2020-2021新能源运营商估值分析报告.pptx

,2020-2021新能源运营商估值分析报告,投资要点,可再生能源基金须兼顾效率与公平，如何快速解决巨额累计补贴缺口？新能源补贴拖欠问题已经到必须解决的阶段，但面对或超过3千亿的累积补贴缺口（拖欠），如何平衡补贴资金效率 与发电企业合法收益权之间的关系，最大限度兼顾效率与公平？2016年为解决三北限电问题而出台的最低收购发电小 时数保障提供了参考依据（各地分别为光伏1300-1500小时，风电1800-2000小时），并适当上浮。按照“最低收购保障发电小时数”，保守测算ROE和资本金IRR 的变化根据国信电新的测算，如果三北地区拖欠补贴按照最低保障小时数进行补贴，1）存量光伏电站基本不受影响，仍可 直接拔高ROE水平1倍，同时直接拔高资本金IRR 3-5倍；2）三北风电受部分影响，但仍可直接拔高ROE水平近1倍，直接提升风电项目资本金IRR 60%-200%。投资建议：继续果断把握新能源运营环节的根本反转机遇通过确定合理“发电小时数”，可以加快补贴拖欠问题的解决，兼顾可再生能源补贴资金的效率与公平。即使按照最 低保障小时数保守计算，当前风电及光伏运营商ROE及IRR仍有明显边际改善，成为历史性拔高新能源运营商合理估 值的底层逻辑，新能源运营商面临根本反转机遇之际，建议继续积极把握。重点关注：太阳能、林洋能源、金风科技、明阳智能、天顺风能、天能重工、阳光电源、通威股份风险提示：相关政策出台进程不达预期；,目录,明确三北“合理发电小时数”有利于加快解决补贴拖欠问题若需确定“合理发电小时数”来缓解补贴缺口过大的压力，三北最低收购保障小时数政策 可作为参考依据，适当上浮。如果按照最低保障小时数进行补贴，三北地区光伏补贴总额几乎无影响，风电受小幅影响保守测算：假设三北按照“最低收购保障发电小时数”补贴，ROE及资本金IRR如何变化？光伏存量项目ROE平均可提升1倍，资本金IRR平均可提升 3-5倍风电存量项目ROE平均可提升近1倍，资本金IRR平均可提升 60%-200%投资建议：继续果断把握新能源运营环节的根本反转机遇,可再生能源基金须兼顾效率与公平，如 何快速解决巨额累积补贴缺口？,2016年出台的三北地区风电、光伏最低收购小时数政策的出台，在消纳瓶颈期保障了项目的合理收益权,2016年为解决三北限电问题而出台的最低收购发电小时数政策提供了参考依据（各地分别为光伏1300-1500小时， 风电1800-2000小时），并适当上浮。国家对风电光伏发电小时数，有明确的保底收购的保障文件：2016年发改委、能源局外发关于做好风电、光伏 发电全额保障性收购管理工作的通知：文件规定部分地区的风电、光伏发电最低保障收购年利用小时数，即在此 利用小时数内的电量，国家会优先保障收购；超过的发电小时数生成的电量，另行处理实际并网运行情况显示：三北光伏基本全额收购，风电受限小幅影响。,2016年出台的三北地区风电、光伏最低收购小时数政策的出台，在消纳瓶颈期保障了项目的合理收益权,2016年为解决三北限电问题而出台的最低收购发电小时数保障提供了参考依据（各地分别为光伏1300-1500小时，风电 1800-2000小时），并适当上浮。国家对风电光伏发电小时数，有明确的保底收购的保障文件：2016年发改委、能源局外发关于做好风电、光伏发电全 额保障性收购管理工作的通知：文件规定部分地区的风电、光伏发电最低保障收购年利用小时数，即在此利用小时数 内的电量，国家会优先保障收购；超过的发电小时数生成的电量，另行处理实际并网运行情况显示：三北光伏基本全额收购，风电受限小幅影响。表2：风电最低保障收购小时数与2019年实际比较,资料来源：发改委、能源局、经济研究所整理,IV 类资源区,按照“最低收购保障发电小时数”，再 做保守测算ROE及资本金IRR,光伏：存量项目ROE平均可提升1倍，资本金IRR平均可提升 3-5倍,光伏测算1：按照最低保障小时数政策确定合理补贴，可提高3-5倍资本金IRR,16年光伏电站参数：50MW容量、2016年当地火电标杆、2016年当地光伏标杆、9元/w系统成本、自有资金比例20%调整参数：最低保障收购小时数、实际发电小时数结论：补贴若及时发放，光伏资本金IRR直接拔高3-5倍空间，“最低保障收购发电小时数”对光伏补贴拖欠解决几乎 无影响！