功能性护肤品赛道：风景正好.pdf

东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 深度报告 【行业 证券研究报告】 纺织服装行业 功能性护肤品赛道：风景正好 核心观点 功能性护肤品行业高增长的背景： 消费意识觉醒 +品牌教育 +社媒助力。 随着一二线城市工作生活节奏的加快，熬夜、饮食不规律、过度 地 使用美妆产品、环境问题等使得年轻 群体 更早地开始面对 各类既肌肤问题 带来的焦虑感， 也 带动了包括 功能 性护肤品 、 医学护肤品等品类概念以及成分党这样的消费理念的兴起 ， 再叠加 品牌与市场 不断普及教育 ，社交媒体在其中起到了进一步助推的作用。 根据 欧睿 数据， 2019 年 全球皮肤学级护肤品市场容量超过 140 亿美元， 中国皮肤学级护肤品市场容量达到 136 亿元 人民币， 中国市场 2014-2019 年市场 复合增长 23.2%，增速远高于 同期国内 化妆品 9.9%的复合 增速 以及护肤品行业 10.1%的复合增速。 全球主要地区功能性护肤品行业现状及特点分析：产品定义、渠道和监管等均有不同，但从全球来看， 功能性 护肤专业线都已经成为 护肤品 市场重要的组成之一，而且占护肤品行业总量的比重逐年提升。 欧系、美系与日系的药妆产品与市场特色鲜明，区别在于不同的监管尺度与产品功效定位，相同在于专业背书（药店渠道、医学研发背景等）是药妆能够在这些成熟市场占据重要地位、消费者能够广泛接受的一大推动力，也为中国本土药妆品牌的发展提供了可以参考的 路径 。 国内功能性护肤品行业正处于快速增长期 ，未来仍有很大的发展空间。 中国功能 性护肤市场经历 了 海外大牌的启蒙期、本土觉醒期之后，目前正处于第三阶段的快速增长期。 从品类渗透率来看， 2019 年国内皮肤学级护肤品占护肤品市场比例仅为 5.5%，大大低于全球 10.3%的水平，也远低于成熟的美国和法国市场 14.7%与 43%占比，潜在的发展空间仍然很大。 伴随行业的东风，本土功能性护肤（药妆）品牌蓬勃发展，部分龙头 市占率已经超越海外大牌。 在功能性护肤领域 ，本土企业 立足差异化定位、借助“医研结合 +电商红利 +明星系列打造”， 市场话语权不断加强， 部分 实现了对海外品牌的弯道超车，越来越多的成功案例也吸引了 传统的国内美妆集团通过多品牌布局等方式切入 功能性护肤 市场。 投资建议与投资标的 目前 A 股定位功能性护肤的化妆品上市公司相对稀缺，因而在市场关注度持续提升的情况下预计板块仍将享有较高的估值溢价，建议关注 上海家化(600315，增持 )以及医美上游的 华熙生物 (688363，未评级 )、 爱美客(300896，未评级 )等。此外，本土化妆品集团 珀莱雅 (603605，买入 )也通过代理西班牙圣瑰兰与法国欧树品牌的方式切入功能性护肤品领域。随着行业新趋势和新变化的演进，更多本土化妆品产业链相关企业的上市（如贝泰妮等）也将为二级市场创造更多的投资机会，同时进一步提升本土品牌的话语权与市场地位。 风险提示 疫情的反复波动、 消费者偏好的变动与市场潮流的变动对行业 增速的影响等 、 互联网的 创新迭代 对行业 竞争格局及子行业发展 的影响等 。 Table_BaseInfo 行业评级 看好 中性 看淡 (维持 ) 国家 /地区 中国 行业 纺织服装行业 报告发布日期 2020年 11 月 02日 行业表现 资料来源： WIND、东方证券研究所 证券分析师 施红梅 021-63325888*6076 shihongmeiorientsec 执业证书编号： S0860511010001 证券分析师 赵越峰 021-63325888*7507 zhaoyuefengorientsec 执业证书编号： S0860513060001 香港证监会牌照： BPU173 联系人 朱炎 021-63325888*6107 zhuyan3orientsec 相关报告 三季报行业龙头业绩继续改善，看好板块复苏行情： 2020-10-25 板块上下游齐涨，冷冬旺季开启复苏行情： 2020-10-18 看好行业逐步复苏的确定性： 2020-09-28 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 纺织服装行业深度报告 功能性护肤品赛道：风景正好 2 目 录 功能性护肤品高增长的背景：消费意识觉醒 +品牌社媒助力 . 