国防军工行业深度：大国崛起，供需共振--迎接军工投资黄金时代.pdf

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报 告 | 行业深度 2020 年 09 月 07 日 国防军工 大国崛起 ，供需 共 振 迎接 军工 投资黄金 时代 大国博弈主战场，大国崛起重要保障 。 中美贸易 战 后期的科技股行情，可以概括为 “ 大国崛起行情 ” ，即 表现为中国 在过去较落后的科技产业上 追赶美国 。 国防军工 对于 大国崛起 的 意义在于： 1） 国家安全层面： 世界百年未有之大变局加速演进， 国防军 工是 “大国掰手腕”的 重要利器 。 2）国家经济层面： 发展 军工可以牵引千万亿的民用产业 ，如大飞机、航空发动机 、卫星互联网、碳纤维 、高温合金 、红外、全电推船舶等 。 3）国家科技层面： 军工技术是很多先进技术的源泉，发展军工 可以 提高国家科技创新能力，军转民更是军工技术与 人才 红利释放的重要途径。 供需共振，迎接 军工大时代。 需求端： 1）国防军工行业长期发展逻辑： 一个大体量的经济体需要强大的国防力量与之匹配，这也带动了军工产业长足发展，反映到投资上美国军工股在美苏争霸后期 40 年年化收益率位居前 4 位。自 习总书记上任到 2050 年 目标 建设世界一流军队的 40 年间，我国军工将迎来跨越式发展阶段。对标美军，我国军费投入、装备数量质量、军工企业规模等都有很大成长空间。 2） 国防军工行业中期发展逻辑： 我 国 “十三五” 之前是武器装备能力建设期，重点解决装备有无的问题，目前国防政策 已 由过去的“强军目标稳步推进”转变为“备战能力建设”，预计 “十四五” 武器装备 进入 放量建设期 ，军工企业由“稳健增长”向“高速增长”迈进。 供给端： 近年来已经上市了一大批盈利能力优秀的军工上市公司，如军工电子、新材料领域的 紫光国微 、 光威复材 等， 不同类型的投资者都可以在军工行业中找到 匹配的 公司。 国防军工企业三大成长主线： 1）内需军工， 下游军方订单拉动产业链需求， 结 合“未来作战装备”与“消耗性装备” 选赛道。 重点方向是，导弹（ 预计 未来 5 年 CAGR 达到 30%多）、无人装备（ 深刻改变战场模式，重点是无人机、 水下无人装备 ） 、航空发动机（军机放量建设与实战化训练强度加大带来的消耗量增加） 、航空装备 （ “十四五” 军 机放量增长）、军工电子（强 方向，叠加国产化率与信息化率提升等成长逻辑） 。 2）海外军贸，扩大军品客户群体，全球动荡局势背景下的受益主线。 军贸赛道 是一条改变传统军品研制、销售、利润等商业模式的高成长发展路径， 市场空间大、利润 率 高、研制周期 更 短， 重点 赛道包括导弹 （宏大爆破） 和无人机 （航天彩虹） 。 3）军民融合，扩大军品应用领域， 既享受军品需求增长，又享受 如大飞机、航空发动机等战略新兴产业 带来的巨大成长空间 。 重点赛道包括， 大飞机： 国产 C919大飞机临近批产，抢占万亿市场迫在眉睫； 商用航空发动机： CJ-1000A 尚未研制定型，国产化刻不容缓； 新材料： 高温合金和碳纤维； 卫星互联网： 抢占空天轨道 资源 战略高地； 全电推 船舶： 舰船动力系统发展 新 趋势； 红外： 军民用渗透率都会大幅提升 。 投资建议 ： 1） 导弹产业链 ： 选择拥有核心资质的总装厂商，以及导弹芯片厂商，拥有行业成长、国产化率提升、信息化率提升等三大 成长 逻辑。 关注： 宏大爆破 、 振华科技 、紫光国微 、 亚光科技 、天箭科技 、高德红外 、菲利华 。 2） 航空发动机产业链： 航发动力 、 应流股份 、钢研高纳 、上海集优 。 3） 无人装备：航天彩虹 、中国海防。 4）新材料：中航高科 、中简科技、光威复材 、中飞股份 。 风险提示： 军贸订单存在不确定性； 国防军工 产品技术突破不是一蹴而就的，最终业绩的兑现时间或不及市场预期。 增持 （ 维持 ） 行业 走势 作者 分析师 余平 执业证书编号： S0680520010003 邮箱： yupinggszq 相关研究 1、国防军工：无人装备：未来作战装备首选，无人装备大有可为 2020-09-02 2、国防军工：这一轮军工大行情背后的产业逻辑是什么？ 