2021年上半年A股投资策略报告：屠苏送暖，砥砺前行.pdf

本报告的信息均来自 已公 开信息，关于信 息 的 准确 性与完整 性 ， 建议投资 者谨慎判 断，据此入市 ， 风 险自担。 请务 必阅读末页声明 。 2020年 大 盘 先“疫”后扬，震荡反弹 。 年初 市场经受国内外疫情冲击 ，但 随着国内疫情 稳定 、经济 恢复 及 流动性支持 ， 下半年逐步 走出 困境 ， 迎来震荡反弹 。 2021年 上 半年市 场环境分析： 经 济： 全 球经济 形势 有望迎来逐步恢复态势 ， 而国内 经 济运行已经回归常态 ，投资 、消费等内需仍受到政策支持 ， 2021年 经济 将持续 回暖 ， 预计 全年 GDP增速 为 7%左右 ， 并 呈现 先高后稳的格局 。 政策 ： 随着“ 十四五”规划的正式编制和落地，政策方向将 逐步明 朗，有望为改革注 入新动力 。积极财政政策仍将是推动经济发展的重要抓手， 赤字率目标将 维持在 3%水 平 。 全球宽松的边 际力度和效果或逐步减弱， 加上 经济恢复态势 良好， 预计 货币政策将适度趋稳，有望回归正常化 。 市场 ： 注册制迎来持续推进，未来深化改革延续 ， 预计将在全面推开注册制、风险工具完善 、提升 上市公 司质量、引入长期资金方面进一步有所发力。 机构影响力依然占据 市场 主导，且有持续提升空间，而居民的资 产配置 有望逐步向股权转移，带动资本市场健康发展 。 估值及 资 金面 ： 上市公司 盈利增速 前 高后稳 ， 估值 总体相对较合理， 局部 略偏高 。 2021年融资、大小非 净减持或将对 资金面 形成较大压力，但在基金发行节奏延续、两融资金支持、北向资金 流入、中长线资金 持续配置股市等因素影响，资金面有望维持相对紧平衡格局 。 2021年 上 半年市场 展望 ： 屠苏送暖， 砥砺 前行 。 对 2021年上 半年 行情 ，我们 保持偏谨慎乐观。 2021年国内外经济有 望稳步 复苏， 基本面因素将持续改善， 十四五规划 及两会 带动政策 保持积极 ， 资本市场的改革深化为市场健康发展注入新动 力，对中长期资金的引导 及居民财富配置 转移更为市场带来资金支持，不过 货币政策回归中性 ，而资金面 受到 融资、大小非减持等因素影响 ，将维 持紧平衡 态势，难以对市场形成明显的资金支持。 大盘 2021年年初 仍有 走强 机会，而随着货币政策逐 步回归正常 及 融资 压力 加大， 将面临 高位 震荡反复压力，预计 2021年上半年市场将 屠苏送暖， 砥砺 前行，呈现冲高震荡格局 。 操作策 略 及 投资主线 ： 积 极 布局， 把握 以下 三条投资主线： （ 1）价 值主线 ： 经济 回暖背 景下具备估值修复机会，如银行、保险、证券、地产、化工、有色、建筑、建材、机械、电气设备等板块 ； （ 2） 消费 主线： 家电、汽车、食品饮料、医药、旅游、商业等板块 等； （ 3）科技 主线： 计算机、通信、电子、新能源汽车、新材料等 板块 。 行 业配置 ： 超配金融、地产、化工、家电、食品饮料、 TMT等，标配电气设备、有色、基建、机械、 汽车、医药、轻工 、新材料等 。 风 险提示： 宏观 经济 增速 不及 预 期 风险 ；海外 市 场大幅波动风险 。 费小平 SAC执 业 证 书 编号 ： S0340518010002 电 话 ： 0769-22111089 邮箱： fxpdgzq 许建锋 SAC执业 证书编号 ： S0340519010001 电话： 0769-22110925 邮箱： xujianfengdgzq 市场主要指数 2020 年 表现 （截至 11 月 27 日） 收盘点位 涨 幅 上证综指 3408.31 11.74% 深 证成指 13690.88 31.25% 沪深 300 4980.77 21.58% 中小 板 指 9028.19 36.12% 创 业 板指 2618.99 45.65% 上 证指 数月线 走势 资 料来 源：东莞证券研究所 年度 策略 /A 股市场 2020 年 12 月 2 日 屠苏送暖 ， 砥砺 前行 风险评级： 中 风险 2021 年 上 半年 A 股 投资策略报告 投资 要 点 ： 投资策略 半年度策略 证券研究报告 2021 年 上 半年 A 股 投 资策 略报告 2 请务必 阅读 末页 声明 。 