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2020 年 12 月 4 日 基金深度报告 公募基金公司的量化分析研究 基金深度报告 基金报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 相关研究报告 基金经理量化分析研究 -20200825 证券分析师 徐勉 投资咨询资格编号 S1060520030001 XUMIAN102PINGAN.CM 贾志 投资咨询资格编号 S1060520010002 JIAZHI718PINGAN 研究助理 谭龙飞 一般证券从业资格编号 S1060120020010 TANLONGFEI148PINGAN 本报告仅对基金行业进行分析，不包 含对证券及证券相关产品的投资评级 或估值分析。 基金公司现状与业绩： 截至 2020 年 Q3，共 150 家机构获得公募基金管理资格，除 8 家没有发行产品外，余下机构的总管理规模高达 172,582.87 亿元，剔除货基和联接基金后共 97756.12 亿元。主动权益、纯债和固收 +基金近三年加权平均收益（累积）分别为 81.91%、 13.94%和 25.97%。 基于量化构建基金公司综合分析体系： 综合研究思路分为体系构建、量化分析和实际应用三个步骤，其中的重点是构建分析体系。由于不同类型的基金分析方法不同，因此将具体基金公司旗下的基金产品和基金经理划分为主动偏股、主动偏债、固收 +、被动指数、货币、 QDII、量化和 FOF 八个赛道。分析方法上分为定量分析和定性分析，其中定量是从数据维度进行的结果分析，如规模、业绩、风险等；定性分析则从风格、策略、理念、流程等方面进行分析。本篇报告将主要基于定 量指标进行排序分析。 基金公司的量化分析实证研究： 依托综合分析的量化研究体系，我们对全部基金公司进行了量化计算。 以鹏华为例，截至 2020 年 Q3，鹏华基金旗下共210 只基金，总规模 5432.71 亿元（包含货 基 和联接基金）。主要赛道规模和业绩均排在市场前列，回撤和波动的控制也基本位于中等偏上水平。整体看，基金经理风格和行业覆盖面广，产品线完整。 基金公司综合分析的应用探讨： 基于基金公司综合分析体系，在面向基金投资者包括机构投资者、基金代销渠道和基金公司的多个方面均有应用。 1）协助投资者进行基金优选：可以协助在 FOF/MOM业务中对基金公司进行全面量化研究支持，如：提供量化研究体系的研究结果支持，提供加工后的基金公司分析基础数据，以及协助构建符合自身需求的基金公司分析体系； 2）协助基金代销机构更好的了解基金管理人，为做好客户服务打基础； 3）协助基金公司进行战略分析：可帮助基金公司加强对自身运营的了解，并深度判断公司在市场上的位置和竞争优劣势，进而动态调整公司的发展战略。我们分别以民生加银和华夏进行了初步分析。 基金公司综合分析体系的进一步优化 ： 1）量化过程中的一些细节 有待 进一步完善； 2）未来将深入研究更加有效的因子 ，并对研究体系进行进一步补充； 3）目前为应用量化方法来获取有参考价值的数据，后期将引入有效定性因子，力求结果更加客观。 风险提示： 1） 本报告基于对基金公司的数量分析，由于存在基础数据缺失和处理逻辑局限性等问题，可能导致量化分析结论有偏差，计算结果仅供参考； 2）本报告主要基于过往数据的定量计算， 不预示未来业绩 ； 3）市场风格的多变， 基金公司经营策略等的改变，都可能造成分析结果与未来业绩之间的偏差。 证券研究报告 基金基金深度报告 2 / 24 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 正文目录 一、 为什么要对基金公司进行综合分析 .5 1.1 公募基金公司的发展现状 . 5 1.2 规模和业绩是基金公司分析的基 础维度 . 5 1.3 全方位研究基金公司的意义 . 6 二、 基于量化角度构建基金公司综合分析体系 .7 2.1 综合分析体系的构建 . 7 2.2 基金公司基本面分析 . 7 2.3 主动权益管理能力分析 . 8 2.4 主动固收类产品的管理能力分析 . 9 2.5 其他类型产品的管理能力分析 . 