半导体产业链系列研究之二十二：为什么是半导体引领科技行情.pdf

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 海外市场研究 Page 1 证券研究报告 海外市场研究 港股 /半导体 Table_IndustryInfo 半导体 产业链 系列 研究 之 二十二 2020 年 07 月 13 日 Table_BaseInfo 一年该行业与 恒生指数、标普 500、纳指 走势比较 相关研究报告： 科技商业模式专题三：半导体的“地摊经济”模式行不通 2020-06-05 科技商业模式专题二：半导体商业模式要“去全球化” 2020-04-17 半导体专题研究三：半导体制造产业链梳理 2020-02-07 半导体研究 专题二 ：从国家战略角度看半导体制造目标 做大做强 2019-12-09 半导体研究专题一：从三个维度看芯片设计 2019-10-30 证券分析师：何立中 电话： 010-88005322 E-MAIL： helzguosen 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980516110003 证券分析师：王学恒 电话： 010-88005382 E-MAIL： wangxuehguosen 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980514030002 证券分析师：欧阳仕华 电话： 0755-81981821 E-MAIL： ouyangsh1guosen 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980517080002 证券分析师：唐泓翼 电话： 021-60875135 E-MAIL： tanghyguosen 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980516080001 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，其结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明。 Table_Title 海外市场专题 为什么是半导体引 领科技行情 两次蓄力后， 2019 年起 半导体开始跑赢大盘 自 A 股成立以来，经过 3 次 大行情。 2006/2007 年的是传统行业的行情， 2014/2015 年是科技行业的预演，或者说是“讲故事”。 2019 年至今 半导体指数超越上证指数 ， 背后的逻辑是半导体产业大发展 ， 是半导体 产业 的 目标 兑现 、业绩 兑现 阶段 。 2007 跟随 行情 产业处于 萌芽状态 政策鼓励发展 IC 产业，是与软件并列一起发布政策，排序位于软件的后面。 “ 鼓励”二字，说明政府对发展集成电路是开始重视， 但 没有具体目标 ， 半导体产业处于萌芽期 。 2007 年 是半导体 公司成立 高峰期 ，还不足以成为资本市场的主导行情。 当时成立的公司，为后续的半导体行情埋下了希望的种子 。 2015 预演 行情 产业 酝酿大发展 国家层面 政策 目标 明确 ， 到 2020年 16/14nm制造工艺实现规模量产。并 指出 要借助资本市场发展半导体， 第一，与以往以直接补贴企业和科研机构研发费用、税收优惠等为主不同。 这次的政策强化企业主体地位，开始从税收和研发补贴上升到利用资本市场各种投资工具为企业服务 。 第二， 扩大范围 ， 扶持半导体全产业链。 国家的“大基金”带动了社会资金投入半导体产业，同时激发了半导体企业之间的整合。2014/2015 年的半导体产业处于酝酿的时期，为 2019 年开启的行情做好了铺垫 。 2019 超越 大盘行情 产业兑现 大发展 前期产业 政策 目标逐步达成，已经完成纲要提出的实现 14/16nm量产目标。 2018 年的贸易战为半导体行情点火，为 2019 年半导体行情加速释放 业绩 、夯实 基本面 。 2019 年国产化替代已经是国内半导体市场增长的主要推动力。基本面表现是，从 2019Q1 开始半导体上市公司季度收入增速逐步提高 。 全球半导体周期 向上， 支撑半导体大行情 第一， 全球 半导体季度 市场 规模增速回正 ， 2020Q1 增长 4.5%。第二，工艺技术进入 FinFET 主导的 7nm 及以下新周期 。 国内基本面 强劲， 支持半导体引领科技行情 过去 15 年 IC 产业复合增速 19%，远大于信息传输、软件和信息技术服务业的复合增速 15%。无论是短期的单年增速还是长期的复合增速，集成电路产业都胜过整个科技产业。 