目录 1. 2020 年 A 股市场回顾 ：先 “疫 ”后扬，震荡反弹 . 4 2. 2021 年 上 半年市场环境分析 ：复苏正当时，改 革 新 动力 . 5 2.1 2021 年上半年经济与政策展望：复苏正当时， “十四五 ”注入新动力 . 5 2.2 深化注册制改革，资本市场强化财富 配置 . 10 2.3 市场因素分析：盈利、估值及资金面 . 14 3. 2021 年 上半年 市场展望与操作策略 . 19 3.1 2021 年上半年市场展望：屠苏送暖，砥砺前行 . 19 3.2 操作策略及行业配置：注意风格转换，超配金融、地产、化工 、家电、食品饮料、 TMT 等板块 20 3.3 2021 年一季度股票组合 . 23 插 图 目 录 图 1：上证指数 2020年走势回顾 . 4 图 2： 2020年各大指数涨跌幅 . 4 图 3： 2020年行业板块涨跌幅 . 4 图 4：美日欧 GDP增速 . 6 图 5： 新兴经济体制造业 PMI . 6 图 6： 国内 经济数据 . 7 图 7： 财政收入和支出增速 . 7 图 8： M2 和 M1 增速 . 7 图 9： 各部门宏观杠杆率 . 8 图 10：国际机构对中国经济增速预测 . 10 图 11：资本市场改 革 未 来展望 . 11 图 12：国内机构投资者持仓 A股市值占比（ %） . 12 图 13： 机构持仓市值变化（万元） . 12 图 14： 北向资金流入（亿元） . 12 图 15： 2018年美国各类投资者持仓市值占比（ %） . 12 图 16： 2008-2019 年中国个人持有可投资资产结构（万亿， %） . 13 图 17： 我国国债收益率（ %） . 13 图 18： 银行理财收益率（ %） . 13 图 19：美国居民资产中房地产占比（ %） . 14 图 20： 美国居民资产中股 票 及 基金占比（ %） . 14 图 21： 新基金发行规模（亿份） . 14 图 22：日均融资余额 （亿元） . 14 图 23： A 股区间现金分红金额（百万元） . 14 图 24： A 股退市数量（家） . 14 图 25：上市公司归属母公司股东净利润增速 . 15 图 26：市场整体市盈率 . 15 图 27： 行业市盈率 . 16 图 28： 行业市盈率 2 . 16 图 29： A 股融资 规模（亿元） . 16 图 30： A 股融资家数（家） . 16 图 31：上市公司 增减持数据 . 17 2021 年 上 半年 A 股 投 资策 略报告 3 请务必 阅读 末页 声明 。 图 32： 2021年大小非解禁市值 . 17 图 33：已完成的回购情况（家、股 ） . 17 图 34：保险资金运用余额及权益类投资占比 . 17 图 35：各类新发行公募金比例（ %） . 18 图 36： 偏股类、偏债类公募基金新发行份额（亿份） . 18 图 37：沪深港股通资金流入统计 . 19 表格目录 表 1： 2020 年重大经济政策汇总 . 9 表 2： 2021 年 一 季度股票组合 . 23 2021 年 上 半年 A 股 投 资策 略报告 4 请务必 阅读 末页 声明 。 1. 