9 三、 基金公司的量化分析实证研究 .10 3.1 单基金公司分析 -以鹏华基金为例 . 10 3.2 全部基金公司的综合分析 . 14 四、 基金公司综合分析的应用探讨 .16 4.1 助力投资者进行基金优选 . 16 4.2 协助基金公司进行战略分析 . 17 五、 总结和展望 .22 六、 风险提示 .22 基金基金深度报告 3 / 24 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 图表目录 图表 1 近年来具有公募管理资格的机构 . 5 图表 2 公募基金公司分类占比 . 5 图表 3 基金公司规模排序 . 5 图表 4 基金公司规模加权近三年业绩排序 . 6 图表 5 基金公司研究分析和业务应用思路 . 7 图表 6 基金公司综合分析体系 . 7 图表 7 主动权益产品管理能力的分析体系 . 8 图表 8 主动偏债产品管理能力 的分析体系 . 9 图表 9 基金公司在非普遍赛道的管理能力分析 . 10 图表 10 鹏华基金各赛道情况 . 10 图表 11 主动权益基金近 3 年业绩情况 . 11 图表 12 主动权益基金业绩走势 . 11 图表 13 基金经理管理时长 &近 3 年年化收益率 . 11 图表 14 基金经理管理时长 &近 3 年年化夏普 . 11 图表 15 鹏华旗下典 型主动权益基金经理风格 . 11 图表 16 固收 +基金近 3 年业绩情况 . 12 图表 17 固收 +基金业绩走势 . 12 图表 18 基金经理管理时长 &近 3 年年化收益率 . 12 图表 19 基金经理管理时长 &近 3 年年化夏普 . 12 图表 20 鹏华旗下典型固收 +基金经理风格 . 13 图表 21 纯债基金近 3 年业绩情况 . 13 图表 22 纯债基金业绩走势 . 13 图表 23 基金经理管理时长 &近 3 年年化收益率 . 13 图表 24 基金经理管理时长 &近 3 年年化夏普 . 13 图表 25 鹏华旗下典型纯债基金经理风格 . 14 图表 26 部分基金公司主动权益管理能力 . 14 图表 27 部分基金公司主动纯债管理能力 . 15 图表 28 部分基金公司固收 +管理能力 . 15 图表 29 部分基金公司指数管理能力 . 16 图表 30 部分基金公司 QDII、 FOF 和量化管理能力 . 16 图表 31 基金公司成果展示 -公司画像 . 17 图表 32 基金公司成果展示 -不同赛道分析 . 17 图表 33 2020 年 Q3各类型基金规模占比 . 18 图表 34 主动管理产品的规模变化（亿） . 18 图表 35 主动权益基金回撤 &近 3 年年化收益 . 18 图表 36 主动纯债基金回 撤 &近 3 年年化收益 . 18 图表 37 权益经理管理时长 &近 3 年年化收益 . 19 图表 38 固收 +经理管理时长 &近 3 年年化收益 . 19 图表 39 纯债经理管理时长 &近 3 年年化收益 . 19 图表 40 FOF：康宁稳健养老业绩和回撤 . 19 图表 41 2020 年 Q3各类型基金规模占比 . 20 基金基金深度报告 4 / 24 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 图表 42 被动产品的规模发展（亿） . 20 图表 43 华夏基金各赛道规模情况 . 20 图表 44 华夏基金旗下部分基金经理情况 . 20 图表 45 华夏旗下 ETF 产品线 . 21 图表 46 华夏 ETF 的规模、成交金额 . 22 图表 47 沪深 300 的相关 ETF 近 1 年情况 . 22 基金基金深度报告 5 / 24 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 一、 为什么要对基金公司进行 综合分析 1.1 公募基金公司的发展现状 1998 年 3月 3日，南方基金正式获批，同年国泰、华夏、华安、博时和鹏华相继成立，公募基金时代正式拉开序幕。截至 2020年 Q3，共 150家机构获得公募基金管理资格，除 8家没有发行产品外，余下机构的总管理规模高达 172,582.87 亿元， 剔除货基和联接基金后共 97756.12 亿元。 