2020-07-12 3、国防军工：导弹：增长快、消耗大、确定性高的军工装备 2020-06-22 -32%-16%0%16%32%48%2019-09 2020-01 2020-05 2020-09国防军工 沪深 3002020 年 09 月 07 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 重点标的 股票 股票 投资 EPS （元） P E 代码 名称 评级 2019A 2020E 2021E 2022E 2019A 2020E 2021E 2022E 000733 振华科技 买入 0.58 1.09 1.76 2.30 74.09 39.42 24.41 18.68 002683 宏大爆破 买入 0.43 0.64 0.97 1.39 122.86 82.55 54.46 38.01 603308 应流股份 买入 0.27 0.41 0.61 0.83 102.30 67.37 45.28 33.28 600893 航发动力 - 0.48 0.56 0.67 0.80 45.27 76.04 63.99 53.49 002049 紫光国微 - 0.67 1.34 1.87 2.49 76.03 92.86 66.66 50.04 002389 航天彩虹 买入 0.25 0.42 0.64 0.87 90.48 53.84 35.34 26.00 600764 中国海防 买入 0.91 1.08 1.24 - 48.60 40.95 35.67 - 300123 亚光科技 买入 0.28 0.34 0.60 0.89 68.79 56.65 32.10 21.64 600760 中航沈飞 买入 0.63 0.96 1.14 1.37 90.89 59.65 50.23 41.80 300777 中简科技 - 0.34 0.52 0.80 1.16 90.42 91.40 59.23 40.94 600862 中航高科 - 0.40 0.33 0.44 0.60 27.83 74.78 55.13 40.94 300699 光威复材 - 1.01 1.25 1.59 1.99 45.20 63.00 49.66 39.65 300034 钢研高纳 - 0.33 0.40 0.50 0.61 48.13 61.85 49.41 40.02 300489 中飞股份 买入 -1.23 0.76 0.84 - -31.72 51.06 21.16 - 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 （未覆盖标的采用 wind 一致预期数据） 2020 年 09 月 07 日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 1. 国防军工：大国博弈主战场，大国崛起重要保障 . 8 2. 供需双振，拥抱军工大时代 . 10 2.1 需求端：备战能力建设，武器装备需求大幅增长 . 10 2.1.1 国防军工长期发展逻辑：对标美国，我国武器装备发展空间巨大 . 10 2.1.2 国防军工中期发展逻辑：坚持底线思维，全面加强练兵备战 . 13 2.2 供给端：一大批优质的上市公司已经涌现 . 17 2.3 军工企业成长 逻辑：三大成长主线，迎接军工投资黄金时代 . 18 3. 内需军工：结合 “未来作战装备 ”与 “消耗性装备 ”选 赛道 . 20 3.1 导弹：备战能力建设首选，未来 5 年 CAGR 或达 30%多 . 20 3.2 航空发动机：军机放量增长拉动需求，实战化训练强度加大致使消耗增大 . 24 3.3 无人装备：深刻改变战争面貌，未来作战装备首选 . 27 3.4 航空装备： “十四五 ”期间军机放量建设，产业链可以交叉验证 . 32 3.5 军工电子：叠加行业增长、国产替代与信息化率提升三重成长逻辑 . 35 4. 海外军贸：扩大客户群体，全球地缘局势动荡背景下的最受益主线 . 40 4.1 军贸颠覆传统军品商业模式，是大型军工企业的成长基因 . 42 4.2 军贸政策端关注军品出口立项批文，产品端关注导弹和无人机 . 43 5. 军民融合：扩大产品领域，军工企业长足发展的动力源 . 46 5.1 大飞机：国产 C919 大飞机临近批产，抢占万亿市场迫在眉睫 . 46 5.2 商用航空发动机： CJ-1000A 尚未研制定型，国产化刻不容缓 . 48 5.3 新材料：航空发动机与大飞机国产化率先受益的品种 . 50 5.3.1 高温合金：先进航空发动机的基石，决定发动机性能的关键材料 . 50 5.3.2 碳纤维：新飞机型号结构材料首选，应用占比和价值量不断提升 . 51 5.4 卫星互联网：抢占空天轨道资源战略高地 . 54 5.5 全电动力：舰船动力系统发展新趋势 . 56 5.6 红外产业：军民用领域渗透率都在提升 . 59 6. 重点投资个股 . 62 6.1 振华科技：依托 CEC，打造中国军工电子与半导体大本营 . 62 6.2 宏大爆破：天时地利人和，打造军贸赛道第一股 . 63 6.3 紫光国微：特种集成电路受益于下游高景气度发展 . 64 6.4 亚光科技：立足导弹、卫星高景气度赛道的军用芯片龙头 . 65 6.5 航发动力：我国航空发动机制造龙头企业，整机制造处垄断地位 . 66 6.6 应流股份：两机叶片千亿美金赛道，从此有了中国制造 . 