字节跳动产业链之直播电商篇.pdf

证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2020 年 10 月 20 日 行业研究 评级 :推荐 （ 维持 ） 研究所 证券分析师： 朱珠 S0350519060001 021-61981372 zhuzghzq 联系人 ： 于越 S0350120080038 yuy05ghzq 字节跳动 产业链 之 直播 电商篇 传媒 电商 行业深度报告 最近一年 行业 走势 行业相对表现 表现 1M 3M 12M 传媒 -2.0 -1.1 35.3 沪深 300 1.2 5.4 23.8 相关报告 传媒行业周报：金投赏叠加电商节有望带热营销 CTE 开启助力 IP 内容板块 2020-10-18 传媒行业周报：关注业绩环比回暖板块 细分 垂 直 行 业 头 部 优 质 企 业 占 优 2020-10-11 传媒行业周报：国庆档预售破亿 可关注三四季报业绩环比回暖板块 2020-09-27 传媒行业周报：夺冠提档迎国庆 假期有望助推线上与线下内容消费共荣 2020-09-20 传媒行业事件点评报告：字节跳动旗下TikTok 在美达成原则性共识 可关注字节跳动的红利 2020-09-20 投资要点： 流量价值向下，内容价值向上，传统电商平台从用户红利步入内容、社交等模式引流的电商时代，进而驱动 需求端与供给端的共振 电商在 用户流量红利下 中国网络零售额从 2014 年的 2.78 亿元增加至 2019 年的 10.63 亿元，但增速从 2015 年的 39%增速下滑至 2019年的 18%； 中国 移动电商用户 增速从 2018 年的 28.5%下滑至 2019年的 17.3%， 预计 2020 年 中国 移动电商用户 达 7.88 亿人 ，传统电商依靠用户流量拉动模式已现衰退， 内容向上，流量向下的时代，电商需要内容来引流，内容需要电商来变现 ， 进而推动内容电商中视频直播电商 成为 新引擎 。 2020 年中国直播电商行业交易规模预计将破万亿元（ 10500 亿元，同比增加 136.6%。渗透率 8.6%） 电商 +直播的融合获 5.6 亿直播电商用户凸显主播通过直播 互动 媒介将优质、性价比高的商品触达用户并达成交易的商业模式被认可 。 预计 2020 年中国直播电商在电商市场的渗透率将 从 2020 年的 8.6%提升至 2021 年 14.3%， 中国直播电商市场交易规模有望从 2020 年的 1.05 万亿元增加至 2021年的 1.995 万亿元，增速分别为预计为 136.5%、 90%。直播电商的“人货场”范围快速扩大并向普惠方向发展，直播将成为电商“标配 ” 。 电商三大类中（传统电商、内容电商、社交电商）中，内容电商为代表的抖音电商有望成为电商新贵 传统电商与内容、社交电商逐渐破壁，我们在字节跳动产业链研究中指出，抖音将电商业务作为重要战略部署，有望成为内容电商新贵。 抖音电商经营模型秉承优价好物的长效经营，通过好内容、好商品、好服务并借力广告流量加速实现抖音电商的良性循环发展。 2020 年 1-8 月抖音电商总体GMV 增加 6.5 倍，抖音小店 GMV 实现 36.1 倍增长，抖音开店商家数量增加 16.3 倍。 行业 评级及投资策略 给予行业推荐评级。 我们看好电商三大类中的内容电商，其中头部抖音电商作为新贵有望带来内容电商产业新红利。 中国互联网渗透率接近饱和，互联网人口红利将尽，电商行业的竞争进入存量争夺阶段。流量瓶颈下，传统电商自然增量减少获客成本攀升，低成本流量入口成为市场争夺重点 。优质内容能吸引用户注意力，为电商高效引流， 流量价值向下，内容价值向上，-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%传媒 沪深 300 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 优质内容能吸引用户注意力，为电商高效引流 ，优质内容成为高性价比的流量获取手段，为传统电商打开新的流量入口。进而，我们重点切入“内容平台”方的电商新贵 -抖音电商 。