回顾洋河过去的辉煌与当下的奋进.pdf

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明                                                                             证券研究报告  1 Table_Summary 报告摘要 ：   何以铸就洋河过去的辉煌？  洋 河立足的根基在于产品，洋河 发展 的原动力是强大的学习能力， 洋河发展的催化剂 是公司体制的灵活性。这些特质是我们坚定看好洋河能够走出当下低谷的 根本 原因。   从三个角度回顾洋河 的辉煌历程  从品牌 角度： 作为老名酒的洋河大曲未能撑起洋河新世纪的发展，公司旋即推出“蓝色经典”系列，跳出香型之辨首创绵柔，在产品发展迭代的过程中，洋河注重内部产品结构的构建，注重 产品的 文化内涵，内部产品不断裂变发展至今 ，品牌价值业内第三。  从渠道角度： 公司 过去 用 “ 1+1”厂商共建模式把握渠道主动权，在不同时期准确把握主要矛盾 ，早年“盘中盘”与“ 4x3”积极把握终端，随后发力团购，再转为深度分销。  从体制角度： 公司两次改制释放体制活力， 通过 员工与经销商持股深度绑定各方利益。   从四个角看洋河当下的奋进  从 行业赛道 的角度： 不同于早年昙花一现，当下次高端再次兴起后，价格带扩容具备确定性， 洋河作为 次高端白 酒的代表性企业， 通过打造次高端大单品 坐 享发展红利。  从产品角度： 洋河适时推出梦之蓝 M6+，实现了 ： 1）率先布局 600 元价格带； 2）延续“蓝色经典”系列产品的生命周期； 3）打通未来高端化的发展道路。  从渠道角度： 公司重视经销商的能动性，从原先厂家直控全部终端的深度分销模式，转变为“一商为主，多商为辅”的新渠道模式 ，构建新型厂商关系 。  从人事和体制角度： 老将刘化霜 回归 ， 刘总利用自身丰富的一线经验主导公司转型；公司回购股份拟用于 新股权激励 ，充分激励现任管理层及骨干人员 有 利于尽快走出调整 。   估值解析  通过复盘对比洋河的估值变化，我们发现 洋河的估值核心在于其成长性，未来洋河转型完成走出低谷，在 公司 成长性与 业绩 确定性的加持下，洋河将 有望 迎来估值修复。   投资建议  预计 20-22 年公司实现营业收入 237.3/268.8/299 亿元，同比 +2.6%/13.3%/11.2%；预计20-22 年公司归属母公司净利润为 77.8/90.2/102.5 亿元，同比 +5.4%/15.9%/13.7%，对应EPS 为 5.16/5.98/6.80 元，对应 PE 为 27/23/20 倍。公司估值水平低于白酒板块 2020 年44 倍 PE（ wind 一致预期，算数平均法），考虑到公司主动清理渠道库存初见成效，中长期成长性仍然乐观，维持“推荐”评级。   风险提示  行业 动销恢复不及预期、 公司 改革进度及效果不及预期、 食品安全风险等。  Table_Profit 盈 利预测与财务指标  项目 /年度  2019 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元）  23,126  23,728  26,884  29,895  增长率（ %）  -4.3% 2.6% 13.3% 11.2% 归属母公司股东净利润（百万元）  7,383  7,779  9,016  10,247  增长率（ %）  -9.0% 5.4% 15.9% 13.7% 每股收益（元）  4.90  5.16  5.98  6.80  PE（现价）  27.9  26.5  22.8  20.1  PB 5.6 4.6 4.2 3.8 资料来源： 公司公告、民生证券研究院  Table_Invest 推  荐  维持评级  当前价格 ：  136.65 元  Table_MarketInfo 交易数据  2020-9-14 近 12 个月最高 /最低（元）  148.06/79.96 总股本（百万股）  1506.99 流通股本（百万股）  1248.94 流通股比例 （ %）  83% 总市值（亿元）  2059.3 流通市值（亿元 ) 1706.68 Table_QuotePic 该股与沪深 300 走势比较  资料来源： Wind，民生证券研究院  Table_Author 分析师：于杰  执业证号：  S0100519010004 电话：  010-85127513 邮箱：  yujiemszq  Table_docReport 相关研究  1. 