2020年一季度动力锂电池行业季度报告.pdf

联合信用评级有限公司 动力锂电池行业季度报告 （2020 年 1 月 1 日至 2020 年 3 月 31 日） 一、行业整体运行情 况 2019 年，动力电池 行业 主 要原材料价格整体有 所下 降， 对电池制造类企 业业 绩增长形 成了助推， 但给上游资源 类企业带来了较大的 业绩 压力。 因新能源汽车产销 量下降， 动力电 池行业增幅明显收窄 ， 电 池装机量 同比增长 9.3% 至 62.2GWH ；其中三元 电池装机量 同比 增长 26.2% 至 38.8GWH ， 磷酸铁锂电池装机电 量同 比下降 7.37% 至 19.98GWH ； 从行业集 中度看，前十名企业 装机 电量合计约占总装机 电量 的 88% ，较上年提高约 5 个百分点，其 中宁德时代装机电量 继续 保持快速增长，市场 占有 率已逾 50% ，行业龙头地 位稳固。2020 年一季度， 因 新 冠肺炎疫 情及补贴 政策退坡抑 制了 新能源汽车产销 ， 我国动 力电池装机量大 幅下降。 动力锂电池 的 主要原 材料 为锂盐（ 碳酸 锂和氢 氧化 锂等）和 三元 材料（ 镍、 钴、锰）。 近年来 ， 碳酸 锂、 氢氧 化锂 等 锂盐 产品 国内 产能 充足 ， 因生 产成 本较 低、 产能 逐步释 放 ，价 格总 体呈 阶梯 式下 降趋 势， 根据 wind 数据 ，2019 年 国产碳酸 锂 （99.5% ） 均价较 2018 年下 降 40.90%。 三 元材 料方 面，2019 年， 动力 锂电池 主要 原 材料镍 、钴 、锰 的 市场 价 格较 2018 年总体 有所 下降 ， 各类 具体 原 材料 价格 走势 存在 一定 分化 。 其中，镍 价 先扬 后抑， 整体 有所 上升， 上海 物贸 镍价 2019 年 底为 11.42 万元/吨 ，较 2018 年底 上涨 27.65% ；2019 年平 均值 为 11.16 万元/吨 ，较 2018 年 平 均值高 6.59%。钴 价 于 2019 年 上 半年 大幅 下降后， 下半 年企 稳并有 所回 升， 长 江有 色市场 钴 （1#）价 2019 年底为 27.60 万元/吨 ，较 2018 年 底下降 21.14% ； 2019 年平 均值 为 27.86 万元/ 吨，较 2018 年 均 值下降 48.10% 。锰 价上 半年 波动 很 小， 下半 年出现 明显 下跌 ，长 江有 色市场 电解 锰（1#）价 格 2019 年底 为 1.14 万元/吨， 较 2018 年底 下降 19.79% ； 2019 年平 均值 为 1.33 万元/吨 ，较 2018 年 均值 下降 13.44% 。 2020 年一 季度 ， 锂盐和三 元材 料价 格分 别有 不 同程 度的 下 降， 截至 3 月 31 日， 国 产碳 酸锂 （99.5% ） 价格 、 上海物 贸镍 价、 长江 有色 市场钴 （1# ）价 和长 江有 色市场 电解 锰（1#）价 格 较 2019 年底 分 别下降 6.56% 、17.65% 、7.04% 和 2.64% 。 图 1 2018 年以来动力锂电池主要原材料价格走势 资料来 源：Wind 从新能 源汽 车产 销 量来 看，2019 年， 我国 新能 源汽 车产销 分别 完成 124.2 万辆 和 120.6 万辆， 同比 分别 下降 2.3% 和 4.0% 。 其中 纯电 动汽 车生 产 完成 102 万 辆， 同比 增长 3.4%；销 售 完成 97.2 万辆 ，同 比下降 1.2% ；插 电式 混合 动力 汽车产 销分 别完 成 22.0 万辆 和 23.2 万 辆， 同比 分别 下降 22.5% 和 14.5% 。 