作为字节跳动产业链重要分支，抖音电商有望带来产业链的红利。 从投资角度，第一类是相对成熟的平台企业（长期性）；第二类是国货品牌类、文化符号衍生品类企业（长期性）；第三是电商代运营机构及 MCN 机构（阶段性）。 第一类芒果超媒（ 300413）姐姐 IP 从综艺迁徙至抖音 直播电商再到拟推出自有电商平台，有望实现内容流量的商品化再变现；第二类国货品牌类、文化符号衍生品类企业奥飞娱乐、泡泡玛特等；第三类阶段性的电商代运营或 MCN 机构 及供应链服务方 （值得买 、苏宁易购 ） 。 风险提示： 市 场竞争加剧风险、视频内容监管风险、重点内容项目 或募投 进展不及预期的风险、线上 销售 不及预期的风险、 网络直播、短视频行业政策风险 、 推荐公司业绩不及预期的风险、宏观经济波动风险 。 重点关注公司及盈利预测 重点公司 股票 2020-10-19 EPS PE 投资 代码 名称 股价 2019 2020E 2021E 2019 2020E 2021E 评级 300413.SZ 芒果超媒 76.15 0.65 0.87 1.1 117.2 87.5 69.2 买入 002292.SZ 奥飞娱乐 7.11 0.09 0.11 0.18 79.0 64.6 39.5 增持 002024.SZ 苏宁易购 9.50 1.06 0.16 0.31 9.0 59.4 30.6 未评级 002291.SZ 星期六 22.81 0.2 0.31 0.67 114.1 73.6 34.0 未评级 300785.SZ 值得买 113.11 2.23 1.91 2.39 50.7 59.2 47.3 未评级 BILI 哔哩哔哩 43.82 -3.99 -6.72 -3.84 -11.0 -6.5 -11.4 未评级 资料来源： Wind 资讯 ，国海证券研究所 （注： 未评级 盈利预测取自万得一致预 期） 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 内容目录 1、 电商在媒介端与内容端的演变 . 5 1.1、 电商 -网络零售与用户的存量挖掘（ 10.63 亿元 VS 7.13 亿人） . 5 1.2、 电商 +直播： 2020 中国直播电商交易规模将达 1.05 万亿元（同比增加 136.6%） . 7 1.3、 直播电商衍生媒介 MCN： 2020 年 MCN 市场规模预计 245 亿元（同比增加 45.8%） . 12 1.4、 电商 VS 内容发展： “内容向上 流量向下 ” . 15 2、 内容平台 VS 电商：字节跳动之抖音电商（抖音小店） . 18 2.1、 内容电商： 核心竞争力主要包括内容为底累积的流量、供应链及选品能力 . 19 2.2、 抖音电商：以内容分发平台切入 构建生态闭环 . 22 2.3、 直播 + 信息流 + 精准推荐（优价好物），抖音昂首阔步创造新时期直播电商 . 23 2.4、 抖音正在全面闭环 构建自己的电商王国 . 24 2.5、 “抖音短视频 ”更名为 “抖音 ”，抖音从产品定位向全领域服务目标挺进 . 27 3、 行业评级及投资策略 . 29 4、 风险提示 . 32 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 4 图表目录 图 1： 2014-2019 年中国网络零售额规模及同比增速 . 5 图 2： 2016-2020 年中国移动电商用户规模及预测、同比增速 . 6 图 3：电商分类（三大类 传统电商、社交电商、内容电商） . 6 图 4：直播电 商生态图 . 7 图 5： 2009-2020 年直播电商发展历程 . 8 图 6： 2016-2020 年中国在线直播用户规模及同比增速 . 9 图 7： 2017-2021 年中国直播电商行业市场交易规模及预测、同比增速 . 10 图 8： 2017-2021 年中国直播电商渗透率 . 10 图 9：媒介端电视购物 与直播电商的对比 . 11 图 10： 2019 年中国网民对双十一各类带货模式喜好程度 . 12 图 11：天猫 618 商家直播间概况 . 12 图 12：中美 MCN 对比 . 13 图 13：中国 MCN 机构发展历程 . 