,光伏：存量项目ROE平均可提升1倍，资本金IRR平均可提升 3-5倍,17.98%,6.85%,5%,10%,15%,0%第1年 第2年 第3年 第4年 第5年 第6年 第7年 第8年 第9年 第10年第11年第12年第13年第14年第15年第16年第17年第18年第19年第20年资料来源：经济研究所测算,光伏测算2：按照最低保障小时数政策确定合理补贴，可提高3-5倍资本金IRR光伏16年电站参数：类新疆地区、50MW容量、火电0.22元/度、光伏标杆0.92元/度、9元/w系统成本、自有资金比 例20%调整参数：最低保障收购小时数1500h、实际发电小时数1496h结论：补贴若及时发放， 类新疆存量光伏ROE直接拔高109%，“最低保障收购发电小时数”对光伏补贴拖欠解决几乎无影响！图1：按照最低保障收购小时数确定合理补贴，类新疆地区ROE情况对比（单位：%） 补贴拖欠时资本金ROE（%）补贴完全不拖欠资本金ROE（%） 根据“保障收购发电小时数”调整补贴拖欠金额后资本金ROE（%）25%21.32%20%14.31%,光伏：存量项目ROE平均可提升1倍，资本金IRR平均可提升 3-5倍,10.28%,7.07%,11.26%,13.05%,6%,8%,10%,12%,14%,4%2%0%第1年 第2年 第3年 第4年 第5年 第6年 第7年 第8年 第9年 第10年 第11年 第12年 第13年 第14年 第15年 第16年 第17年 第18年 第19年 第20年资料来源：经济研究所测算,光伏测算2：按照最低保障小时数政策确定合理补贴,类地区可提高1倍ROE水平光伏16年电站参数： 类青海（海西）、50MW容量、火电0.26元/度、光伏标杆0.78元/度、9元/w系统成本、自有资金 比例20%调整参数：最低保障收购小时数1500h、实际发电小时数1460h结论：补贴若及时发放， 类青海（海西）存量光伏ROE直接拔高近1倍，“最低保障收购发电小时数”对光伏补贴拖欠解决几乎无影响！图2：引入“发电小时数”调节补贴发放，类青海（海西）ROE情况对比（单位：%） 补贴拖欠时资本金ROE（%）补贴完全不拖欠资本金ROE（%）,根据“保障收购发电小时数”调整补贴拖欠金额后资本金ROE（%）,资料来源：经济研究所测算,光伏：存量项目ROE平均可提升1倍，资本金IRR平均可提升 3-5倍,光伏测算3：按照最低保障小时数政策确定合理补贴,类可提高近1倍ROE水平,10.28%,7.07%,10.91%,13.00%,4%2%0%,6%,8%,12%10%,14%,光伏16年电站参数： 类青海（除去海西）、50MW容量、火电0.26元/度、光伏标杆0.78元/度、9元/w系统成本、 自有资金比例20%调整参数：最低保障收购小时数1450h、实际发电小时数1460h结论：补贴若及时发放， 类青海（除去海西）存量光伏ROE直接拔高近1倍，“最低保障收购发电小时数”对光伏补贴拖欠解决几乎无影响！图3：引入“发电小时数”调节补贴发放，类青海（除去海西）ROE情况对比（单位：%） 补贴拖欠时资本金ROE（%）,补贴完全不拖欠资本金ROE（%）,根据“保障收购发电小时数”调整补贴拖欠金额后资本金ROE（%）,风电：存量项目ROE平均可提升近1倍，资本金IRR平均可提升 60%-200%,风电测算1：按照最低保障小时数政策确定合理补贴，可提高60%-200%资本金IRR,17年风电电站参数：50MW容量、当地火电标杆电价、当地风电标杆电价、8元/w系统成本、自有资金比例20%调整参数：最低保障收购小时数、实际发电小时数结论：相比光伏，风电中超出“最低保障发电小时数”资源区较多，若补贴若及时发放，风电资本金IRR仍可直接拔高60%-2倍空间,风电：存量项目ROE平均可提升近1倍，资本金IRR平均可提升 60%-200%,风电测算2：按照最低保障小时数政策确定合理补贴，类地区可提高1倍ROE风电16年电站参数：类蒙西地区、50MW容量、火电0.29元/度、风电标杆0.48元/度、8元/w系统成本、自有资金比 例20%调整参数：最低保障收购小时数2000h、实际发电小时数2300h结论：考虑最低保障收购小时数，若调整后的补贴按时发放，类蒙西存量风电ROE直接拔高119%！