截至 2020年 Q3，在这 150家机构中： 1）券商系最多，共计 69家，占比 46%； 2）信托系、银行系和保险系多年来维持在 22家、 15家和 6家； 3）第一家个人系基金公司成立于 2015年初，目前已经有 17家，超过了银行系，成为第三大 分类 ； 4）私募系在近 5年也有一定发展，达到了 4家。 图表 1 近年来具有公募管理资格的机构 资料来源： Wind，平安证券研究所，截至 20200930 图表 2 公募 基金公司分类 占比 资料来源： Wind，平安证券研究所，截至 20200930 注：图表 1 所列规模均 剔除 了 货基和联接基金 。 1.2 规模和业绩是基金公司 分析 的基础维度 管理规模是 分析 基金公司最常用的指标。一般认为，基金公司综合实力越强，投资者越青睐，管理规模越大。在管理规模 排序 上，也会涉及到是否考虑货基（和联接基金），是否考虑被动产品等多种维度。剔除货基和联接基金，截至 2020 年 Q3： 1） 已发行产品的 142 家基金公司中，平均管理规模 688.42亿元，中位 数 231.16亿元； 2）基金公司管理规模集中度高，规模前 10大基金公司占比 39.09%，平均 3821.23亿元，前 20大基金公司占比 60.81%，平均 2972.09亿元； 3）后 10名平均规模 1.94 亿元，差距悬殊； 4）公司规模和基金公司 的成立时间有明显的相关性，早期成立的公司平均规模明显大于后期成立的公司。 图表 3 基金公司规模 排序 非货币基金规模 偏股基金（含被动） 偏债基金（含被动和固收 +） 排序 基金公司 规模 (亿 ) 排序 基金公司 规模 (亿 ) 排序 基金公司 规模 (亿 ) 1 易方达基金 6115.45 1 易方达基金 3553.36 1 博时基金 2407.47 2 汇添富基金 4700.22 2 汇添富基金 2871.16 2 中银基金 2206.05 3 华夏基金 4355.02 3 华夏基金 2840.33 3 易方达基金 2080.84 4 广发基金 4327.04 4 广发基金 2535.53 4 招商基金 1804.55 5 南方基金 4003.98 5 富国基金 2313.73 5 南方基金 1631.32 6 博时基金 3738.36 6 南方基金 2048.81 6 工银瑞信基金 1586.75 基金基金深度报告 6 / 24 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 非货币基金规模 偏股基金（含被动） 偏债基金（含被动和固收 +） 排序 基金公司 规模 (亿 ) 排序 基金公司 规模 (亿 ) 排序 基金公司 规模 (亿 ) 7 富国基金 3493.27 7 嘉实基金 1810.99 7 广发基金 1540.21 8 招商基金 3084.07 8 鹏华基金 1553.04 8 汇添富基金 1479.79 9 嘉实基金 2959.87 9 国泰基金 1541.64 9 农银汇理基金 1247.29 10 鹏华基金 2838.22 10 中欧基金 1515.26 10 平安基金 1236.68 资料来源： Wind，平安证券研究所，截至 20200930 旗下产品业绩是 分析 基金公司的另一个关键指标。一般认为，业绩越优秀，基金公司综合实力更强。截至 2020年 Q3，基金公司近三年的可比业绩中： 1）主动权益、纯债和固收 +基金按规模加权后，收益分别为 81.91%、 13.94%和 25.97%； 2）头部公司和尾部公司的差距大，如主动权益类业绩前五的收益高达 111.90%，后五收益 10.76%； 3）业绩优秀的基金公司规模更大，如主动权益类前五名的公司平均规模 344.55 亿元，后五家仅 1.26 亿元。 