4 1、对皮肤护理认知与消费意识的觉醒 . 4 2、国内外品牌普及教育 . 4 3、社交媒体进一步助推 . 5 全球主要地区功能性护肤品行业发展现状及特点分析 . 6 1、日本：药妆定义宽 泛，药妆店成为化妆品消费主力渠道 . 7 2、欧盟：安全性与温和性是最大特色，药店与医学专业背书 . 9 3、美国：药品级别监管，成分与功效性突出 . 10 国内功能性护肤品行业正处于快速增长期 . 11 1、海外大牌的启蒙期 . 11 2、本土品牌的差异化觉醒期 . 12 3、 “成分党 ”推动下的行业快速增长期 . 13 本土功能性护肤（药妆）品牌蓬勃发展 . 13 1、医研结合，以医学专业为背书吸引越来越多的目标客群 . 14 2、互联网助力，本土药妆品牌部分实现弯道超车 . 14 3、着力打造 明星系列，强化品牌认知和消费者复购率 . 15 相关重点公司分析投资建议 . 16 上海家化 . 16 华熙生物 . 17 贝泰妮 . 17 风险提示 . 17 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 纺织服装行业深度报告 功能性护肤品赛道：风景正好 3 图表目录 图 1：百度“敏感肌”搜索指数 . 4 图 2：小红书包含“敏感肌”关键词笔记从 2018 年开始大幅提升 . 5 图 3：国内 功能性护肤 品定位 . 6 图 4： 2010-2019 年全球皮肤学级护肤品市场容量与增速 . 6 图 5： 2010-2019 年全球皮肤学级护肤品占护肤品市场份额 . 6 图 6：日本药妆店产品分类 . 7 图 7： 2005-2019 年日本药房药店渠道占化妆品消费份额 . 8 图 8： 2005-2019 年法国药房药店渠道占化妆品消费份额 . 9 图 9： 2014-2019 年欧莱雅与旗下活性健康化妆品部门销售收入增速对比 . 10 图 10： 2005-2019 年美国药房药店渠道占化妆品消费份额 . 11 图 11： 1998-2019 年海外药妆品牌陆续进入中国 . 12 图 12： 2010-2015 年佰草集与相宜本草零售额与增速 . 12 图 13： 2014-2019 年国内皮肤学级护肤品市场容量与增速 . 13 图 14： 2019 年主要市场皮肤学级护肤品占护肤品市场比较 . 13 图 15： 2010-2019 年国内皮肤学级护肤品市场各大品牌份额变化 . 14 图 16： 2017-2020 年上半年贝泰妮（薇诺娜）线上销售占比变化 . 15 表 1：日系药妆品牌概况 . 8 表 2： 2018 财年日本前 7 大连锁药妆店销售额 . 8 表 3：欧系药妆品牌概 况 . 9 表 4：美系药妆品牌概况 . 10 表 5：玉泽、薇诺娜专业医疗机构卖点 . 14 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 纺织服装行业深度报告 功能性护肤品赛道：风景正好 4 功能性护肤品 高增长的背景：消费意识觉醒 +品牌社媒助力 1、对皮肤护理 认知与消费意识的觉醒 随着一二线城市工作生活节奏的加快，熬夜、饮食不规律、过度的使用美妆产品 、环境问题 等使得年轻白领女性 （包括越来越多的年轻男性 ） 更早地开始面对皮肤 健康、皮肤保养的问题以及由此带来的 焦虑感， 这部分 消费者对护肤品的需求，已经不 再 简单 局限于清洁、保湿、卸妆等基础 的 诉求，高保湿、祛痘、美白以及抗皱、抗过敏 等更多元化的需求促成国内护肤品市场更细分化的发展，带动了 包括 功能性护肤 品 、 皮肤学级 护肤品 、敏感肌修护 等品类概念以及成分党这样的消费理念的兴起 ， 化妆品成分查询 APP 美丽修行的 1500 万注册用户中，有 60%的用户自测或标签为敏感肌，2011 年至今，百度平台搜索“敏感肌”相关内容的指数逐步上升，并且在每年 2-5 月春季 干燥 过敏高发季节呈现出明显的阶段性搜索高峰。 