图4：按照最低保障小时数政策确定合理补贴，类蒙西地区ROE情况对比（单位：%）,13.63%,5.85%,13.31%,8.13%,12.19%,18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%,第1年 第2年 第3年 第4年 第5年 第6年 第7年 第8年 第9年 第10年第11年第12年第13年第14年第15年第16年第17年第18年第19年第20年资料来源：经济研究所测算,补贴拖欠时资本金ROE（%）补贴完全不拖欠资本金ROE（%）,根据“保障收购发电小时数”调整补贴拖欠金额后资本金ROE（%）,风电：存量项目ROE平均可提升近1倍，资本金IRR平均可提升 60%-200%,18.37%,6.67%,14.08%,8.75%,12.30%,5%,10%,15%,0%第1年 第2年 第3年 第4年 第5年 第6年 第7年 第8年 第9年 第10年 第11年 第12年 第13年 第14年 第15年 第16年 第17年 第18年 第19年 第20年资料来源：经济研究所测算,风电测算3：按照最低保障小时数政策确定合理补贴，类地区可提高1倍ROE风电16年电站参数：类蒙东地区、50MW容量、火电0.26元/度、风电标杆0.54元/度、8元/w系统成本、自有资金比 例20%调整参数：最低保障收购小时数1800h、实际发电小时数2305h结论：考虑最低保障收购小时数，若调整后的补贴按时发放，类蒙东存量风电ROE直接拔高近1倍！图5：按照最低保障小时数政策确定合理补贴，类蒙东地区ROE情况对比（单位：%） 补贴拖欠时资本金ROE（%）补贴完全不拖欠资本金ROE（%） 根据“保障收购发电小时数”调整补贴拖欠金额后资本金ROE（%）25%20%,资料来源：经济研究所测算,风电：存量项目ROE平均可提升近1倍，资本金IRR平均可提升 60%-2倍,风电测算4：按照最低保障小时数政策确定合理补贴， 类地区可提高1倍ROE,9.98%,6.82%,10.58%,12.61%,14%12%10%8%6%4%2%0%,风电16年电站参数：类宁夏地区、50MW容量、火电0.25元/度、风电标杆0.56元/度、8元/w系统成本、自有资金比 例20%调整参数：最低保障收购小时数1800h、实际发电小时数1811h结论：考虑最低保障收购小时数，若调整后的补贴按时发放， 类宁夏存量风电ROE直接拔高近1倍！图6：按照最低保障小时数政策确定合理补贴，类宁夏地区ROE情况对比（单位：%） 补贴拖欠时资本金ROE（%）,补贴完全不拖欠资本金ROE（%）根据“保障收购发电小时数”调整补贴拖欠金额后资本金ROE（%）,风电：存量项目ROE平均可提升近1倍，资本金IRR平均可提升 60%-2倍,风电测算5：按照最低保障小时数政策确定合理补贴， 类地区可提高1倍ROE风电16年电站参数：类辽宁地区、50MW容量、火电0.35元/度、风电标杆0.60元/度、8元/w系统成本、自有资金比 例20%调整参数：最低保障收购小时数1850h、实际发电小时数2300h结论：考虑最低保障收购小时数，若调整后的补贴按时发放， 类辽宁存量风电ROE直接拔高近1倍！图6：按照最低保障小时数政策确定合理补贴，IV类辽宁地区ROE情况对比（单位：%）,6.62%,14.66%,15.59%22.35%,13.34%,5%,15%10%,20%,25%,30%,35%,0%第1年 第2年 第3年 第4年 第5年 第6年 第7年 第8年 第9年 第10年第11年第12年第13年第14年第15年第16年第17年第18年第19年第20年资料来源：经济研究所测算,补贴拖欠时资本金ROE（%）,补贴完全不拖欠资本金ROE（%）,根据“保障收购发电小时数”调整补贴拖欠金额后资本金ROE（%）,投资建议：继续果断把握新能源运营 环节的根本反转机遇,投资建议及风险提示,投资建议：果断把握新能源运营环节的根本反转机遇长期补贴拖欠是新能源运营商现金流质量差、财务费用高企的主要原因，并构成了运营商板块长期的估值陷阱，行业再融 资能力受到极大损害，影响企业后续的资本开支。若国家及时出台应对措施解决补贴拖欠问题，并将发放机制固化延续， 行业现金流与估值的负反馈链条将两极反转：运营商ROE将显著改善，估值进一步提升，再融资能力也得到释放，从而加 速资本开支扩表，对全行业新增装机需求形成积极带动。重点关注：太阳能、林洋能源、金风科技、明阳智能、天顺风能、天能重工、阳光电源、通威股份。风险提示政策出台不达预期；,THANKS,