2021年A股投资策略：复苏乘风，科技破浪，击楫中流.pdf

请 务 必 阅 读 最 后 一 页 股 票 评 级 说 明 和 免 责 声 明 1策 略报 告 原 因 ： 年 度 策 略 2021 年 A 股 投 资 策 略复 苏 乘 风 ， 科 技 破 浪 ， 击 楫 中 流2020年 12月 9 日 策 略 研 究 /年 度 策 略山 证 策 略 团 队分 析 师 ：麻 文 宇 CFA执 业 登 记 编 码 ： S0760516070001电 话 ： 010-83496336邮 箱 ： mawenyusxzq梁 迪 柯 CFA执 业 登 记 编 码 ： S0760518070001电 话 ： 010-83496302邮 箱 ： liangdikesxzq李 杰 CPA执 业 登 记 编 码 ： S0760520090001邮 箱 ： lijiesxzq研 究 助 理 ：翟 子 超 FRM邮 箱 ： zhaizichaosxzq太 原 市 府 西 街 69号 国 贸 中 心 A座 28层北 京 市 西 城 区 平 安 里 西 大 街 28号 中 海 国际 中 心 七 层山 西 证 券 股 份 有 限 公 司i618投 资 要 点 ： 海 外 ： 2021 年 全 球 经 济 有 望 走 出 疫 情 ， 显 著 回 暖纵 观 全 球 ， 我 们 认 为 2021 年 全 球 经 济 复 苏 具 备 较 高 的 确 定 性 ， 对 权 益 市 场 影 响 偏 正面 。 首 先 在 新 冠 疫 苗 进 展 顺 利 的 前 提 下 ， 我 们 预 估 2021 年 疫 情 大 流 行 有 望 在 全 球 范围 内 彻 底 结 束 。 其 次 ， 多 数 经 济 体 2021 年 有 望 回 到 疫 情 前 水 平 ， 需 求 具 备 较 高 弹 性 而上 游 资 源 品 供 给 弹 性 显 著 低 于 需 求 ， 预 计 2021 年 可 能 成 为 商 品 大 年 。 再 次 ， 中 美 关 系在 2021 年 仍 然 具 备 较 高 不 确 定 性 ， 但 我 们 判 断 相 较 特 朗 普 执 政 时 期 将 有 所 改 善 。 另 外 ，加 入 RCEP 有 利 于 我 国 双 循 环 战 略 ， 未 来 对 欧 美 国 家 进 出 口 依 赖 程 度 降 低 ， 有 望 一 定程 度 上 解 决 当 前 产 业 链 两 头 在 外 的 困 局 。 最 后 ， 我 们 判 断 美 联 储 2021 年 大 概 率 保 持 按兵 不 动 ， 虽 然 购 债 力 度 可 能 较 2020 年 有 所 减 弱 ， 但 预 计 不 会 对 资 本 市 场 造 成 过 大 的 扰动 。 国 内 宏 观 ： 经 济 延 续 复 苏 ， 政 策 有 序 回 归 常 态内 外 环 境 双 重 改 善 助 力 国 内 经 济 和 企 业 盈 利 加 速 复 苏 ： 疫 苗 上 市 降 低 各 方 不 确 定 性 ，疫 情 大 概 率 被 有 效 控 制 的 背 景 下 ， 全 球 需 求 将 进 一 步 回 暖 ， 国 内 企 业 产 成 品 库 存 压 力明 显 缓 解 ， 生 产 端 随 着 利 润 的 改 善 已 基 本 恢 复 正 常 ， 预 计 2020 年 四 季 度 与 2021 年 一季 度 企 业 有 加 速 补 库 存 的 动 力 ， 工 业 企 业 新 一 轮 补 库 存 周 期 将 逐 步 开 启 。 