图 1： 百度“敏感肌”搜索指数 数据来源： 百度、 东方证券研究所 2、 国内外品牌普及 教育 在中国市场，与其他日化产品的普及过程类似的是，顺应潜在需求的提升，品牌矩阵与市场经验丰富的海外美妆集团如欧莱雅、皮尔法伯等最早开始向中国市场引入 功能性护肤 产品以及相关的皮肤护理概念，近几年来本土品牌在规模与消费者影响力不断提升的过程中，也在通过差异化的 新品 定位以及 投资 代理等各种形式切入这一细分市场，根据品域美创联合英敏特发布的敏感肌护肤品市场调研报告显示， 在搜索面部 /颈部护理的产品信息中，宣称“适合敏感肌肤”的产品占比将近10%， 2016-2018 年在中国上市的面部护肤新品中，与主打保湿、植物草本、美白、抗衰老等功效的 15 类产品相比，针对“敏感肌肤”的产品在 2016 年占 7.31%，在 2018 年这一比例提升至13.24%， 65%的消费者接受并愿意尝试敏感肌 产品，这种消费理念的形成与国内外品牌的持续教育普及密不可分，另一方面，过去 10 年国人出境游与跨境海淘的持续增长，也在一定程度上带动了欧美、日韩等当地相对小众的 功能性护肤 产品在中国市场的流行。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 纺织服装行业深度报告 功能性护肤品赛道：风景正好 5 3、社交媒体进一步助推 电商 渠道 与 社交媒体也在近几年极大的推动了 功能性护肤 理念的兴起 ，在线下渠道主导的阶段， 问题肌肤的患者更多通过医院寻求解决方案，品牌对 专业线渠道 的 掌控力与 在 传统媒体的广告投放 力度 决定了产品销量。 扁平化的社交媒体加速了美妆品牌与产品信息的传递， 小红书、抖音、微博、知乎等平台 上 美妆 KOL 的分享 以及各平台 直播带货的介入 让 消费者可以越来越快地接受护肤 知识与 教育 ，从小红书的关键词搜索来看， 2018 年开始 每月 包含“敏感肌”关键词的笔记 数量开始大幅增加 ，对国内 功能性护肤 品市场的扩容同样起到了助推作用。 图 2： 小红书包含“敏感肌”关键词笔记从 2018 年开始大幅提升 数据来源： 品域美创、 东方证券研究所 从国内监管来看， 早期国内的 功能性护肤 品更多以“药妆”这一 概念呈现给消费者，随着 2019 年国家药监局禁止美妆企业以“药妆”、“医学护肤品”的名义注册或 备案产品，品牌 营销功能性护肤品更多以专业科学护肤、活性化妆品、特殊用途化妆品 等概念向消费者进行 宣传。 在国内美妆市场，功能性护肤品一般包含了 皮肤学级护肤品（ 专注 功效性 的 药妆）与化学成分为核心的护肤品，其中皮肤学级护肤品主要针对 诸如 敏感肌 、痘痘肌等各种 皮肤问题 ， 定位介于普通护肤品与外用药物之间， 以突出化学成分为核心的功效护肤品则 以美白、除皱 、保湿等为主要 的 功能 诉求。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 纺织服装行业深度报告 功能性护肤品赛道：风景正好 6 图 3： 国内 功能性护肤 品定位 数据来源：东方证券研究所 全球主要地区功能性护肤品行业发展现状及特点分析 参考 海外化妆品 市场的发展历程以及品类结构，尽管 全球主要的化妆品消费大国对功效性化妆品 的定义和监管 条件 有所 差异 （欧盟及美国纳入 药品监管 ，日本相对宽泛） ， 从 各大 海外美妆集团的布局以及品牌目标客群来看，针对 各类 肌肤 问题与保养需求的护肤 专业线 都已经成为市场重要的组成之一， 而且占护肤品行业总量的比重逐年提升。 在 海外 各个主流 的护肤品 市场 ， 功能性护肤品 各有各的 特色 品牌 、 产品 以及渠道 。 图 4： 2010-2019 年 全球皮肤学级护肤品市场容量与增速 图 5： 2010-2019 年 全球皮肤学级护肤品 占护肤品 市场 份额 数据来源： 前瞻产业 、 东方证券研究所 数据来源： 前瞻产业 、 东方证券研究所 欧睿咨询在 2018 年发布的美妆行业洞察报告显示， 全球 医学美容护肤在科技助推下迅速发展， 欧美化妆品消费者出于对皮肤健康的高度关注， 更多 尝试使用 更科学的药物配方美容、个护产品 ，其中 18%的消费者 倾向于经医学护肤测试的美容产品， 9%的 消费者 选择药妆 。