015,00020,00025,00030,0002010-012010-062010-112011-042011-092012-022012-072012-122013-052013-102014-032014-082015-012015-062015-112016-042016-092017-022017-072017-122018-052018-102019-032019-082020-01基础化工行业固定资产投资完成额（亿元，不含石油加工） 同比-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%2012-012012-052012-092013-012013-052013-092014-012014-052014-092015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-05化纤制造业 化学原料及化学制品制造业橡胶和塑料制品业 石油加工、炼焦及核燃料加工业图：基础化工主要子行业的固定资产投资完成额累计同比变化