我 国 内 生 消费 需 求 在 疫 苗 推 广 、 促 消 费 政 策 实 施 、 经 济 修 复 、 居 民 就 业 与 收 入 改 善 等 多 重 因 素 作用 下 也 将 进 一 步 复 苏 ， 尤 其 是 线 下 服 务 类 消 费 有 望 释 放 出 更 多 前 期 被 压 抑 的 需 求 。 因此 ， 制 造 业 投 资 、 服 务 类 消 费 将 代 替 地 产 、 基 建 链 条 成 为 引 领 国 内 经 济 下 一 阶 段 复 苏的 新 动 能 。随 着 经 济 内 生 修 复 ， 宽 松 政 策 将 逐 步 退 出 ， 但 退 出 节 奏 不 会 太 快 ， 将 充 分 考 虑 到 经 济与 市 场 的 承 受 能 力 。 时 代 背 景 ： 十 四 五 开 局 年 &双 循 环 新 格 局十 四 五 规 划 全 文 预 计 在 2021 年 两 会 期 间 发 布 ， 有 利 于 提 升 市 场 对 经 济 高 质 量 增 长 的 乐观 预 期 和 投 资 者 风 险 偏 好 ， 后 续 各 产 业 的 十 四 五 规 划 也 将 陆 续 出 台 ， 有 望 不 断 催 化 资本 市 场 丰 富 的 主 题 投 资 行 情 ， 建 议 可 重 点 关 注 新 能 源 、 扩 大 内 需 、 制 造 升 级 以 及 科 技创 新 等 领 域 。 内 循 环 、 双 循 环 新 格 局 发 展 战 略 将 在 多 个 层 面 、 多 个 领 域 得 到 进 一 步 落实 ， 充 分 发 挥 我 国 超 大 规 模 市 场 优 势 和 内 需 潜 力 ， 引 导 居 民 和 企 业 预 期 ， 增 强 消 费 和投 资 动 力 ， 形 成 经 济 正 循 环 ， 有 利 于 中 长 期 内 提 升 我 国 经 济 的 韧 性 和 权 益 资 产 的 配 置价 值 。 流 动 性 ： 宏 观 流 动 性 略 收 紧 ， 市 场 流 动 性 有 望 维 持 稳 态伴 随 经 济 复 苏 深 化 ， 明 年 的 宏 观 流 动 性 环 境 大 概 率 收 紧 ， 不 利 于 股 市 估 值 大 幅 度 提 升 。请 务 必 阅 读 最 后 一 页 股 票 评 级 说 明 和 免 责 声 明 2证 券 研 究 报 告 ： 策 略 研 究 /年 度 策 略但 我 们 从 股 市 资 金 供 需 主 体 来 看 ， 在 资 本 市 场 改 革 红 利 不 断 、 人 民 币 资 产 价 值 持 续 提升 的 背 景 之 下 ， 居 民 、 公 募 、 保 险 、 外 资 、 银 行 理 财 等 资 金 仍 将 持 续 性 进 入 股 市 ； 另外 全 面 注 册 制 实 施 后 ， 短 期 情 绪 会 一 定 程 度 冲 击 A 股 资 产 价 格 ， 但 长 期 来 看 A 股 首 发的 融 资 效 率 将 迈 上 新 的 台 阶 ， 并 不 会 对 A 股 市 场 产 生 明 显 的 资 金 抽 血 效 应 。 总 体 看 股市 资 金 面 有 望 维 持 稳 态 运 行 。 经 济 增 速 、 利 差 和 制 度 优 势 背 景 下 ， 人 民 币 汇 率 进 入 中长 期 升 值 通 道 ， 未 来 几 年 万 亿 量 级 外 资 有 望 持 续 流 入 中 国 资 本 市 场 。 2021 大 势 研 判 ： 从 流 动 性 驱 动 到 盈 利 驱 动经 济 的 强 势 复 苏 有 望 在 上 半 年 延 续 ， 但 同 时 逆 周 期 政 策 的 退 出 也 将 更 加 明 确 ， 市 场 驱动 力 从 流 动 性 宽 松 转 变 为 基 本 面 盈 利 修 复 ， 和 时 代 机 遇 、 政 策 利 好 所 带 来 的 市 场 风 险偏 好 提 升 。 