2020 年 A 股市场回顾 ： 先 “ 疫 ” 后扬 ， 震荡 反弹 图 1： 上证指数 2020年 走势回顾 资料来源 ： wind 资讯、 东莞 证券 研 究 所 回 顾 2020 年 的 A 股 市场 ， 整体呈现出现先抑后扬的震荡反弹走势 。 2020 年 年初 市场 惯性上冲 ， 春节前 有所回调休整 ， 随 着 国内 爆发 新 冠 疫 情 ， 市场先大幅杀跌 后 出现强势反弹 ， 但 随着 3 月中旬 全球疫情爆发 ，市场最终 大幅 回调至 2700 点附近 。之后 在 国内疫情逐步稳定背景下 ，市场逐步震荡 回暖 ， 7 月份更是出现强势拉升 ， 四季度则维持高位震荡 反复 ，指数维持在 60 均线上方 。 虽然 市场经受国内外疫情冲击 ，但 在 国内疫情逐步稳定 、经济面逐季恢复 、 全球 货币宽松政策释放 带来国内流动性支持等 等因素影响下 ，市 场最 终走出 困境 ，先 “ 疫 ” 后扬 ，迎来震荡反 弹的走 势 。 上证指数 2020 年 （ 截止到 11 月 27 日 ） 上涨 11.74%，沪深 300 指数 上涨 21.58%， 深成指 上涨 31.25%， 创 业 板 指 数 上涨 45.65%，中小板指数 上涨 36.12%， 上证 50 指数 上涨 14.22%， 各大指数 普遍上涨 。 从行业来看， 各大 板块 几乎全线 上涨 ， 其中 电气设备 、休闲服务 、食品饮料 、汽车 、 医药 、 军工 、化工 、 电子 等板块表 现较强 ， 涨 幅 均 超过30%， 其中 电气设备 、食品饮料 、休闲服务 更是涨幅超过 50%， 另外 ， 家电 、 建筑建材 、有色 、机械 、轻工等板块也有 不错 表现 ，仅 地产 、纺织服装 、通信 走势偏弱 ，小幅下跌 。 图 2： 2020年各大指数涨跌幅 资料来源 ： wind 资讯、 东莞 证券 研 究 所 图 3： 2020年行业板块 涨跌幅 资料来源 ： wind 资讯、 东莞 证券 研 究 所 2021 年 上 半年 A 股 投 资策 略报告 5 请务必 阅读 末页 声明 。 2. 2021 年 上 半年 市场 环 境 分析 ： 复苏 正当时 ， 改革 新 动力 2020 年全球新冠肺炎疫情对国内以及国际经济发展带来极大冲击 ， 而全球贸易摩擦延续 ， 内外部环境 复杂 ， 随着疫情因素 逐步缓和 及经济面的逐步恢复 ， 2021 年 上半年 的市场环境 如 何 ， 我们 将从 经 济 、 政策 、 市场、 资金 等 维度 一一 论证 分析。 2.1 2021 年 上 半年 经济 与 政 策 展望 ： 复苏正当时 ， “ 十 四五 ” 注入 新动力 2.1.1 疫情冲击余波仍在 ， 海外经济 2021 年上半年或 缓慢恢复 （ 1） 受 疫情 持续影响 ， 2020 年 下半年 全球经济 复苏 势头 有所趋缓 。 2020 年 全 球 经济 受疫情影响 ， 先 是 在 2-4 月份 经历断 崖式 回落 ，摩根大通 全球 综合PMI 指数 一 度下行至 26.2%。 随后随着政策宽松力度加大 ， 逐渐 从 新冠疫情 中 恢复 ， 制造业和服务业均 增长 ，供需 两 端 持续 恢复 。 7 月 摩根大通全球制造业指数 超过 荣 枯 线 至51， 并 逐月 攀 升 ， 10 月 达到 53.3%； 服务业和 制造业 景气 恢复 速度 相当， 7 月 摩根大通全球 服务业 和 制造业指数 均 上升到 50.6%， 10 月 更是 分别 增加 至 52.9%和 53%。 前三季度 主要 的发 达国家 和地区 GDP 均 受到冲击 。 三 季度美国 GDP 下降 2.92%，日本下降 5.8%，欧元区下降 4.4%， 但 降 幅 均较 二季度 收窄 。 