图表 4 基金公司规模加权 近三年 业绩 排序 主动权益基金 纯债基金 固收 +基金 排序 基金公司 规模 (亿 ) 业绩 (%) 排序 基金公司 规模 (亿 ) 业绩 (%) 排序 基金公司 规模 (亿 ) 业绩 (%) 1 万家基金 242.33 123.43 1 诺安基金 16.74 30.96 1 诺安基金 24.29 59.83 2 信达澳银基金 161.96 110.74 2 华泰保兴基金 18.62 23.39 2 泓德基金 149.58 45.68 3 景顺长城基金 743.92 110.73 3 华宝基金 10.08 21.39 3 长安基金 31.77 38.42 4 融通基金 386.04 109.86 4 易方达基金 484.87 19.74 4 创金合信基金 3.43 37.45 5 招商基金 188.51 106.87 5 泓德基金 93.12 18.86 5 浦银安盛基金 11.15 35.77 6 交银施罗德基金 960.20 105.30 6 上银基金 39.83 17.94 6 博时基金 230.09 33.73 7 华泰保兴基金 9.08 103.50 7 圆信永丰基金 17.42 17.87 7 汇添富基金 252.99 32.89 8 创金合信基金 27.24 102.28 8 摩根士丹利华 鑫基金 113.07 17.72 8 兴证全球基金 81.72 32.81 9 中欧基金 1057.42 101.08 9 长江资管 3.46 17.72 9 融通基金 76.35 30.35 10 前海开源基金 273.09 100.49 10 华泰柏瑞基金 48.76 17.54 10 新华基金 70.55 30.29 资料来源： Wind，平安证券研究所，截至 20200930 1.3 全方位研究基金公司的意义 以规模和业绩来评判基金公司比较清晰和直观，但是不够全面和准确。比如有些基金公司总体规模较小，但是在某些品种上具有优势；有些总体规模大的基金公司， 分类产品 业绩相对不理想。规模和业绩更多的是体现了结果，综合剖析一个基金公司需要一个完整的体系。 1）对基金投资者（机构或个人）而言，综合分析基金公司是优选基金的重要一环。综合实力强的公司更能够在变幻莫测的市场中控制风险和把握机会，更可能为投资者提供长期优异且稳定的产品。 2）对基金公司而言，需要综合分析才能明确公司的定位，在 同业 中处于什么位置，有哪些优势与劣势，对标基金公司发展现状，以及如何 调整 公司的发展路径等。 3）对基金销售渠道来说，分析基金公司是基金销售准入的基础环节。全面分析 并选择合作 基金公司，一是可以 为 投 资者 筛选到 合适的、优秀的基金 产品做基础 ，二是可 以为做大 做稳 代销规模做基础 。 基金基金深度报告 7 / 24 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 二、 基于量化角度构建基金公司综合 分析体系 2.1 综合 分析体系 的构建 基金公司的综合研究思路分为体系构建、量化分析和实际应用三个步骤，其中的重点是构建 分析体系 。由于不同类型的基金分析方法不同，因此将基金产品和基金经理划分为主动偏股、主动偏债、固收 +、被动指数、货币、 QDII、量化和 FOF 八个赛道。分析方法上分为定量分析和定性分析，其中定量是从数据维度进行的结果分析，如规模、业绩、风险等；定性分析则从风格、策略、理念、流程等方面进行分析。本篇报告将主要基于定量指标进行 排序分析 。 图表 5 基金公司研究分析和业务应用思路 资料来源：平安证券研究所 2.2 基金公司基本面分析 2.2.1 基本面分析框架 基金公司基本面是分析基金公司的 基础， 只有充分了解基金公司的基本情况，才能在后续的研究中有完整的框架。同时对于各赛道分析的结果，也可从基本面分析中寻找到答案。 图表 6 基金公司综合分析体系 资料来源：平 安证券研究所 基金基金深度报告 8 / 24 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 2.2.2 量化分析主要考虑的因子 基本情况主要包括 8个方面： 1）基金公司成立时间越长，发展空间越大，管理经验越丰富。 2）注册资本可以用来评估基金公司实力，尤其对于管理规模小的基金公司来说，注册资本 金 非常 重要。 3）公司人数是 分析 一个公司实力的重要指标，尤其需要关注投资团队和研究团队的人数。 4）公募基金产品 的数量和规模在很大程度上体现了公司的管理水平。 5）除了公募和专户业务外，部分公司还有社保、养老金、年金等资格。 