洋河股份（ 002304） 2020 年 半年 报点评 ： 调整已近尾声，看好下半年迎来拐点  2. 洋河股份（ 002304） 2019 年报及2020 年一季报点评 ： 主动去库存动作接近尾声，疫情后有望迎来复苏  3. 洋河股份（ 002304） 2019 年业绩快报点评：主动去渠道库存见成效，长期成长性仍然乐观  -22%-2%18%38%58%19/9 19/12 20/3 20/6洋河股份  沪深 300 Table_Title 洋河股份 (002304)   公司研究 /深度报告   回顾 洋河 过去 的辉煌 与 当下的 奋进  深度 研究报告 /食品饮料 行业            2020 年 09 月 15 日  本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明                                                                             证券研究报告  2 Table_Page 洋河股份（ 002304）  目录  一、洋河曾经的辉煌：好酒好渠道，美名天下 知  . 3 （一）从品牌及产品角度看洋河的辉煌历程  . 3 （二）从渠道及营销角度看洋河的辉煌历程  . 6 （三）从公司治理结构角度看洋河的辉煌历程  . 11 二、洋河当下的奋进：站稳次高端风口，重视 过去问题  . 13 （一）次高端风口正盛，未来大有作为  .13 （二）梦 6+布局下一个十年，双沟锦上添花提振名酒  .15 （三）正视自身问题，壮士断腕谋求转变  .17 （四）老将回归价新激励，有望 推动洋河更上层楼  .19 三、财务分析：洋河速度见证辉煌，估值压制 有望改善  . 20 （一）收入端：“蓝色经典”缔造洋河速度  .20 （二）经营端：经销效率极高，未来仍存看点  .22 （三）估值对比：成长性是 洋河估值核心，静待转型后估值回升  .23 四、盈利预测与估值  . 26 五、风险提示  . 27 插图目录  . 29 表格目录  . 30 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明                                                                             证券研究报告  3 Table_Page 洋河股份（ 002304）  一、洋河曾经的辉煌：好酒好渠道， 美名天下知  洋河立足的根基在于产品， 强大的品牌与独特的酒香风味使得洋河 从 白酒 行业 脱颖而出；洋河发展的 推 动力是强大的学习能力 ， 洋河可以快速 学习 、接受并推广 市场最先进的营销理念和渠道模式 ， 选择 最合适的模式 并 走在正确的方向上； 洋河发展的催化剂是公司体制的灵活性， 灵活的体制帮助公司在发展过程中及时纠错， 给予 员工 适当的 激励，推动 公司向好 发展。  （一 ） 从品牌及产品 角度看洋河 的辉煌历程  1、好山好水酿好酒，好酒美名天下知  洋河酿酒始于 隋唐 而 隆 盛于明清 。 明朝时期，洋河当地的高粱酒被加以改进， 以 大米、糯米 和 高粱为原料，大麦、小麦制曲，辅以当地“美人泉” 之甘甜泉水 ， 清乾隆帝南巡盛赞洋河美酒“酒味香醇，真佳酒也” 。  酒香独特，声名远扬。 不同于以“窖香”为主川派浓香，洋河所属的江淮浓香突出“味”，洋河大曲 的酒体风味 与江浙偏甜的饮食习惯不谋而合， 早年间 洋河大曲声名在外 ， 一瓶难求。  新中国成立 后， 洋河拥抱新机会。 政府拨款整合当地数家私人酿酒作坊， 洋河 前身国 营洋河酒厂 正式成立 ， 公司生产经营活动走上正轨， 期间扩产技改的投入为洋河的长远发展奠定基础。 1972 年以来 洋河大曲蝉联历届江苏名酒评选， 在 1979 年 规模、标准和历史意义均空前的第三届全国评酒会上，洋河 以总分第一 跃居中国八大名酒之列 ， 之后实现“三连冠”，接踵而至的产品荣誉使得 洋河大曲 “ 入口 甜、 落口 绵、 酒性 软、 尾爽 净、 回味 香” 的独特风格 也 从省内 扩展到举 国皆知。  