10 月 美国 、欧洲和日本 的景气 发展 有所 上 行 ， 10 月 美国 制造业 PMI 高达 59.3%， 日 本制 造业和服 务 业 PMI 上升至 48.7%和 47.7%， 10 月 欧洲 制造业 PMI 也 上涨 至 54.8%。 主要新 兴 的发 展中 国家景气上 行幅度超过发达国家 。 10 月 巴西 和 印度 制造 业 PMI 分别 高达 66.7%和 58.9%， 较 7 月分别 上涨 8.5 和 16.4 个 百分点 ， 涨幅 明显 。 但 随着 欧 美 10 月份 以来 第二 波 疫情 的 卷土 重来， 对 整体复苏进程 或 带来影响 。 根据世卫组织 统计数据，截至 11 月 28 日 全球累计新冠肺炎确诊病例 61299371 例 。 欧洲部分 地 区再次启动 紧急举措 ，受此影响 ， 欧 元 区 11 月 服务业 PMI 再 度 回落至 41.3%，制造业 PMI 也回落至 53.6%。 考虑到 冬季疫情仍有反复 ， 经 济 的复苏 势头在四季度将可能有所趋缓 。 国际货 币基金 组织在 10 月份发布的报告预计 2020 年全球经 济 萎 缩 4.4%。 （ 2） 全球 宽松 的 边际力度 或 减弱 ， 2021 年 上 半年 全球经济 缓慢 恢复 今年 为 应对疫情 冲击 ， 全球央行积极推行宽松货币政策 。 美联储 维持 0%-0.25%的利率不变 ， 以刺激经济复苏 ； 而 欧洲 央行 表示 扩张性 的 货币 政策 很有 必要 ， 将继续实施紧急抗疫购债计划 （ PEPP）政策 ； 日本 央行 也 维 持 宽松 态势以及 较低 利率不变 。 当前 全球利 率 低 位 运行 ， 日本和 欧洲 10 年期国债利率持续处于负区间 ，美国 10 年 期 国债利率在 三季度 由 下行 转为 上行 至 0.9%左右 ， 10 年 期 实际利率 有所 回升， 但 仍 然 在 负区间 。对于 2021 年的 全球经济而言 ，依然面临 贸 易 摩擦 、 疫 情反复以及 宽松政策 的持续性以及可能存在的 通胀压力等等问题 ， 我们认为 ： 首先 ，疫苗的逐步推出将有助于抑制疫情的持续扩散 。 美企辉瑞 与莫德纳 先后宣布各自的候选疫苗有效性超过 90%，另外 英国制药企业阿斯利康 也表示 其 候选疫苗 在预防新冠病毒方面平均有效性达 70%，在较少剂量的方案 中 该疫苗的有效性达 90%。从疫苗推出时间 来看 ，今年底或者 2021 年年初可能就可以进入 生产 和使用环节 ，将极大缓解当前疫情持续扩散压力 ，为 经济的稳定运行带来帮助 。 其次 ， 全球贸易形势 有可能随 着美 国大选结 果的确定 而适度缓和 ，加上 美国经济 仍有较强的 恢 复 ，对全球经济或 带 来 帮助 。中美 贸易 摩擦 也存在适度 缓和 可能 ，从而推动2021 年 上 半年 A 股 投 资策 略报告 6 请务必 阅读 末页 声明 。 贸易的恢复 。此外 ，美国经济在今年 下半年 总体的恢复势头较强 ， 2021 年仍有望继续保持复苏态势 ，并对全球经济走稳带来帮助 。 但也需要注意的是 ，全球量化宽松的步伐面临边际效果减弱 可能 。 美联储利率虽然仍维持低位 ， 但 进一步下 降至负利 率的概 率较低 。而欧盟 、 日 本已经处于负利率 区间 ，进一步降低利率 的空间有限，未来虽然仍有进一步宽松预期，但 随着疫情逐步稳定 以及经济面的适度走稳，宽松步伐或 边际减弱。另外， 经 济 复苏 及之前货币宽松带来的流动性偏松 ， 对 2021 年的物 价 会 带来 推升 ，近期大宗商品价格都出现反弹势头 ， 无论是油价还是铜铝等价格都出现了回升 ，在 2021 年经济 复苏态势下 ，需求也有望回暖 ，从而可能进一步 推升 通胀 水平 ， 对后续的货币政策宽松步伐有 所 制约 。 总体来看 ， 我 们 认为 2021 年 全球经济仍将呈现出缓慢复苏势头 。