房地产系列报告二：三四线的韧性.pdf

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 行业 研 究 行业投资策略报告 证券研究报告 industryId 房地产 investSuggestion 推荐 ( investSuggestionChange 维持 ） 重点公司 重点公司 2020E 2021E 评级 金科股份 1.32 1.58 买入 中南建设 1.87 2.41 审慎增持 金地集团 2.45 2.87 买入 万科A 3.80 4.31 买入 保利地产 2.68 3.13 买入 世联行 0.05 0.07 买入 招商积余 0.58 0.76 审慎增持 南都物业 1.08 1.34 审慎增持 relatedReport 相关报告 三四线的韧性系列报告一2020-05-29 emailAuthor 分析师： 阎常铭 yanchangmingxyzq S0190514110001 郭毅 guoyiyjsxyzq S0190518010003 徐鸥鹭 xuouluxyzq S0190519080008 assAuthor 靳璐瑜 jinluyuxyzq S0190520080003 投资要点 summary 今年4月以来，三四线韧性仍然超预期，微观数据持续验证。从全国、省份、城市三个层面数据来看，三四线韧性持续超预期。 1，从全国层面来看，三四线韧性仍然较强。5 月以来，除东北外各区域均同比正增长，4 月受疫情影响，但依然较为坚挺。具体来看，7 月东部商品房销售面积同比16%、中部7%、西部5%，东北小幅下降2%。6月东部7%、中部-6%、西部5%、东北-4%。5月东部14%、中部5%、西部13%、东北-16%。除东北外，其他区域销售均较好。中部6月稍弱，主要因湖北受疫情影响比较严重，恢复速度较慢，剔除湖北后，中部7月同比8%，6月同比5%，5月同比11%。4-7月累计来看，东部9%、西部6%、中部0%、东北-8%，中部剔除湖北后为7%。5月以来除东北外，各区域销售均较好。（注：为商品房销售面积同比数据） 2，从省份层面来看，4 月以来，多数三四线省份销售保持较高增速。长三角主要省份浙江、江苏、安徽4月以来表现均较好。浙江4-7月单月同比增速分别为1%、19%、23%、34%，江苏分别为2%、11%、22%、16%，安徽分别为10%、8%、6%、11%。4-7月累计增速，浙江19%、江苏14%、安徽8%。中西部主要省份4月以来销售表现也较好，四川4-7月单月销售增速分别为1%、14%、4%、11%，云南分别为-3%、16%、5%、14%，贵州分别为 10%、5%、2%、12%，甘肃分别为 29%、45%、20%、22%，陕西分别为 0%、-14%、17%、8%，河南分别为13%、10%、1%、4%等等。4-7月累计同比增速西藏267%、宁夏37%、甘肃28%、江西12%、云南8%、四川7%、贵州7%、河南6%、陕西3%。（注：为商品住宅销售面积同比数据） 3，从城市层面来看，4 月以来，不仅长三角普遍较好，中西部大多数城市也表现较好。长三角来看，浙江、江苏、安徽三四线均较好。浙江省9个三四线城市，除舟山外，4-6月份均同比正增长。江苏省可得数据的4个三四线城市，4月以来均保持较高增速。安徽统计的12个三四线城市，4月以来，7个城市实现正增长。中西部来看，四川、云南统计的 11个城市中，7 个城市 4 月以来累计销售面积同比正增长。其他省份三四线城市，河南、广西、陕西、贵州、甘肃也表现较好。（注：全省数据减去省会作为三四线城市，采用商品房销售面积同比数据） 从全国、省份、城市数据来看，三四线韧性持续超预期。我们认为，三四线居民杠杆很可能是核心原因。今年以来反复强调，三四线基本面很可能持续超预期， 详细请见三四线的韧性系列报告一。 投资建议： 看好三四线预期差，看好布局三四线相关标的，持续推荐金科股份、中南建设、金地集团、万科A、保利地产、世联行、招商积余、南都物业等。同时认为地产产业链相关标的也将受益。 风险提示：大幅度收紧消费贷、按揭等居民杠杆。 title 三四线的韧性系列报告二 createTime1 2020年 09月 08日 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 行业投资策略报告 目 录 引言 . - 3 - 第一部分：三四线韧性持续超预期 . - 4 - 1、全国层面 . - 4 - 2、省份层面 . - 4 - 3、城市层面 . - 5 - 第二部分：三四线居民加杠杆很可能是核心原因. - 7 - 图表 1、东、中、西部基本面较好（商品房销售面积同比） . - 4 - 图表 2、4-7月各区域销售同比（商品房销售面积同比） . - 4 - 图表 3、各月省份销售情况（商品住宅销售面积同比增速） . - 5 - 图表 4、4-7月三四线省份商品住宅销售面积同比增速 . - 5 - 图表 5、浙江、江苏长三角三四线全面较好 . - 6 - 图表 6、安徽三四线基本面整体较好 . - 6 - 图表 7、4月以来月中西部三四线省份销售同比. - 7 - 图表 8、四川、云南三四线城销售情况 . - 7 - 图表 9、三四线新增居民贷款同比快速增长 . - 8 - 图表 10、销售较好的省份居民贷款增速也较高（4-7月同比数据） . - 8 - oYmVoRnOvMoRbRaO8OtRnNnPqQeRrRuNeRpPyQ9PqRnNuOsQsMuOmNyR请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 3 - 行业投资策略报告 报告正文 引言 今年 4 月以来，三四线韧性仍然超预期，微观数据持续验证。从全国、省份、城市三个层面数据来看，三四线韧性持续超预期。 1，从全国层面来看，三四线韧性仍然较强。5月以来，除东北外各区域均同比正增长，4月受疫情影响，但依然较为坚挺。具体来看，7月东部商品房销售面积同比 16%、中部 7%、西部 5%，东北小幅下降 2%。6 月东部 7%、中部-6%、西部5%、东北-4%。5 月东部 14%、中部 5%、西部 13%、东北-16%。除东北外，其他区域销售均较好。中部 6 月稍弱，主要因湖北受疫情影响比较严重，恢复速度较慢，剔除湖北后，中部7月同比 8%，6月同比5%，5月同比 11%。4-7月累计来看，东部 9%、西部 6%、中部 0%、东北-8%，中部剔除湖北后为 7%。5 月以来除东北外，各区域销售均较好。（注：为商品房销售面积同比数据） 2，从省份层面来看，4月以来，多数三四线省份销售保持较高增速。长三角主要省份浙江、江苏、安徽 4月以来表现均较好。浙江 4-7月单月同比增速分别为1%、19%、23%、34%，江苏分别为 2%、11%、22%、16%，安徽分别为 10%、8%、6%、11%。4-7月累计增速，浙江19%、江苏14%、安徽8%。中西部主要省份 4月以来销售表现也较好，四川4-7月单月销售增速分别为1%、14%、4%、11%，云南分别为-3%、16%、5%、14%，贵州分别为10%、5%、2%、12%，甘肃分别为29%、45%、20%、22%，陕西分别为0%、-14%、17%、8%，河南分别为13%、10%、1%、4%等等。4-7 月累计同比增速西藏 267%、宁夏 37%、甘肃 28%、江西12%、云南 8%、四川 7%、贵州 7%、河南 6%、陕西3%。（注：为商品住宅销售面积同比数据） 3，从城市层面来看，4月以来，不仅长三角普遍较好，中西部大多数城市也表现较好。长三角来看，浙江、江苏、安徽三四线均较好。浙江省 9 个三四线城市，除舟山外，4-6月份均同比正增长。江苏省可得数据的4个三四线城市，4月以来均保持较高增速。安徽统计的12 个三四线城市，4月以来，7个城市实现正增长。中西部来看，四川、云南统计的11个城市中，7个城市4月以来累计销售面积同比正增长。其他省份三四线城市，河南、广西、陕西、贵州、甘肃也表现较好。（注：全省数据减去省会作为三四线城市，采用商品房销售面积同比数据） 从全国、省份、城市数据来看，三四线韧性持续超预期。我们认为，三四线居民杠杆很可能是核心原因。今年以来反复强调，三四线基本面很可能持续超预期， 详细请见三四线的韧性系列报告一。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 4 - 行业投资策略报告 第一部分：三四线韧性持续超预期 今年 4 月以来，三四线韧性仍然超预期，微观数据持续验证。从全国、省份、城市三个层面数据来看，三四线韧性持续超预期。 1、全国层面 全国层面来看，三四线韧性仍然较强。5月以来，除东北外各区域均同比正增长，4月受疫情影响，但依然较为坚挺。 具体来看，7 月东部商品房销售面积同比 16%、中部 7%、西部 5%，东北小幅下降2%。6月东部7%、中部-6%、西部5%、东北-4%。5月东部 14%、中部 5%、西部13%、东北-16%。除东北外，其他区域销售均较好。中部6月稍弱，主要因湖北受疫情影响比较严重，恢复速度较慢，剔除湖北后，中部 7月同比 8%，6月同比5%，5月同比 11%。 4-7月累计来看，东部 9%、西部 6%、中部 0%、东北-8%，中部剔除湖北后为7%。5月以来除东北外，各区域销售均较好。（注：为商品房销售面积同比数据） 图表 1、东、中、西部基本面较好（商品房销售面积同比） 图表 2、4-7月各区域销售同比（商品房销售面积同比） 数据来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理 注：中部剔除湖北后，4-7月 增速分别为6%、11%、5%、8% 数据来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理 注：中部剔除湖北后，为同比7%。 