从动 力电 池装 机量看 ， 根据 中国 化学 与 物理电 源行 业协 会动力 电池 应用 分会 研究 部统计 数据 ，2019 年 国内动 力 电池 装机 总电 量约 62.2GWh ，同 比 增长 9.3%，增 速大 幅下 降。 从电池 技术 路线 看，2019 年 ， 三元 电池 装机 总量约 38.75GWh，同 比增 长 26.22% ；磷 酸铁锂 电池 装机 电量 约 19.98GWh，同 比下 降 7.37% 。锰 酸锂 电池 、 钛 酸锂 电池 等装机 电量 占比很小，装机量整体有所下降。 从 不同车型情况看，2019 年新能源乘用车装机电量 42.23GWh ， 装机 电量 占比达 67.71%； 新能 源专 用车装 机 量 5.41GWh ， 装机 电量占 比 达 8.67% ； 新能源 客车 装机 量 14.73GWh ， 装 机电 量占 比达 为 23.62% 。 从行业 集中 度看 ，2019 年 ，装 机电 量排 名前 10 名 的动力 电池 企业 分别 为： 宁德时 代、 比亚迪 、 国 轩高 科、 力神 、 亿纬 锂能 、 中 航锂 电、 孚能科 技、 时 代上 汽、 比克 和 欣旺 达， 较 上年变 化不 大； 前 10 名 企业 装 机总 电量 合计约 54.88GWh ，约 占 装机 电力 总额的 88%，较 上 年 上升约 5 个百 分点， 集 中 度进 一步 提高。 其中， 宁德 时代 装机 电 量为 32.31GWH ， 同比 增长 37% ，占总 装机 量的比 重 达 51.8% ，较上 年上升 10.5 个百 分点 ， 行 业呈现 强 者更 强的 市场竞 争格 局。 2020 年一季 度，受 新冠肺 炎疫情和 补贴 下降等 因素 影响，我 国新 能源汽 车产 销量分 别 为 10.5 万辆 和 11.4 万辆 ，同 比 分别 下降 60.2% 和 56.4% 。受 其影 响，2020 年一 季度我国 动力电池 装机 量约 5.68GWh，同 比 大幅 下降 54% 。 其中 ， 不 同车 型 （ 新能 源乘用 车、 客车 和专 用车） 、 不同技 术路 线（三 元电池 和磷酸 铁锂电 池） 电池装 机电量 降幅相 差不 大。行 业主要 参 与 者中，宁德 时代 和比亚 迪 仍排 名前 两位；LG 化学 和 松下 因向 特斯 拉供 货而 跻 身装 机电 量前 10 名行 列，行业 竞争格 局 略有 变化 。 二、行业动态 1特斯 拉中 国工 厂二 期项目 启 动； 国产 Model 3 启动 降 价攻 势。 2020 年 1 月 3 日， 特 斯拉官 方 宣布 国产版 Model 3 售价下 调， 基础 版车 型售 价从 35.58 万 元 下调至 32.28 万元 ，补 贴 后售 价降至 29.9 万元。2020 年 1 月 7 日， 特斯拉 在 上海 举行 国产 Model 3 交付 仪式 ， 向 10 名 社会 车主 交付 Model 3 ， 并宣 布位 于上 海临港 的超级 工厂 二 期项目 正式 启动 ，将 生产 中国 版 model Y 。 点评： 特斯 拉上 海超 级工规 划 产能为 50 万 辆纯 电动整 车， 其中 一期 为 25 万辆 Model 3 等 系 列车 型， 经过 一年 的建 设 后， 目前 一期 产能 已爬 坡至 15 万辆/年的 水平。 此次 特斯 拉官 降 拉开 Model 3 在中 国降 价的序 幕， 考虑 到中 国工 厂 较美国 工厂 单位 产能 的资 本开支 低 65% 左右、 零部 件的 本土 化进 程不断 深入 以及 相比 自主 竞品电 动车 型的 溢价 ， 国 产特斯 拉的 售价 还有进 一步 下探 的空 间。 