表 1:洋河产品荣誉  时间  产品  产品获得奖项  1910 双沟大曲  南洋劝业会金质奖章，国际名酒第一  1915 洋河大曲  “全国名酒展览会”一等奖  1923 洋河大曲  南洋国际名酒赛会“国际名酒”称号  1955 双沟大曲  全国第一届酿酒工业会议甲等佳酒第一名  1963 双沟大曲  全国第二届评酒会中国优质酒第一名  1979 洋河大曲  全国第三届评酒会“中国名酒”称号， 名列 全国八大名酒  1979 53 度双沟大曲 、 39 度双沟特液  国家优质酒  1984 55 度洋河大曲  全国第四届评酒会“中国名酒”称号，荣获国家质量奖金牌  1984 38 度洋河大曲  全国第四届评酒会国家质量奖银牌  1984 53 度双沟大曲  “中国名酒”称号，全国第四届评酒会金奖  1984 39 度双沟特液  全国第四届评酒会银奖  1989 洋河大曲  全国第五届评酒会“中国名酒” ，实现 三连冠  1989 55 度、 48 度、 38 度洋河大曲  国家质量奖金牌  1989 28 度洋河大曲  国家质量奖银牌  1989 53 度、 46 度双沟大曲、 39 度双沟特液  “国家名酒”称号，金质奖章  1989 33 度双沟特液  国家优质酒称号，获得银质奖章  1990 洋河大曲  轻工部举办的全国浓香型白酒评比中的标杆酒  资料来源：公司公告， 酒说，佳酿网， 民生证券研究院  本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明                                                                             证券研究报告  4 Table_Page 洋河股份（ 002304）  2、 19 世纪 90 年代 -20 世纪 初 期 ： 行业动荡遇冷， 战略失误贻误 发展 先 机  上世纪 90 年代中期后，多因素巨变带动行业发展遇冷。 1） 宏观经济： 1998 年亚 洲金融危机波及国内，白酒消费遇冷； 2） 财政 政策 ： 1994 年起粮食类白酒消费税税率为 25%， 1998年规定白酒广告宣传费不得在税前抵扣 ；  3） 行业政策： 1989 年国家禁止公款购买烟酒， 1996年规定公务宴请不喝白酒， 98 年财政部要求严格控制业务招待费支出， 1999 年规定黄金时间白酒广告不得超过 4 条； 4）食品安全： 1998 年山西朔州假酒案引发消费者对白酒产品品质的担忧； 5）行业渠道： 1988 年后 国家放开价格管制，过去统购统销的国营糖酒公司逐渐淡化， 行业发展模式剧变 。  期间 洋河在品牌及产品战略方面有所疏忽， 根本原因是公司未能从之前统购统销的“卖方市场”思维转变为市场导向的“买方市场”思维。 洋河在战略层面犯了以下几个错误： 1）一段时期内 忽视品牌在公司长期发展中的作用。 彼时 受 行业内“做好县长，开好酒厂”的思想影响， 公司 关注利税收入， 但 没有 充分 认识到维护“老八大名酒”品牌影响力的重要性；2） 价格战略失误 。 在国家放开价格管制后 ，老八大名酒中的茅台和五粮液纷纷涨价，洋河则按兵不动担心涨价影响产品销量， 对长期发展产生影响。 1998 年五粮液售价已 高达 200 余元，而洋河大曲仅售价 20 余元，品牌力高下立判 ； 3）将销量等同于品牌 。 公司为了追求销量 及城乡市场的广泛覆盖 ，过度开发产品线， 从 1996 年的 89 个产品扩张到 2002 年的 364个， 冗杂产品线冲淡了洋河大曲的产品力 ，单品盈利能力也每况愈下。  图 1:1996-2002 年洋河产品品种（单位：个）    图 2:1996-2002 年洋河 单产品 以平均收入 （单位：万元）  资料来源： 洋河白酒市场营销方案，民生证券研究院                   资料来源： 洋河白酒市场营销方案，民生证券研究院  3、 2003 年： 蓝色经典上市，海天梦 助力 公司发展  痛定思痛，首创绵柔。 公司意识到 老产品已错失发展先机 后， 公司高管 亲自带队进行市场调研并组织 新品研发。公司在总结洋河大曲产品特色时敏锐洞察到， 洋河 应 跳出 浓香、酱香和清香白酒的香型之 争 ， 着力 在 “色香味”中的“味” 上 做文章 。 通过对 4325 人次进行口味测试和对 2315 人次进行饮后舒适度试验后 ，公司从技术层面解决了饮后不适的问题，在味觉上打造“绵柔”之感，“蓝色经典”系列产品 于 2003 年 正式推出。  洋河十分注重丰富完善“蓝色经典”系列产品的 产品 内涵。 