乱云飞渡：论化工价格和几个有意思的现象.pdf

1 分析师：谢楠 执业证号： S0740519110001 研究助理：叶欣怡 证券研究报告 2020/11/20 乱云飞渡：论化工价格和几个有意思的现象 目录 2 一、乱云飞渡：化工价格不断上涨 二、从几个有意思的现象出发 三、“强现实弱预期”迎来第一次拐点 四、从更长的视角看待这次涨价 五、风险提示 1.乱云飞渡：化工价格不断上涨 3 资料来源： Wind，中泰证券研究所 图：进入 8月，化工产品价格开始进入上涨模式 图：近期化工品价格大幅上涨 近期化工品价格上涨：品种多 &幅度大 进入 8月，化工产品价格开始进入上涨模式。在我们跟踪的 248种化工产品价格中， 165个产品价格上涨，平均涨幅为 29.0%，仅 51种产品价格下跌，平均跌幅为 9.2%。其中，纯 MDI、丁二烯、 PC、 DMF、苯乙烯等产品价格均大幅上涨。 8 月以来涨幅最大前1 0产品分类 产品名称 单位 2 0 2 0 / 1 1 / 1 3 2 0 2 0 / 8 / 1 8 月以来涨幅石化 丁二烯 元/ 吨 10000 4650 115%聚氨酯 纯M D I 元/ 吨 27750 13400 107%石化 双酚A 元/ 吨 18600 9350 99%石化 异丁醛 元/ 吨 11300 6050 87%氟硅化工 D M C 元/ 吨 29500 16350 80%塑料及添加剂 PC 元/ 吨 26200 14600 79%聚氨酯 浆料 元/ 吨 11900 6950 71%氟硅化工 混炼胶 元/ 吨 27000 16000 69%塑料及添加剂 环氧树脂 元/ 吨 29500 17500 69%煤化工 丁二醇(B D O ) 元/ 吨 12750 7650 67%05, 00010, 00015, 00020, 00025, 00030, 00035, 00040, 000201 5- 1 1 201 6- 1 1 201 7- 1 1 201 8- 1 1 201 9- 1 1 202 0- 1 1PC （元 / 吨） 丁二烯（元 / 吨） 纯 MDI （元 / 吨）苯乙烯（元 / 吨） DMF （元 / 吨）资料来源： Wind，中泰证券研究所 1.乱云飞渡：化工价格不断上涨 4 回溯历史，当下化工品价格上涨并非常态 化工产品需求通常有两个旺季，分别是春节后的 3-4月和下半年的 9-10月。从 2012年到 2020年中国化工产品价格指数（ CCPI）的历史数据也验证了这一行业运行规律。而像今年这种，产品价格从 8月开始持续向上，进入 11月仍然热情不减的年份，仅有供给侧改革推动下的 2016和 2017年。 图： 2012年 -2020年中国化工产品价格指数（ CCPI） 资料来源： Wind，中泰证券研究所 3, 0003, 5004, 0004, 5005, 0005, 5006, 0006, 500J an ua r y F e br ua r y M ar c h A pr i l M ay J un e J ul y A ug us t S e pt e m be r O c t o be r N o v e m be r D e c e m be rY 2012 Y 2013 Y 2014 Y 2015 Y 2016 Y 2017 Y 2018 Y 2019 Y 2020CCP I1.乱云飞渡：化工价格不断上涨 5 化工产品价格与原油价格发生背离 原油价格则对化工产品定价发挥着举足轻重的作用。通常，化工产品价格大体会跟随原油价格波动而涨跌。但此次化工产品价格上涨过程中，原油价格却基本保持震荡态势，当前原油价格仍低于 8月初价格。回溯过去 9年，化工产品价格与原油价格明显背离仅 5次，多见于顶部或底部震荡时段，且均为原油价格向上而化工品价格持平或向下。只有今年是化工品价格大幅向上，而原油价格震荡。 在此种情况下，化工产品价格上涨大多增厚相关企业的利润。 图：化工产品价格与原油价格背离 资料来源： Wind，中泰证券研究所 0204060801001202, 5003, 0003, 5004, 0004, 5005, 0005, 5006, 0006, 500201 2- 1 1 201 3- 1 1 201 4- 1 1 201 5- 1 1 201 6- 1 1 201 7- 1 1 201 8- 1 1 201 9- 1 1 202 0- 1 1CC PI WT I现货价（美元 / 桶）右轴1.乱云飞渡：化工价格不断上涨 6 产品价格已随着产业链进行顺利传导。化工企业通常为产业链其中的一个环节，其上游或客户也多为化工企业。因此，当企业 A的产品价格上涨时，作为下游的企业 B的成本也会随之抬高。面对这种情况，企业 B或者减产、停产以减少采购，或者调高自己产品的价格，以转移成本上涨压力。 因此，下游产品价格是否可以上涨，是化工产品价格上涨持续性的重要判定依据。 当下，在多个产业链中，化工产品价格已开始顺利传导。例如，双酚 A价格推动 PC价格上涨，金属硅带动有机硅进而带动混炼胶等产品价格上涨，己二酸价格带动浆料、 PA66价格上行，纯 MDI、 PTMEG价格带动氨纶价格上涨。 