随着特斯 拉中 国工 厂二 期项 目 建设 的建 成、 投产 以及 产 能的 逐步 爬 坡， 特 斯拉 产销 量有 望逐 步增长 并形 成消 费热 点， 有望对 动力 锂电 池产 业链 相关企 业形 成较 强的拉 动作 用， 宁德 时代 等电池 制造 龙头 企业 有望 从中受 益。 2国家 电网 通过 不同 方式启 动 新一 轮充 电 桩 建设 2020 年 3 月 15 日， 国 家电 网下属 的国 网电 动汽 车公 司发布 消息 ： 为 响应 家“ 新基建” 号召， 正式开 展“寻找 合伙 人” 活动， 邀请符 合条 件的合 伙人与 国家电 网一 同共建 享充桩。 2020 年 4 月 14 日， 国家 电 网在北 京召 开视 频会 议， 宣布启 动新 一轮 充电 桩建 设： 2020 年计 划 安 排投资 27 亿 元， 新增充 电桩 7.8 万 个。 这些 新项目 分 布在 北京、 天津 、 河北 、 上 海、 江 苏、 湖 南、 青海 等 24 个省 （市） ， 涵 盖公共 、 专 用、 物流、 环卫 、 社 区以 及港 口岸电 等多 种 类型。7.8 万个 充电 桩中 ，包 括 居住 区充 电桩 5.3 万个 ， 公共 充电桩 1.8 万个， 专 用充 电桩 0.7 万个 ，岸 电设 施 150 个。 点评： 充 电设 备不 足是 制约 新能源 汽车 发展 的重 要因 素之一 ， 在新 基建 和补 贴的 带动下 ， 充电桩 建设 需求 有望 提升 ， 国 网或 为此 轮充电 桩建 设主力 ， 国网 充电桩 招标 或迎来 拐点 。 国 家 电 网本 次启 动的 项目 投资 规 模大， 对刺 激新 能源 汽车 消 费、 带 动产 业链 发展 具有 推 动作用。 3工信 部公示 2019 年度 乘用车 企业 平均 燃料 消耗 量与新 能源 汽车 积分 情况 2020 年 4 月 7 日， 工信 部 公示 2019 年度 乘用 车企 业 平均燃 料消 耗量 与新 能源 汽车积 分 情况。 在 119 家 国内 乘用车 企 中，70 家企 业获 得新能 源 汽车 正积 分，20 家车企 新 能源 汽车积分为零 ， 29 家企 业新 能源 汽车积 分为 负。 其中 比亚 迪 汽车获 得新 能源 汽车 积分 最多达 47.86 万 分， 一汽 大众 产生 的新能 源 汽车 负积 分最 多达-14.53 万 分 。在 27 家进 口 乘用车 企 方面，6 家车企 获得 新能 源汽 车正 积分， 其中 特斯 拉获 得新 能源汽 车正 积分 最多 达 27.13 万分 。 16 家 车企新 能源 汽车 积分 为零 。5 家车 企新 能源 汽车 积分 为负， 其中 丰田 中国 产生 新能源 汽车 负 积分最 多达-2.21 万分 。 点评：“ 双 积分”政 策是 保 证我国 新能源 汽车 及动力 电池行 业长期 增长 的主要 政策， 但 因需要 综合 考虑 企业 的实 际情况 、 外资 股东的 感受 等因素 ， 初始 版本考 核条 件较为 宽松 ， 经 过不断 修正 ， 政策 已逐 步趋 于 合理 。 根 据规 定， 如果 车 企没 有满 足新 能源 积分 要 求， 将会 受 到暂停 高油 耗产 品申 报、 暂停高 油耗 产品 生产 等处 罚； 在其 负积 分抵偿 归零 前， 对油 耗不 达 标产品 ， 不 予列 入车 型公 告， 也 就意 味着 不能 对外 销售。 一汽 大众 、 丰 田中 国等合 资企 业负 积分积 累较 多 ， 若工 信部 坚持执 行有 关政 策， 将迫 使其进行 新能 源车 型的 研发 与 生产， 促进 国内新 能源 汽车 市场 的发 展。 