公司清楚意识到 ， 洋河大曲已无法成为新时代公司发展的抓手， 潜心研发 新产品 ， 搭配 经典广告语“ 世界上最宽广的是0501001502002503003504001996 1997 1998 1999 2000 2001 2002产品品种  0123456781996 1997 1998 1999 2000 2001 2002单产品平均收入  本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明                                                                             证券研究报告  5 Table_Page 洋河股份（ 002304）  海，比海更高远的是天空，比天空更博大的是男人的情怀 ” ， 将白酒从 刻板 宣传历史文化的模式转为宣传产品文化内涵，辅以不同于传统 白酒 红黄颜色的 瓶身 包装， 海之蓝和天之蓝在上市之初 便 迅速打开市场。  中国经济发展进入投资驱动高速增长模式 后 ， 洋河抓住经济发展与市场动向完善产品结构。 2006 年 ： 公司 推出梦之蓝 ，进一步填充 “蓝色经典”的高价格带， 拔高品牌高度，为未来消费升级布局； 2009 年 ： 在“四万亿”计划落地带动地产酒 爆发 的 过程中，公司进一步丰富梦之蓝的产品内涵， 将梦之蓝裂变为 M1、 M3、 M6 和 M9， 多价格带精准狙击消费需求。洋河抓住了“四万亿”投资对地产酒的带动发展机会，天之蓝在 2009-2011 年分别同比增长113%、 138%和 107%，梦之蓝在 2009-2011 年分别 同比增长 145%、 214%和 188%， 成功 将天、梦系列打造为 江苏 商务用酒的标杆产品 ； 2017 年： 公司推出使用中央酒区基酒并辅以纯手工制作 的新品手工班 ， 跃 入 高端酒 之列 ，承担 M6 与 M9 消费升级的衔接作用 ， 随后 推出手工班回购计划，推高 了 产品价格并与 M9 齐肩 ，强化高端酒站位 ； 2019 年： 公司再次加码次高端，对原 M6 产品进行全方位升级 ， 推出 M6+强化 600 元价格带，有望成 长 为 这一 次高端顶部 价位 的 大单品 。  图 3:2002-2018 年国内生产总值 增长情况 （单位： 万亿 元 ）    图 4:2002-2012 年 社会固定资产投资情况 （单位：百 亿元 ）  资料来源： Wind，民生证券研究院                                     资料来源： Wind，民生证券研究院  图 5:洋河“蓝色经典”系列产品发展历程  资料来源：公司 官网 ， 民生证券研究院  4、 产品 布局紧跟消费 趋势 ，洋河 品牌价值稳居行业前三  洋河在产品 的 价格体系构建上，做到了系列产品内部互为承接，主副品牌发展思路明确。蓝色经典系列产品贡献了 公司 75%以上的营收， 销量占比 33%左右 。 洋河 品牌战略明确，“蓝0%5%10%15%20%25%020406080100120200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019x 10000 国内生产总值  yoy0%5%10%15%20%25%30%35%05101520253035402002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012x 10000全社会固定资产投资  yoy2 0 0 3 年由海之蓝、天之蓝组成的“蓝色经典”系列面市2 0 0 6 年梦之蓝面市丰富产品结构2 0 0 9 年梦之 蓝内部进一步延伸分化为 M1 、 M3 、 M6 、 M92 0 1 7 年手工班面市布局高端2 0 1 9 年M6 升级 M6+强化次高端本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明                                                                             证券研究报告  6 Table_Page 洋河股份（ 002304）  色经典”系列在各价格带主打品牌高度，内部海 /天 /梦 系列 互为承接，其中梦系列再次细分 ，细化次高端 至高端 消费人群，在消费者培育过程中引导 消费升级 至更高级别产品。 2010 年收购双沟 后 ，双沟和洋河大曲 共同 承担起老名酒的衣钵， 双沟 定位相对较低， 弥补洋河空白价格带及市场。  