2、省份层面 从省份层面来看，4月以来，多数三四线省份销售保持较高增速。 长三角主要省份浙江、江苏、安徽 4 月以来表现均较好。浙江 4-7 月单月同比增速分别为1%、19%、23%、34%，江苏分别为2%、11%、22%、16%，安徽分别为10%、8%、6%、11%。4-7月累计增速，浙江 19%、江苏 14%、安徽 8%。 中西部主要省份 4月以来销售表现也较好，四川 4-7月单月销售增速分别为1%、请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 5 - 行业投资策略报告 14%、4%、11%，云南分别为-3%、16%、5%、14%，贵州分别为10%、5%、2%、12%，西藏分别为136%、175%、478%、461%，宁夏分别为42%、47%、69%、1%，甘肃分别为 29%、45%、20%、22%，陕西分别为 0%、-14%、17%、8%，河南分别为 13%、10%、1%、4%，江西分别为 2%、16%、15%、13%等等。4-7月累计同比增速西藏 267%、宁夏 37%、甘肃 28%、江西 12%、云南 8%、四川7%、贵州 7%、河南 6%、陕西3%。 图表 3、各月省份销售情况（商品住宅销售面积同比增速） 数据来源：wind、兴业证券经济与金融研究院整理 图表 4、4-7月三四线省份商品住宅销售面积同比增速 数据来源：wind、兴业证券经济与金融研究院整理 3、城市层面 城市层面来看，大多数三四线城市表现较好。不仅长三角城市表现较好，中西部多数城市也表现较好。 长三角城市来看，浙江省9个三四线城市（除杭州、宁波外均算为三四线城市），除舟山外，4-6月份销售面积均实现正增长，金华42%、台州 39%、丽水12%。6月除舟山和温州外均保持增长，其中 6 月金华商品房销售面积同比 73%、丽水61%、衢州23%、湖州21%、绍兴 18%。 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 6 - 行业投资策略报告 江苏省可得数据的 4 个三四线城市，均保持较高增速。4 月以来，盐城 57%，镇江26%，泰州 24%，南通3%。6月盐城同比 33%、镇江25%、南通14%。7月镇江 18%、南通 7%。（ 注：为商品房销售面积同比增速，4 月以来，盐城和泰州为4-6月，镇江和南通为4-7月） 安徽大多数三四线保持同比增长。在我们统计的 12 个三四线城市，4 月以来，7个城市实现正增长，马鞍山58%、滁州33%、蚌埠21%。（ 其中马鞍山为4-7月同比，其余 4-6月同比）。安徽 6月单月 7个城市正增长，其中铜陵 64%、淮北 50%、马鞍山37%、蚌埠 33%、六安23%等等。虽然芜湖、宣城、亳州、池州等基本面稍差，但安徽三四线整体仍然超预期，二季度同比增长 3%，6 月小幅下降 3%。（注：除合肥外，均计入三四线城市） 图表 5、浙江、江苏长三角三四线全面较好 数据来源：wind、兴业证券经济与金融研究院整理 图表 6、安徽三四线基本面整体较好 数据来源：wind、兴业证券经济与金融研究院整理 浙江省 江苏省 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 7 - 行业投资策略报告 中西部城市中，四川、云南统计的11个城市中，7个城市 4月以来累计销售面积同比正增长，其中西双版纳 40%、临沧 34%、泸州26%、德阳25%、曲靖24%。其他省份三四线城市，河南 6月同比 4%、广西 6月 3%、陕西 7月 10%、贵州7月3%、甘肃7月60%。（注：全省数据减去省会作为三四线城市，采用商品房销售面积同比数据） 图表 7、4月以来月中西部三四线省份销售同比 图表 8、四川、云南三四线城销售情况 数据来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理 注：河南、广西为4-6月同比，陕西、贵州为 4-7月。 全省减去省会作为三四线。 数据来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理 注：泸州为5-7月，遂宁为6-7月 第二部分：三四线居民加杠杆很可能是核心原因 三四线韧性持续超预期，三四线居民加杠杆可能是核心原因。银行三四线放杠杆，三四线居民加杠杆！今年以来反复强调，三四线基本面很可能持续超预期，持续验证，详细请见三四线的韧性系列报告一。 整体杠杆向居民端倾斜。7 月新增居民贷款同比增长 48.2%，占当月新增贷款的76.3%，6月居民贷款同比增长28.9%，占当月新增贷款的54.2%。4-7月份，新增居民贷款同比增长26%，占新增贷款比重为52%。 居民杠杆向三四线倾斜。今年 4-7 月，新增居民贷款同比增长 26%，居民中长期贷款同比增长 18%。