14 图 14： 2019-2020 年中国主要 MCN 机构地狱分布 . 14 图 15： 2017-2020 年中国 MCN 行业市场规模及预测、同比增速 . 15 图 16：内容、电商、社交三大类平台的格局 . 17 图 17： 2015-2019 年中国各大电商平台获客成本 . 18 图 18：视频内容电商载体与形式 . 19 图 19： 2020 年 7-9 月抖快淘 Top50 带货主播 GMV 总值 . 21 图 20：内容平台的电商生意（抖音快手 VS 淘宝） . 21 图 21：抖音日活达 6 亿人（流量池先天足） . 22 图 22：抖音电商产品地图（选品能力后天补）、抖音电商流量地图 . 22 图 23：抖音电商（ 2020 年 1-8 月小店 GMV 增加 36.1 倍 开店商家数量增加 16.3 倍） . 23 图 24：抖音加码直播对企业端的扶持 . 24 图 25：抖音电商经营模型：好内容、好商品、好服务（左）、 2020 年 8 月抖音电商促销节（ GMV80 亿） . 25 图 26：抖音电商政策的更新及 2020 年双十一活动时间表 . 26 图 27： 2020 年 9 月 28 日抖音电商双十一商家大会 . 26 图 28：抖音电商自建电商 GMV 假设 . 27 图 29：抖音生态 . 28 表 1： 2017-2019 年双十一中头部电商成交金额 . 16 表 2：对比抖音、快手在电商领域的发展历程 . 20 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 5 1、 电商在媒介端与内容端的演变 1.1、 电商 -网络零售与用户的存量挖掘（ 10.63 亿元 VS 7.13 亿人） 在头部传统电商巨头格局下，多元化细分赛道成为企业新突围方向，内容与社交电商已成为流量瓶颈下电商挖掘存量市场的重要手段 据 iimedia reseach 显示中国网络零售额在社会消费品零售总额中占比逐步提升，中国网络零售额 从 2014 年的 2.79 亿元增加至 2019 年的 10.63 亿元，但增速从2015 年的 39%下滑至 2019 年的 18%， 自电商行业在中国兴起后，网购消费已成为消费者的重要消费渠道 并推动中国电商行业发展。 中国电商行业 从 高速发展进入成熟期，电商行业新增量的需求 客观上 推动了内容电商（视频直播电商） 、社交电商等 商业 模式 的发展 。 图 1： 2014-2019 年中国网络零售额规模及同比增速 资料来源： 商务部、 国海证券研究所 破 10 万亿元的网络零售额规模也验证了消费者已养成网购消费习惯 。中国电子商务迅速发展以及移动支付技术的发展促使移动端电商行业的日渐成熟，移动电商用户不断扩大，从 2016 年的 4.18 亿人增加至预计 2020 年的 7.88 亿人 ，但增速从 2018年的 28.5%预计下滑至 2020年的 10.5%，电商用户流量红利见顶。 2.7898 3.8773 5.1556 7.1751 9.0065 10.63 39.0% 33.0% 39.2% 25.5% 18.0% 0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%45.0%0246810122014 2015 2016 2017 2018 2019中国网络零售额规模（亿元） 同比增速 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 6 图 2： 2016-2020 年中国移动电商用户规模及预测、同比增速 资料来源： iimedia、 国海证券研究所 从上述网络零售规模增速与移动电商用户增速角度看 ， 2019 年网络零售增速与移动电商用户增速分别为 18%、 17.3%，两者增速已呈现下滑 态势 ， 网民和网购用户渗透率趋近饱和， 同时， 中国电商市场的竞争格局和运营模式逐渐成形，生态系统日益完善，进入稳定的成熟发展期 ， 电商市场 已 进入存量挖掘时代 。 在头部 传统电商巨头格局下，多元化细分赛道成为企业新突围方向，内容与社交电商已成为流量瓶颈下电商挖掘存量市场的重要手段 。 