另一方面， 对于希望得到立竿见影效果的 化妆品 消费者来说，咨询皮肤 科 医生和其他专业医学人士让他们更信赖 ，这些普通护肤品 清洁美化皮肤功效性护肤品 针对问题肌肤，突出产品功效性皮肤外用药 治疗皮肤疾病- 8%- 6%- 4%- 2%0%2%4%6%8%10 %02040608010 012 014 016 020 10 20 11 20 12 20 13 20 14 20 15 20 16 20 17 20 18 20 19皮肤学级护肤品市场规模（亿美元） 同比增长9.2 0%9.4 0%9.6 0%9.8 0%10 .00 %10 .20%10 .40%20 10 20 11 20 12 20 13 20 14 20 15 20 16 20 17 20 18 20 19全球皮肤学级护肤品占护肤品市场份额有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 纺织服装行业深度报告 功能性护肤品赛道：风景正好 7 专业的医学人士所推荐的 医学护肤美容产品 拥有 广泛的应用前景 ， 消费者 对 医学护肤美容品牌 以及具备更好的疗效与品质的产品，愿意接受更高的 溢价。 1、 日本：药妆定义宽泛，药妆店成为 化妆品消费 主力渠道 日本 将化妆品分为一般化妆品 与 医药部外品 ， 其中 一般 化妆品主要指 香皂、洗发水、牙膏、彩妆等 ，医药部外品介于化妆品与医药品之间 ，主要指 药用牙膏、药皂、去屑洗发水、生发剂等特殊用途化妆品 。 日本认可药妆作为独立的化妆品品类， 由于在 当地 市场化妆品的任何功效 宣传 （包括祛痘、除皱、防晒、美白等） 都需要注册为药妆，药妆 在日本的定义也 相对 较为宽泛。 图 6： 日本药妆店产品 分类 数据来源：东方证券研究所 由于 新品 上市 时需要提供证明功效的数据才能注册成药妆 ， 药妆 的 新活性成分 审批也 非常 严格 ，日本的药妆产品的功效性逐步被当地市场以及更多的海外消费者接受及认可， 药妆店 也 逐渐 成为日本主流的线下购买化妆品的渠道。根据 JACDS 的数据， 2016 年日本连锁药店零售结构中，医药与化妆品分别占 32%与 21%； 2019 年 线下渠道约占日本化妆品零售 81%的份额，其中 26%由药店药房构成 ，超过百货、超市、 便利店、 化妆品店的占比，是日本化妆品零售线下主力渠道。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 纺织服装行业深度报告 功能性护肤品赛道：风景正好 8 图 7： 2005-2019 年日本药房药店 渠道占化妆品消费份额 数据来源： 前瞻产业 、 东方证券研究所 表 1： 日系药妆品牌概况 品牌 所属集团 定位 Curl 珂润 花王 针对干燥敏感肌护理 Dr Ci:Labo 城野医生 Ci:z 医学美容 Freeplus 芙丽芳丝 佳丽宝 天然植物配方，针对敏感肌肤 资料来源：东方证券研究所 以 目前 日本最大的连锁药妆 零售企业 松本清 （松本清 +可开嘉来） 为例， 截止 2020 年 6 月 30 日，松本清在日本设有 1726 家门店， 2 月公司宣布将收购日本另一家药妆零售连锁企业 可开嘉来 ，完成合并后合计拥有在日本的门店数量将超过 3000 家 ，年销售规模超过 600 亿人民币。 表 2： 2018 财年日本前 7 大连锁 药妆 店销售额 排名 药 店 销售额（亿人民币） 1 鹤羽 519 2 WELCIA 517 3 Cosmos 药品 405 4 SUNDRUG 390 5 松本清 382 6 杉药局 327 2 2 . 0 0 %2 2 . 5 0 %2 3 . 0 0 %2 3 . 5 0 %2 4 . 0 0 %2 4 . 5 0 %2 5 . 0 0 %2 5 . 5 0 %2 6 . 0 0 %2 6 . 5 0 %2 7 . 0 0 %2 0 0 5 2 0 0 6 2 0 0 7 2 0 0 8 2 0 0 9 2 0 1 0 2 0 1 1 2 0 1 2 2 0 1 3 2 0 1 4 2 0 1 5 2 0 1 6 2 0 1 7 2 0 1 8 2 0 1 9药房药店占比有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 纺织服装行业深度报告 功能性护肤品赛道：风景正好 9 7 可开嘉来 266 资料来源： 界面新闻、 东方证券研究所 2、 欧盟 ：安全性与温和性是最大特色，药店与医学专业背书 欧盟 法规并不认可药妆作为单独的化妆品品类，如果一款产品同时拥有化妆品与药品的功效，将把它作为药品监管。 