投资建议 推荐 关注 华虹半导体、 中芯国际、 兆易创新、卓胜微、汇顶科技 。 投资风险 疫情影响下半年公司业绩，美国制裁导致国内半导体发展放缓 。 -30.00-10.0010.0030.0019/2 19/5 19/8 19/11恒生指数 纳斯达克指数请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 投资摘要 本篇报告 回答了为什么是半导体主导的科技行情？为什么始于 2019年的半导体还能持续？ 关键结论 一、 2007 跟随行情 产业处于萌芽状态 政策鼓励发展 IC 产业，是与软件并列一起发布政策，排序位于软件的后面。 “鼓励”二字，说明政府对发展集成电路是开始重视， 没有具体目标 ， 半导体产业处于萌芽期 。 2007 年 是半导体 公司成立 高峰期 ，还不足以成为资本市场的主导行情。 当时成立的公司，为后续的半导体行情埋下了希望的种子。 二、 2015 预演行情 产业酝酿大发展 国家层面 政策 目标 明确， 到 2020 年 16/14nm 制造工艺实现规模量产。 并 指出 要借助资本市场发展半导体， 第一，与以往以直接补贴企业和科研机构研发费用、税收优惠等为主不同。 这次的政策强化企业主体地位，开始从税收和研发补贴上升到利用资本市场各种投资工具为企业服务。第二， 扩大范围。扶持半导体全产业链。国家的“大基金”带动了社会资金投入半导体产业，同时激发了半导体企业之间的整合。 2014/2015 年的半导体产业处于酝酿的时期，为 2019 年开启的行情做好了铺垫。 三、 2019 超越大盘行情 产业兑现大发展 前期产业政策目标逐步达成，已经完成纲要提出的实现 14/16nm 量产目标。2018 年的贸易战为半导体行情点火，为 2019 年半导体行情加速释放业绩、夯实基本面。 2019 年国产化替代已经是国内半导体市场增长的主要推动力。基本面表现是，从 2019Q1 开始半导体上市公司季度收入增速逐步提高 。 四、 全球半导体周期向上，支撑半导体大行情 第一，全球 半导体季度规模增速回正 ， 2020Q1 增长 4.5%。第二，工艺技术进入FinFET 主导的 7nm 及以下新周期 。 五、 国内基本面强劲，支持半导体引领科技行情 过去 15 年 IC 产业复合增速 19%，远大于信息传输、软件和信息技术服务业的复合增速 15%。无论是短期的单年增速还是长期的复合增速，集成电路产业都胜过整个科技产业。 投资建议 推荐关注中芯国际、 华虹半导体、 兆易创新、卓胜微、汇顶科技。 投资风险 疫情影响下半年公司业绩，美国制裁导致国内半导体发展放缓 。 附录： 本轮“牛市两个代表” 中芯国际和华虹半导体 2020-07-03 半导体制造大年，买入并坚定持有中芯国际与华虹半导体 2020-06-23 中芯国际 -00981.HK：投资中芯国际“十问十答” 2020-06-20 中芯国际 -00981.HK：科创板融资 200 亿有利于先进制程开发 2020-06-08 华虹半导体 -01347.HK：走特色工艺道路，造就最赚钱的半导体代工厂2020-06-03 中芯国际 -00981.HK：苦难辉煌，多难兴企 2020-05-15 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 买半导体，就是买中芯国际 2020-05-13 中芯国际拟科创板 IPO，利好公司长远发展 2020-05-06 半导体专题研究系列十七：半导体行情来了买什么 2020-05-05 中芯国际 -00981.HK-重大事件快评： 14nm 芯片大概率已用于荣耀 Play4T2020-04-13 中芯国际 -00981.HK-重大事件快评：受益于半导体国产化，业绩指引喜上加喜 2020-04-08 前沿科技观察： AI 助力芯片设计，开启科技大时代序幕 2020-03-13 中芯国际 14nm 量产，国产配套产业链迎来历史性机遇 2020-03-01 半导体专题系列研究之十五：半导体行情的风险是什么 2020-03-01 半导体产业链系列研究之十四：论半导体持久战 2020-02-24 半导体产业链系列研究之十一：为什么半导体是一波大行情 2020-02-21 中芯国际 -00981.HK-14nm 贡献收入，一季度淡季不淡 2020-02-14 华虹半导体 -01347.HK-无锡厂开始贡献收入 2020-02-13 半导体专题研究十：半导体制造五大难点 2020-02-12 半导体专题研究三：半导体制造产业链梳理 2020-02-11 中芯国际 -00981.HK-重大事件快评：重新认识核心资产，中芯国际从低估到合理估值 2020-01-16 中芯国际 -00981.HK-重大事件快评：华为海思对外出售芯片利好中芯国际2020-01-10 中芯国际 -00981.HK-国产化替代促进产能利用率提升 2019-11-12 中芯国际 -00981.HK-重大事件快评：受益于国产化替代， EUV 推迟交货不影响短期业绩 2020-11-08 中芯国际 -00981.HK-半导体代工龙头，看好先进制程 2019-09-16 科技商业模式专题一：全球科技商业模式 地区篇 20200327 科技商业模式专题二：半导体商业模式要“去全球化” 2020-04-17 科技商业模式专题三：半导体的“地摊经济”模式行不通 2020-06-05 科技商业模式专题四： EDA 软件是易守难攻的好生意 2020-06-11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 内容目录 半导体产业支持大行情 . 6 两次蓄力后，半导体开始跑赢大盘 . 6 国内半导体产业支持半导体行情 . 6 2007 跟随 萌芽状态 . 7 政策鼓励发展集成电路 . 7 没有目标，支持力度一般 . 7 半导体产业处于萌芽期 . 7 2015 预演 酝酿大发展 . 8 明确目标并上升到国家层面 . 8 要借助资本市场发展半导体 . 8 大基金带动资本运作 . 8 2019 超越 大发展兑现 . 9 前期产业目标逐步达成 . 9 2018 年的贸易战为半导体行情点火 . 9 国产化为半导体行情添火加油 . 9 全球半导体周期支撑半导体大行情 . 10 销售周期向上 . 10 工艺技术进入新周期 .11 国内基本面支持半导体引领科技行情 . 12 半导体增速超全部科技产业 . 12 进口额远超原油，自给率不到 10% . 13 关键芯片国产化空间更大 . 14 中国市场占比超过三分之一 . 15 投资建议 . 16 中芯国际（ 0981.hk）：半导体代工龙头，看好先进制程 . 16 兆易创新：向组合芯片模式发展 . 20 卓胜微：下游 陪练客户很多 . 21 汇顶科技：软件算法定义芯片 . 22 行业投资风险 . 23 国信证券投资评级 . 24 分析师承诺 . 24 风险提示 . 24 证券投资咨询业务的说明 . 25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 5 图 表 目录 图 1：半导体指数 VS 上证指数 . 6 图 2：半导体指数 . 6 图 3：国内集成电路产业规模（亿元） . 6 图 4：中芯国际 2019 年 Q4 收入构成， 14 首次贡献收入 . 9 图 5： A 股半导体公司季度收入增速（ %） . 9 图 6：中芯国际收入及其增速 . 10 图 7：中芯国际毛利率 . 10 图 8：全球半导体年度销售增速（ %） . 11 图 9：全球半导体季度销售增速（ %） . 11 图 10： 2020Q1 全球半导体月度增速（ %） . 11 图 11：半导体制造五大难点 . 12 图 12：国内集成电路销售额增速大于整个科技产业增速 . 12 图 13：集成电路产业复合增速 . 13 图 14：信息传输、软件和信息技术服务业复合增速 . 13 图 15：集成电路进口额 VS 原油 . 13 图 16： 2018 年 A 股 26 家集成电路设计上市公司出口占比（海外收入） . 14 图 17： 我国集成电路自给率 . 14 图 18： 2019 全球集成电路销售分布 . 15 图 19： 2019 全球集成电路销售分布 . 16 图 20： Adesto 的 Dataflash 架构 . 20 图 21： 兆易创新 MCU 百货商店示意图 . 20 图 22：寒武纪前五大客户 . 21 图 23：软件向下加载到底层芯片 . 22 图 24： 汇顶科技季度收入及增速（百万元） . 23 图 25：汇顶科技研发费用及占比 （百万元） . 23 表 1：国内半导体公司成立时间 . 7 表 2：公司海外收入占比 . 15 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 6 半导体 产业支持大行情 两次蓄力后，半导体开始跑赢大盘 自从 A 股成立以来，经过 3 次 大行情。 第一次，跟随 2006/2007 年，半导体指数跟随大盘指数上涨。第二次，齐平 2014/2015 年，半导体指数与大盘指数齐平。第三次，超越 2019至今，半导体指数跑赢大盘。 2006/2007 年的是传统行业的行情， 2014/2015 年是科技行业的预演，或者说是“讲故事”。 2019 年至今是半导体行业的兑现，兑现 目标 、兑现业绩。 半导体指数超越上证指数背后的逻辑是半导体产业大发展。 