图 3： 电商分类（三大类 传统电商、社交电商、内容电商） 资料来源： 艾瑞咨询、 国海证券研究所 绘制 4.18 4.73 6.08 7.13 7.88 13.2% 28.5% 17.3% 10.5% 0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%01234567892016 2017 2018 2019 2020e中国移动电商用户规模及预测（亿人） 同比增速 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 7 1.2、 电商 +直播 ： 2020 中国直播电商交易规模 将达1.05 万 亿元 （同比增加 136.6%） 电商的发展也伴随媒介的发展而 迭代， 2020 年的疫情也将直播电商推到风口。直播电商发展的动力在于商业创新与价值创造。从文字到图片，再到短视频以及视频直播，网络营销方式的更新迭代是满足消费者追求更加真实、可信的购物诉求。电商 +直播的融合获取 5.6 亿直播电商用户， 凸显 主播通过直播媒介将优质、性价比高的商品触达用户 并达成交易的商业模式 被 认可。 从电商到新零售再到直播电商，在“人、货、场”要素中不断升维，重构产业链并重构价值链，直播电商拉动新攻击，畅通产业链内循环，品牌企业也在加速入局直播，提供优质产品供给 的同时，也创造了主播、助播、场控、策划等新职业，同时 ，在下沉市场，手机成为“新农具”，农 业 直播也成为脱贫致富新抓手。 图 4： 直播电商生态图 资料来源： ali research、 国海证券研究所 直播 新媒体在电商 带货 中 成为扩大内需、助推内循环的新引擎 。 据阿里研究院与商务部数据显示， 2020 年上半年，全国直播电商超 1000 万场，活跃主播数超 40 万，观看人次超 500 亿，上架商品数超 2000 万， 直播带货成为扩大内需、助推内循环的新引擎 。 1.2.1、 为什么 2016 年是直播电商的元年， 2020 年是 全民 年？ 2016 年头部互联网企业均推出直播业务 奠定直播电商的元年 ， 2020 年疫情叠加抖音快手等互联网新秀强势入局 助推行业 向全民 发展 直播电商的发展兴起 及 成熟等 阶段 看 ，从 2009 至 2015 年均处于萌芽期， 美丽证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 8 说和蘑菇街作为以内容为驱动的导购社区，分别于 2009 年和 2011 年上线。用户可在社区内推荐、分享、评论商品，同时可将自己发布的或感兴趣的图文内容转发到微博、 QQ、豆瓣等流量更大的社交平台。内容的参考价值让社区吸引消费者浏览，加上导购分佣激励 网红、时尚博主、模特等入驻，导购社区逐渐形 成 PGC( 专业人士内容输出 ) 驱动的社区生态即优质内容创造者、加工者，在社区内分享自己对商品的见解与体验，用户被内容 “种草”产生购买后，获得佣金回报，该内容生产者，即带货网红的前身。 2016 年 3 月，本身有网红资源的蘑菇街上线视频直播功能，扶持旗下网红直播艺人的孵化和经纪业务。 2016年 5 月，淘宝直播正式成立。 9 月，京东正式推出直播业务。电商行业开始直播大潮，因此 2016 年也被认为直播电商元年。 图 5： 2009-2020 年直播电商发展历程 资料来源： iimedia、 ali research、 国海证券研究所 绘制 2016-2020 年中国直播电商 主要 发展阶段 ： 第一阶段 ： 继 2009-2015 年直播电商萌芽期后， 2016 年直播平台拟 通过 打通 直播 +内容，提升用户粘性获 取 流量变现 ； 第二季度 ， 到 2017 年行业逐渐分化走向精细化运营，再到 2018 年直播电商开始逐步整合主播与供应链资源， 第三阶段， 自 2018 年开始，直播电商进入快速发展阶段。以淘宝直播为例，据 2019 年淘宝直播生态发展趋势报告，淘宝直播平台 2018年带货超 1000亿元，同比增速近 400%，“电商 +直播”模式创造千亿级的市场。抖音、快手等短视频社交平台也于 2018 年分别进入直播电商领域。 