67 6.7 航天彩虹：军用无人机优质赛道里画的一道彩虹 . 68 6.8 中航高科：国产航空复材龙头，军民机共振驱动成长 . 69 6.9 中航沈飞：战斗机唯一上市平台，稀缺性显著的军工核心资产 . 70 6.10 中飞股份：红外激光材料供应商，体外半导体材料或存注入预期 . 71 6.11 中国海防： 我国水下攻防体系建设主力军，内生外延发展空间广阔 . 72 6.12 光威复材：布局碳纤维全产业链的龙头企业 . 73 6.13 中简科技：千吨产能释放在即，国产高性能碳纤维专家正待崛起 . 74 6.14 钢研高纳：我国高温合金龙头企业，将充分受益于两机自主可控发展 . 75 6.15 天箭科技：导弹收入占比达到 90%以上，弹性大的导弹产业链公司 . 76 7. 风险提示 . 77 2020 年 09 月 07 日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明 图表目录 图表 1：中美贸易摩擦后期科技股行情主线 大国崛起，表现为大国博弈背景下科技产业的国产化 . 8 图表 2：我国军队建设目标不断提高 . 8 图表 3：国防军工牵引的是千亿万亿的民 用市场 . 9 图表 4：国防军工技术是很多先进技术的源泉 . 9 图表 5： 1983-2019 年 美国标普 500 行业指数年化收益率 . 10 图表 6：中美军费投入对比 . 10 图表 7：中美军费占 GDP 比值对比图 . 10 图表 8：我国新设立的军民融合基金总规模达到 5000 亿元以上 . 11 图表 9：中美海陆空武器装备实力对比（单位：架） . 12 图表 10： 2019 年 全球防务百强榜各国企业数量（单位：家） . 12 图表 11： 2019 年全球防务百强榜各国企业营收占比 . 12 图表 12：美国主要国防军工企业介绍（单位：亿美元） . 13 图表 13：与美国企业对比，中国军工企业盈利与市值规模均有差距 . 13 图表 14：近期我国军事实战化训练频率明显增加，全面练兵备战正当时 . 14 图表 15： 2015 年启动的史上最大一轮军改 . 14 图表 16：我军各大军兵种 发展战略 . 15 图表 17：我国重点武器装备型号已经实现列装 . 15 图表 18： 2010-2017 年中国军费各项目投入情况（亿元） . 16 图表 19：中航沈飞、中直股份、中航飞机营收在 “十三五 ”期 间都有增长（单位：亿元） . 16 图表 20：近年来已经涌现出一大批盈利能力强的军工企业（表中为 ROE 指标） . 17 图表 21：国防军工企业的成长路径 . 18 图表 22：未来作战装备介绍 . 18 图表 23：军贸赛道与国内传统军品赛道的差异 . 19 图表 24： 国防军工领域具 有军民融合式发展的产业方向 . 19 图表 25：信息化战争中精确制导武器的特点 . 20 图表 26：美国历次战争精确制导弹药占比快速提升 . 20 图表 27： 中直股份营收及增速情况 . 21 图表 28： 中航沈飞营收及增速情况 . 21 图表 29：导弹结构简图 . 21 图表 30：导引头分类及其优缺点 . 22 图表 31：天线罩材料适应速度范围 . 22 图表 32： 导弹产业链公司梳理 . 22 图表 33：导弹导引舱简图 . 23 图表 34：中国军用发动机参数及装备军机一 览 . 24 图表 35：中、美、俄战斗机发动机发展对比 . 25 图表 36：中国军用航空发动机发展历程 . 25 图表 37：我国军机发动机发展情况 . 25 图表 38：我国航空发动机产业链 . 25 图表 39：我国航空发动机产业链上市公司一览（亿元） . 26 图表 40：习主席在空军航空大学察看无人机操控教学设施 . 27 图表 41：习主席在空军航空大学察看无人机操控教学设施 . 27 图表 42：无人装备在现代战争中多次出色完成任务 . 27 图表 43：无人装备具备诸多优势 . 28 图表 44：无人作战系统发展路线图 . 28 图表 45： 2017 美国国防部无人系统支出预算（百万美金） . 29 2020 年 09 月 07 日 P.5 请仔细阅读本报告末页声明 图表 46：新中国成立 70 周年阅兵式上展示的军用无人装备系列 . 29 图表 47：近年来在战场上无人机被击落或损毁的报道不断 . 30 图表 48：无人机在测绘方面的应用 . 30 图表 49：水下潜航器在进行海底测绘 . 30 图表 50：公司彩虹系列无人机主要型号介绍 . 31 图表 51： 航空装备发展方向 . 32 图表 52： 中美战机数量对比（单位：架） . 32 图表 53：爱乐达、中简科技、中航复材营收保持同步增长（单位：亿元） . 33 图表 54： 2015-2019 年中航复材关联交易金额（百万元） .