美国 总统换届带来 全 球 贸易关系 缓和 ，而疫情虽然短期仍有反复 ， 但 随着疫苗研发的推 进 ，有望逐步推出并抑制疫情的持续 扩散 。此外 ，各国政府也在积极应对疫情影响 ，加上今年基数相对较低等 因素 ， 2021 年全球经济 复苏依然 主 要 基调 。 根据主要机 构预测 ， IMF、世界银行和 经合组织 预 期 2021 年 全球 经济 同比 上涨 4%-5%。 IMF 和世界银行 预测美国 GDP 同比涨幅 为 3%-4%。不过需要注意的是 ，随着经济 增长的逐步恢复 ， 后续 全球 宽松 的 边际力度 和效果 或 逐步 减弱 。 图 4： 美日欧 GDP 增速 图 5： 新兴经济体制造 业 PMI 资 料来源 ： wind、 东莞证券 研究所 资 料 来源 ： wind、 东莞证 券 研究所 2.1.2 国内 复苏 良好 ， 十四五规划 为 改革 注入 新动力 （ 1） 2020 下 半 年 经济 与 政策 回 顾 ： 政策 助 力 ， 经济 逐季 恢复 第一 ， 2020 年 三 季度 持续 恢复 ， 四 季度 趋 向 正常 化 增长 。 2020 年 三 季度 GDP 同 比 上涨 4.9%， 较 第二季度 提升 1.7 个百分点 。 第 二产业 上涨幅度最大 ，同比 上涨 6.0%，第 一 、第三产业 GDP 分别同 比 上涨 3.4%和 4.3%。 随着国内疫情 逐步 得 到 有效 控制 ， 经济在 三 季度 持续 恢复 ， 四 季度 经济 增长 趋向 正常 化 。 第 二 ， 财政 和 货 币政策 积极应对 财政 政策保持积极态势， 虽然之前受疫 情 因素影响，财 政 收 入增速呈 现负增长，但三 季 度 以来， 公共财政 收入 增速开始由 负转正 ， 推动财政 支出力度 加大 ， 10 月份财政支出增速更是达到 19.03%，显示出积极财政政策在四季度有所发力 。 货币政策 也 延续 了 稳健 的趋势 。 今年以来， 央行 通过降低存款准备金率、再贷款再贴现、创新直达实体经济的货币政策工具等方式， 出台了规模可观的宏观对冲措施。 2020年以来 人 民银行 3 次降准，加权平均存款 准备金率下降约 1 个百分点 ，降准释 放流动性1.75 万亿元 。 10 月 广义货币供应量（ M2）与社会融资 规模 存量 同比增速分别为 10.5%与 13.7%， 都明显高于上年 同 期 。 特别是实体经济贷款需求明显加大 ， 而 M1 增速 也显2021 年 上 半年 A 股 投 资策 略报告 7 请务必 阅读 末页 声明 。 著 回升 至 10 月份的 9.1%，显示 实体资金 明显 增加 ， 有助于 实体 经济 走稳 。 图 6： 国内 经济数据 图 7： 财政收入和支出增速 资 料来源 ： wind、 东莞证券 研究所 资料 来源 ： wind、 东莞证 券 研究所 图 8： M2 和 M1 增速 资料来 源：东 莞证券研究所、 Wind 资讯 （ 2） 2021 年 上 半年 政策 展望 ： “ 十四五 ”规划 注入新动 力 ，货币政策回归正常化 从政策来看 ， 最值得 关注的无疑是 十四五规划的 正式出台 。 此前 十 九届 五中全会审议通过 中共中央 关 于制 定国民经济和社会发展第十四个五年规划和二 三五年远 景目 标的建 议 ， 对 “ 十四五 ” 规划 提出 大的框架范围 。 从建议内容 看 ， 一方面给出 2035 年 远景 目 标 ， 经济总量和城乡居民 人均收入将再迈上新 的大台阶，关键核心技术实现重大突破，进入创新型国家前列 ， 人均国内生产总值达到中等发达国家水平 ；另一方面 ，结合远景目标提出 十四五 规划的主要目标 ， 如 “ 在质量效益明显提升的基础上实现经济持续健康发展， 国内市场更加强大，经济结构更加优 化，创新能力显著提升， 现代化 经济体 系建设取得重大进展 ” 、 “ 改革开放迈出新步伐 ，产权制度改革和要素市场 化 配置改革取得重大进展 ，更高水平开放型经济新体制 基 本形成 ” 等 。 