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技术升级需求创新， 5G传媒投资正当时 传媒互联网行业 2020年中期策略报告 顾晟 分析师 执业证书编号： S0680519100003 马继愈 分析师 执业证书编号： S0680519080002 吴珺 研究助理 证券研究 报告 | 行业策略 2020年 08月 07日 2 3G向 4G的转化对于传媒行业带来的是产业的升级和新需求的创造 。 4G时代的到来，一方面使得以手游为代表的部分行业实现了产业的快速升级并带动新需求的增长，另一方面使得以美团为代表的新需求得以在技术的加持下落地并快速成为国民级应用。5G时代，我们认为技术对于行业也将从现有模式的升级和全新模式的落地两个维度给传媒行业带来变化。 相比于 4G发展初期， 5G发展初期，需求端和供给端全面升级，我们认为将助力 5G时代的传媒投资“走的更远、走的更稳”。经过 4G时代的发展，在需求端，一方面用户付费意愿和付费能力得以全面提升，为未来行业内公司盈利模式的多样化和盈利空间的打开提供了可能；另一方面， Z世代用户需求点的全面爆发以及 Z世代强大的付费能力为行业长期成长空间的打开提供了更多路径和可能。所以我们认为在 5G时代，传媒行业的投资将“走的更远”。在供给端， A股传媒公司已经开始培养起类工业化的内容生产能力，这将为相关公司的盈利能力的持续稳定增长提供支持，从而帮助这些公司的业绩增长“走的更稳”。业绩增长的确定性提升和长期空间的打开，解决了当下传媒投资最亟待解决的问题，我们认为 5G时代传媒投资值得期待！ 基于长期需求及供给端改善，我们持续推挤高景气的游戏及在线视频行业，同时关注底部有边际变化的传媒公司。 5G时代内容产业发展有望复制 4G时代变化，从需求角度看在线娱乐代表性的游戏及在线视频行业高景气，技术也将降低这些行业的用户进入门槛并有望创造新的需求。同时在供给端伴随集中度提升整体产品质量提升明显，相关公司市占率提升下整体估值水平有望进一步提升，长期继续强烈推荐。此外，伴随技术升级及用户整体付费意识的提升，底部有边际变化的公司也有望迎来估值提升，建议关注营销及院线行业。 风险提示： 行业政策监管变化；产品表现不及预期；流量生态变化风险；竞争格局恶化风险；行业景气度下滑；风险商誉减值风险 核心观点 3 目录 1. 市场回顾：估值仍处于绝对历史底部，核心资产和底部变化公司齐飞 2. 展望未来： 5G对投资带来什么影响？ 3.细分板块：疫情影响下表现分化 4.建议关注个股及估值 资料来源： Wind，国盛证券研究所 4 1.1 市场回顾：估值仍处于绝对历史底部，核心资产和底部变化公司齐飞 低估值依旧是传媒板块目前最大特征。 经历三年调整后目前传媒行业 PE为 39x，处于历史估值底部区域。若我们将个股进行行业的进一步划分，目前游戏（ 39x）、出版（ 16x）和广电（ 36x）处于历史估值的最低水平。低估值低预期为传媒板块上涨提供基础。 核心资产依旧强势、底部有边际变化公司也有股价表现。 一方面，以芒果超媒和三七互娱为代表的传媒核心资产股价表现依旧强劲，符合 A股整体趋势。另一方面，以凯撒文化、省广集团等为代表的和字节跳动开展合作的公司股价表现也强势，我们认为体现出我们提出的“传统业态拥抱新兴渠道提升运营效率”的主线。 图表：传媒板块 2020涨幅榜（截止 2020.7.31） 证券简称 年涨跌幅（ %） 涨跌幅分析 紫天科技 217.03% 原国内生产液压机龙头企业，后跨界收购切入“全媒体”广告业务 三人行 203.93% 新股 凯撒文化 175.99% 与字节跳动子公司达成十年合作 省广集团 173.52% 抖音海外代理 宣亚国际 147.28% 国内领先的整合营销传播服务商 富春股份 136.81% 字节跳动相关游戏代理商 电魂网络 125.30% 优质游戏公司 中文在线 120.44% 数字版权变现提速 恺英网络 119.38% 发行多款热门游戏 吉比特 110.17% 优质游戏公司 天龙集团 108.63% 营销新生态布局 掌阅科技 100.18% 注重用户体验，移动阅读分发平台 芒果超媒 94.74% 优质自制内容及平台运营 宝通科技 70.88% 移动互联网业务 三七互娱 70.68% 平台化发行能力强 资料来源： Wind，国盛证券研究所 5 1.2.1 市场回顾：传媒板块年初至今累计上涨 17.12%，估值仍处于绝对历史底部 图表： 2020年年初至今传媒各子行业及大盘涨跌幅对比 2020年年初至今（截至 7.31）传媒（中信）指数累计上涨 17.12%，跑赢上证综指 8.6pct。传媒板块涨幅处于全行业第 14， 整体走势好于过去三年。 子行业中，文化娱乐（ 23.41%）、互联网媒体（ 28.06%）涨幅较大，媒体（ 6.52%）、广告营销（ 9.47%）指数小幅上升。 