双积分 政策 尚未 达到 政策 初衷 ， 但工 信部 在政 策推进 中 存在 较大 的执 行空 间， 未来 可通 过调整 有关 系数、技 术 标准 等 ， 灵活 应对 产 业发 展中 出 现的 问题， 在 促进 传统 节 能的 基础之 上，提 升电 动比 例， 对冲 补贴政 策退 坡所 带来 的影 响。 三、行业内上市公司 运行 情况 2019 年， 受产品价格下降 以及其他业务拉升影 响， 资源 类 企业营业 收入规 模有 所分化， 净利润大幅减少； 因同业 竞争激烈，在 价格传导 机 制作用下 ， 材料类企业营业 收入及净利润 均有所减少；电 池 制造类 企业 营业收入及净利 润 整 体保持高速增长 ， 龙头集 中效应进一步突 出。截 至 2019 年底， 资源 类企业应收账款规模 整体 下降明显， 同时 周转 速度 有所放缓 ； 材 料类企业应收账款规 模个 体差异 较大， 周 转速度整 体变化较小； 电池 制造类 企业 应收账款规 模整体有所增长，周 转速 度略有提升。各类企 业杠杆 水平较上年底变 动不 大。 从产业 链不 同环 节看， 资源 类 企业 方面 ， 2019 年， 锂、钴 行业 继续周期 性调整 ， 产能 过 剩局面 仍在 延续 ， 锂 盐、 钴 等产品 价格 继续 下行，资 源 类 样本 企业 面临“量 升价 跌” 的 局 面， 并直接 导致 营业 收入 的减少 （赣 锋锂 业和 华友 钴业 营业收 入有 所增 长， 主要 系发展 锂电 池业 务和贸易 业务 所致） 。主要 产品价格 下 降， 盈利 空间 受到压缩 ，其 中，天 齐锂 业出现 较大规 模亏损 。 材料类 企业方面 ，2019 年 ，锂盐 、钴等 资 源类 产品 价格大 幅下跌 有利 于材料 类企业 的 成本控 制。 但因 产品 同质 化严重 、 行 业竞 争激 烈， 加之下 游需 求增 速放 缓， 在价格 传导 机制 作用下，锂 电 材料 价 格 同比 大 幅下 降， 除部 分电 解液 制造 企业 （ 新宙 邦、 天 赐材料）营 业 收 入小幅 增长 外， 材料 类样 本企业 营业 收入 下降 明显 ， 毛 利率 总体 有所 降低 。 同时， 因产业 链 地位较低， 议价 能力 弱， 2019 年， 材料 类企 业坏账 及存 货 跌价 损失 普遍 有所 增加 。 受上 述因 素影响 ， 2019 年， 材 料类样本企 业净 利润 大幅 减少 ， 其中 当升 科技 、 天 赐材料 、 诺德 股份 出现亏 损。 电池制 造类 企业 方 面， 2019 年， 在技术 路线 、 产品 质量 、 补贴 政策 等 多重 因素 作用下 ， 尾部企 业快速 出 清， 电池 制造类 样本 企业 营业 收入 和净利 润整体 保持 高速 增长 （国轩 高科 和 鹏辉能 源净利 润出现 不同 程度下 降，主要 系 计提 较大 规模 信用减值 及存货 跌 价损失 所致） ， 同时， 龙头 集中 效应 进 一步 突出 ， 宁德 时代 营业 收入 及 净利 润分 别占样本 企业 营业 收入 及净 利润合 计的 43.96% 和 61.05% ， 同 时贡 献了 样本 企业 整 体收 入增 量的 64.95% 和净利 润增 量 的 70.70% 。 