市 场 走 势 大 概 率 前 高 后 低 ， 全 年 指 数 整 体 增 幅 有 限 ， 需 降 低 整 体 收 益 预 期 ，在 防 御 风 险 的 前 提 下 ， 重 点 把 握 风 格 行 业 轮 动 与 主 题 投 资 带 来 的 阶 段 性 、 结 构 性 投 资机 会 。 2021 年 行 业 配 置 ： 复 苏 乘 风 ， 科 技 破 浪行 业 配 置 上 ， 我 们 推 荐 以 下 三 条 主 线 ：（ 1） 经 济 复 苏 深 化 主 线 ： 今 年 末 到 明 年 一 二 季 度 交 际 ， 建 议 重 点 加 仓 受 益 于 经 济 复苏 深 化 ， 供 需 缺 口 进 一 步 打 开 、 景 气 度 显 著 改 善 、 盈 利 加 速 修 复 的 上 游 周 期 （ 煤 炭 、有 色 ） 、 中 游 制 造 （ 化 工 、 机 械 等 ） 与 恢 复 弹 性 较 大 的 可 选 消 费 板 块 （ 线 下 服 务 消 费（ 旅 游 、 酒 店 等 ） 、 景 气 度 有 望 延 续 的 地 产 后 周 期 消 费 （ 汽 车 、 家 电 、 家 居 ） ） 。（ 2） 低 估 值 修 复 主 线 ： 估 值 处 于 历 史 低 位 、 基 本 面 和 行 业 风 险 预 期 来 到 明 确 拐 点 的银 行 、 保 险 ， 以 及 受 益 于 资 本 市 场 交 易 活 跃 、 制 度 改 革 全 面 推 进 的 龙 头 券 商 板 块 ， 可作 为 底 仓 品 种 持 续 性 地 配 置 。（ 3） 科 技 强 国 主 线 ： 十 四 五 +双 循 环 发 展 格 局 的 时 代 背 景 下 ， 科 技 创 新 的 战 略 地 位 得到 进 一 步 提 升 ， 这 无 疑 是 未 来 几 年 我 国 经 济 与 资 本 市 场 发 展 的 主 线 ， 建 议 持 续 跟 进 芯片 、 5G 、 云 计 算 、 信 创 、 新 能 源 与 新 能 源 汽 车 等 多 行 业 领 域 的 主 题 投 资 机 会 。请 务 必 阅 读 最 后 一 页 股 票 评 级 说 明 和 免 责 声 明 3证 券 研 究 报 告 ： 策 略 研 究 /年 度 策 略目 录一 、 2021 年 全 球 经 济 有 望 走 出 疫 情 ， 显 著 回 暖 .111. 疫 情 2021年 有 望 彻 底 结 束 .112. 主 要 国 家 经 济 有 望 在 2021年 回 到 疫 情 前 水 平 .143. RCEP 助 力 我 国 实 现 双 循 环 战 略 .194. 美 联 储 2021年 预 计 按 兵 不 动 ， 不 会 对 资 本 市 场 形 成 剧 烈 扰 动 .21二 、 经 济 延 续 复 苏 ， 政 策 有 序 回 归 常 态 ， 资 本 市 场 走 向 成 熟 .241. 经 济 复 苏 延 续 ， 第 三 产 业 恢 复 较 慢 .241.1. 消 费 ： 有 望 持 续 复 苏 .261.2. 投 资 ： 基 建 地 产 以 稳 为 主 ， 难 有 超 预 期 表 现 .271.3. 行 业 ： 下 游 率 先 复 苏 ， 景 气 程 度 由 下 游 向 上 游 传 导 .292. 货 币 政 策 与 宏 观 流 动 性 展 望 .323. 释 放 增 长 潜 力 ， 构 建 经 济 发 展 新 格 局 .343.1. 双 循 环 两 头 在 外 困 局 如 何 破 ？ .343.2. 十 四 五 下 一 个 五 年 去 向 何 方 ？ .374. 全 面 注 册 制 下 资 本 市 场 迎 来 新 机 遇 .39三 、 资 金 面 与 估 值 分 析 .411. 股 票 市 场 资 金 供 需 分 析 .411.1. 资 金 供 给 .421.1.1. 公 募 基 金 募 集 预 计 将 继 续 保 持 较 高 水 平 .421.1.2. 阳 光 私 募 基 金 .451.1.3. 保 险 类 资 金 增 长 .461.1.4. 海 外 资 金 流 入 明 年 持 续 .461.2. 资 金 需 求 .471.2.1. A股 市 场 融 资 规 模 有 望 继 续 攀 升 .471.2.2. 全 面 注 册 制 实 施 后 首 发 规 模 上 升 .48请 务 必 阅 读 最 后 一 页 股 票 评 级 说 明 和 免 责 声 明 4证 券 研 究 报 告 ： 策 略 研 究 /年 度 策 略2. A 股 估 值 分 析 .492.1. 沪 深 300指 数 整 体 估 值 相 对 合 理 .502.2. 上 证 指 估 值 有 抬 升 空 间 但 难 大 幅 提 高 .502.3. 深 成 指 估 值 略 微 高 估 .522.4. 创 业 板 高 预 期 带 来 高 市 净 率 .53四 、 2021 年 大 势 研 判 与 配 置 建 议 .541. 2020年 市 场 表 现 回 顾 .542. 2021 年 大 势 研 判 .563. 2021 年 投 资 主 线 .593.1. 经 济 复 苏 深 化 主 线 （ 上 游 周 期 +中 游 制 造 +下 游 服 务 类 消 费 ） .603.2. 低 估 值 修 复 主 线 （ 大 金 融 ） .663.3. 科 技 强 国 主 线 .68五 、 风 险 提 示 .751. 逆 周 期 政 策 调 整 力 度 和 节 奏 超 预 期 .752. 宏 观 经 济 大 幅 波 动 .753. 信 用 债 风 险 进 一 步 升 级 .754. 金 融 、 监 管 政 策 超 预 期 收 紧 .755. 美 国 方 面 更 激 进 的 对 华 政 策 ， 中 美 冲 突 升 级 .756. 疫 苗 研 发 上 市 及 推 广 进 程 不 及 预 期 ， 疫 苗 效 果 不 及 预 期 .75请 务 必 阅 读 最 后 一 页 股 票 评 级 说 明 和 免 责 声 明 5证 券 研 究 报 告 ： 策 略 研 究 /年 度 策 略图 目 录图 1 ： 全 球 疫 情 .11图 2 ： 无 疫 苗 假 设 全 球 疫 情 预 期 .11图 3 ： 美 国 疫 情 .12图 4 ： 德 国 疫 情 .12图 5 ： 日 本 疫 情 .12图 6 ： 韩 国 疫 情 .12图 7 ： 巴 西 疫 情 .12图 8 ： 印 尼 疫 情 .12图 9 ： 全 球 PMI.14图 10 ： 美 国 PMI.15图 11 ： 美 国 进 出 口 .15图 12 ： 中 美 贸 易 .15图 13 ： 英 国 PMI.17图 14 ： 英 国 进 出 口 .17图 15 ： 德 国 PMI.17图 16 ： 法 国 PMI.17图 17 ： 德 国 进 出 口 .18图 18 ： 法 国 进 出 口 .18图 19 ： 日 本 PMI.18图 20 ： 韩 国 制 造 业 PMI.18图 21 ： 日 本 进 出 口 .19图 22 ： 韩 国 进 出 口 .19图 23 ： 印 度 PMI.