资料来源： Wind，中泰证券研究所 图： PC带动双酚 A价格上行 图：金属硅带动有机硅、混炼胶价格上涨 图：己二酸价格带动浆料、 PA66价格上行 图：纯 MDI、 PTMEG价格带动氨纶价格上涨 5, 0007, 0009, 00011, 00013, 00015, 00017, 00019, 00021, 00023, 00025, 00019-1119-1220-0120-0220-0320-0420-0520-0620-0720-0820-0920-1020-11PC( 元 / 吨 ) 双酚 A( 元 / 吨 )10, 00012, 00014, 00016, 00018, 00020, 00022, 00024, 00019-1119-1220-0120-0220-0320-0420-0520-0620-0720-0820-0920-1020-11金属硅 (44 1)( 元 / 吨 ) D M C( 元 / 吨 )混炼胶 (元 /吨 )05, 00010, 00015, 00020, 00025, 00030, 00019-1119-1220-0120-0220-0320-0420-0520-0620-0720-0820-0920-1020-11己二酸 (元 / 吨 )浆料 (元 / 吨 )PA 66( 切片长丝级 )( 元 / 吨 )10, 00015, 00020, 00025, 00030, 00035, 00040, 00045, 00019-1119-1220-0120-0220-0320-0420-0520-0620-0720-0820-0920-1020-11纯 M D I(元 / 吨 ) PT M E G( 华东 )( 元 /吨 )氨纶 40D (元 / 吨 )1.乱云飞渡：化工价格不断上涨 7 大涨之后，大多数化工品价格仍处于中枢以下。 在我们跟踪的 248种化工品价格中，有 116种产品价格仍低于疫情前价格；与去年同期相比，有 125种产品价格低于去年同期。我们以 2016-2019年产品均价作为中枢价格，则有 140种产品价格仍低于该中枢。同时，在我们跟踪的 54种化工品价差中，有 21种价差仍低于疫情前价差；若与去年同期相比，有 22种产品价差低于去年同期。我们以 2016-2019年产品平均价差作为中枢价差，则有 27种产品价差仍低于该中枢价差。这一点从与 PPI的同比、环比数据结果相一致。 图：化工行业 PPI累计同比 图：化工行业 PPI环比 - 20- 15- 10-50510152015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-09P P I: 化学原料及化学制品制造业 : 累计同比P P I: 化学纤维制造业 : 累计同比P P I: 橡胶和塑料制品业 : 累计同比-6-4-20242015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-09P P I: 化学原料及化学制品制造业 : 环比P P I: 化学纤维制造业 : 环比P P I: 橡胶和塑料制品业 : 环比资料来源： Wind，中泰证券研究所 目录 8 一、乱云飞渡：化工价格不断上涨 二、从几个有意思的现象出发 三、“强现实弱预期”迎来第一次拐点 四、从更长的视角看待这次涨价 五、风险提示 2. 从几个有意思的现象出发 9 现象一：距离原油越近，产品价格弹性越小。 如之前所述，本次化工产品价格上涨中，原油价格处于震荡区间。因此，在同一产业链中，越靠近上游，产品价格变化越不明显，而越接近终端，产品价格涨幅明显。 图：原油 -石脑油 -纯苯 -丙酮 -双酚 A-PC产业链价格 资料来源： Wind，中泰证券研究所 图：原油 -石脑油 -纯苯 -丙酮 -双酚 A-PC产业链价格 0102030405060708004, 0008, 00012, 00016, 00020, 00024, 00028, 00019- 11 19- 12 20- 01 20- 02 20- 03 20- 04 20- 05 20- 06 20- 07 20- 08 20- 09 20- 10 20- 11纯苯 ( 元 / 吨 ) 丙酮 ( 元 / 吨 )双酚 A( 元 / 吨 ) PC( 元 / 吨 )WT I期货 ( 美元 / 桶 ) （右轴） 石脑油 ( 美元 / 桶 ) （右轴）- 10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80%W TI石脑油纯苯丙酮双酚 APC2020 下半年以来价格变动幅度终端上游2. 从几个有意思的现象出发 10 现象二：下游越分散，产品价格弹性越大。 在本次产品价格上涨过程中，我们发现，产品价格下游越分散，价格上涨概率和弹性越大，而如果是单一下游需求，则多表现一般。比如，有机硅价格大幅上涨，起初行业反馈是由于纺服产业链转暖，硅油需求增加所致，但是同属于纺服产业链的分散染料价格则始终低迷，涤纶长丝价格也只是在原油价格带动下有所波动。 再者，聚合 MDI价格从底部反弹翻倍，与家电、冰箱等出口增多相关，但是冰箱用制冷剂价格却在底部徘徊，仅小幅上涨。而有机硅和聚合 MDI的下游应用领域除了硅油和白电需求，还有硅橡胶、硅烷偶联剂、家具、胶粘剂等，终端应用还包括汽车、建筑、保温施工等。分散染料和制冷剂的用途则较为单一，基本依赖于纺服和白电需求拉动。 我们猜想，这或许是由于下游需求仍处于反弹初期，一方面需要多个终端的累积效应才可以对上游原材料需求产生拉动，一方面或许也和多个下游需求产品的中间商渠道更广，牛鞭效应更为显著有关。 图：有机硅中间体和分散染料价格 资料来源： Wind，中泰证券研究所 图：聚合 MDI和 R22价格 151719212325272931333510, 00012, 50015, 00017, 50020, 00022, 50025, 00019- 11 19- 12 20- 01 20- 02 20- 03 20- 04 20- 05 20- 06 20- 07 20- 08 20- 09 20- 10 20- 11D M C( 元 / 吨 ) 分散黑 ( 元 / 公斤 ) （右轴）12, 00014, 00016, 00018, 00010, 00012, 50015, 00017, 50020, 00022, 50025, 00019- 11 19- 12 20- 01 20- 02 20- 03 20- 04 20- 05 20- 06 20- 07 20- 08 20- 09 20- 10 20- 11聚合 M D I( 元 / 吨 ) R 22( 元 / 吨 ) （右轴）