在 宏 观政策方面 ， 建议 提出要 以财政政策和货币政策为主要手段，就业、产业、投资、消费 、 环 保、区域等政策紧密配 合 ； 完善宏观经济政策制定和执行机制，重 视预期管理 ； 加强国际宏观经济政策协调，搞好跨周期政策设计，提高逆周期调节能力，促进经济总量平衡、结构优化、内外均衡 。 首先 ， 2021 年是 我 国“十四五 ”开局之年 ， 我们认为 随着 “十四五” 规划的正式编制和落地 ， 政策方向也将有望逐步明朗 ，有 望为 改革注入新动力 。 而 从 管理层给出的远景目标和建议来看 ， 坚持高质量发展、打 造 以国内大循环为主体、 国内国际双循环相互促进的发 展新格 局 的方向 仍有 望 进一步细化和完善 。 其次 ， 在 财政 政策方面， 积极 财政政策 仍将是 推动经济发展的重 要 抓 手 。 2020 年 政府工 作报告 将 财政赤字率目标大幅上调 至 3%，预计 2021 年财政赤字率目标 将有望维持在 3%水平 ，特别是随着经济企稳 ，财政收入 增速加快 ， 积极 财政政策效果将 持续体现 。 再次 ， 货币政策 方面 ，目前全球依然保持相对偏 态势 ，不过随 着疫情的 逐步稳定以2021 年 上 半年 A 股 投 资策 略报告 8 请务必 阅读 末页 声明 。 及 全球经济的逐步走稳 ， 进一步 加大宽松的概率相对较小 。特别是从国内来看 ， 根据社科院数据，三季度 我国 宏观杠杆率继续攀升势 头 ， 由二季度的 266.4%升至 270.1%， 政府 部 门杠杆 率增幅最大 。管理层 此前 表示 要避免宏观杠杆率过快上升形成系统性风险，实现经济和金融之间的良 性 循 环 。 央行行长易纲也表 示 ， “ 2021 年 GDP 增速回升后，宏观杠杆率将会更稳一些 ， 货币政策需把好货币供应总闸门，适 当平滑宏观杠杆率波动，尽可能长时间实施正常货币 政策，保持正常的、向上倾 斜的收益率曲线 ” 。 因此 ， 对于货币政策我们预计会相对中性 ， 一方面 2021 年 经济 恢复 态势 良好 ，进一步加大宽松的动力不足 ，而在全球流动性推动下的 通胀 压力 或 有所加大 ，也将对后续货币政策带来压 制 。另一方面 ，当前宏观杠杆率有所攀升 ，需要 避免宏 观杠杆 率 的过快上升 形成 系统性风险 ， 2021 年 货币 政策 将适度趋稳 ， 特别是 国内 经历了 2020 年的相对偏 宽 松的 流动性释放后 ，货 币政 策在 2021 年将有望回归正常 。 实际上在 2020 年下半年整个货币政策 已经进入相对谨慎观望态势 ，而 2021 年这种趋势将 有望 继续延续 ，中性略偏 紧将是 2021 年货币政策的重要特征 。 图 9： 各 部 门宏观杠杆率 资料来源：东 莞 证券研究所、 Wind 资讯 2.1.3 2021 上 半 年 经济 展望 ： 先扬后稳 ，恢复性增长 虽然面临内外部 复杂环境 ，但在国内疫情稳定 、 2020 年上半年 基 数 较低 、以及十四五规划 带来政策推动等 因素影响下 ， 2021 年 上半年 经济有望迎来恢复性增长态势 。 （ 1） 房地产投资 维持平稳 增长 2020 年房地产投资保持坚挺 ， 1-10 月 全国房地产开发投资同比增长 6.3%，对稳定经济增长起到较大帮助 。目前管理层 在 十四五规划建议中依然坚持 “ 房住不炒 ” 的 基调 ，另外还有 对房地产 融资 的 “三条红线”限制 ，使得房地产市场更多是保持 平稳增长势头 ，房 企 土地购置面积 也出现 同比