表 1 2019 年动力电池行业上市公司营业收入和净利润情况（单位：亿元、% ） 分类 代码 公 司名称 营 业收入 同 比变化 净 利润 同 比变化 资源 002466.SZ 天齐锂业 48.41 -22.48 -54.82 - 002460.SZ 赣锋锂业 53.42 6.75 3.53 -71.13 603799.SH 华友钴业 188.53 30.46 1.08 -92.91 300618.SZ 寒锐钴业 17.79 -36.06 0.14 -98.07 算 术平均 77.04 8.19 -12.52 - 材料 300037.SZ 新宙邦 23.25 7.39 3.29 0.01 300073.SZ 当升科技 22.84 -30.37 -2.09 - 600884.SH 杉杉股份 86.80 -1.96 3.75 -69.93 002709.SZ 天赐材料 27.55 32.44 -0.29 - 600110.SH 诺德股份 21.50 -7.38 -0.97 - 300409.SZ 道氏技术 29.86 -15.73 0.20 -94.73 300340.SZ 科恒股份 18.40 -16.45 0.30 -44.16 算 术平均 32.89 -5.84 0.60 -85.54 电池 002074.SZ 国轩高科 49.59 -3.28 0.48 -91.69 300014.SZ 亿纬锂能 64.12 47.35 15.49 165.69 300438.SZ 鹏辉能源 33.08 28.80 1.81 -33.63 300207.SZ 欣旺达 252.41 24.10 7.50 6.27 000049.SZ 德赛电池 184.43 6.92 6.70 27.44 300750.SZ 宁德时代 457.88 54.63 50.13 34.18 算 术平均 173.58 31.43 13.68 28.20 资料来 源：Wind ， 联合 评级 整理 从应收 账款 情况 看， 截至 2019 年 底， 受产品 价格 影响 ， 资源 类 样本 企业 应收 账款 规模 下降明 显， 剔除 华友 钴业 贸易收 入大 幅增 长 产生 的 干扰因 素外 ， 整 体应 收账 款周转 速度 有所 减缓；材 料 类 样本企业 应 收账款 规模 个体 差异 较大 ， 周 转速 度整 体变化 较小 ； 电池 制造 类样 本企业 应收 账款 规模 整体 有所增长 ，应收 账款 周转 速度略有 提升 。 表 2 截至 2019 年底动力电池行业上市公司应收账款变化情况（单位：亿元、% 、次） 分类 代码 公 司名称 应 收账款 较 年初增长 应 收账款周 转率 较 上年同期 增加 资源 002466.SZ 天齐锂业 3.52 -39.19 10.41 -3.43 002460.SZ 赣锋锂业 9.15 -8.65 5.57 -1.06 603799.SH 华友钴业 8.68 -5.19 21.14 8.39 300618.SZ 寒锐钴业 3.04 -7.79 5.62 -6.20 算 术平均 6.10 -13.68 10.68 0.57 材料 300037.SZ 新宙邦 7.54 -6.45 2.98 0.01 300073.SZ 当升科技 5.72 -34.60 3.16 -0.93 600884.SH 杉杉股份 29.72 5.05 2.99 -0.20 002709.SZ 天赐材料 9.01 23.34 3.38 0.43 600110.SH 诺德股份 6.78 9.68 3.32 -0.45 300409.SZ 道氏技术 3.12 -43.01 6.95 -0.42 300340.SZ 科恒股份 8.07 -19.94 2.03 -0.38 算 术平均 9.99 -5.64 3.54 -0.28 电池 002074.SZ 国轩高科 56.07 12.12 0.94 -0.26 300014.SZ 亿纬锂能 20.94 15.25 3.28 0.47 300438.SZ 鹏辉能源 15.16 -2.34 2.16 0.27 300207.SZ 欣旺达 51.04 7.60 5.13 0.50 000049.SZ 德赛电池 39.25 -5.46 4.57 0.14 300750.SZ 宁德时代 83.39 33.96 6.29 1.78 算 术平均 44.31 13.17 3.73 0.48 资料来 源：Wind ， 联合 评级 整理 从杠杆 水平 看， 截至 2019 年底，样 本企业 资产 负债 率较上 年底 变动 不大 。