6）公司盈利情况也体现了公司的实力，可以关注财务指标和管理费收入。 7）金牛奖是基金 业的 重要奖项 ，可以关注获得金牛基金公司奖以及金牛产品奖的次数。 8）是否受到监管处罚、基金 产品 踩雷情况等都可以作为基金公司风险管理能力的 分析 指标。 股东和公司治理方面主要包括： 1）基金公司大股东对基金公司很重要，具体关注大股东 背景 、大股东信用和股权稳定性。 2）公司治理方面重点关注公司的股权激励、绩效考核制度以及奖惩制度。资管行业是一个人才充分竞争的行业，只有奖惩和激励机制到位，才 有利于团队稳定 。 董事长、总经理以及投研负责人是基金公司的核心： 1）定量上主要关注管理层的稳定性、管理层的从业时间等。 2）定性上 重点 关注高管的个性、处事风格、管理水平、从业经历、管理理念和投资理念等。 2.3 主动权益管理能力分析 2.3.1 主动权益管理的分析框架 主动产品的管理能力是基金公司的核心竞争力，其中主动权益产品的管理更是体现基金公司专业水平的关键。主动权益管理能力的分析主要从基本面、绩效 分析 、风格分析、投资管理和风控四个层面展开。其中基本面主要考虑规模、基金经理（人数、管理经验）、研究人员的规模等指标。投资管理和风控 能力 更多的是通过调研的 方 式来深入探究基金公司业绩和风格背后的原因，注重定性研究。 其中， 绩效 分析 和风格分析是管理能力分析的核心。 图表 7 主动权益产品管理能力的分析体系 资料来源：平安证券研究所 2.3.2 主动权益赛道的绩效 分析 绩效 分析 主要关注基金公司过往的业绩表现。基金公司整体的绩效表现主要对短中长三个时间周期的业绩水平（年化收益）、业绩的稳定性（标准差指标）、风险防御能力（最大回撤指标）和风险调整后收益能力（夏普比率）四个指标来分析。一般来说，业绩水平 排序 靠前、业绩稳定、回撤小的基金公司，体现了公司优秀的综合管理水平。 基金基金深度报告 9 / 24 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 除了观察基金公司的整体绩效水平外，还需要关注旗下基金的绩效指标分布情况。比如 业绩的分布，可以分析该基金公司是大部分产品业绩优秀，还是少数产品业绩优秀等。 2.3.3 主动权益赛道的风格分析 业绩是果，风格是因。基金公司的业绩表现，基本都可以从基金公司的风格偏好（旗下基金经理的风格和基金产品的风格）上找到原因。首先研究旗下产品和基金经理的投资风格和操作风格，然后分析各个风格赛道下的投资管理能力。一般基金经理多数具有明显的风格偏好和能力范围，基金公司也存在不同风格类型和不同风格管理能力的基金经理。 2.4 主动固收类产品的管理能力分析 2.4.1 主动固收管理的分析框架 除了主动权益 产品外，主动固收类产品也是体现基金公司专业水平的另一个重要品种。主动固收类产品的管理也主要基于基本面、绩效 分析 、风格分析、以及投资管理和风控四个层面。由于主动固收产品可以按照风险收益的特征不同，分为纯债基金（短期纯债和中长期纯债）、固收 +基金、可转债基金三个赛道，因此对每个赛道需要从绩效 分析 和风格分析上分别进行研究。 图表 8 主动偏债产品管理能力的分析体系 资料来源：平安证券研究所 2.4.2 纯债和固收 +的绩效和风格 绩效 分析 上，这两个品种和主动权益的分析模式一致。在风格分析上，需要按照不同的赛道，比如纯债基金将主要看久期、信用、杠杆三个方面；固收 +除了看纯债部分的风格外，“ +”上主要看风险资产的偏好和仓位管理等；可转债基金则主要关注仓位管理、转债的股性 /债性等。在进行量化分析的时候，对于纯债基金，主要关注利率债管理水平和信用债管理水平；固收 +则主要考虑固收的管理水平和“ +”的管理水平。 2.5 其他类型产品的管理能力分析 2.5.1 其他赛道的分析框架 除了主动权益和主动固收两个核心类型外，指数型、货币型也是重要的产品方向， QDII、 FOF和量化基金在部分基金公司中也有一定的规模。有些基金公司在某些类型上也有一定的专长。由于这五个类型的产品特性不一致，因此具有不同模式的量化分析体系。 基金基金深度报告 10 / 24 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。