图 1：半导体指数 VS 上证指数 资料来源 :国 证券经济研究所整理 国内半导体产业支持半导体行情 半导体指数 的行情有实业支持， 国内 IC 产业从 2002 年的 268 亿元增长到 2019年的 7562 亿元， 17 年增长 28 倍， CAGR 为 22%，远超 GDP 增速。 图 2： 半导体指数 图 3： 国内集成电路产业规模（亿元） 资料来源： wind， 国信证券经济研究所整理 资料来源： wind， 国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 7 2007 跟随 萌芽 状态 政策 鼓励 发展 集成电路 1999 年在专家对国内芯片企业支持力度的提议下，当时的国家经贸委政策司与信息产业部组成联合小组，并起草了相关芯片企业优惠政策条款，这些条款最终在 2000 年 6 月形成了鼓励软件产业和集成电路产业发展的若干政策 ，也就是所谓的“ 18 号文”。 2000 年 18 号文件是 鼓励 发展 软件和 集成电路产业， 是与 软件并列一起发布政策 ，排序位于软件的后面，文件中着重写的是软件产业而不是集成电路 。 当时的文件名称是 国务院关于印发鼓励软件产业和集成电路产业发展若干政策的通知 ，从此也可以看出， “鼓励” 二字，说明政府对发展集成电路是开始重视，是一种 萌芽状态 。 没有 目标 ， 支持力度一般 18 号文件 对国产集成电路的目标较低，且没有具体目标。只有一句话： “ 国产集成电路产品能够满足国内市场大部分需求，并有一定数量的出口，同时进一步缩小与发达国家在开发和生产技术上的差距 ” 。 支持力度主要体现在退税： “对增值税一般纳税人销售其自产的集成电路产品(含单晶硅片 )， 2010 年前按 17%的法定税率征收增值税，对实际税负超过 6%的部分即征即退，由企业用于研究开发新的集成电路和扩大再生产。” 半导体产业处于萌芽期 2007 年的半导 体产业处于萌芽期，好多公司刚刚成立，还不足以成为资本市场的主导行情。 特别是现阶段市值最大的几家半导体公司都是 2007 年左右成立，当时成立的公司，为 后续 的半导体行情埋下了希望的种子。 表 1： 国内半导体公司成立时间 代码 600171.SH 002079.SZ 002180.SZ 002119.SZ 000670.SZ 600667.SH 688200.SH 002156.SZ 300327.SZ 公司 上海贝岭 苏州固锝 纳思达 康强电子 *ST 盈方 太极实业 华峰测控 通富微电 中颖电子 成立时间 1988 1990 1991 1992 1993 1993 1993 1994 1994 代码 300623.SZ 002409.SZ 600460.SH 688138.SH 600584.SH 600206.SH 600360.SH 300053.SZ 300077.SZ 公司 捷捷微电 雅克科技 士兰微 清溢光电 长电科技 有研新材 华微电子 欧比特 国民技术 成立时间 1995 1997 1997 1997 1998 1999 1999 2000 2000 代码 300139.SZ 300346.SZ 300493.SZ 002049.SZ 002371.SZ 300671.SZ 603893.SH 300460.SZ 300706.SZ 公司 晓程科技 南大光电 润欣科技 紫光国微 北方华创 富满电子 瑞芯微 惠伦晶体 阿石创 成立时间 2000 2000 2000 2001 2001 2001 2001 2002 2002 代码 603160.SH 688037.SH 002185.SZ 688099.SH 688396.SH 300046.SZ 300613.SZ 603068.SH 688008.SH 公司 汇顶科技 芯源微 华天科技 晶晨股份 华润微 台基股份 富瀚微 博通集成 澜起科技 成立时间 2002 2002 2003 2003 2003 2004 2004 2004 2004 代码 688012.SH 300223.SZ 300666.SZ 603005.SH 603290.SH 603738.SH 603986.SH 300373.SZ 300661.SZ 公司 中微公司 北京君正 江丰电子 晶方科技 斯达半导 泰晶科技 兆易创新 扬杰科技 圣邦股份 成立时间 2004 2005 2005 2005 2005 2005 2005 2006 2007 代码 603501.SH 300604.SZ 300672.SZ 688368.SH 688002.SH 688123.SH 300831.SZ 300842.SZ 300782.SZ 公司 韦尔股份 长川科技 国科微 晶丰明源 睿创微纳 聚辰股份 派瑞股份 帝科股份 卓胜微 成立时间 2007 2008 2008 2008 2009 2009 2010 2010 2012 代码 688233.SH 688126.SH 公司 神工股份 沪硅产业 -U 成立时间 2013 2015 资料来源 : wind， 国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 8 2015 预演 酝酿 大发展 明确目标并 上升到国家层面 此阶段是酝酿、预演，国家层面对集成电路发展提出目标，提升产业和资本市场信心。 