而核心城市加杠杆能力受抑制，上海新增居民贷款同比下降20%，北京同比下降33%，深圳、杭州等城市虽然住户贷款增速较高，但是居民中长期贷款增速仍低于全国平均水平，分别为12%和13%。而三四线省份杠杆大幅提升，4-7月西藏64%、内蒙古53%、陕西52%、河北51%、山东43%、广西34%、四川30%、山西28%、安徽23%。7月河北104%、内蒙古98%、山东74%、西藏57%、陕西57%、广西51%、山西47%、青海27%、四川26%。 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 8 - 行业投资策略报告 图表 9、三四线新增居民贷款同比快速增长 数据来源：wind、兴业证券经济与金融研究院整理 图表 10、销售较好的省份居民贷款增速也较高（4-7月同比数据） 数据来源：wind、兴业证券经济与金融研究院整理 投资建议：看好三四线预期差，看好布局三四线相关标的，持续推荐金科股份、中南建设、金地集团、万科 A、保利地产、世联行、招商积余、南都物业等。同时认为地产产业链相关标的也将受益。 风险提示：大幅度收紧消费贷、按揭等居民杠杆。 横轴：商品住宅销售面积同比增速 纵轴：新增居民贷款同比增速 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 9 - 行业投资策略报告 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 投资评级说明 投资建议的评级标准 类别 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅。其中：A股市场以上证综指或深圳成指为基准，香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15% 审慎增持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%15%之间 中性 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%5%之间 减持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5% 无评级 由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级 行业评级 推荐 相对表现优于同期相关证券市场代表性指数 中性 相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平 回避 相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数 信息披露 本公司在知晓的范围内履行信息披露义务。客户可登录xyzq内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况。 使用本研究报告的风险提示及法律声明 兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告仅供兴业证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据；在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告；本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证，任何所预示的回报会得以实现。分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报。 本公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送、发布、可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区、国家或其他管辖区域的公民或居民，包括但不限于美国及美国公民（1934年美国证券交易所第15a-6条例定义为本主要美国机构投资者除外）。 本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载，本公司不承担任何转载责任。 特别声明 在法律许可的情况下，兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。 兴业证券研究 上 海 北 京 深 圳 地址：上海浦东新区长柳路36号兴业证券大厦15层 邮编：200135 邮箱：researchxyzq 地址：北京西城区锦什坊街35号北楼601-605 邮编：100033 邮箱：researchxyzq 地址：深圳市福田区皇岗路5001号深业上城T2座52楼 邮编：518035 邮箱：researchxyzq