表 2:洋河股份 旗下洋河、双沟品牌下的 产品及价格  品牌  系列  产品 名称  价格 (元）  品牌  系列  产品 名称  价格 (元）  洋河  蓝色经典  梦之蓝 M9 52 度  1799 双沟  苏酒  头排酒  1429 梦之蓝 M6+ 52 度  828 绿苏  769 梦之蓝 M3 52 度  554 天绣  - 梦之蓝 M1  379 地锦  439 天之蓝 52 度  399 普苏  89 海之蓝 52 度  186 珍宝坊  帝坊  518 洋河大曲  蓝瓷  94 圣坊  238 青瓷  84 君坊  118 洋河大曲 42 度  38 柔和  金精品  128 洋河蓝优  35 银精品  88 微分子  盛时  828 红精品  60 微客 V6 638    无忌  328    资料来源：公司 官网，淘宝官方旗舰店 ， 民生证券研究院  随着洋河“蓝色经典”的成功， 洋河 品牌价值稳居行业前三。 在高速发展的过程中， 洋河 品牌知名度及品牌价值得到了市场认可，根据 Brand Finance 于 2019 年对世界烈酒品牌价值的评估中，洋河以 90.6 亿美元品牌价值位列全球第三，其他多类白酒品牌价值排行榜中洋河亦稳居第三 ，维护了公司作为“老八大名酒”的品牌地位 。  表 3:洋河品牌价值稳居业内前三  品牌  Brand Finance 2019(亿美元）  Brand Finance世界烈酒排名  2019 胡润品牌榜（亿元）  19年第 11 届华樽杯中国酒类品牌价值（亿元）  茅台  304.7 1 6400 3005.21 五粮液  160.38 2 1450 2264.55 洋河  90.6 3 425 1633.22 泸州老窖  53.71 4 400 862.52 古井贡酒  27.03 10 115 1469.8 资料来源： Brand Finance，胡润百福，中商情报网 ， 民生证券研究院  （二 ） 从渠道 及营销 角度看洋河 的 辉煌 历程  1、 1989-2001 年 ：统购统销 、 大流通 和 终端制胜 时代 ，洋河积极 作为  在计划经济 时代 ， 洋河作为老八大名酒 通过地方国营糖酒公司统购统销 ， 洋河大曲在市场上供不应求， 洋河在此渠道模式下仅承担生产作用，不担负任何渠道开发及维护工作。改革开放以后，市场经济逐渐取代计划经济，地方国营糖酒公司放权解体，此阶段酒厂产品的销售情况完全取决于公司是否能将产品送达终端进入大流通。  洋河在上世纪 90 年代末期积极探索市场化运作模式，逐渐 淡化 单一的糖酒公司渠道，本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明                                                                             证券研究报告  7 Table_Page 洋河股份（ 002304）  开始重视公司向终端消费和终端销售延伸的能力， 1999 年公司 提出“向两个终端延伸”战略，积极 搭建营销网络，注重产品的市场覆盖率和占有率，市场化改革意图明显。  2、 2002-2012 年： 高效 把握核心消费者 是“洋河速度”的根本  （ 1） 渠道合作 模式： 1+1厂商共建 ，风险共担利益共享  洋河“ 1+1”的厂商共建模式，是市场经济初期大流通背景下 地产酒寻求 名酒复兴 的产物。 洋河在彼时 无法寻找到能完全复制糖酒公司般独立运作的新经销商及体系，主要原因是：1）产品竞争激烈， 产品力不足导致渠道信心不足 。 洋河大曲由于价格策略失误及过度开发等原因产品力日渐稀释，新产品“蓝色经典”别具一格但仍需培育， 在全国各名酒名品的竞争中， 渠道缺乏产品推广的信心 ； 2） 经销商良莠不齐，整体水平低于厂家，洋河不想全权交由经销商 管理渠道 。 糖酒公司解散后进入白酒大流通阶段，经销商质量良莠不齐无法满足洋河名酒复兴的需求，而洋河自身营销理念和 战术 更为先进，具备亲自指挥渠道的战术储备；3）洋河作为区域名酒具备 在省内 精耕细作的需求。 洋河作为地方酒企在 江苏 省内具备 较强品牌知名度和影响力，将渠道完全交由经销商会导致洋河与省内政商 意见领袖 沟通的“ 软实力”无法发挥 。  对比当时主流的“大商模式”与“ 1+1 厂商共建模式”， “ 1+1 厂商共建模式” 的优势在于 ： 1）发挥厂家管理能动性，在市场化驱动下统筹安排经销商工作； 2）扁平化结构方便深耕市场，发挥洋河大曲作为老八大名酒在江苏省内的影响力； 3）构建强大的渠道把控力，增强渠道信心， 加快 “蓝色经典”系列产品 市场 导入 进程 。 