其中 ，材料 类公司 资产 负债 率整 体处 于合理 区间 ； 资 源类 和电池 制 造类 公 司资 产负 债率 整体偏 高， 其中 部 分 公司 的资 产负 债率在 65%以上 ， 需 关注 高杠 杆经营 模 式下， 内外 部环 境变化 对 相关 企业 所造成 的冲 击。 表 3 动力电池行业上市公司资产负债率情况（单位：% ） 分类 代码 公 司名称 2018 年底 2019 年底 资源 002466.SZ 天齐锂业 73.26 73.23 002460.SZ 赣锋锂业 41.00 40.32 603799.SH 华友钴业 55.87 58.63 300618.SZ 寒锐钴业 44.96 40.84 算 术平均 53.77 53.26 材料 300037.SZ 新宙邦 35.42 34.33 300073.SZ 当升科技 24.94 28.99 600884.SH 杉杉股份 46.60 46.49 002709.SZ 天赐材料 39.89 41.01 600110.SH 诺德股份 66.28 65.76 300409.SZ 道氏技术 55.18 51.22 300340.SZ 科恒股份 60.30 60.15 算 术平均 46.94 46.85 电池 002074.SZ 国轩高科 58.47 58.07 300014.SZ 亿纬锂能 63.10 61.96 300438.SZ 鹏辉能源 53.13 53.13 300207.SZ 欣旺达 71.12 69.11 000049.SZ 德赛电池 74.33 67.43 300750.SZ 宁德时代 52.36 56.01 算 术平均 62.08 60.95 资料来 源：Wind ， 联合 评级 整理 四、债券市场跟踪 2020 年 第一 季度 ， 动力 电池 企业 仅发 行一 只债券 ，为 宁德 时代 发行 的“20CATL01” ， 未发生违约和信用等 级被 下调的 情况；行业即 将到 期债券规模 不大。 12020 年 第一 季度 动力 电池企 业债券 发行 和兑 付情况 2020 年第一 季度， 动力电池行业中有一家企业发 行 债券， 为宁德时代发行的 “20CATL01” 。 表 2020 年第一季度动力电池行业公司债发行情况（单位：亿元；% ） 发 行人 债 券简称 发 行额度 发 行方式 票 面利率 期限 主 体评级 债 券评级 发行 日期 宁德时代 20CA TL01 30.00 公开发行 3.63 5 年 AAA AAA 2020-01-14 资料来 源：Wind ， 联合 评级 整理 2020 年 第一 季度 ， 动 力电池 行 业中有 2 家企 业的共 2 期 债券 到期 兑付 。 表 2020 年第一季度动力电池行业公司债到期兑付情况（单位：亿元；% ） 发 行人 债 券简称 债 券本金 票 面利率 主 体评级 债 券评级 兑付 日期 华友钴业 18 华友 01 1.00 7.80 AA AA 2020-01-20 天齐锂业 18 天齐 01 3.00 7.30 AA+ AA+ 2020-03-04 资料来 源：Wind ， 联合 评级 整理 22020 年 第一 季度 动力 电池企业 信用 评级 变动 2020 年第 一季度 ，动 力电池 行 业未 出现 企业 信用 等级 被 上调 或下调 的 情况 。 