2018 年 6 月，抖音购物车第一批 100 个内测账号入驻，随后范围不断扩大。 第四阶段 ， 直 到 2020 年 4 月 1 日，抖音牵手罗永浩正式开启抖音从短视频业务拓展至 直播带货 业务 ， 叠加疫情推动的线上红利， 2020 年 步入 直播电商的 全民时代 。 据 CNNIC 数据显示，截至 2020 年 9 月，我国网络购物用户规模达 7.49证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 9 亿， 直播电商用户规模达 3.09 亿，占网购用户的 41.3%，占直播用户的 55%。但， 伴随流量、供应链等因素，电商在直播媒介下的群雄混战 局面的商业模式 终会形成分化 ，因为 直播电商的本质仍是电商，通过直播，帮助消费者 降低选择成本，并在购物过程中与消费者双向互动达到更好购物消费体验。 1.2.2、 直播电商用户规模及市场交易规模 ： 2020 上半年在线直播用户 5.62 亿人， 同时， 直播电商交易规模达 4561.2 亿元 直播电商的前提是直播 媒介 的快速发展 带来人员的聚集 ，在线直播用户自 2016年的 3.1 亿人增加至 2019 的 5.01 亿人， 2020 年疫情下线上红利凸显加速在线直播用户增长， 2020 年上半年中国在线直播用户达到 5.62 亿人，同比增加 30%。 图 6： 2016-2020 年 中国在线 直播 用户规模及同比增速 资料来源： CNNIC、 iiMedia、 国海证券研究所 2020 年中国直播电商行业交易规模预计将 破 万亿元（ 10500 亿元，同比增加 136.6%， 渗透率 8.6%） 电数宝“电商大数据库显示， 2017-2019 年， 中国 直播电商市场交易规模分别为196.4 亿元、 1354.1 亿元、 4437.5 亿元。 2020 年上半年，直播电商交易规模达4561.2 亿元 ， 预计全年交易规模达到 10500 亿元 （在中国电商市场总成交额的渗透率将达 8.6%） ， 破 万亿大关 。 其中， 2018 年增长率高达 589.46%， 2019年增长 227.7%,2020 年增长预计为 136.6%，保持三位数增长。 直播电商从“粗放式”升级至“精细化”， 未来“直播 +”将成为电商新常态，直播电商的“人货场”范围快速扩大 并向普惠方向发展 ，直播将成为电商 “ 标配 “。 3.1 3.98 4.56 5.01 5.62 28.4% 14.6% 9.9% 30% 0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%01234562016 2017 2018 2019 2020H1中国在线直播用户规模（亿人） 同比增速 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 10 图 7： 2017-2021 年中国直播电商行业市场交易规模及预测、同比增速 资料来源： 100EC、 ali research、 国海证券研究所 伴随电商直播的精细化发展以及在“人货场”的持续扩大，预计 2020 年中国直播电商在电商市场的渗透率将达到 8.6%， 2021 年直播电商将有望保持持续增长，渗透率有望达到 14.3%。 图 8： 2017-2021 年中国 直播电商 渗透率 资料来源： ali research、 国海证券研究所 *渗透率 =（ 直播电商成交额 /电商总成交额 ） *100% 196.4 1354.1 4437.5 10500 19950 589.5% 227.7% 136.6% 90.0% 0.0%100.0%200.0%300.0%400.0%500.0%600.0%700.0%05000100001500020000250002017 2018 2019 2020e 2021e中国直播电商行业市场交易规模（亿元） 同比增速 0.50% 1.60% 4.10% 8.60% 14.30% 00.020.040.060.080.10.120.140.162017 2018 2019 2020e 2021e中国直播电商渗透率及预测