同时，“ 1+1 厂商共建模式”也节省了经销商对市场营销人员及相应费用开支，经销商仅 需以自身资金打款 并 存储货物，做好配套售后服务 ， 经营风险性较低也 带动 了渠道商 积极性 高涨 。  表 4:“大商模式”与“ 1+1 厂商共建模式” 对比  大商模式  1+1 厂商共建模式  厂商关系  厂家在营销方面话语权较小，主要由经销商决 定市场推广的模式和资源投入力度  厂家话语权较大，负责指挥经销商如何运作产品 和进行市场操作  经销商情况  区域内仅有 1 家实力雄厚的经销商  区域内可有多家经销商  渠道结构  多层结构， 一批商对接 二批商 或终端 等  扁平结构， 厂家直接对话经销商  市场费用  由经销商自主制定计划并承担费用  由厂家制定计划并承担费用  利润 来源  分销产品获得的出厂价与一批价 /团购价差价  任务完成后厂家返点及奖金  分销产品获得出厂价与团购价 /团购价差价  任务完成后厂家返点及奖金  利润水平  销售毛利率较高，经销商根据自身需求调节  销售毛利率较低，由厂家主导销售工作  资料来源： 酒业家 ， 民生证券研究院  （ 2） 2002-2004年 ：“盘中盘” 把握终端中的消费者  随着“蓝色经典”系列的推出，洋河积极借鉴口子窖的“酒店盘中盘”模式，以核心酒店为支点，小盘撬动大盘，引领公司发展。 江苏省 地处东部沿海享受改革开放红利，自 2000年起固定资产投资增长迅猛， 2000-2003 年间增速快于全国，投资驱动型经济增长势头迅猛，江苏 餐饮业在 2000 年后 亦 迎来 快速 增长， 在 2008 年经济危机前保持年均 20%左右增速 ，餐饮业的 繁荣 将白酒消费集中到了酒店 。  本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明                                                                             证券研究报告  8 Table_Page 洋河股份（ 002304）  图 6:2002-2012 年江苏与全国固定资产投资完成额增 速    图 7:2002-2012 年 江苏餐饮业增长情况 （单位：亿元）  资料来源： Wind，民生证券研究院                                     资料来源： Wind，民生证券研究院  餐饮业发展 初期，很多酒店禁止消费者自带酒水，以此垄断酒水消费利润，洋河采用 酒店 “盘中盘”营销模式把握 酒店终端的 消费者。 “盘中盘”的核心思路在于通过集中资源把握核心消费者 及 意见领袖， 投入资源 和 费用垄断终端酒店的白酒消费， 即 把握并 转动“小盘”，使其带动周围消费者 对洋河产品的消费，培育消费者及消费气氛， 即带动“大盘”。  酒店 “盘中盘” 操作详解： 公司在“ 1+1”厂商共建模式下，与当地经销商合作，由经销商提供关系密切的终端酒店资源，洋河市场人员入驻终端接触酒店中的核心消费者，推广“蓝色经典”系列产品，使该酒店中的意见领袖 成 为洋河的消费者，进而占据该酒店内的主流白酒消费，同时消费者培育完成后对其他未触及的终端和消费场景均能产能辐射作用 。 通过“盘中盘”营销，洋河 完成了对“蓝色经典”系列产品的市场导入工作。  图 8:洋河“盘中盘”示意图  资料来源： 新食品 ， 民生证券研究院  （ 3） 2005-2008年：“ 4x3”把 握消费者手中的终端  适应市场新变化，“ 4x3”模式上线。 洋河 “盘中盘”模式完成蓝色经典的产品导入后，市场的新变化使得酒店“盘中盘”难以发挥作用 ： 1） 市场竞争愈发激烈 导致 买店费用 急剧0%20%40%60%80%100% 江苏 :固定资产投资完成额 :累计同比  固定资产投资完成额 :累计同比  -30%-20%-10%0%10%20%30%40%0500100015002000 江苏 :社会消费品零售总额 :餐饮业  yoy洋河酒店核心酒店公关核心消费者经销商挖掘酒店资源派遣销售人员辨识核心消费者核心消费者 核心消费者核心消费者 核心消费者酒店酒店酒店大盘小盘本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明                                                                             证券研究报告  9 Table_Page 洋河股份（ 002304）  攀升，性价比降低； 2）核心终端呈现诸侯割据， 经销商能提供的 小盘增量不足； 3）消费者因酒店酒水价格 过高 而开始自带酒水 ，酒店 无法直接转化潜在消费者 。  “ 4x3”模式操作详解： 拓展思路 由 先掌握终端 后触及消费者 转为先触及消费者后辐射终端。 从消费者角度， 从企业团购、核心形象店和媒体宣传三方面让消费者“看”到洋河，并相应设立对口销售组织统一运作； 从 厂家 角度， 公司选取具备社会资源和资金实力的经销商，社会资源不再是仅关注酒店关系，更关注政企关系为代表的直接触达客户的能力； 从经销商 角度， “ 4x3”模式权责分明， 明确 洋河 需求并 督促经销商 积极对接， 共 享发展红利。  表 5:“ 4x3”模式核心内容  四大核心内容  三项细分对象  具体内容   销售方式三方联动  集团消费  引导企业和机关单位的消费潮流  核心酒店  建立形象店，扩大知名度  媒体公关  媒体宣传及事件营销梳理品牌形象  销售组织三位一体  重点客户部  关注集团消费  酒店直销部  关注核心酒店  品牌推广部  关注市场宣传  经销商选择三大标准  理念  与洋河公司理念一致  社会背景  具备良好的人脉关系和公关能力  经销商实力  具备资金实力和销售网络  厂商合作三种关系  责任主体  厂家负责市场投入，经销商负责配套服务  权责分配  权责明晰，明确厂商关系  利润来源  通过产品销量与市场扩张赚取利润  资料来源： 酒业家 ， 民生证券研究院  （ 4） 2009-2012年 ： 乘 “四万亿”投资计划东风， 5382发力团购：  乘东风，洋河发力团购。 在国家“四万亿”计划落地过程中，政商交流与商业活动日益活跃，带动白酒消费场景增加 ，洋河敏锐地发现现阶段渠道重点在于开发企业和党政客户而非追求个人认可， 并 于 2011 年推出“ 5382”工程用以指导团购工作。  “ 5382”工程中 操作详解 ： 1）渠道重心 定义 ： 在酒店功能弱化的情况下，单位团购 是渠道重点； 2）团购执行 标准 ： 加大费用投入，把控一级商团购价，通过抬高酒店、商超价凸显团购性价比； 3）客户开发 规范 ： 明确了洋河销售人员操作规范和权责界限，规定了对经销商客户的开发态度是共赢而非抢占客户，避免渠道不配合 。  表 6:“ 5382”工程核心内容  工程内涵  定位  具体内容   5 个围绕  总体目标  围绕可能定目标、找问题、排问题、定措施、配资源  3 个调整  渠道操作  调整盘中盘启动步骤  调整渠道重要性排序  调整市场工作重点  8 个要点  团购操作  渠道变革为前提、单位为王是核心  队伍要专兼并举、管控注重多、少玄机  效益遵循先予后取、价格应建立标杆  分工注重厂商联动、力度注重战略导向  2 个要求  针对名烟名酒店  将大型烟酒店当做酒店操作，积极投入资源  共赢方式做团购，尊重经销商客户资源  资料来源： 酒业家 ， 民生证券研究院  本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明                                                                             证券研究报告  10 Table_Page 洋河股份（ 002304）  3、 2013-2018 年： 深度分销 力图触及 全部消费者阶段  （ 1） 渠道合作 模式： 仍以 厂家意志 为 主导 ，埋下 渠道发展 隐患  洋河追求酒店资源和政企团购资源的过程，也是白酒行业飞速发展的过程，业外资本疯狂涌入，作为“ 1+1”模式下对渠道具备较强把控力的洋河，对于各类经销商来者不拒，在厂家人员的管控下充分运用厂家销售人员的积极性，挖掘新经销商客户潜力，帮助洋河持续拓展市场 。  新经销商在被纳入团购渠道后，陆续面临 2 大问题： 1） 开发既有资源后， 没有开发新客户的能力； 2）部分经销商缺乏专业性， 对白酒经销知之甚少 ，对洋河品牌忠诚度较低 。过去“ 1+1”模式下厂家人员积极指导渠道运作，具备较高话语权，由于第 1 个问题导致过去常用的压货手法不起作用，由于第 2 个问题导致经销商追求个人利益低价甩货，甚至出现窜货的情况， 这些 为洋河未来的渠道困境埋下伏笔。  （ 2）渠道及营销操作模式：  团购与大众消费两手抓  经历了“八项规定”反腐对白酒行业的冲击后，洋河将以往只在低端产品实行的深度分销扩散到全产品线。公 司于 2013 年年报中表示，公司未来的增长聚焦为商务团购与深度分销。 在保持团购业务发展的前提下， 洋河 将其重心从政商 消