32020 年 第二 季度 和第 三季度 动力 电池 行业 到期 债券基 本情 况 2020 年第 二季度 和第 三季度 ，动力 电池 行业 到期 债券 共 3 支， 发行 人均 为欣旺 达 ， 偿 付金额 合计 7.80 亿元 。 其中“17 欣旺 01”已于 6 月 12 日 兑付 。 表 2020 年第二季度动力电池行业到期债券情况（单位：亿元、% ） 债 券简称 偿 还金额 起 息日期 到 期日期 债 券期限 票 面利率 17 欣旺 01 4.80 2017-06-12 2020-06-12 3 年 6.05 17 欣旺 02 1.20 2017-08-16 2020-08-16 3 年 5.80 17 欣旺 03 1.80 2017-08-16 2020-08-16 3 年 6.10 资料来 源：Wind ， 联合 评级 整理 五、信用风险展望 受补贴 政策 下滑 、汽 车市 场整体 不景 气以 及新 冠肺 炎疫情 等因 素影 响， 截至 2020 年 3 月，我 国新 能源 汽车 销量 已连 续 9 个月 同比 下滑 。 展望 2020 年 第二 季度 ，在 补贴退 坡、 双积 分政 策调 整尚未 到位 的形 势下 ，市场 大 环境 仍存在 不确 定因 素， 但总 体向下 空间 有限 。 汽 车市 场在经 历了 连续 两年 的销 量下行 后 ， 车 辆 更新需 求正 在逐 步积 累； 而随着 国内 新冠 肺炎 疫情 的稳定 ， 特 斯拉 中国 超级 工厂产 能的 逐步 释放、 产品价 格的下 调， 消费热 点有望 逐步形 成， 长期看 ，新能 源汽车 产销 量将逐 步回升， 其需求 对动 力电 池企 业 （ 特别是 龙头 企业 ） 的 增长 仍将继 续带 来一 定拉 动。 随着双 积分 政 策 的持续 实施 和不 断优 化， 动力电 池行业 围绕 产品 价格 、 性 能、 交货 能力 等方面 的 竞争 将进 一 步加剧 ，“ 强者 更强 ， 弱 者更弱”的 两极 分化 现象 可能出 现， 头部 企业 凭借 其在技 术、 规模 和成本 控制 等方 面的 优势 ， 有望 在竞 争中 占据 主导 地位； 而部 分规 模小 、 研 发能力 不足 、 资 金实力 弱的 企业 将面 临更 加恶劣 的生 存环 境， 需密 切关注 其信 用风 险。 联合 评级对 2020 年 第二季度 动力 电池 行 业的 展望为“稳定” 。 研究报 告声明 联合信 用评 级有 限公 司（ 以下简 称“ 联合 评级”） 具有中 国证 券监 督管 理委 员会核 准 的证券 市场 资信 评级 业务 资格。 联合评 级在 自身 所知 情范 围内， 与本 研究 报告 中可 能所涉 及的 证券 或证 券发 行方不 存 在法律 法规 要求 披露 或采 取限制 、静 默措 施的 利益 冲突。 本研究 报告 中的 信息 均来 源于公 开资 料， 联合 评级 对这些 信息 的准 确性 、完 整性或 可 靠性不 作任 何保 证。 本研 究报告 所载 的资 料、 意见 及推测 仅反 映联 合评 级于 发布本 研究 报 告当期 的判 断， 仅供 参考 之用， 不构 成出 售或 购买 证券或 其他 投资 标的 要约 或邀请 。在 任 何情况 下， 本研 究报 告中 的信息 和意 见均 不构 成对 任何个 人的 投资 建议 。使 用者应 结合 自 己的投 资目 标和 财务 状况 自行判 断是 否采 用本 研究 报告所 载内 容和 信息 并自 行承担 风险 ， 联合评 级对 使用 本研 究报 告及其 内容 而造 成的 一切 后果不 承担 任何 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