在欧洲，药妆产品更多以活性化妆品 （ Active Cosmetic） 来宣传。 作为化妆品第一大国，法国的药妆同样 在 全球 美妆消费者中拥有很高的人气 ，大多数法系的药妆品牌 （ 如 理肤泉、雅漾、薇姿等） 都与温泉有相当的渊源， 在配方与功效宣传上将 安全和温和性放在第一位。 另一方面， 由于欧洲消费者习惯于在咨询医生后根据处方去药店 购买药妆，药店也通常配有相关的咨询医师， 这给众多药妆品牌更多的医学 和 专业背书。 表 3： 欧系药妆品牌概况 品牌 所属集团 定位 理肤泉 LA ROCHE-POSAY 欧莱雅 温和无刺激，针对敏感肌肤 薇姿 VICHY 欧莱雅 安全有效成分，改善皮肤问题 雅漾 Avene 皮尔法伯 温和无刺激，针对敏感肌肤 优色林 Eucerin 拜尔斯道夫 医学护肤品，修复与滋润皮肤屏障 怡思丁 ISDIN 埃斯特维 与 普伊格 集团 防晒与抗光老 资料来源：东方证券研究所 图 8： 2005-2019 年法国药房药店渠道占化妆品消费份额 数据来源： 前瞻产业 、 东方证券研究所 近几年来 专业护肤 线已经成为 全球最大的美妆集团欧莱雅 主要的 增长引擎 之一 ， 2014-2019 年以修丽可、理肤泉、薇姿 、适乐肤 等专业护肤品牌组成的活性健康化妆品 部门 销售收入 实现 10%的3 . 3 0 %3 . 4 0 %3 . 5 0 %3 . 6 0 %3 . 7 0 %3 . 8 0 %3 . 9 0 %4 . 0 0 %4 . 1 0 %4 . 2 0 %2 0 0 5 2 0 0 6 2 0 0 7 2 0 0 8 2 0 0 9 2 0 1 0 2 0 1 1 2 0 1 2 2 0 1 3 2 0 1 4 2 0 1 5 2 0 1 6 2 0 1 7 2 0 1 8 2 0 1 9药房药店占比有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 纺织服装行业深度报告 功能性护肤品赛道：风景正好 10 年复合增长，超过集团平均 5.8%的 收入 复合增速 （ 2019 年理肤泉单品牌年销售规模超过 10 亿欧元） ， 2020 年上半年活性健康化妆品部门实现 9%的销售 增速 ， 在新冠疫情冲击全球化妆品零售的情况下， 逆势增长 ，也是欧莱雅集团上半年唯一 实现 正增长的部门。 图 9： 2014-2019 年 欧莱雅与旗下活性健康化妆品部门销售收入增速对比 数据来源： Bloomberg、 东方证券研究所 3、 美国：药品级别监管，成分 与 功效性 突出 美国食品药监局（ FDA）不承认 “药妆品（ Cosmeceutical） ”这一品类，化妆品和药品都有明确的定义，化妆品上只要出现了 “治疗性质 “的宣称，就必须提交药品评估研究中心（ CDER）注册为药品，接受等同于 药品级别的监管 ，这也就意味着凡是在产品中宣称美白、除皱、渠道、防晒等功能，都需要按照药品标准注册， 并且 必须在标签上注明药理的 活性成分 以及 对应功效 。 在产品特质上，美系药妆 一向以猛药（浓度高）、 成分（科技含量高）著称， 欧莱雅旗下品牌修丽可就代表了典型的美系 功能性护肤 品的发展历程， 在 1997 年由杜克大学皮肤科教授 Sheldon Pinnell 创立之后，修丽可 一开始主要通过专业渠道进行销售，由皮肤科医生开类处方的方式，将产品组合搭配给有需要的消费者， 2005 年被欧莱雅集团收购之后，逐步进入大众消费领域， 从一个小众专业品牌被全球更多的消费者熟知。 表 4： 美系药妆品牌概况 品牌 所属集团 定位 修丽可 SkinCeuticals 欧莱雅 抗氧化权威， 专业科学护肤 科颜氏 Kiehls 欧莱雅 天然护肤 艾维诺 Aveeno 强生 纯天然婴儿护肤 高伦雅芙 Proactiv 雀巢 祛痘护肤 资料来源：东方证券研究所 0.0 0%2.0 0%4.0 0%6.0 0%8.0 0%10 .00%12 .00%14 .00%16 .00%18 .00%05010 015 020 025 030 035 020 14 20 15 20 16 20 17 20 18 20 19欧莱雅集团收入（亿欧元） 活性化妆品部门收入（亿欧元）集团收入增速 活性化妆品收入增速