2014 年 6 月 24 日工信部发布 国家集成电路产业发展推进纲要 ， 此 纲要是2000 年 18 号文和 2011 年 4 号文 的升级版 ，政府对集成电路产业的最重要扶持政策 提升至国家战略层面 ， 成立国家集成电路产业发展领导小组，强化顶层设计，并设计国家产业投资基金 。 其中提出目标有： 纲要提出， 到 2020 年集成电路产业与国际先进水平的差距逐步缩小，全行业销售收入年均增速超过 20%，企业可持续发展能力大幅增强。移动智能终端、网络通信、云计算、物联网、大数据等重点领域集成电路设计技术达到国际领先水平，产业生态体系初步形成。 纲要提出， 到 2020 年 16/14nm 制造工艺实现规模量产， 封装测试技术达到国际领先水平，关键装备和材料进入国际采购体系，基本建成技术先进、安全可靠的集成电路产业体系。 纲要提出， 到 2030 年，集成电路产业链主要环节达到国际先进水平，一批企业进入国际第一梯队，实现跨越发展。 要 借助 资本市场 发展半导体 在 国家集成电路产业发展推进纲要 中明确指出： 支持集成电路企业在境内外上市融资、发行各类债务融资工具以及依托全国中小企业股份转让系统加快发展。鼓励发展贷款保证保险和信用保险业务，探索开发适合集成电路产业发展的保险产品和服务。 第一， 与以往以直接补贴企业和科研机构研发费用、 税收优惠等为主不同 。 这次的政策 强化企业主体地位， 开始 从税收和研发补贴 上升到 利用资本市场各种投资工具 为企业服务，例如产业基金、 兼并重组，融资工具等 。 第二， 扩大 范围 。 扶持半导体 全 产业链，从设计、制造、封装测试到关键材料和设备， 并设置 具体目标和任务，以及全面的保障政策 。 大基金带动 资本运作 期间，最典型的事件是成立“大基金” ， 国家的“大基金” 带动 了 社会资金投入半导体产业，同时激发了和半导体企业之间的整合。 2014 年 10 月 14 日，工信部办公厅宣布国家集成电路产业投资基金已经于 9月 24 日正式设立。 2019 年 10 月 22 日，又成立大“大基金二期”。 一般情况下，并购整合的效果 会 在 35 年以后体现出来。 2014 年底成立大基金，2015 年正式开始运作， “大基金”对产业的正面影响，在 35 年后正好是20192020 年正式体现，刚好和 2019 年开始至今的半导体行情吻合。 所以说， 20142015 年的 半导体产业处于酝酿的时期，二级市场的表现好于20062007 年，同时，为 2019 年开启的行情做好了铺垫。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 9 2019 超越 大发展 兑现 前期产业目标逐步达成 2019 年 Q4，已经完成 纲要 提出的实现 14/16nm 量产目标 。 中芯国际在2019 年 Q4 财 报公布， 14nm 收入贡献占比达到 1%，实现历史性的突破。 图 4：中芯国际 2019 年 Q4 收入构成， 14 首次贡献收入 资料来源 : 中芯国际财报， 国信证券经济研究所整理 2018 年的贸易战为半导体行情点火 20142015 年开始的半导体产业投融资到 2018 年的时候，已经进入收获期，正在为 2019 年的行情蓄力 。 而当时美国的贸易战为半导体行情 点火 ，为 2019年的半导体行情加速业绩释放 、基本面夯实 。 国产化 为半导体行情添火加油 2018 年的贸易战是行情启动， 2019 年是行情加速。国产化替代已经是国内半导体市场增长的主要推动力 。基本面表现是，从 2019Q1 开始半导体上市公司季度收入增速逐步提高。 图 5： A 股半导体公司季度收入增速 （ %） 资料来源 : wind， 国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 10 国内半导体代工龙头中芯国际也受益 半导体国产替代，从 2019Q1 开始，收入增速和毛利率均呈现上升趋势 。 图 6： 中芯国际收入及其增速 图 7： 中芯国际毛利率 资料来源： wind， 国信证券经济研究所整理 资料来源： wind， 国信证券经济研究所整理 全球半导体 周期支撑半导体大行