图表： 2012-2020年传媒指数涨跌幅 图表： 2020年年初至今各板块涨跌幅 -4.72% 102.56% 19.57% 71.70% -37.71% -21.65% -38.59% 16.35% -60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%消费 医药 食品 国防 电力 电子 建材 农林 计算机 商贸 基础 机械 轻工 传媒 汽车 有色 通信 家电 综合 电力 非银 纺织 建筑 综合 交通 房地产 钢铁 煤炭 石油 银行 17.12% 8.52% 30.75% 37.02% 55.46% 6.52% 9.47% 23.41% 28.06% 0%10%20%30%40%50%60%传媒（中信） 上证综指 深证成指 中小板指 创业板指 媒体 广告营销 文化娱乐 互联网媒体 资料来源： Wind，国盛证券研究所 6 1.2.2 市场回顾：传媒板块年初至今累计上涨 17.12%，估值仍处于绝对历史底部 图表： 2012年至今传媒行业动态市盈率变化（整体法，剔除负值） 估值层面，经历三年调整后目前传媒行业 PE为 39x。 PE水平在全行业中处于中上水平，估值低于餐饮旅游、计算机、国防军工、医药及食品饮料等。 图表：各板块 PE（ TTM，整体法，剔除负值） 39 020406080100餐饮 计算机 国防 医药 电子 食品 有色 传媒 电力 通信 机械 基础 轻工 汽车 综合 石油 商贸 家电 交通 农林 电力 纺织 非银 建材 钢铁 房地产 建筑 煤炭 银行 0204060801001201402012/6/1 2013/2/8 2013/10/18 2014/6/20 2015/2/17 2015/10/23 2016/7/1 2017/3/10 2017/11/17 2018/7/20 2019/4/4 2019/12/6资料来源： Wind，国盛证券研究所 7 1.3 细分板块估值仍处于底部区域 图表：传媒各子行业 PE（ TTM） 从各子行业估值水平看，如果按照中信二级来划分，平面媒体（ 18X），广播电视（ 37X）。如果按照我们的细分子版块来看，电影 (89X), 广告营销（ 53X），出版（ 16X)。其中 游戏行业整体估值 39x，但部分龙头公司对应 2020年 PE仅 20x左右，不论从历史水平还是与业绩增速的对比看，均具备极高的配置性价比。 图表：平面媒体 PE变化 图表：广播电视 PE变化 0102030405060702012/1/6 2013/3/22 2014/5/16 2015/7/10 2017/2/10 2018/4/13 2019/6/21CS平面媒体 CS平面媒体 0204060801001201401602012/1/6 2013/2/8 2014/3/7 2015/3/27 2016/4/22 2017/5/19 2018/6/15 2019/7/19CS广播电视 CS广播电视 16 34 36 39 47 53 89 486 0100200300400500出版 电视剧 广播电视 游戏 互联网及其他 广告营销 电影 动漫及其他 资料来源： Wind，国盛证券研究所 8 1.4 核心资产股价表现依旧强劲、有边际变化的个股短期表现强劲 图表： 2020年传媒板块涨跌幅（ %）前十 年初至今涨幅前十的个股中，仅有一只三人行为新股。 若剔除新股后， 2020年涨幅前十的个股主要包括广告营销（紫天科技、省广传媒、宣亚国际、天龙集团）、互联网及其他（富春股份、中文在线）和游戏（凯撒文化、电魂网络、恺英网络、吉比特）。 此外，掌阅科技（ 100.18%）、芒果超媒（ 94.74%）、掌趣科技（ 52.19%）、蓝色光标（ 35.22%）和完美世界（ 30.90%）等白马龙头也取得不错股价表现。而年初至今跌幅前三的个股则为当代东方（ -74.31%）、中昌数据（ -63.02%）和暴风集团（ -59.45%）。 图表： 2020年传媒板块涨跌幅（ %）前十（剔除新股后） -100%-50%0%50%100%150%200%250%紫天科技 三人行 凯撒文化 省广集团 宣亚国际 富春股份 电魂网络 中文在线 恺英网络 吉比特 联建光电 当代明诚 慈文传媒 晨鑫科技 大晟文化 长城影视 长城动漫 暴风集团 中昌数据 当代东方 -100%-50%0%50%100%150%200%250%紫天科技 凯撒文化 省广集团 宣亚国际 富春股份 电魂网络 中文在线 恺英网络 吉比特 天龙集团 联建光电 当代明诚 慈文传媒 晨鑫科技 大晟文化 长城影视 长城动漫 暴风集团 中昌数据 当代东方 9 目录 1. 市场回顾：估值仍处于绝对历史底部，核心资产和底部变化公司齐飞 2. 展望未来： 5G对投资带来什么影响？ 3.细分板块：疫情影响下表现分化 4.建议关注个股及估值 资料来源： Wind，国盛证券研究所 10 2.1 历史复盘： 3G-4G升级过程中，“技术 -硬件 -内容”为核心传导路径 2013-2015年 TMT行业迎来历史性的爆发阶段，传媒及计算机行业领涨， 4G产业链升级是其背后最核心的原因。 2012年 4G标准确立，直至 2013年 12月 4G牌照正式发放。而传媒行情于 2013年初便开启，并领涨 TMT板块，向上的爆发性行情一直延续至 2015年。 2013-2015两年间，传媒指数涨幅 317.3%，远远跑赢上证综指（ +55.4%）及深证成指（ + 39.2%）。 图表： 2013-2016年 TMT各行业指数 图表： 2013-2016年 TMT各行业季度涨幅
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